Séminaire de Dakar24 & 25 Novembre 2005

Outils de gestion du risque de prix dans les filières Coton d’Afrique

de L’Ouest et du Centre

Présentation

• Volatilité et imprévisibilité des prix du coton• Qu’est-ce que la gestion du risque de prix ?• Impact sur les divers acteurs• Stratégies de vente et outils de gestion du risque

de prix• Intérêt et limites des instruments de marché• Recommandations

Indices des prix nominaux(Octobre 2001=1.0)

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

Jan-85 Jan-87 Jan-89 Jan-91 Jan-93 Jan-95 Jan-97 Jan-99 Jan-01 Jan-03 Jan-05

Source: World Bank

Cotton (Cotlook 'A' Index) Agriculture (28-commodity weighted index)

Indices des prix “réels” (1980=1.0)

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1960 1964 1968 1972 1976 1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004

Source: World Bank

Cotton (Cotlook 'A' Index) Agriculture (28-commodity weighted index)

Moyenne mensuelle ‘ Index A’ ($/kg et €/kg)

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06

Source: World Bank

$/kg €/kg

Le pourquoi de la gestion du risque de prix

• Historiquement, le coton en Afrique l’Ouest a fait l’objet de stabilisation des prix intra & inter annuelle

• Le prix de campagne garanti par l’égreneur étant fixé au moins six mois avant la récolte, celui-ci est en risque de prix pendant cette période

• Les égreneurs privés doivent impérativement se couvrir sous peine de mettre en danger leur existence même

Conséquences possibles d’une absence de gestion du risque, ou d’une mauvaise gestion de ce risque

• Producteurs: un égreneur fragilisé financièrement ne sera plus capable de garantir un prix de campagne, mais cherchera à faire passer le risque au producteur en achetant “spot”

• Égreneurs: sont les mieux à même de gérer le risque pour la filière:– sont à la charnière entre le contexte national (prix de campagne

garanti), et les réalités du marché international (prix fluctuants, risque de change etc.)

– Peuvent y consacrer les ressources nécessaires en termes humains (personnel dédié à la gestion du risque) et financiers (gestion d’un compte chez un intermédiaire de marché)

Conséquences possibles d’une absence de gestion du risque, ou d’une mauvaise gestion de ce risque

• Banques: sont avant tout préoccupées par la récupération des crédits de campagne. Ont dont un intérêt objectif à faciliter l’usage par leurs clients des instruments de marché.

• Gouv.: des égreneurs sachant gérer leurs risques sont mieux à même de respecter leurs obligations vis à vis des producteurs.

• Donateurs: ont aussi intérêt à voir les risques de déficit des filières cotonnières mieux gérés (impact sur le budget de l’État).

Types de Contrats

Contrats “physique”– Ventes anticipées à prix fixe– Ventes “spot” à prix fixe durant égrenage– Contrats en « price fixing »– Prix Minimum Garanti / Options de vente

Contrats “financiers”– Marché à terme / options– Swaps

Ventes anticipées à prix fixe• Instrument / technique

– C’est la méthode de vente la plus couramment utilisée pour arbitrer une partie du risque encouru avant même la récolte

• Coûts / risques– N’a pas de coût direct– on ne peut trop s’engager sous peine de se retrouver “short”en

cas d’accident climatique– Le prix étant ferme et définitif, on ne peut plus participer à une

éventuelle amélioration des cours pour les tonnages déjà vendus.

– Le prix moyen obtenu à travers ces ventes déterminera largement le prix min. de campagne que l’égreneur va pouvoir garantir à ses producteurs.

• Avantages– Assure un débouché pour la marchandise physique– Permet de sécuriser le préfinancement de la campagne

Ventes “spot” à prix fixe durant l’égrenage

• Instrument / technique:– C’est la méthode la plus couramment employée pour

ce qui n’a pas été vendu par anticipation

• Coûts / risques:– Pas de coût direct– On «colle » au marché mais on peut rater des

opportunités de cours plus intéressants

• Avantages: – La marchandise physique étant disponible le type de

qualité est connu et la vente peut se faire sur échantillon

Contrats avec option d’achat négotiable et prix à fixer

• Instrument / technique:– Fixent le volume des ventes à terme mais n’en fixent pas le prix.– Il existe diverses formules de détermination des prix (contre

l’index Cotlook A, Cotllook zone franc ou marché de New York) ou sur la base d’une moyenne sur une période déterminée.

• Coûts / risques:– Pas de coût direct

• Avantages:– Permet de diversifier les stratégies de commercialisation et de

fixation des prix– Le prix moyen sur une période déterminée permet de procéder à

une opération de couverture au moyen de swaps sur indice Cotlook A.

Prix minimum garanti

• Instrument / technique:– Facilité offerte par certains négociants qui se couvrent par le biais d’une

option « put »– Le prix de l’option est inclus dans le prix du contrat physique

• Coûts / risques:– Le coût d’une telle option, suivant le niveau de PMG choisi peut varier

de 3 à 15% de la valeur sous-jacente.– Il importe que la transaction se fasse en confiance et transparence et

que le vendeur sache quel est le coût de l’option (qui se traduira par une décote de la marchandise physique)

• Avantages:– Permet de verrouiller un volume de vente pour livraison différée à un

prix plancher– Permet au vendeur de participer dans une éventuelle remontée du

marché avant une date convenue.– La gestion de l’instrument financier qu’est l’option est prise en charge

par le négociant

Contrats à terme

• Instrument / technique:– Les contrats à terme cotés sur la bourse du coton de New York

permettent à l’égreneur de vendre à terme à un prix déterminé. – Mais ce sont des instruments financiers qui ne donnent pas lieu

à livraison physique du coton.

• Coûts / risques:– Aucun coût direct (sauf la commission du commissionnaire)– Ne permettent pas de bénéficier d’une hausse ultérieure du

marché– Risque de base– Requiert la mise en place d’une ligne de crédit (financement des

appels de marge)

• Avantages:– Permet de verrouiller un niveau de prix que l’on trouve

intéressant, alors qu’on n’a pas forcément un acheteur pour le coton physique à ce moment là.

Contrats d’option

• Instrument / technique– Un contrat d’option sur contrat de vente (option “put”) détermine

un prix “plancher” sur la bourse du coton de New York.– Ne donne pas lieu à la livraison effective de coton.

• Coût / risque:– Le coût sur le marché d’un prix plancher représente entre 3 et

15% de la valeur sous-jacente.– Risque de base– L’utilisateur doit s’organiser pour gérer sa position en continu, et

désigner un “gestionnaire de risque”, responsable du suivi.

• Avantages:– Permet de “verrouiller” un prix plancher– Permet de profiter d’une hausse ultérieure du marché

Comment fonctionne une option “put”

• On achète le droit (et non l’obligation) de vendre à un prix fixe (le prix d’exercice) dans une période donnée.

• Le prix à payer est la “prime”• Si le marché passe au dessus du prix d’exercice, on

vend le physique à un prix plus élevé que prévu initialement, et on abandonne l’option (et la prime payée est perdue)

• Si le marché tombe en dessous du prix plancher établi, on “exerce” l’option: à tout moment avant son expiration, le détenteur peut exercer l’option et empocher la différence entre le prix d’exercice et le niveau du marché à ce moment là.

Mar  2006  50 P 0.3078 0  0 160 120 0  0 141 +22 119 7740 -83

Mar  2006  51 P 0.3643 0  0 190 170 0  0 178 +24 997 1642 +19

Mar  2006  52 P 0.4234 0  0 250 225 0  0 222 +30 161 5247 +19

Mar  2006  53 P 0.4832 0  0 300 265 0  0 272 +34 2 2383 +1

MONTH STRIKE P/C DELTA OPEN HIGH LOW CLOSE PRICE CHANGE VOLUME OI CHANGE

Mar  2006  54 P 0.5424 0  0 355 320 0  0 327 +36 4 1791 -24 **

Mar  2006  55 P 0.5996 0  0 385 380 0  0 389 +44 201 3233 -112

Mar  2006  56 P 0.6542 0  0 0 0 0  0 455 +42 119 2781 -118

Mar  2006  57 P 0.7041 0  0 515 515 0  0 528 +46 200 2360 -83

Mar  2006  58 P 0.7498 0  0 0 0 0  0 604 +46 0 1737 0

Mar  2006  59 P 0.7906 0  0 0 0 0  0 685 +49 0 364 0

Mar  2006  60 P 0.8272 0  0 0 0 0  0 769 +50 0 1340 0

Coûts des options “put” le mercredi 16/11 sur la position Mars 06, alors que le marché avait clôturé à 52,86 cents / livre

Prix d’exercice

Cents / livre

Coût de l’option (¢/lb)

En % du marché sous-

jacent 50 1.41 2.82 %

51 1.78 3.49 %

52 2.22 4.27 %

53 2.72 5.13 %

54 3.27 6.05 %

55 3.89 7.07 %

56 4.55 8.13 %

Coût de l’option en % du niveau assuré

Données indicatives à la clôture du marché le 16/11/05

Prix de Vente Moyen Gain / Perte

(CFA/kg FOB)

Ventes spot 451 -214

Ventes échelonnées 563 -102

Fixation à l'embarquement 480 -185

Ventes anticipées 789 +124

Contrat PMG / Achat put options Déc

Vente physique en Nov 642 -23

Vente physique Mai à Nov 716 +51

Vente Contrat terme NY Déc / Swap

Vente physique en Nov 695 +30

Vente physique Mai à Nov 770 +105

PanachageSource G. Estur 705 +40

Stratégies GRP Comparées 2004(prix de revient estimé à 665 cfa/kg)

Stratégies GRP Comparées 2004

Stratégies GRP Comparées

Prix de Vente Moyen

Gain / Perte

Terme du risque (mois)

Coût

Ventes spot 451 -214 8-12 0

Ventes échelonnées 563 -102 1-15 0

Fixation à l'embarquement 480 -185 9-21 0

Ventes anticipées 789 +124 0 0

Contrat PMG / Achat put options Déc

Vente physique en Nov 642 -23 0 3-6%

Vente physique Mai à Nov 716 +51 0 3-6%

Vente Contrat terme NY Déc / Swap

Vente physique en Nov 695 +30 0 crédit

Vente physique Mai à Nov 770 +105 0 crédit

Panachage 705 +40 panachage

Source: G. Estur

Structure des coûts et gestion des ventes

• Principaux éléments qui déterminent la stratégie de GRP:– le niveau et la structure des coûts de l’égreneur, en particulier:

• Coûts financiers et administratifs (y compris magasinage) et service de la dette

• Niveau du prix fixé au producteur pour la campagne en cours et la suivante– Bonne connaissance de son niveau de point mort (suivant l’importance

de la récolte attendue)– Spinners’ switching costs

• L’égreneur doit se préocupper de sa stratégie de GRP qu’il soit ou non au dessus de son point mort– Utiliser un panachage de divers instruments selon la stratégie

recherchée: – L’aversion au risque de perte devrait l’emporter sur l’appât du gain

(spéculation)– L ‘absence de prise de décision est déjà une spéculation en soi

Retombées d’une GRP dynamique

• Gestion de la “position” C’est un exercice différent selon que l’on est

égreneur ou négociant.Un égreneur est naturellement “long” coton (à partir du

moment où il s’est engagé à collecter le coton des producteurs auxquels il a fait des avances d’intrants)

Une position bien arbitrée permettra de limiter l’impact de cours orientés à la baisse

Pour un égreneur, gestion de la “position” veut dire:• Combien de chaque qualité de coton dois-je vendre?• Quelle est la valorisation actuelle de ces actifs?• Quel est le report du marché (vaut-il mieux financer un stock

et vendre sur un terme plus lointain ?)

Retombées d’une GRP dynamique

• Stop loss: – l’exercice précédent (valorisation de la position)

permet de se fixer un niveau de prix au-delà duquel on décide de vendre, quoi qu’il arrive

– Le choix d’un niveau de “stop loss” dépend de la capitalisation de chaque égreneur (et sa capacité à absorber des pertes)

• Possibilité de se livrer à des simulations– Pour comparer l’impact de diverses stratégies

commerciales pour un scénario donné (de coûts ou niveau de marché)

– Pour comparer la performance d’une stratégie donnée dans divers scénarios de niveau de marché.

Avantages de la GRPDe manière générale:

• La GRP fournit des outils qui permettent d’améliorer la gestion financière (pour se prémunir de pertes importantes possibles)

• Du « sur mesures »: chaque entreprise peut connaître des problématiques différentes demandant des réponses appropriées.

• Une gestion dynamique: les conditions de marché évoluent, il faut adapter la stratégie d’arbitrage en permanence.

Avantages de la GRP (suite)

Plus spécifiquement pour:• Les égreneurs: meilleure compréhension du marché international

et meilleure appréciation de leur exposition aux risques (prix et change). Toute formation dans ce domaine renforce aussi la gestion financière de l’entreprise.

• Les producteurs: le risque d’être payé en retard (voire pas du tout), par un égreneur en difficulté financière, diminue.

• Les banques: leur risque client s’améliore, ce qui doit se traduire par des conditions de prêts plus compétitives.

• Le gouvernement: une profession cotonnière qui gère bien son risque de prix, c’est moins de risque de devoir intervenir pour « faire le pompier » (producteurs impayés).

• Les bailleurs de fonds: moins de risque de se trouver confronter à une brutale demande d’appui budgétaire par un gouvernement qui se trouve obligé de protéger les prix à la production lorsque les cours mondiaux s’effondrent.

Limites des Instruments de GRP

De manière générale:• La démarche GRP est forcément opportuniste• Il n’y a pas de recette magique pour la GRP, cela dépend des

conditions d’un marché en perpétuel mouvement et d’une stratégie commerciale qui s’adapte en conséquence

• Ce n’est pas une panacée, mais un outil de meilleure gestion financière.

• N’empêche pas la chute tendancielle des cours

Pour ce qui est des instruments:• Options et contrats à PMG ont un coût• Contrats à terme et Swaps nécessitent des lignes de crédit• Disponibilité (volume sur le marché) et attrait (coût) varient• Ne couvrent pas les risques de change et de “base”• Leur utilisation demande un suivi quotidien des positions

L’assistance technique que peut apporter le CRMG

• Renforcer la capacité des égreneurs à:– Maîtriser la structure de leurs coûts – Mettre au point et utiliser les d’instruments d’aide à la

décision précédemment mentionnés– Mieux définir (et ajuster) leur stratégie de vente– S’organiser, (au niveau commercial et financier)

pour le suivi des positions et la gestion du risque – Acquérir une bonne connaissance technique des

instruments d’arbitrage existants – Le CRMG estime que l’acquisition de ces

connaissances est une priorité.

Ce que propose le CRMG

Assistance technique dans les domaines précités, des modules “sur mesure” pouvant être conçus pour:

• Les sociétés d’égrenage intéressées par les instruments de GRP et la possibilité d’améliorer leurs stratégies de vente

• Les Banques: intéressées en premier lieu, elles peuvent aussi offrir des instruments OTC pour aider leurs clients à mieux se protéger

• Associations de producteurs: mieux comprendre le fonctionnement du marché mondial, et la formation du prix sur les marchés à terme.

Merci de votre attention