ANALYSE COMPARATIVE ENTRE LA FINANCE ISLAMIQUE ET LE CAPITAL:RISQUE

7/24/2019 ANALYSE COMPARATIVE ENTRE LA FINANCE ISLAMIQUE ET LE CAPITAL:RISQUE

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Etudes en conomie islamique

Vol.4, No.1, Janvier 2010

ANALYSE COMPARATIVE ENTRE LA FINANCE ISLAMIQUE ET

LE CAPITAL-RISQUE

MOHAMED ALI CHATTI*

Nous essayerons dans le prsent article de faire une comparaison entre lafinance islamique (notamment ses modes de financement participatifs) et le

capital-risque (technique de financement trs rpandue en occident et connue auxEtats-Unis sous le nom de "Venture Capital").

Cette tude suppose que ces deux techniques de financement sont trs proches,

quelques diffrences prs, et qu'un rapprochement entre les deux est tout fait

possible et ralisable, condition de prendre en compte les particularits del'industrie de la finance islamique. On estime que ce rapprochement permettrait

aux modes de financement Moudaraba et Moucharaka de se dvelopper,notamment dans les pays europens o les citoyens musulmans, en particulier, sonten attente de produits conformes la Charia.

I. INTRODUCTION

Les tudes consacres la finance islamique se sont multiplies ces derniresannes au mme rythme que l'volution de cette finance dans le paysage financiermondial. Certes, nous trouvons plusieurs essais qui comparent les banques

islamiques aux banques dites "conventionnelles" de manire gnrale (aspectjuridique, fonctionnement, etc.). Cependant, rares sont les travaux qui dressent leparallle entre les techniques utilises par les institutions financires islamiques etcelles employes par les institutions financires conventionnelles (banques, fondscommuns de placement, etc.).

Ce manque d'apports thoriques concernant les techniques financiresconformes la Charia peut tre expliqu par plusieurs facteurs : les diversesinterdictions qui frappent la finance islamique, le flou qui entoure ces techniques(manque dinformations sur des applications pratiques de ces produits, leursdonnes de performance, ...), la nature des termes utiliss pour ces techniques(termes arabes dont la prononciation est parfois difficile et lquivalent entechnique conventionnelle n'est pas toujours vident) et le facteur religieux de ces

* Chercheur en Finance Islamique, Doctorant en 1re anne en sciences de gestion l'Universit Paris Ouest Nanterre La dfense, France, e-mail :[email protected].


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techniques qui cre une certaine forme de rticence notamment dans quelques pays

occidentaux qui craignent que la finance islamique donne lieu une forme decommunautarisme dans leur socit (ce dernier argument est en train de disparaitreavec la multiplication des dbats et des confrences qui expliquent cette nouvelleindustrie et lve toute mauvaise comprhension).

C'est pour ces raisons que l'tablissement d'un parallle entre ces modes definancement peut tre utile dans la mesure o il permettrait d'assimiler et de mieuxcomprendre ces concepts qui se dveloppent rapidement au niveau de la financemondiale.

Ainsi, dans ce papier, nous allons nous concentrer sur les modes definancement participatifs de la Finance Islamique (FI) (Moudaraba et Moucharaka)et essayer de les comparer au concept de capital-risque (ce concept respecteplusieurs principes de la FI).

Notons ds prsent que nous parlerons ici du capital-risque qui est unecomposante du capital investissement (qui compte aussi le capital-dveloppement,le capital-transmission et le capital-retournement). Nous ne traiterons donc pasl'ancienne notion du capital-risque qui comprenait toutes les phases de vie d'unesocit (lancement ou dmarrage, dveloppement, transmission,) mais seulementle concept du capital-risque qui s'intresse l'entreprise dans ses premires annesd'activit (la dfinition dtaille sera cite par la suite).

Par ailleurs, le choix du capital-risque pour cette tude comparative n'est pasun choix arbitraire. En effet, aprs mure rflexion sur la finance islamique, nousavons remarqu que celle-ci est frappe de plusieurs interdits (interdiction du tauxd'intrt, des actifs illicites, de l'incertitude excessive, de la spculation dcouvert, de la thsaurisation, ). Ces diffrentes restrictions ont pour

consquence de limiter les champs d'investissement et de financement desinstitutions financires islamiques comparativement aux institutionsconventionnelles.

Cependant, l'tude des principes et des pratiques du capital-risque a montr quece mode de financement prsente des points communs avec les techniquesparticipatives de la finance islamique. De plus, il permet d'viter ou de contournerquelques unes des contraintes et des interdictions dj nonces. C'est pour cetteraison que nous avons dcid de procder cette tude comparative entre ces deuxtechniques de financement pour vrifier s'il existe rellement une forte proximitentre les deux concepts.

Quelques auteurs se sont dailleurs prononcs sur la question : certainsaffirment que le capital-risque est la technique conventionnelle qui s'approche le

plus des contrats de Moucharaka et de Moudaraba. Parmi ces auteurs, Amourag(2007) considre que la Moucharaka est fort semblable au capital-risque. D'autrepart, Ba (1996), quant lui, affirme que la Moudaraba est une forme de capital-risque.


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M-A. Chatti Analyse comparative

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Dans cette tude, nous allons essayer de dterminer les points de convergence

entre le capital-risque et les techniques de Moudaraba et de Moucharaka. Noustudierons les rapprochements qui peuvent exister entre ces techniques encommenant tout dabord par la dfinition de ces concepts, avant de traiter avecplus de dtails les caractristiques des deux mthodes de financements pour releverles similitudes et les diffrences.

II. DEFINITION DES CONCEPTS

Les techniques participatives de la finance islamique (Moudaraba etMoucharaka), peuvent tre dfinies comme tant des modes de financement quiassocient le capital et le travail dans des oprations participatives. Il sagit definancer des entrepreneurs selon le principe de partage des pertes et des profits.Cest un financement long terme travers lequel linstitution financireislamique (IFI) accompagne lentrepreneur financirement en lui fournissant lesfonds ncessaires son activit, mais aussi en lui apportant ses comptences enmatire de gestion (cas de la Moucharaka).

Concernant le concept du capital-risque, il consiste prendre des participationsminoritaires (pour laisser le chef dentreprise majoritaire) et temporaires dans lecapital des entreprises naissantes ou trs jeunes, non cotes, fort potentiel decroissance, au cours de leurs toutes premires annes dexistence. Il reprsente unevritable aventure de partenariat long terme (5 10 ans) entre un industrielcrateur et un financier, associs dans un projet d'entreprise. Les deux partiesassument tous les risques inhrents au projet et partagent ainsi les pertes et lesprofits. Cest une activit d'intermdiation financire vocation d'investissement.

Selon la maturit du projet financer, le capital-risque se subdivise en troisphases : lamorage, le dmarrage (ou la cration) et la post-cration. Parconsquent, nous allons comparer chacune de ces phases aux techniquesislamiques de participation :

L'Amorage (Seed capital) : stade de la recherche avant la cration de la

socit

Il sagit dunfinancement destin aider le futur entrepreneur complter sesrecherches et crer sa socit. Les investisseurs en Capital d'amorage sont le plussouvent des personnes physiques qui, en plus du capital, apportent leursexpriences des projets qui sont encore au stade de la recherche.

Dans cette phase initiale, il sagit donc pour le crateur de prouver la faisabilit

du concept proof of concept , mettre au point les plans de son invention,commencer rdiger le texte des brevets, raliser un prototype (Battini, 2006), etcommencer tester l'existence d'un march pour son projet.


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Ce financement se caractrise par un risque trs lev et une rentabilit assez

faible pour ne pas dire nulle. Cest pour cette raison que lamorage est sans douteun des secteurs les moins bien servis par les investisseurs car le taux de mortalitdes entreprises est trs lev et les rendements sont difficiles gnrer sur unhorizon moyen de 5 ans (Demaria, 2006).

Ds que le projet aborde la phase de dcollage ou de croissance, le Seed capitaldevrait passer le relais aux organismes du capital-risque ou aux partenairesindustriels la recherche dinvestissement pour que le processusd'accompagnement de ce projet se poursuive.

Capital cration ou financement de dmarrage (Start-up financing) :

Ce financement est destin lentreprise en phase de cration ou au tout dbutde son activit, et qui na pas encore commercialis son produit. Les fonds

apports sont utiliss pour le dveloppement du produit, la prparation de sonindustrialisation et de sa premire commercialisation. En gnral, une entreprise ensituation de dmarrage est une entreprise en cours d'organisation qui existe depuismoins d'un an (Zopounidis, 1990).

Le capital-cration est galement caractris par un risque trs lev puisqu'ilest destin aux promoteurs qui sont au stade de la cration de lentreprise avec tousles risques qui en dcoulent : technique, commercial et managrial. Cesentrepreneurs sont la recherche de financement et de partenariat pour lancer leurproduit.

Capital Post cration :

Il s'agit d'une tape intermdiaire entre le dmarrage et l'expansion.L'entreprise a dj dpens le capital initialement fourni (dveloppement duprototype) et a actuellement besoin de capitaux pour dvelopper sa politiquecommerciale en fabriquant, par exemple, les produits en srie (Zopounidis, 1990).

Le Capital Post Cration donc est destin lentreprise qui a dj achev ledveloppement dun produit et qui, dans une deuxime phase, a besoin de capitauxsupplmentaires pour dmarrer sa fabrication industrielle et sa commercialisation.A ce stade, elle ne gnre encore aucun profit.

Ce type de financement qui est caractris par un risque moyen ou lev, estdestin toute entreprise qui a dj dmarr depuis quelques temps et dont ledveloppement ncessite des financements supplmentaires externes, mme si lasocit nest pas encore entre dans une phase bnficiaire (Miladi, Toumi, 2007).

Aprs avoir succinctement prsent les trois phases constituant le capital-risque, nous allons rappeler brivement les dfinitions de la Moudaraba et de laMoucharaka pour voir quelles phases du capital-risque elles peuventcorrespondre.


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En ce qui concerne la Moudaraba, il s'agit d'un partenariat entre uninvestisseur bailleur de fonds et un entrepreneur porteur d'un projet innovant oud'entreprise en cration. Dans ce contrat, l'entrepreneur apporte son expertise, sontravail et son savoir-faire. L'institution financire islamique (IFI) apporte lefinancement ncessaire la ralisation de l'opration. L'IFI a accs l'informationconcernant lactivit, mais elle na aucune implication dans la gestion quotidiennequi incombe uniquement au promoteur. Les profits sont partags entre les deuxparties selon un taux prfix. L'entrepreneur est rmunr pour son travail, alorsque l'IFI est rmunre pour son apport en capital. En cas de perte, l'IFI perd toutou une partie des fonds qu'elle a apports et le client perd la valeur du travail qu'il afourni durant l'exercice de son projet. En cas de ngligence de gestion par le clientpromoteur du projet, la perte qui en dcoule lui incombe en fonction du degr dengligence constate.

En analysant cette dfinition, nous remarquons que la Moudaraba se rapprochedes deux premires phases du capital-risque : phase d'amorage et phase dedmarrage ou de cration. Dans cette phase, l'entrepreneur a besoin de capitauxdont il ne dispose pas. En revanche, il peut fournir son ide du projet, sonexprience et son implication. Dans ce cas, l'IFI, travers la technique de laMoudaraba, peut aider ce promoteur en finanant la totalit du projetd'investissement. L'apport de l'entrepreneur se manifestera par les recherchesconcernant le projet, l'expertise, le savoir-faire et le travail quotidien dans le projet.Une part des bnfices, convenue l'avance, reviendra lentrepreneur au titre deses efforts et de son travail tandis que lautre part reviendra l'IFI pour les fondsqu'elle a engags.

Notons que ce type de financement convient parfaitement aux PME et aux

jeunes entrepreneurs en qute de fonds ncessaires la mise en place del'investissement.

Concernant la Moucharaka, nous pouvons la dfinir comme un partenariatentre une IFI et un ou plusieurs entrepreneurs. Chaque partie de cette associationcontribue au capital du partenariat en proportions gales ou variables pour tablirun nouveau projet ou sassocier un projet existant en fournissant des fondssupplmentaires. Les diffrentes parties participent collectivement au financementde l'opration et assument conjointement les risques associs cet investissement.

Cette association peut se faire, soit par un apport en numraire par lesdeux parties, soit par un apport en nature ( condition qu'on fasse unevaluation montaire de cet apport au moment de la signature du contrat) de l'unedes deux parties. Les pertes sont rparties entre le client et l'institution financire

selon la participation de chacun. L'IFI intervient non seulement dans la formationdu capital des entreprises mais aussi dans la gestion des projets en tantreprsente au conseil dadministration.


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Aprs ce bref expos concernant la Moucharaka, nous remarquons que cette

technique est la plus proche de l'esprit du capital-risque puisquen plus de l'apportfinancier, les IFI sont impliques dans la gestion des entreprises finances. Cettetechnique peut ainsi correspondre aux trois phases du capital-risque. En effet, ellese rapproche des deux premires phases dans la mesure o un apport en nature peuttre accept dans l'association mais il devra faire l'objet d'une valuation pralableprcise. L'associ entrepreneur va bnficier de parts sociales au titre de sonsavoir-faire. Ainsi, mme si l'entrepreneur n'apporte pas de fonds, il entrera dans lecapital de l'entreprise cre avec la valeur de cet apport et il aura ses parts danscette association.

Maintenant, si nous prenons la troisime phase du capital-risque (phase postcration), nous trouverons que le financement par la Moucharaka est tout faitcompatible avec les spcificits du financement de cette phase. En fait, lefinancement de la post-cration se rapproche de la Moucharaka dans la mesure ol'entreprise a dj amorc la phase de dmarrage et o l'IFI participera au capital decette socit en tant que partenaire apportant une partie, et non pas la totalit desfonds. De plus, l'IFI aura le droit de s'impliquer dans la gestion du projet pourveiller dune part la bonne marche des activits et s'assurer, dautre part, que lesfonds qu'elle a engags sont bel et bien utiliss l o ils devront l'tre.

A ce stade d'analyse, nous remarquons que le capital-risque, d'une part, et laMoudaraba et la Moucharaka, d'autre part, partagent un certain nombre de pointsen commun. Par la suite, nous allons prendre chacune des caractristiques de cesdeux modes de financement pour les comparer et faire ressortir les similitudes etles diffrences.

III. LES PRINCIPES DE BASE DE CES MODES D'INVESTISSEMENTSDans cette section, nous allons commencer par exposer les principes de base

qui sous-tendent ce type d'investissement. Nous allons voir que le capital-risque,comme la Moudaraba et la Moucharaka, reposent sur un concept de base qui lesdistinguent par rapport aux autres modes de financement, savoir le principe departage des pertes et des profits. Il s'agit d'assumer les risques au mme titre que lechef de projet. Ensuite, nous allons dvelopper les principes annexes cette notionde base : les rmunrations, les risques et les garanties.

III.1 Le Principe de Partage des Pertes (risques) et des Profits

Le capital-risque et la finance islamique sont particulirement proches l'un del'autre grce lapplication du principe de partage des pertes et des profits. En

effet, pour le capital-risque, linvestisseur nest pas un banquier qui prte delargent contre des srets relles. La relation capital-risqueur / jeune crateur est


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fonde sur un partenariat, ce qui implique le partage des risqueslors des phases

de lancement et dveloppement et des profitsen cas de russite 1

.S'agissant de la finance islamique, le partage des pertes et des profits en

constitue un de ses principes essentiels. Ce constat est plus marquant encorelorsque nous voquons le financement des oprations de type participatif(Moudaraba et Moucharaka). Avec ces deux techniques, les institutions financiresislamiques participent au profit et au risque de leur client, au mme titre qu'unpartenaire associ dans son capital (Lacordaire, 2005). Par consquent, cesinstitutions, exactement comme ce que font les fonds de capital-risque, jouent lerle dun partenaire avec les entreprises quelles financent, partageant les gains etles pertes.

III.2 Rmunration des investissementsLune des caractristiques du capital-risque est quil finance des oprations

sans rmunration immdiate.Sa rmunration se fait de deux faons :

- La premire rmunration quil peroit au titre des prises de participationest sous forme de dividendes pour les bnfices que la socit ralise.Cependant, lorsqu'il s'agit d'entreprises en phase de cration, la probabilit dedistribution de dividende est faible dans la mesure o le rsultat estgnralement rinvesti dans lentreprise afin de constituer un fonds detrsorerie ou financer de nouveaux investissements. Par consquent, ladistribution de dividendes est le plus souvent alatoire et les montants reus(en cas de rsultat positif) sont gnralement faibles.

- La rmunration du "capital-risqueur" se fait surtout lors de sa sortie parla plus-value ralise pour la revente de ses parts. Battini (2006) affirme que cest en cdant les actions quils dtiennent que les investisseurs vontpercevoir leur rmunration sous forme de plus-values de cession. Ce sontdonc des tiers, en acqurant les actions, qui permettront aux investisseurs deraliser des plus-values ; il ny a pas de ponction financire sur les ressourcesde la socit; rien de comparable avec un crdit bancaire quil faut rmunreret rembourser . Ainsi, la rentabilit espre est trs leve. En effet, larmunration sur les meilleurs dossiers doit compenser les plus mauvais etpermettre d'offrir aux investisseurs une rentabilit cohrente avec les risquespris (modle du Medaf). Le TRI (taux de rendement interne) vis estgnralement de l'ordre de 25 30 %, parfois plus (Barbier, 2003).

Au niveau des IFI, la rentabilit des entreprises finances est trs importantecar la rmunration de lIFI et de ces dposants dpend de cette rentabilit. La

1 Bulletin de la banque de France N 65, Le financement de linnovation , MAI 1999,p.63.


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diffrence par rapport au capital-risque est que lIFI, travers toutes les techniques

de financement (mme la Moudaraba et la Moucharaka), ne cible pas seulementdes entreprises prometteuses fort potentiel de croissance (comme le capital-risque), mais aussi des PME ordinaires dont le rendement espr n'est pas trslev. Par consquent, elle ne sattend pas dgager de grosses plus-values aumoment de son dsengagement. Cest pour cette raison que sa rmunrationprincipale n'est autre que sa part dans les bnfices raliss par l'entreprisefinance, c'est--dire les dividendes quelle peroit au titre de sa participation.

Ceci tant, l'IFI prend des risques pour quelques projets quelle jugeprometteurs et dans ce cas, sa part dans les bnfices et donc sa rmunration seraconsquente.

III.3 Les risques

tant donne la spcificit de ces financements, le capital-risque, tout commela Moudaraba ou la Moucharaka, sont confronts aux mmes types de risques :

- Le risque de faillite : si le projet s'avre non concluant, alors lesorganismes de capital-risque, comme les IFI, devront faire face une pertepotentielle des sommes investies. En effet, toujours selon le principe de partagedes pertes et des profits, ces organismes n'ont pas le droit de rclamer larestitution de leurs fonds parce qu'ils ont accept d'assumer les risques de cesfinancements.

- Le risque de rentabilit : le risque pour la socit de capital-risque estque lentreprise natteigne pas un niveau de rentabilit jug suffisant. Parexemple, une entreprise qui afficherait des rsultats constants ne constituerait

pas une bonne affaire pour la socit de capital-risque. En effet, i l lui seraitdifficile de raliser une plus-value importante sur la cession des actions si lasocit, bien que rentable, prsente des rsultats stagnants. Ce risque concernemoins la Moudaraba et la Moucharaka. Pour les IFI, un projet qui fonctionneconvenablement, mme sil ne rapporte pas des plus-values consquentes lorsde la cession, reste un bon projet financer car il permet en tout cas dedynamiser lconomie et a un apport du point de vue social.

Toutefois, les IFI ne sont pas des institutions charitables. Loin de l. Mmeen prenant en compte des considrations extra-financires, elles visent lamaximisation de leurs profits.

- Le risque dilliquidit : la socit de capital-risque acquiert des titres sur

le moyen long terme (5 ans en moyenne). Pendant cette priode, le capital-risqueur ne pourra pas vendre ses titres; il est donc impossible pour lui detransformer ses actions en monnaie liquide. Dans le cas dune entrepriseinnovante, la socit de capital-risque doit attendre gnralement la fin de la


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phase de prototypage, la fin des premires dmarches commerciales et de

production avant de pouvoir envisager la cession des titres un industriel,sinon elle pourrait vendre mais perte. Le problme survient lorsquelentreprise ne prsente pas de perspectives suffisamment attrayantes pour quela socit de capital-risque trouve un repreneur de ses titres. Dans ce cas, ellese trouve colle lentreprise, et donc incapable de se dsengager.

Nous trouvons ce mme dilemme pour les IFI, sauf que pour la Moudaraba et laMoucharaka, lIFI peut, si elle opte par exemple pour le contrat de Moucharakadgressive, rcuprer ses fonds progressivement et ne va pas attendre la fin ducontrat pour rcuprer les sommes d'argent engages. Mais s'agissant des contratso la dure d'investissement est fixe, les IFI se retrouvent devant la mmesituation que les socits de capital-risque, c'est--dire l'immobilisation de sesfonds jusqu' la fin du contrat, ce qui constitue pour elles un risque majeurd'illiquidit.

III.4 Les garanties

La question des garanties est traite de la mme manire que ce soit pour lecapital-risque ou pour la Moudaraba et la Moucharaka. Zopounidis (1990) affirmeque le concours sous forme d'une prise de participation ne peut tre assortid'aucune garantie. Cest cette caractristique qui fait que le rapport entrel'entreprise et l'investisseur en capital-risque est un rapport d'associs et non decrancier dbiteur. Par consquent, ces oprations en fonds propres sont ralisessans garanties ni de la part du chef dentreprise, ni de lentreprise elle-mme .

En outre, dans le cas de crations dentreprises, les entrepreneurs nont aucune

garantie offrir, ils ont souvent hypothqu leur appartement ou leur maison pourcrer leur socit. Cest pourquoi les meilleures garanties et les seules, sont laqualit de lquipe dirigeante et la qualit du projet financ (Battini, 2006).

En ce qui concerne les contrats de Moudaraba et de Moucharaka, lIFI nebnficie pas de srets personnelles de la part de ses clients, elle ne peut compterque sur une ralisation et une exploitation efficace du projet ; sa seule garantierside dans la qualit des actifs du projet et dans sa capacit gnrer sur lapriode de financement, les revenus ncessaires au service de la dette (Martens,2001). En outre, l'associ grant (dans le cadre d'un contrat Moucharaka) ou leMoudarib (dans le cadre d'un contrat Moudaraba) ne sont pas tenus garants despertes moins qu'ils soient l'origine de celles-ci. Si les partenaires n'ont pas violles principes d'application de ces deux contrats et n'ont pas t l'origine des pertes

engendres, alors ils ne seront en aucune faon tenus pour responsables de cespertes. Mais si au contraire, ils commettent des erreurs de ngligence dans le bonfonctionnement de l'entreprise ou s'ils violent les principes de ces contrats,


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l'institution financire ou tout autre partenaire est en mesure de demander un

ddommagement pour le prjudice caus.

IV. CARACTERISTIQUES DE CES MODES DE FINANCEMENT

IV.1 Type d'investissement

Les financements oprs dans le cadre d'un capital-risque ou de la financeislamique ne sont ni un don, ni une prime. Ce nest pas non plus un crdit bancairequi est couvert par une garantie et remboursable dans des dlais bien prcis et avecdes taux d'intrt fixs lavance qui nont pas de lien avec les performancesrelles de lentreprise. Le remboursement se fait indpendamment de la situationfinancire du dbiteur, mme en cas de difficult. En revanche, l'argent mobilisdans le cadre du capital-risque, de la Moudaraba ou de la Moucharaka estconsidr comme tant un apport en fonds propres.

Pour le capital-risque, cette prise de participation en capital se fait travers desinstruments appropris, donnant accs immdiat ou terme au capital delentreprise tels que des actions ordinaires, des Obligations Convertibles enActions, des Actions Dividendes Prioritaires ou des CertificatsdInvestissements (Miladi, Toumi, 2007). Selon Battini (2006), les fonds propressont les seuls pouvoir financer tous les besoins des entreprises : ce sont des fonds durables et non remboursables. Rien voir donc avec des crdits bancairesremboursables et quil faut rmunrer, ou avec des subventions publiques lies une condition (cration demplois, innovation technologique).

IV.2 Dure d'investissement

Pour la dure dinvestissement des projets financs, le capital-risque et lestechniques participatives de la FI ne traitent pas la question de la mme manire.Alors que les oprations de capital-risque sont limites dans le temps, laMoudaraba et la Moucharaka nont pas une dure fixe et ont plus de libert fixerla priode de leurs investissements.

Pour le premier cas, les capital-risqueurs n'ont pas vocation resterindfiniment dans le capital des entreprises finances. Leurs interventions sontponctuelles et limites dans le temps. Leurs oprations sont ralises pour desdures comprises gnralement entre deux et huit ans, voire dix ans. Ainsi, pourun projet d'entreprise qui se trouve au stade de la conception (Seed stage), lesinvestisseurs en capital-risque doivent compter sur une priode de 10 12 ansavant de pouvoir liquider leurs participations dans de bonnes conditions(Zopounidis, 1990).Notons que cette dure est tout fait compatible avec la dure

ncessaire la ralisation du projet qu'ils ont soutenu.

Notons aussi que la dure d'engagement du capital-risque se dcompose enphases successives. La premire est consacre aux investissements, la deuxime


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la maturation et la ralisation du portefeuille (permettant le retour de liquidits

dgages par les investissements) et la dernire la cession des titres dtenus parles investisseurs avec laccord du chef de lentreprise.

Pour illustrer ce que nous venons de dire, prenons lexemple des FCPR (FondsCommun de Placement Risques) qui ont une dure de vie comprise entre 8 et 10ans, l'issue de laquelle le FCPR est automatiquement dissout. Concernant lapriode de souscription, elle peut aller de 6 mois 2 ans selon les cas. Aprs cettepriode de souscription, le fonds va procder la slection des projets ligibles aufinancement. Cette priode d'investissement est habituellement de 5 ans (entre ladeuxime et la 7meanne de la vie du fonds). A lissue de cette priode, le FCPRnest plus autoris procder de nouveaux investissements mais peut rinvestirdans les entreprises du portefeuille. Pour la dure restante, le fonds procde laliquidation de ses participations dans les projets financs et la vente de ses partsen essayant de dgager les plus-values les plus importantes.

Concernant la Moucharaka et la Moudaraba, les dures dinvestissementsont ngocies au cas par cas. Cette dure est fixe dans le contrat aprs uncommun accord entre lIFI et lentrepreneur. Il s'agit d'oprations de financement long terme. Cependant, nous trouvons pour la Moucharaka deux types de contratselon la dure dinvestissement :

- La Moucharaka dfinitive ou permanente (Moucharaka Daima) :cestune Moucharaka dans laquelle la participation de chaque partenaire au capitalreste constante pour toute la priode concerne comme spcifi dans le contrat.Cette dure pourrait tre limite dans le temps ou encore illimite.

a- Moucharaka permanente illimite dans le temps : dans ce type deMoucharaka, l'IFI est lie au projet de faon illimite. Elle est partenaire

part entire pendant toute la dure de vie du projet.

b- Moucharaka permanente limite dans le temps : dans ce type deMoucharaka, les associs expriment de manire formelle et explicite, dansle contrat, la dure de leur association.

- La Moucharaka dgressive (MoucharakaMoutanakissa) : c'est uneMoucharaka particulire travers de laquelle l'investisseur participe aufinancement dun projet avec lintention de se retirer progressivement par lavente de sa part son associ.

Nous trouvons les mmes spcificits pour la Moudaraba mais avec une petiteparticularit : la dure de l'investissement est gnralement plus longue que cellede la Moucharaka parce que d'une part il s'agit d'un contrat plus risqu (projet dansses premires phases de dveloppement), et d'autre part lIFI a besoin de plus de


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temps pour rcuprer les fonds engags puisqu'elle est l'unique pourvoyeur de

fonds.Une autre particularit de la Moudaraba est la possibilit offerte aux diffrentes

parties de rsilier unilatralement et tout moment le contrat. Cette clausepeut tre, en effet, prjudiciable pour la survie de la socit et pour l'intrt desassocis. Bien sr, cela dpend du poids du rsiliant. Dans le cas o il s'agit del'associ le plus important, voire du Moudarib lui-mme, cela mettrait l'videnceen pril l'essence mme de cette association, savoir la fructification du capital, cequi constitue une entrave l'accomplissement de l'objet du partenariat. C'est pourcela que certains juristes, tout en admettant le droit de chaque associ de se retirerde la socit tout moment, conditionnent ce retrait par un dlai de pravis, afind'adoucir les incidences qui en dcouleraient et pour prvoir d'ventuellessubstitutions.

Ainsi, tout retrait immdiat, n'incluant aucun dlai, fera l'objet de dommages,si les autres contractants savrent par la suite lss (Riahi, 1996).

IV.3 Objectifs poursuivis des deux techniques

Alors que l'objectif principal du capital-risque est l'accompagnement etl'assistance des projets slectionns pour raliser des plus-values importantes lorsde la cession des participations, les contrats de Moudaraba et de Moucharakavisent, en plus des mmes objectifs poursuivis par le capital-risque, savoir larentabilisation des fonds investis, des objectifs d'ordre social.

En effet, lors de la slection des projets financer, les IFI prennent en compteles projets qui peuvent avoir un impact social. Ces institutions estiment tout

dveloppement conomique en isolation du dveloppement social incompatibleavec l'Islam. Les besoins de la socit et l'intrt de la communaut ont, dansl'valuation d'un projet, une priorit sur le revenu du capital.Par consquent, dansles IFI, les experts chargs de l'valuation des projets, en plus de l'analyse de larentabilit financire du projet sur la base de l'tude de faisabilit, doiventgalement montrer dans quelle mesure les objectifs et les rsultats du projets'accordent avec le plan de dveloppement du pays, et dans quelle mesure le projetapporte une activit et un bien-tre social aux populations de la rgion et amlioreou rsout les problmes de chmage (Ba, 1993).

Si nous prenons le cas de la Moudaraba, Rab Al Mal, par son apport en capital,devrait aider le Moudarib transformer ses ides en projet concret. De surcrot, ilcontribue la cration de richesse et d'emplois (Abdelkarim, 2004).

Pour conclure, nous voyons bien que lors du choix des projets financs par laMoudaraba ou la Moucharaka, un facteur non financier entre en jeu. Nous pouvonsainsi trouver des projets dont la rentabilit financire est faible et qui ne gnrentpas de plus-values leves, et qui seront malgr tout financs.


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V. SPECIFICITES DES FONDS COLLECTES

V.1 Origine des fonds collects

Etant donn le risque lev support par les financements du capital-risque ouencore celui de la Moudaraba ou de la Moucharaka, nous pouvons nous demanderqui accepterait de supporter un tel risque, sans oublier que celui qui l'accepte devrade surcrot composer avec lindisponibilit de ses fonds durant une longue priode.

Pour le capital-risque, Savignac affirme quau stade damorage par exemple,les pouvoirs publics interviennent en attribuant des aides publiques. Celles-ciprennent la forme de subventions directes (par exemple, par le biais de concours la cration dentreprises innovantes tel que celui dOso Anvar), de prts tauxzro remboursables en cas de succs, daides fiscales ou encore de dotations desfonds damorage qui investissent eux-mmes dans de jeunes entreprises

innovantes en phase de cration (tels que le Fonds Public pour le Capital-risque, lefonds BEI pour le capital-risque ou encore le Fonds de Promotion pour le Capital-risque) (Savignac, 2006).

Pour donner un ordre de grandeur des pourvoyeurs de fonds pour le capital-risque,nous trouvons par exemple que 40 % des fonds levs en 2001 proviennentdes banques, 11 % des compagnies dassurance, 7 % des fonds de pension, 6 % descaisses de retraites. Les personnes physiques (12 %) investissent majoritairementpar lintermdiaire des Fonds communs de placement innovation (FCPI) grs pardes quipes spcialises. Les industriels apportent, quant eux, 5 % des fonds(Ducobage, Lhomme, 2002).

Notons quon trouve peu de personnes physiques pour financer les oprationsde capital-risque parce que les tickets dentre sont trs levs. En France parexemple, les fonds d'investissement du type FCPR ne font gnralement pasd'appel public l'pargne. Par contre une personne physique devra s'engager pourun montant minimum de 500 000 euros pour entrer dans le capital de ce type defonds.

En ce qui concerne les IFI, ces dernires ont ouvert un compte spcial : lescomptes dinvestissement, pour collecter les fonds ncessaires linvestissementdans les entreprises sous forme de participations. Ces dpts des finsd'investissements ressemblent bien plus des actions d'une entreprise qu' desdpts terme ou d'pargne. Aucune garantie quant leur valeur nominale ou leur rendement nest donne aux dposants, lesquels sont traits comme devritables actionnaires. Ce compte d'investissement permet de collecter les fondspour le financement, entre autres, des projets productifs long terme par les

techniques de Moudaraba et de Moucharaka.Par consquent, contrairement au capital-risque o les pourvoyeurs sont en

gnral les pouvoirs publics, les souscripteurs des comptes d'investissement de la


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finance islamique sont eux qui apportent les fonds pour les oprations de

Moudaraba et de Moucharaka. Quand ils dposent leur argent dans ce type decomptes, ils sont au courant de tous les risques inhrents ce type de financementet ils ont donc accept tous les risques.

Ainsi, nous remarquons que, pour la Moudaraba et la Moucharaka, lesapporteurs de fonds sont le plus souvent des particuliers (personnes physiques oumorales) et non les autorits publiques.

V.2 Montants allous aux projets

Comme le capital-risque sadresse des entreprises naissantes ou trs jeunes,non cotes et fort potentiel de croissance, les cots initiaux sont trs importantspuisquil sagit de dvelopper une technologie ou un brevet qui sera la cl dunsuccs futur. Ainsi, par exemple, les apports en capital des fonds damoragergionaux sont des participations qui schelonnent entre un ticket dentre delordre de 100 000 et un plafond de lordre de 150 000 200 000 . Ce ticketdentre est associ lamortissement des cots dinstruction et de montage desdossiers (due diligence, ngociation et rdaction des pactes dactionnaires)(Brenet, 2005).

Concernant les montants allous par la Moudaraba et la Moucharaka auxprojets financs, ces montants sont dtermins au cas par cas selon la nature et lesexigences du projet et il n'existe aucune limite (plancher ou plafond) exige pour lemontant des investissements (Ba, 1993). Par consquent, les tickets dentre dansle capital de ces entreprises sont variables et peuvent prendre des valeurs faiblesmais aussi des montants trs levs dans le cas de financement de projets de grandeenvergure.

V.3 Secteurs d'intervention

Le capital-risque peut tre dfini comme tant lensemble des activitsdinvestissement risque effectu par un intermdiaire financier professionneldans des socits ou des projets spcifiques prometteurs. Il sagit dunfinancement litiste qui a permis de financer des projets grands succs tels que :Microsoft, Yahoo, Apple Ainsi, les entreprises cibles par le capital-risque, sontessentiellement les socits non cotes fort potentiel de croissance.Il s'agit definancer les entreprises, futurs champions de la croissance, de la comptitivit et dela cration d'emplois (Barbier, 2003).

Nous parlons de firmes dveloppant, le plus souvent, des innovations radicales

dans les secteurs de la haute technologie, possdant un avantage concurrentiel surleur march dans leur secteur et qui prsentent des performances attendues trsimportantes.


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Ces entreprises, appeles aussi jeunes pousses ou start-up , sont notamment

concentres dans les secteurs des tlcommunications, de linformatique, dellectronique et des biotechnologies. En effet, selon Demaria, le capital-risqueest souvent synonyme de sciences de vie et de technologies de linformation. Ilexiste donc un tropisme trs fort en faveur de ces deux secteurs ce qui ouvre uncertain nombre de questions quant au financement des entreprises de services etdautres secteurs innovants. En pratique, les investissements en capital-risque enFrance, par exemple, en 2005, recouvrent largement ces deux secteurs(respectivement 48,5% et 25% du total investi en 2005 selon Thomson Financial).Le capital-risque est le moyen privilgi de financer la cration dentreprisecomportant de forts risques technologiques, des frais de recherche et dedveloppement levs ou des investissements initiaux en matriel, en propritintellectuelle et dune manire gnrale des immobilisations importantes (Demaria,2006).

Aprs avoir expos ces faits, nous pouvons nous demander pourquoi lescapital-risqueurs choisissent seulement ce type d'entreprises ?

En fait, la raison de ce choix rside en ce que la slection des entreprises financer ncessite la prparation dun vritable document de travail souvent djfort labor, mme dans la phase initiale. Cette tude est relativement coteuse en temps-homme , ce qui exclut quasiment du capital-risque priv traditionnel lespetits dossiers. Mme en cas de succs, ces derniers ne permettraient quedifficilement damortir des frais de gestion qui peuvent reprsenter 40 50 % dumontant de la participation, voire davantage (Lachmann, 1992).

Par consquent, les organismes de capital-risque ne rpondent pas entirementaux problmes de financement soulevs par les investissements dans des projets

innovants. Ces organismes ne financent quun nombre modeste dentrepriseschaque anne en raison des cots importants lis leurs interventions. Lesentreprises les plus contraintes financirement, les PME, ou celles qui mettent enuvre les premires tapes dun projet (notamment la recherche fondamentale),sont alors frquemment exclues de ce mode de financement.

Du cot de la finance islamique, les IFI n'ont pas le droit d'investir dans tousles secteurs. Au contraire, ce choix est soumis certaines conditions pour treconforme aux exigences religieuses. Ainsi, les IFI peuvent financer tous lessecteurs de l'conomie pourvu qu'ils soient conformes la Charia. Sont doncexclus les projets relatifs la cration de brasseries, de charcuteries ( base deporc) ou la construction de lieux (restaurants, htels) o sont utiliss ces produits(Ba, 1996).

Ba(1993) a rsum les conditions que doivent respecter ces investissementscomme suit :

a) l'investissement est orient vers la production de biens et services quirpondent des besoins sains ;


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b) le produit doit tre licite ;

c) toutes les phases de production de ce bien (financement, industrialisation,achat, vente) doivent tre licites ;

d) tous les facteurs de production (salaires, systme de travail etc.) doiventtre conformes ce qui est licite.

Concernant les secteurs d'intervention de la Moudaraba et de la Moucharaka, ilapparat que leurs investissements s'intressent plus aux projets productifs et auxoprations commerciales de grande envergure (Riahi, 1996). Ainsi, parmi lesprojets qui ont t financs sur la base du contrat Moucharaka, nous pouvons citerle financement en Jordanie d'un projet de raffinerie de ptrole pour un montant de9,3 millions $ US (Kettani, 2005).

Pour la Moudaraba, les savants musulmans l'tendent toute activitsusceptible de gnrer des profits. Ainsi, une recommandation de la part de laBanque Islamique de Dveloppement (BID) a exhort les IFI largir le champd'application de la formule Moudaraba d'autres oprations, industrielles ouagricoles de faon rentabiliser au mieux les fonds confis par les dposants(Boualem, 1992).

VI. GESTION DES FONDS COLLECTES

VI.1 Prise de la Dcision d'investissement

Pour le capital-risque, la prise de la dcision de financement des projets

slectionns est confie au comit de direction de la socit de capital-risque ou lasocit de gestion des fonds, qui, en tant qu'agent professionnel, reprsententl'intrt de leurs dposants. Ces derniers leur ont dlgu tous les pouvoirs enmatire de dcision. Ainsi, ces socits de gestion ont le dernier mot pour choisirles entreprises dans lesquelles le capital-risque devrait investir sans aucunecontrainte extrieure.

Du ct du financement islamique, en plus du comit de direction traditionnel,il existe un second comit qui donnera son avis concernant les dcisionsd'investissement. En effet, aprs la premire slection faite de la part du comit dedirection, une deuxime tude sera faite pour filtrer, parmi les entreprisesslectionnes, celles qui sont ligibles un financement par une IFI. Il s'agit dechoisir les socits qui sont conformes aux principes de la FI dj noncs.

Ce travail, trs important pour les IFI puisqu'il traduit leur particularit parrapport aux institutions conventionnelles, est assur par un comit appel ComitCharia , Conseil religieux ou en version anglaise Sharia Board .


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Chaque IFI doit avoir son propre comit de Charia. Ce dernier, form en

gnral d'environ cinq membres, peut tre dfini comme une entit indpendantede conseillers spcialiss dans la jurisprudence islamique (Fiqh Al Muamalat)(Mahmoud, 2005). Les membres de ce comit sont considrs comme de bonsconnaisseurs de la religion islamique et de ses applications. De plus, le dit comit doitcomprendre des membres spcialistes dans le droit financier. Cette double comptence luipermettra d'avoir une vision globale sur les oprations d'investissement que lui proposentles IFI, tant dans le domaine de la Charia que celui du droit financier.

Ainsi, les dcisions mises par ce comit doivent respecter simultanment lesexigences des deux disciplines. De plus, selon Prudhomme, il est difficile de sepasser d'eux car tout est dans l'interprtation de la loi coranique. Si les grands principes dela Charia sont tablis, l'interprtation, elle, volue. Il est donc trs difficile de savoir l'avance si un produit financier sera conforme ou non (Prudhomme, 2007).

Par consquent, le rle et les tches de ce comit peuvent tre rsums commesuit :

- Vrifier la concordance des oprations des IFI avec les prceptes de laCharia. Certains Oulmas ont formul un avis selon lequel ce comit doitavoir son indpendance par rapport la direction de l'IFI pour viter touteinfluence inopportune.

- Le Coran ne prend pas en compte les spcificits des industries modernesmais fournit plutt des principes de base. Le comit Charia permetdinterprter la lecture de ces principes en fonction des besoins de lafinance moderne (Doumic, 2007).

- La rvision, cot Charia, de toutes les tapes de financement des projets

pour relever les dysfonctionnements et donner les mesures correctives. Ala fin de chaque anne, ce comit devra examiner aussi toutes lesparticipations de l'IFI, contrler et suivre l'volution des entreprisesfinances et leur conformit avec les prceptes de la Charia car il se peutqu'un projet devienne non ligible un financement islamique lorsque deslments nouveaux interviennent.

- Certifier que chaque produit adhre strictement aux principes de la Charia(Le Fur, Quiry, 2006).

Notons enfin qu'ilexiste autant d'interprtations des sources religieuses que deconseils. Cependant,en dpit de certaines divergences lies lappartenance de cesdiffrents comits diverses coles, il existe une base commune partir de

laquelle, au cas par cas, les oprations islamiques peuvent tre valablementstructures (Mahmoud, 2005). Et par consquent, les comits Charia, mme s'ilsont quelques diffrences sur quelques points, leurs dcisions sont trs proches lesunes des autres car ils respectent en premier lieu des principes clairs.


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Pour conclure, nous remarquons qu'aucun placement et aucune activit ne

peuvent tre entrepris sans avoir t auparavant approuvs par ce Conseil religieux(Ba, 1993). En outre, mme si la dcision du comit de direction est favorable pourle financement d'un projet, l'avis de ce conseil Charia est essentiel pour validerl'opration.

VI.2 Comptences apportes et implication dans la gestion

Les capital-risqueurs ne sont pas seulement comptents financirement. Ilspossdent une exprience professionnelle dans les domaines dactivit o ilsinvestissent. Les plus rputs dentre eux sont spcialiss dans un secteur dactivitet possdent plusieurs annes dexprience dans le domaine dans lequel ilsinvestissent. Dans les biotechnologies, par exemple, ce sont danciens mdecins,biologistes ou pharmaciens (Dubocage, Lhomme, 2002).

Ainsi, la participation des capital-risqueurs, en plus d'tre financire, eststratgique : apport d'un rseau de connaissances, d'un savoir-faire en matire degestion, de leur exprience et de leur carnet d'adresses...

Selon Battini (2006), les financements par capital-risque sont des financementsoriginaux car, en plus de largent apport, les investisseurs veulent tre de vraispartenaires du chef dentreprise et de lentreprise elle-mme en tant prsents dansun organe de direction, le plus souvent au Conseil d'administration, pour apporterdes conseils et des concours stratgiques.

Par consquent, les comptences et les qualits dont disposent ces investisseursleur permettent de jouer un rle actif dans lentreprise, ils accompagnent sondveloppement en conseillant ses responsables et en contrlant leur gestion 1. Il

nest d'ailleurs pas rare que les investisseurs occupent un sige au conseildadministration assorti dun poids non ngligeable dans les prises de dcisions.

Pour conclure, nous pouvons dire que les investisseurs en capital-risquedfinissent leur mtier comme du financement + assistance au management . Ilsmettent en avant l'expression de partenaire actif de l'entreprise. Avec leursavoir-faire, les investisseurs en capital-risque fournissent une assistance ladtermination de la politique gnrale, la croissance de l'entreprise, laplanification long terme, l'valuation financire, au recrutement du personnel,aux relations avec les actionnaires et enfin la liquidation ventuelle de laparticipation . Le capital-risque est ainsi une offre de capital double dune offrede services valeur ajoute aux entreprises (Zopounidis, 1990).

Pour la finance islamique, nous trouvons deux cas de figure. La Moucharaka se

rapproche considrablement de la pratique du capital-risque. En effet, il s'agit d'un

1 Bulletin de la Banque de France N65, Le financement de linnovation , Mai 1999,p.63.


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partenariat actif exactement comme pour le capital-risque. L'IFI apporte son

poids, ses relations et son carnet d'adresses pour le projet qu'elle finance. De plus,elle joue un rle actif dans la gestion de l'affaireen tant reprsente au conseildadministration et en assistant l'associ grant dans le management de sonprojet. Elle effectue aussi des contrles priodiques et exige des rapportsd'information pour s'assurer de la bonne volution de la socit finance.

En ce qui concerne la Moudaraba, malgr que ce financement soit beaucoupplus risqu que les autres mthodes de financement, l'IFI n'a pas le droit des'immiscer dans la gestion des projets qu'elle a financs. Cette fonction estrserve exclusivement au Moudarib. Cependant, l'IFI suit de trs prs lesoprations qu'elle finance en exigeant des rapports priodiques des activits de sesclients, de manire pouvoir suivre l'volution des affaires (Riahi, 1996). Lecharg d'affaires de l'IFI peut discuter avec le promoteur et l'assister de certainesdmarches sans pour autant s'immiscer dans la gestion de l'entreprise. Lepromoteur a les mains libres tant qu'il se conforme la ligne de conduite traced'un commun accord avec l'IFI (Chekir, 1992).

Ce charg d'affaires va tablir avec le promoteur un systme d'informationpriodique. Au moins une fois tous les trois mois, l'entreprise finance informeral'IFI des principaux indicateurs de gestion : lments commerciaux, humains,financiers et de production. La mise en place de ce systme d'information et de soncontenu sont dcids d'un commun accord au moment du dblocage des fondsentre l'IFI et l'entrepreneur.

Pour conclure, nous pouvons dire que l'IFI, dans le cadre du contratMoudaraba, joue le rle d'un partenaire alerte de la socit (Chekir, 1992).

VI.3 Procdure et critres de slection des entreprises

VI.3.1 Procdure de slection des entreprises

Le march du capital-risque est un march domin essentiellement par loffrede financement. Dans la majorit des cas, les capital-risqueurs sont devant unevarit de projets qui attendent un financement et ce sont eux qui sont en positionde force pour slectionner le bon projet. Ainsi, le processus de slection estextrmement svre. Les tudes ralises valuent le taux de slection (soit lepourcentage dentreprises ou de projets dentreprise financs par le capital-risqueparmi lensemble des candidats) entre 1% et 10% (Redis, 2006).

Ce filtrage des projets se fait selon un processus bien dtermin. En effet, lapremire tape de la slection consiste identifier les projets qui vont faire lobjetdune tude plus approfondie, cest--dire ceux qui seront ligibles pour ladeuxime tape de la slection.


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Cette premire tape seffectue partir de lExecutive Summary du plan.

Ceci va permettre linvestisseur de juger de lintrt du projet. Ce premier contactse fait indirectement : lentrepreneur et linvestisseur ne se rencontrent pas (Redis,2006). Si linvestisseur trouve le projet digne dintrt, celui-ci est jug ligible la seconde tape de la slection. Lors de cette tape, linvestisseur va rencontrerle(s) porteur(s) de projet ce qui va constituer un lment essentiel dans la prise dedcision finale. Linvestisseur va effectuer ou faire effectuer lesdue diligence1surles diffrents aspects du dossier (aspects techniques, marketing, stratgiques,financiers, contenus dans le plan daffaires ou business plan2.

Si cette tape est concluante, la dcision finale sera prise aprs la ngociationfinancire (accord sur la valorisation de lentreprise, sur les besoins financer etsur le partage du capital entre le porteur de projet et le capital-risqueur) etjuridique (laboration dun pacte dactionnaire, choix des instruments definancement). Enfin, laccord se matrialisera par ltablissement dun termsheet (protocole dinvestissement).

Concernant le financement des oprations participatives de la financeislamique, nous sommes devant la mme situation que dans le capital-risque. Eneffet, tant donn que ce type de financement comporte des risques levs puisquel'IFI n'est pas assure de rcuprer les ressources engages, la slection des projetsest trs rigoureuse et prudente.

Ainsi, en pratique et d'aprs les quelques expriences vcues, sur 100 dossiersprsents, le quart (25%) passe le premier filtre pour tre examin de manire plusapprofondie avec les entrepreneurs. La moiti des dossiers qui survivent ceniveau de slection, soit 12% du total, atteint le stade de l'valuation dtaille etseulement 60% font l'objet d'une dcision d'investissement (Boualem, 1992).

1 Due Diligence : Ce terme signifie que l'investisseur va faire certaines vrifications surl'quipe dirigeante (stratgies et styles gestion, historique du grant), complter son tudedu secteur, vrifier ce qui est crit dans le Business Plan (bilan, comptes de rsultats) etanalyser le risque li l'investissement. C'est une analyse quantitative et qualitative.Gnralement, les Due Diligence se dcomposent en une phase "lgre", au cours delaquelle le capital-investisseur lui-mme vrifie un certain nombre de points gnraux, etune phase lourde pour laquelle il mandate des conseils spcialiss pour valider despoints prcis.2Business Plan ou Plan d'affaires: c'est le document de rfrence qui doit permettre aucapital risqueur d'avoir une ide juste du projet qui lui est propos. Il doit tre la fois

dtaill et concis. C'est avant tout un document dont l'objet principal consiste sduire le(s)investisseur(s) potentiel(s). Ce document doit rassembler de manire la plus cohrentepossible toutes les potentialits du projet. Il constitue une vritable feuille de route desactions qui vont tre entreprises et des moyens mettre en uvre pour y arriver sur unepriode pouvant aller jusqu' cinq ans.


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Les diffrentes tapes l'octroi du financement de ces oprations participatives

(Moudaraba et Moucharaka) se droulent comme suit :

-

L'institution financire interviewe l'entrepreneur qui prsentera le dossierdu projet avec toutes les pices requises et parmi elles on trouve l'tudeconomique de faisabilit ;

-

Le demandeur doit tre mis au courant de toutes les modalits de laMoucharaka (ou de la Moudaraba) ;

- Le bureau d'tudes analysera avec prcaution la demande accompagnedes documents. Le dossier sera tudi d'abord du point de vue de la Chariapuis du point de vue conomique ;

-

Cette tude sera ensuite envoye au chef de dpartement qui rexaminerale dossier avant de le signer. Aprs la signature de la demande, le dossiersera envoy au responsable des oprations financires pour la Moucharaka

(ou la Moudaraba). Celui-ci l'adressera au comit d'administration desoprations financires pour la Moucharaka (ou Moudaraba) qui trancherasoit positivement, soit ngativement, soit en recommandant une rvision.

Le demandeur sera ensuite avis de la dcision finale concernant lefinancement de son projet par la Moucharaka (ou Moudaraba). Dans le cas o leprojet est accept par l'institution financire islamique pour tre financ par laMoucharaka, le bureau d'tudes dressera un contrat de Moucharaka qui seraenvoy au bureau excutif pour la signature et le suivi.

VI.3.2 Les Critres de slection des projets

Pour le capital-risque, la dcision dinvestissement tourne essentiellementautour de deux axes, la recherche des projets fort potentiel de rentabilitpour

un risque contrl. Les critres qui permettent de cerner ces deux axes sontreprsents dans le graphique suivant :


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Graphique N1: Les critres d'analyse des projets1

Pour aboutir cette dcision dinvestissement et cerner les critres mentionnsci-dessus, les capital-risqueurs vont tudier de faon approfondie le business planprsent par lentrepreneur et tabli gnralement sur 3 ans au minimum.

Cependant, les critres pris en compte pour le choix des projets ne sont pasuniquement des critres de qualit du bilan ou de rentabilit relle mais aussi des

critres tels que :

- La qualit de lquipe dirigeante est lun des critres auxquels les capital-risqueurs sont trs attentifs. En effet, les investisseurs privilgient enparticulier des quipes mieux constitues, plus exprimentes etconnaissant dj le domaine commercial de lentreprise (Bouchara,Legarde, 2003). Ils apprcient notamment une quipe motive,complmentaire, qui a une stratgie claire et des tactiques opportunistes entermes de marchs et de technologies.

- Les comptences techniques rassembles par l'entreprise, sa capacit grer un plan de financement et surtout de trsorerie dans le temps, larputation de la socit auprs de ses partenaires etc.

1 Mascr F., Dubus G., Lantz J.S., Ehkirch Y.M., Crochet P., Capital Risque etValorisation de la Recherche, AFIC, 2005, p.13.


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Au final, le capital-risqueur se fiera plus des critres qualitatifs quequantitatifs (Barbier, 2003).

Notons quen plus de lexamen approfondi des lments du plan daffaires, lescapital-risqueurs vont organiser des rencontres rptes avec le crateur et sonquipe. Et il nest pas rare que les due diligence aboutissent une refonte deslments du plan daffaires ou des suggestions quant des recrutementsindispensables, souvent au niveau commercial (Brenet, 2005).

En outre, les capital-risqueurs font appel des experts externes pour effectuerun audit complet et donner un avis sur les divers projets candidats, et c'est toujoursdans le souci de choisir les projets qui vont leur permettre de raliser des plus-values et viter ceux qui peuvent chouer et leur faire perdre leur argent. Enfin, unetude ralise par luniversit dOxford (1998) a class par ordre dimportance les

critres dinvestissement retenus par les fonds de capital-risque. Cette tude ressortles rsultats suivants :

Tableau N1: Les critres de choix des projets par le capital-risque1

Classement Venture Capital

Enthousiasme de lentrepreneur 3

Honntet et crdibilit de lentrepreneur 1

Potentiel de vente des produits 5

Exprience de lentrepreneur 2

Jugement de lentrepreneur sur les meetings 9

Taux de croissance du march 6

Qualits du produit 10

Rendement financier pour linvestisseur 4

March de niche 13

Track record de lentrepreneur 8

Proximit du business 27

Potentiel de liquidit 12

1Battini Pierre, Op. Cit., 2006, p.45


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A partir de ce tableau, nous remarquons que les financiers classent en ttel'honntet et la crdibilit de lentrepreneur. Ils attachent une grande importanceau rendement financier, ce qui se comprend puisquils grent des capitaux pourcompte de tiers, fonds de pension, compagnies dassurances, fonds de fonds,parfois mme personnes physiques etc. Lexprience du chef dentreprise dgager des rsultats dans le pass, le track record , est galement importantepour les financiers (Battini, 2006).

Pour conclure, nous pouvons dire que lanalyse de lensemble de ces lmentsdoit permettre linvestisseur de prendre une dcision efficiente, c'est--direestimer dans les meilleures conditions le couple risque-rentabilit gnr par lesdiffrents projets et ainsi choisir les meilleurs parmi ceux qui lui assureront lesplus-values les plus leves.

Pour ce qui est de la Moudaraba et de la Moucharaka, nous ne nousloignons pas des pratiques et des critres retenus par le capital-risque pour laslection des projets. En effet, cette slection est trs rigoureuse et trs prudentedans les deux cas. Cependant, lorsqu'un projet est soumis une institutionfinancire islamique pour tre financ par participation, il faut s'assurer d'abord desa conformit aux normes et principes de la Charia. Aprs quoi la faisabilitconomique du projet est analyse (Boualem, 1992).

Aprs tude de la conformit des investissements aux principes religieux, lesIFI vont analyser les documents prsents par l 'entrepreneur. Pour le capital-risque,nous parlons de l'analyse du business plan. Dans le cas de la Moudaraba et de laMoucharaka, il s'agit de l'analyse de l'tude ou du rapport de faisabilit financire,ce qui revient la mme chose. Ainsi, chaque IFI exige de tout promoteur d'un

projet la prsentation d'une tude de faisabilit qui lui permet de juger del'importance du projet, de sa viabilit, des risques courir. Cette apprciation nepeut se faire qu' travers une tude qui fait ressortir tous les aspects financier,conomique, commercial, technique et organisationnel (Ba, 1993).

Pour rsumer, ce document de base doit analyser en dtail le march auquel leprojet s'adresse, l'environnement dans lequel il va oprer, les produits offerts etleurs spcificits, ainsi que les objectifs industriels, marketing et financiers quel'entrepreneur cherche atteindre.

tant donn l'importance de cette slection, les IFI se sont dotes dedpartements d'tudes de projets et de suivi pour aider les promoteurs prsenterdes projets rpondant aux critres exigs. Ainsi, tout entrepreneur ne possdant queson projet d'investissement et son exprience peut obtenir un financement,

conformment la formule de Moudaraba (Ba, 1993).Cependant, outre ces critres relatifs au march, aux aspects techniques,

conomiques et financiers, les IFI accordent, comme dans le cas du capital-risque,une grande importance au choix de l'entrepreneur. Ces institutions privilgient


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avant tout la confiance envers le client surtout quand il s'agit de financer un

investissement sous forme de Moudaraba ou de Moucharaka. Dans ce cas, lapremire des garanties est la qualit, puis la gestion et le contrle. Certes, ce n'estqu'une garantie morale, mais c'est la garantie par excellence parce que c'est elle quitablit le support fondamental des relations entre la banque et son client (Ba,1993).

Par consquent, l'IFI va la recherche du bon partenaire qui dtient lemaximum d'efficacit dans le domaine o il a choisi d'investir. De plus, cepartenaire doit possder le maximum d'efficacit dans la gestion des projets, celapeut tre vrifi en inspectant son pass acadmique et professionnel (Boualem,1992). L'exprience professionnelle, la crdibilit et les qualits personnelles desdirigeants sont aussi des critres primordiaux d'apprciation et de slection.

Dans le mme sens, Chekir (1992) affirme que le critre de choix essentiel,

dans ce type de financement, privilgie le promoteur car la confiance rciproque etles chances de succs en dpendent. L'valuation du promoteur prime sur le plande dveloppement et parfois mme sur les perspectives du march et des produits.On doit accorder une importance critique au facteur humain car le financementMoudaraba est effectu sans les srets bancaires usuelles. Les garanties sontrecherches surtout dans les qualits du promoteur : comptence, droiture, intgritet personnalit.

Pour conclure, nous remarquons que les experts chargs de l'valuation duprojet, outre l'analyse de la rentabilit financire du projet sur la base de l 'tude defaisabilit, accordent une importance particulire au facteur humain et leconsidrent mme comme le facteur primordial dans le choix car ce sont lesentrepreneurs qui vont grer au quotidien le projet. En outre, Seunier (2008)

explique la rsistance de la finance islamique face la dernire crise (crisefinancire de 2007) par la slection svre pratique par les IFI et notamment parune due diligence accrue des projets par les investisseurs qui portent in fine lesrisques.

VI.4 Sorties d'investissement

La rmunration du capital-risqueur se fait surtout l'chance lors de la sortiepar la plus-value ralise la revente de ses t itres. Les hypothses de sortie, cest--dire quand et qui les investisseurs vont-ils cder leurs participations suite laralisation du projet sont voques entre investisseurs et entrepreneurs lors despremiers entretiens. Il faut qu'il y ait praccord entre les deux parties et si le chefd'entreprise a des rticences sur un type de sortie, il devra le mentionner

rapidement (Battini, 2006). Nous trouvons ainsi deux types ou plutt deux famillesde sorties selon le degr de succs des projets financs :


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VI.4.1 Sorties peu glorieuses

- Dcs de la participation : c'est la sortie la plus dsagrable. Il sagit dudpt de bilan suivi de la liquidation des actifs de l'entreprise. Le capital-risqueur perd tous les capitaux quil a engags dans les projets.- Rachat par les personnes physiques : dans la plupart des cas, le chefd'entreprise, qui est souvent le crateur et lentrepreneur du projet, oul'quipe de cadres, souhaitent racheter la participation desfinanciers. Cependant, en ralit, ils ne pourront pas le faire en raison dessommes en jeu et de la fiscalit qui touche les revenus. Les fondateurssalaris n'ont pas pu constituer une fortune personnelle pour racheter desactions dont le prix sera d'autant plus lev que la socit a bienrussi (Battini, 2006).

Les capital-risqueurs mettent gnralement en place des procduresdincitation visant permettre au manager daccrotre sa part de capital silatteint ou dpasse les objectifs fixs par le business plan. Le plus souvent,ces incitations sont sous la forme daction bons de souscription dactions(ABSA).

VI.4.2 Sorties plus attrayantes

- Sorties industrielles : en revendant ses participations une grandeentreprise, la sortie est qualifie dindustrielle. Cette sortie est la plusimportante en nombre d'oprations 1 pour le capital-risque. Ces industrielscherchent racheter ces entreprises innovantes pour plusieurs raisons : fairevoluer leurs activits, bnficier des innovations de ce type de projet, avoirl'avantage dans une nouvelle technologie par rapport aux concurrents, dgager

des synergies avec d'autres socits du groupe, etc.

Cependant, l'inconvnient de ce type de sortie est que, lorsquils dcidentde racheter les parts des capital-risqueurs, les industriels veulent dtenir 100%des actions de ces projets pour en avoir le contrle. Dans le mme sens, lesentrepreneurs fondateurs savent pertinemment que le dveloppement de leurentreprise et son expansion passera par une vente des industriels de la quasi-totalit des actions. Ainsi, les industriels vont acheter la totalit des parts etl'entrepreneur et les capital-risqueurs peroivent souvent d'importantes plus-values de cession si le projet a bien russi.

- Sorties financires : il s'agit du rachat par un investisseur financier de laparticipation dtenue par un autre investisseur financier. Thoriquement, les

acteurs du capital-risque devraient racheter les participations dtenues par les

1,2Autorit des marchs financiers, Risques et tendances , Juin 2007, p.8.


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fonds d'amorage lorsque les socits ont ralis ce qu'on attendait d'elles,

cest--dire prouver la faisabilit du concept. Ensuite, le processus se poursuitet les capital-risqueurs peuvent leur tour vendre leurs participations aux fondsde capital dveloppement et ainsi de suite

- Sorties en bourse : c'est la plus spectaculaire et la plus connue desmodalits de sortie. Elle est possible lorsque les marchs financiers ont lacapacit d'accueillir des socits dont la taille est parfois modeste. En France,la cration rcente d'Alternext constituera un facteur sans doute favorable cette modalit de sortie . Cette entre en bourse permet une entreprise depoursuivre son parcours avec de nouveaux capitaux et de nouveauxactionnaires. Pour les capital-risqueurs, c'est l'assurance de trouver la liquiditqu'ils attendent assortie d'un taux de rendement lev si l'introduction est bienfaite.

Maintenant, si nous nous intressons la Moudaraba et la Moucharaka, cesdeux techniques, comme nous l'avons dj voqu, ont pour premier but d'aiderl'entrepreneur russir son projet, tout en prservant son intrt bien sr.

Si nous analysons les sorties d'investissement du capital-risque par rapport lafinance islamique, nous nous rendons compte que la technique la plus courantepour la sortie du capital de l'entreprise finance dans cette industrie est la vente dela part de l'institution au chef du projet. Le prix de cession sera dtermin par langociation entre les deux parties la fin de la priode de financement (valeurmarchande). Pour ce faire, les IFI ont mis en place des techniques spcifiques pourencourager cette dmarche et permettre le transfert total de la proprit versl'entrepreneur :

- La Moucharaka dgressive : c'est une Moucharakaparticulire ol'investisseur participe au financement dun projet avec lintention de se retirerprogressivement de celle-ci par la vente de sa part son associ. Cette part dufinancier est ainsi divise en un certain nombre d'units et il est convenu quelassoci entrepreneur achtera priodiquement ces tranches, augmentant de cefait sa propre part jusqu' devenir le propritaire unique du projet. Loprationsachve quand le partenaire a rembours la participation totale del'investisseur et il deviendra le propritaire unique.

Pour conclure, nous remarquons que cette technique (vente l'entrepreneur)est la plus utilise car elle prend en compte, comme toutes les pratiques lies la

finance islamique, en plus des aspects financiers, laspect social qui consiste promouvoir le travail et aider l'entrepreneur russir son projet. Cependant, il nefaut pas exclure les autres mthodes de sortie. Certes, elles ne sont pas autantutilises que la cession l'entrepreneur, mais elles existent en tout cas. Par


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exemple, l'IFI peut vendre sa part un industriel si, d'une part elle estime que cette

vente permettra de dvelopper le projet, et d'autre part si l'entrepreneur peutcontinuer travailler dans ce projet (ce ne sont pas des conditions ncessaires).

L'IFI peut aussi vendre ses parts en introduisant la socit en Bourse.Cependant, tant donn la taille des marchs boursiers asiatiques par exemple,(marchs o se dveloppent essentiellement la finance islamique et qui sont peudvelopps et de taille modeste), cette technique n'est pas trs utilise mais lesfinanciers prvoient que cette technique va se dvelopper avec le dveloppementde ces marchs boursiers et l'expansion de la finance islamique en Europe et dansle reste du monde.

VII. LE PAIEMENT DE LA ZAKAT : OBLIGATION SUPPLEMENTAIRE

POUR LES IFI PAR RAPPORT AUX ORGANISMES DE CAPITAL-RISQUE

Les IFI sont soumises l'aumne prescrite par le Coran : la Zakat, partieimportante de la politique financire et de l'organisation conomique islamique.Elles sont tenues de s'acquitter de cette aumne en la prlevant sur leurs bnficesnets d'impts, conformment la loi islamique. Les fonds provenant de la Zakatpeuvent tre utiliss en vue de la cration d'usines, ou de la bonification et del'achat des terres agricoles, de la cration d'entreprises commerciales ou de toutautre projet qui serait l'entire proprit des pauvres afin de leur assurer un revenurgulier qui conviendrait leurs besoins.

Ainsi, l'Islam fait obligation de verser la Zakat dans un fonds autonome etspcial, dsign par la banque sous le nom de "Compte de Al Zakat et de servicesocial". La Charia islamique stipule la Zakat concurrence de 2,5 % sur toutel'pargne du pays (aussi bien personne physique que morale), sur les recettes ducommerce, de 5 10 % sur les rcoltes, de 20 % sur certains minraux etc (Ba,1993).

VIII.CONCLUSION

Dans ce papier, nous avons compar le concept de capital-risque auxtechniques participatives de la finance islamique.

Nous pouvons dire, aprs cette brve tude, que ces deux concepts ont

beaucoup de points communs et notamment dans leur approche de l'investissementet dans leur conception du partenariat dans les affaires. En effet, ces techniquessont des modes de financement particuliers puisqu'elles acceptent de partager le


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risque avec les entrepreneurs qu'elles financent, ce qui est diffrent de la

conception de la majeure partie de produits de financement conventionnels.Ainsi, part quelques points de divergence, nous pouvons admettre qu'il existe

une forte analogie entre le concept de capital-risque et celui de la Moudaraba ou laMoucharaka. Cette ressemblance peut constituer une opportunit pour la financeislamique pour se dvelopper dans les pays non musulmans en s'appuyant sur lefait qu'elle n'est pas aussi diffrente que a pourrait paratre, et que, au contraire,elle peut constituer une opportunit pour drainer l'pargne des citoyens deconfession musulmane qui boudent les placements gnrateurs de paiementd'intrts prohibs par la Charia.

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