Sommaire. Ces perspectives annuelles mondiales traitent de l’évolution de la croissance, de l’inflation, des taux d’intérêt ainsi que des rendements des actions, des obligations et des autres catégories d’actifs. Nous y examinons des risques et des thèmes importants ainsi que le rôle obligatoire de ces facteurs dans toute stratégie de placement. Nous débutons par un résumé des principaux points des perspectives financières mondiales de Vanguard.

La répartition du rendement des catégories d’actifs illustrée dans le présent document représente le point de vue de Vanguard sur la plage éventuelle des primes de risque au cours des dix prochaines années; de telles perspectives à long terme ne doivent pas servir de base à des prévisions à court terme (douze prochains mois). Les rendements éventuels des placements à long terme sont générés par le Vanguard Capital Markets Model™ (VCMM — voir description dans l’Annexe) et sont le fruit des réflexions de notre Investment Strategy Group. Les primes de risque attendues – ainsi que la nature incertaine de ces prévisions – font partie des données qualitatives et quantitatives utilisées dans la méthodologie de placement et le processus de constitution de portefeuille de Vanguard.

Une étude menée par Vanguard Janvier 2013

Remarque : les auteurs remercient les membres des groupes d’étude sur les placements de Vanguard pour leurs précieux commentaires.

Perspectives économiques et de placement de Vanguard

Auteurs

Joseph Davis, PhD

Roger Aliaga-Díaz, PhD

Andrew J. Patterson, CFA

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Méthode prévisionnelle propre à VanguardPour prévoir l’avenir avec toutes les précautions voulues, Vanguard est d’avis que les prévisions financières doivent être étudiées dans un cadre probabiliste. Le présent document a pour principaux objectifs de décrire les distributions des rendements prévus à long terme qui permettent de prendre une décision sur la répartition stratégique de l’actif et de fournir les raisons présidant au choix des plages et des probabilités des résultats éventuels. La présente analyse examine nos perspectives mondiales du point de vue d’un investisseur américain détenant un portefeuille libellé en dollars.

Sommaire des prévisions du marché mondial

Croissance américaine. Dans une conjoncture marquée par les contraintes pesant sur la demande, la reprise économique des États-Unis devrait probablement se poursuivre, le taux de croissance tendanciel du PIB réel étant ramené à 2 %. La progression ultérieure de l’économie américaine devrait être inégale vu les risques de détérioration provoqués par une crise bancaire/de la dette souveraine européenne de grande ampleur, par un ralentissement attribuable au secteur du logement en Chine et par l’absence de rééquilibrage budgétaire aux États-Unis. Ces risques et d’autres imprévus du genre devraient probablement déclencher des périodes d’aversion au risque et de ralentissement de l’économie en 2013, qui seront ultérieurement suivies par des raffermissements de la conjoncture. Soulignons au passage que le marché du logement a atteint le creux de la vague aux États-Unis.

Inflation aux États-Unis. À l’heure actuelle, les pressions inflationnistes sont modestes. On estime à moins de 10 % la probabilité de résurgence pendant les prochaines années de périodes marquées par un taux d’inflation très élevé semblable à ceux des années 1970 et du début des années 1980. Selon nos simulations, au cours des dix prochaines années, le taux d’inflation moyen de l’indice des prix à la consommation aux États-Unis (IPC) devrait osciller entre 2,0 % et 2,5 % par an.

Politique monétaire. Le taux cible des fonds fédéraux devrait probablement rester aux alentours de 0 %, au moins jusqu’en 2014; il est d’ailleurs probable que la Réserve fédérale n’interviendra pas pendant une période de temps encore plus longue. Le rendement des liquidités sera en moyenne inférieur à 2 % au cours des dix prochaines années jusqu’en 2022, les taux d’intérêt à court terme réels (rajustés en fonction de l’inflation) restant négatifs pendant un certain temps. Il s’agit d’un cas d’école de « répression financière ». L’abandon éventuel du programme d’assouplissement extraordinaire de la politique monétaire américaine pourrait générer un degré de volatilité plus élevé qu’on ne le prévoit à l’heure actuelle.

Rendements des bons du Trésor américain. Nous nous fondons en partie sur nos perspectives concernant l’évolution de l’inflation pour prévoir que le rendement des bons du Trésor à dix ans se maintiendra dans la plage actuelle se situant entre 1,5 % et 2,5 % au cours de la prochaine année au moins, puis retrouvera un niveau plus normal oscillant entre 3,5 % et 4,5 % pendant la prochaine décennie.

Rendements du marché obligataire. Indépendamment de l’orientation des taux d’intérêt américains au cours des prochaines années, le rendement prévu des titres à revenu fixe sera très modeste, et le risque de perte sera important vu le faible niveau actuel du revenu généré. Le rendement moyen à long terme prévu de l’ensemble du marché des titres à revenu fixe imposables aux États-Unis devrait osciller entre 1 % et 3 %, copiant ainsi assez étroitement les rendements historiques des obligations enregistrés pendant les années 1950 et 1960. Toutefois, la plupart des scénarios tiennent compte des avantages de la diversification des titres à revenu fixe dans un portefeuille équilibré; le décile inférieur des rendements attendus des obligations américaines jusqu’en 2022 est plus élevé que celui de son homologue en actions.

Rendements boursiers. La plage de rendements est centrée entre 6 % et 9 %; aussi, le rendement nominal moyen à long terme des marchés boursiers mondiaux est légèrement inférieur aux moyennes historiques. Cependant, si l’on tient compte de l’évolution ultérieure éventuelle de l’inflation, nous fixons à environ 50 % la probabilité que les marchés boursiers mondiaux génèrent au cours de la prochaine décennie

3

un taux de rendement moyen réel identique à celui de la période post-1926. La prévision généralement formative de l’évolution de la prime de risque des actions mondiales pourrait surprendre certains lecteurs compte tenu des perspectives économiques et de la faiblesse des taux d’intérêt. Toutefois, nous sommes d’avis qu’à long terme, les valorisations du marché sont généralement corrélées avec les rendements futurs des actions, caractéristique qu’on ne retrouve pas dans les prévisions consensuelles de croissance économique ou de rendement initial des dividendes.

Stratégies de répartition de l’actif. Selon les simulations du VCMM, les rendements d’un portefeuille équilibré au cours de la prochaine décennie devraient probablement être inférieurs aux moyennes historiques à long terme en valeurs nominales. Quoi qu’il en soit, Vanguard reste d’avis que les principes de constitution d’un portefeuille ne changent pas, compte tenu du rapport risque-rendement attendu des actions et des obligations. À ce propos, signalons que notre simulation de la frontière moyenne/variance des rendements prévus du portefeuille affiche une pente ascendante – autrement dit, elle prévoit que les portefeuilles plus audacieux génèreront des rendements plus élevés moyennant toutefois un risque accru de baisse. Nous sommes d’avis qu’un portefeuille équilibré et diversifié à faible coût pourrait générer une très forte valeur ajoutée au cours de la prochaine décennie.

Indices utilisés pour nos calculs

Les rendements à long terme de nos portefeuilles théoriques sont calculés d’après les indices de référence pertinents. Dans le cas des rendements des marchés obligataires américains, nous avons utilisé l’indice Standard & Poor’s High Grade Corporate entre 1926 et 1968, l’indice Citigroup High Grade entre 1969 et 1972, l’indice Lehman Brothers U.S. Long Credit AA entre 1973 et 1975 et l’indice Barclays U.S. Aggregate Bond pour les années suivantes. En ce qui a trait aux rendements du marché boursier américain, nous avons utilisé l’indice S&P 90 entre 1926 et le 3 mars 1957, l’indice S&P 500 entre le 4 mars 1957 et 1974, l’indice Dow Jones Wilshire 5000 entre 1975 et le 22 avril 2005 et l’indice MSCI US Broad Market par la suite. Pour les rendements des marchés boursiers internationaux, nous avons utilisé l’indice MSCI EAFE de 1970 à 1988, et pour la suite, une combinaison de 75 % de l’indice MSCI EAFE et de 25 % de l’indice MSCI Emerging Markets.

IMPORTANT : les prévisions ou autres données générées par le Vanguard Capital Markets Model quant à la probabilité des divers résultats de placements ne constituent que des hypothèses. Elles ne reflètent pas les résultats réels des placements et ne garantissent pas de rendements futurs. Les résultats du VCMM peuvent varier à chaque utilisation et au fil du temps.

Les prévisions du VCMM se fondent sur une analyse statistique de données historiques. Les rendements futurs peuvent être différents des tendances historiques relevées par le VCMM. Qui plus est, il se peut que le VCMM sous-estime les scénarios extrêmement négatifs qui n’apparaissent pas au cours de la période sur laquelle se fondent les estimations du modèle.

Tous les placements sont assujettis à des risques, notamment la perte possible de capital. Les rendements passés ne sont pas garants des rendements futurs. Les placements dans les fonds d’obligations sont assujettis aux risques liés aux taux d’intérêt, au crédit et à l’inflation. Les placements à l’étranger comportent des risques additionnels, dont ceux liés aux fluctuations de change et à l’instabilité politique. La diversification ne garantit pas un profit et n’est pas une protection contre les pertes sur un marché à la baisse. Rien ne peut garantir qu’une répartition d’actifs ou une combinaison de fonds particulière permettra de réaliser vos objectifs de placement ou de vous assurer un niveau de revenu donné. Le rendement d’un indice ne constitue pas une représentation exacte de celui d’un placement précis, car il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

Les actions des sociétés de marchés émergents sont généralement assujetties à plus de risques que celles des actions de sociétés de pays développés. La garantie, par l’État américain, des bons du Trésor et des titres émis par des agences s’applique seulement aux titres sous-jacents et n’empêche pas les cours de fluctuer. Les placements qui se concentrent sur un secteur de marché relativement étroit courent le risque d’une plus grande volatilité des cours.

4

Perspectives de croissance durable

Au cours de la décennie se terminant en 2022, la croissance mondiale devrait progresser à des rythmes différents : les marchés émergents et l’Australie afficheront généralement l’expansion la plus rapide, les États-Unis une croissance plus modeste, et enfin l’Europe, le Royaume-Uni et le Japon une croissance généralement plus faible. Les marchés financiers tiennent déjà compte d’une reprise inégale et, par conséquent, les rendements boursiers prévus de ces régions ne devraient guère en souffrir.

Il est probable que la reprise de l’économie américaine continuera à progresser au ralenti et que la croissance du PIB réel atteindra 2 % alors que, historiquement, elle oscillait entre 3,5 % et 4,0 %. Tel que nous l’avons exposé dans notre document de 2010 intitulé Economic and Capital Markets Outlook1, cette reprise plutôt en forme de U du PIB réel (Figure 1a) et de l’emploi (Figure 1b) est un

exemple type des reprises économiques qui suivent les crises financières et les effondrements du secteur du logement. En effet, la surcapacité engendre une consolidation, la « destruction créatrice » refaçonne des pans importants de l’économie, le secteur des prêts bancaires reste anémique pendant une certaine période et les consommateurs remboursent leurs dettes.

Malgré une croissance en deçà du taux tendanciel, nos prévisions à long terme de l’évolution de l’économie américaine font plutôt preuve d’un optimisme prudent. Elles tiennent en effet compte de la solidité des marges bénéficiaires et des bilans des sociétés américaines, et du niveau élevé de productivité qui offrent au secteur privé américain une certaine protection contre les secousses économiques. Des progrès ont été également réalisés à ce jour dans le domaine de la baisse de l’endettement des consommateurs (Figure 2a) et particulièrement de la réduction du déséquilibre du secteur du logement (Figure 2b). En fait, il semble que le marché du logement

1 Vanguard’s Economic and Capital Markets Outlook (Davis, Wallick et Aliaga-Díaz, 2010).

Figure 1. Reprise graduelle suivie de l’économie américaine

a. PIB réel depuis le sommet du cycle économique b. Taux d’emploi depuis le sommet du cycle économique

Récessions aux États-Unis après la Deuxième guerre mondiale Crises �nancières historiquesRécession 20082009 aux États-UnisJapon (1er tr. 1997 = 100)Moyenne QSP Bandes 25/75

Reprises en forme de V Reprises en forme de UReprise actuelleJapon (à partir de 1997)

Remarques : les crises �nancières historiques englobent celles qui sont survenues en Australie en 1960, au Danemark en 1987, en Finlande en 1990, en France en 1992, en Allemagne en 1980, en Italie en 1992, au Japon en 1992 et en 1997, en Norvège en 1988 et au Royaume-Uni en 1973 et en 2007. Les reprises en forme de V de la �gure 1b ont suivi les récessions débutant en 1948, 1953, 1957, 1960, 1970, 1974 et 1981. Des reprises en forme de U ont suivi les récessions débutant en 1990 et en 2001. Le taux d’emploi au Japon est représenté par le nombre de personnes occupant un emploi selon le Labour Force Survey, entre juin 1997 et aujourd'hui (publié par le Bureau des statistiques du Japon et disponible à l’adresse http://www.stat.go.jp/english/data/roudou/index.htm).

Sources : Vanguard, d’après des données du Fonds monétaire international, de l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), du National Bureau of Economic Research, de Thomson Reuters Datastream, du U.S. Bureau of Labor Statistics et du U.S. Department of Commerce.

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Figure 2. Progression du désendettement des consommateurs et des prix des habitations

a. Niveaux d’endettement des consommateurs et dette des ménages

b. Prix des habitations et données fondamentales du secteur

En pourcentage du revenu des ménages Indices (moyenne de base, 1983-1993 = 100)

Revenu moyen des ménages

Équivalent de location de l’habitation

Prix moyen de l’habitation aux États-Unis

Dette existante des ménages (axe de gauche)

Obligations �nancières (axe de droite)

Remarques : le « prix moyen de l’habitation aux États-Unis » est celui des habitations unifamiliales existantes; l’« équivalent de location de l’habitation » est dé�ni par les loyers des appartements tels que mesurés par la composante logement de l’IPC. Pour minimiser les effets de l’année de base, toutes les séries de la �gure 2b ont été recalculées en fonction des valeurs de l’indice dont la moyenne entre 1983 et 1993 équivaut à 100.

Sources : Vanguard, d’après les statistiques de la Réserve fédérale, Moody’s Analytics, National Association of Realtors, U.S. Census Bureau et U.S. Bureau of Labor Statistics.

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a atteint le creux de la vague aux États-Unis et que le secteur de la construction pourrait devenir le secteur de l’économie américaine affichant la plus forte croissance en 2013-2014.

Ceci étant dit, il faudra attendre un certain temps avant que les niveaux d’endettement des consommateurs et du gouvernement fédéral des États-Unis, tout comme les prix de l’habitation dans ce pays, atteignent leurs points d’équilibre à plus long terme. Il s’agit d’une composante essentielle d’une croissance durable supérieure à la tendance. Selon nos calculs, le niveau d’endettement du consommateur américain (exprimé en pourcentage du revenu disponible du ménage) n’atteindrait pas de niveaux plus acceptables avant 2015, même si la faiblesse des taux d’intérêt a réduit considérablement les coûts du « désendettement passif » en ramenant le service de la dette des ménages à des niveaux semblables à ceux du début des années 1990.

Vanguard estime que le risque de cette prévision durable ne changera pas. Au cours des prochaines années, les principaux facteurs de risque qui contribueraient à une croissance inférieure à la moyenne seraient, entre autres, une réévaluation importante des attentes inflationnistes à long terme, l’effondrement de l’Union européenne et l’impossibilité de la part du gouvernement américain de proposer et de mettre en vigueur un plan crédible de règlement des déséquilibres budgétaires à long terme2.

D’autre part, les perspectives d’une croissance supérieure aux attentes pourraient reposer sur des augmentations importantes des investissements en immobilisations découlant de l’utilisation généralisée de technologies permettant d’économiser des coûts, de l’augmentation des dépenses de logement et d’infrastructure après une période prolongée de ralentissement de l’activité économique, d’un degré considérable d’indépendance énergétique des États-Unis et d’une diminution du déficit commercial.

2 Comme nous l’avons signalé dans nos prévisions de 2010, nous ne nous étonnerions pas si la prochaine récession mondiale était déclenchée par une crise budgétaire chez un acteur économique majeur. En fin de compte, la solution la plus efficace pour régler le problème de l’endettement des États repose sur un engagement crédible en matière d’austérité budgétaire faisant appel à une diminution des dépenses gouvernementales et à une hausse des taux d’imposition. Évidemment, l’un des risques importants à l’heure actuelle est la nature des mesures préventives prises par le Congrès des États-Unis pour régler ces problèmes. Source : août 2011, webcast de Vanguard intitulé.

Comment faire face à la dette mondiale » à l’adresse https://www.vanguardfrance.fr/content/fr/fr/articles/insights/markets-and-economy/dealing-with-global-debt.shtml.

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Évaluation du risque de croissance cyclique : identique à celui de 2012 (et de 2011)Vanguard précise que la croissance prévue à long terme de 2 % peut afficher des variations annuelles importantes. Comme nous l’avons expliqué dans nos perspectives précédentes, il est fort probable que la croissance de l’économie américaine l’an prochain sera plus inégale que la médiane des prévisions qui tablent sur un taux de croissance trimestrielle moyen d’environ 2 % – 2,25 % en 2013. Une prévision aussi « lissée » n’a été que rarement, sinon jamais, réalisée.

À l’aube de 2013, le Vanguard Economic Momentum Index (VEMI), notre indice exclusif, annonce un certain ralentissement de la progression de l’économie américaine depuis l’été 2012. Des prévisions de croissance reposant uniquement sur le VEMI indiqueraient que la moyenne des attentes pourrait être légèrement en baisse en 2013. L’hypothèse d’une récession aux États-Unis en 2013 ne peut être écartée du revers de la main, même si elle ne fait pas partie de nos prévisions fondamentales.

La prudence reste à l’ordre du jour, car la croissance cyclique attendue de l’économie américaine est menacée par plusieurs facteurs importants, notamment (classement par ordre d’importance de la menace pesant sur la croissance en 2013) :

• UnerécessionencoreplusprononcéeenEuropeaggravée par la crise de grande envergure du système bancaire/de la dette souveraine du continent.

• Leprocessus(restéensuspens)permettantderéglerles déséquilibres budgétaires aux États-Unis.

• Lesretombéesimprévuesdelaréformeimportante de la réglementation régissant les marchés financiers mondiaux.

• Unchocdel’offrepropulsantlescoursdupétroleà 120 $ ou plus le baril.

• Unefortecontractiondel’économiechinoise.

Nous pensons que, parmi ces risques, les décisions en matière de politique budgétaire aux États-Unis et en Europe (et le risque d’erreur politique) seront probablement les facteurs qui auront la plus forte influence sur l’économie américaine et génèreront des périodes d’aversion pour le risque ainsi que des trous d’air économiques ou des « craintes sur l’état de la croissance » au cours des deux prochaines années.

Prévisions concernant l’inflation

Comme nous l’avons exposé dans des prévisions antérieures de Vanguard, les pressions inflationnistes sont actuellement peu importantes aux États-Unis et dans la plupart des autres pays développés. L’évolution récente des principaux agents catalyseurs du taux d’inflation de base, par exemple les coûts de la main-d’œuvre, les attentes inflationnistes, la capacité excédentaire de l’économie et la vélocité de la masse monétaire, indiquent qu’au cours des deux prochaines années, le taux d’inflation de base aux États-Unis devrait se maintenir à l’intérieur de la plage récente se situant entre 1,5 % et 3 %.

Selon nos simulations, le taux d’inflation moyen de l’indice des prix à la consommation aux États-Unis (voir Figure 3) au cours des dix prochaines années devrait osciller aux alentours de 2 % par an. La plage centrale d’inflation prévue de 1,5 % à 3 % est, dans l’ensemble, conforme à l’objectif à long terme de la Réserve fédérale, qui prévoit une stabilité de l’inflation. Elle se situe également à proximité du point mort du taux d’inflation à plus long terme du marché des titres du Trésor protégés contre l’inflation (TIPS).

Signalons que la médiane des prévisions inflationnistes à long terme de Vanguard est d’environ 1 % inférieure au taux d’inflation moyen de l’IPC aux États-Unis depuis 1950. En tout état de cause, cela signifie que les rendements nominaux des catégories d’actifs pourraient être de 1 % inférieurs à ceux des moyennes historiques à long terme, même si la moyenne des rendements réels (rajustés en fonction de l’ inflation) prévus est identique. Nous analyserons ce point de façon plus approfondie ultérieurement dans le cadre de nos prévisions concernant les stratégies axées sur les actions, les obligations et la répartition de l’actif.

Risque d’inflation tendancielle supérieure aux prévisions Malgré les prévisions médianes à long terme relativement optimistes de Vanguard concernant l’évolution du taux d’inflation aux États-Unis, la Figure 3 indique que la probabilité que le taux annuel moyen d’inflation de l’IPC dépasse 4 % au cours de la décennie se terminant en 2022 équivaut à près de 20 %. Si certains pensent que les politiques actuelles de la Réserve fédérale (sans compter la tentation des États de faire fondre leur dette en laissant augmenter l’inflation) présagent un retour d’un niveau élevé d’inflation comme dans les années 1970, la probabilité que le taux d’inflation de l’IPC atteigne en moyenne 5 % ou plus au cours de la prochaine décennie est, selon nous, d’environ 10 % – une probabilité à ne pas écarter malgré tout3.

3 À titre de référence, signalons que le taux d’inflation moyen annualisé de l’IPC aux États-Unis au cours des années 1970 s’établissait à environ 6,5 % selon le U.S. Bureau of Labor Statistics.

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Pourquoi? En deux mots, les conditions économiques qui précèdent (et favorisent) souvent une augmentation généralisée et persistante des prix d’une vaste gamme de produits de consommation sont des vecteurs de hausse ultérieure de l’inflation beaucoup moins importants qu’au début des années 1970. La Figure 4 de la page 8 fournit, à titre d’illustration, les taux de croissance des salaires, du multiplicateur monétaire et des crédits bancaires au cours des deux années précédant les périodes au cours desquelles les taux d’inflation dépassaient 10 % au milieu des années 1970 et au début des années 1980. Ces chiffres sont comparés aux taux de croissance des mêmes variables à l’heure actuelle.

Les forces déflationnistes, la politique monétaire de relance et les craintes inflationnistes Nous continuons de penser que les forces modératrices issues du désendettement budgétaire et de la politique monétaire de relance aux États-Unis et en Europe renforceront le « paradoxe thématique » de l’inflation.

En effet, on s’attendrait d’une part à ce que l’évolution de l’inflation continue d’inquiéter fortement certains investisseurs. Selon nos simulations, une accélération du taux d’inflation de base qui passerait au-delà de 3 % au cours des prochaines années ne peut être écartée du revers de la main. C’est pourquoi les discussions entourant la constitution d’un portefeuille devraient insister sur la

protection contre l’inflation et le rendement de différentes catégories d’actifs en fonction de différents scénarios prévisibles et imprévisibles d’évolution de l’inflation4.

D’autre part, les responsables de la politique monétaire des pays développés devraient probablement prendre des mesures pour se prémunir contre les forces déflationnistes néfastes provoquées par le désendettement pendant une période de temps prolongée. En fait, selon les simulations du VCMM, les probabilités d’une déflation durable à la japonaise (taux d’inflation moyen de l’IPC au cours de la prochaine décennie de - 1 % ou moins) sont d’environ 10 %.

Prévisions relatives aux taux d’intérêt américains

Politique de la Réserve fédéraleDans l’immédiat, la partie à long terme de la courbe de rendement des obligations du Trésor américain devrait rester en berne, car il est probable que la Réserve fédérale ne modifiera pas sa politique monétaire avant 2015 au plus tôt. Compte tenu des prévisions de la croissance du PIB réel américain et du taux d’inflation publiées dans le 2012 Survey of Professional Forecasters par la Réserve fédérale de Philadelphie, la Réserve fédérale devrait fort probablement maintenir le taux cible des fonds fédéraux aux alentours de 0 % jusqu’en 2015, au lieu de le relever de façon préventive avant le milieu de 2014. Il est probable que d’autres mesures d’assouplissement quantitatif (AQ)

4 Voir Bhardwaj, Hamilton and Ameriks (2011) et Davis et al. (2012).

Figure 3. Taux d’in�ation prévu de l’IPC aux États-Unis, 2013-2022

Distribution simulée par le VCMM des taux d’in�ation annualisés prévus sur dix ans de l’IPC

Sources : Vanguard et Moody’s DataBuffet, au 30 novembre 2012.

4 % ou plus3 % à 4 %1 % à 3 %0 % à 1 %- 1 % à 0 %1 % ou moins

Taux d’in�ation moyen, 1950−2012 3.1%

Taux d’inflation moyen, 2000−2012 2.6%

Point mort d’inflation des TIPS à 10 ans (au 31 décembre 2012) 2.5%

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seront prises en 2013 dans le cadre d’une lutte continue contre le risque de récession. À notre avis, cette décision dépendra d’une baisse largement en-deçà de la barre des 2,5 % des attentes inflationnistes à plus long terme (à l’instar de ce qui s’est passé avant les mesures d’AQ1, d’AQ2 et d’AQ3).

Rendements des liquidités et du marché monétaireÀ l’heure actuelle, le rendement des bons du Trésor à 3 mois oscille aux alentours de 0 % et l’on prévoit que le taux des fonds fédéraux se maintiendra à proximité de ce chiffre pendant une période de temps prolongée. C’est pourquoi, selon nous, le rendement moyen des liquidités sera probablement inférieur à 2 % en valeurs nominales au cours des dix prochaines années (voir Figure 5). Le taux d’intérêt réel à court terme (rajusté en fonction de l’inflation) devrait rester négatif pendant un certain temps, causant ainsi des déceptions aux épargnants au cours des prochaines années. Il s’agit d’un exemple classique de ce qu’on appelle la « répression financière ».

Courbe de rendement des bons du Trésor américainNos prévisions à dix ans se fondent sur l’atonie actuelle de la courbe de rendement des bons du Trésor et misent sur une orientation à la hausse graduelle des taux, bien que le risque d’une augmentation brutale et imminente des rendements des bons du Trésor soit faible en 2013. En nous fondant en partie sur nos prévisions concernant l’évolution de l’inflation et la politique de la Réserve fédérale, nous sommes d’avis que les rendements des bons du Trésor à dix ans resteront aux alentours de leur plage actuelle se situant entre 1,5 % et 3,0 % pendant plusieurs années, avant de revenir à un niveau plus normal s’établissant entre 3,5 % et 4,5 % au cours de la prochaine décennie - une tendance centrale voisine de la moyenne historique à long terme5.

Nous insistons sur le fait que cette hausse durable des taux d’intérêt n’est pas le fruit d’une hypothèse simpliste tablant sur un retour à la moyenne. Au contraire, elle dépend de l’évolution des différentiels entre les valeurs actuelles et prévues des composantes fondamentales des taux d’intérêt à long terme, à savoir : attentes inflationnistes, rendements

5 Pour mémoire, signalons que le rendement des bons du Trésor américain à dix ans entre 1800 et le 31 décembre 2012 a été de 4,9 %. Depuis 1900, il a été de 4,7 %. (Sources : Réserve fédérale et Global Financial Data.)

Figure 4. Comparaison entre les périodes d’in�ation élevée des années 1970 et du début des années 1980, et la conjoncture actuelle

1974-19751979-1981Aujourd’hui

Remarques : le « multiplicateur monétaire » est le ratio entre la masse monétaire au sens large (c.-à-d., M2) et la base monétaire. Les statistiques « d’aujourd’hui » sont celles de la période se terminant le 2 janvier 2013.

Sources : calculs de Vanguard, d’après des données de DataBuffet de Moody’s.

In�ation selon l’IPC de base

In�ation de l’IPC global

Croissance du crédit bancaire

Multiplicateur monétaire (« facteur de création

monétaire »)

Croissance du revenu disponible

(rémunération nette)

Variables Mesures de l’in�ation

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9

réels et inflation ainsi qu’autres primes de taux. Les taux à court terme augmentent généralement davantage que les taux à long terme dans plus de la moitié des scénarios du VCMM. Cette constatation, comme nous l’expliquerons ultérieurement, a des conséquences importantes pour les investisseurs souhaitant faire basculer stratégiquement la durée de leurs portefeuilles obligataires afin de la distancer de celle de l’ensemble du marché des titres à revenu fixe.

Perspectives des catégories d’actifs : obligations

Plage des rendements prévus de l’ensemble du marché des obligations imposablesVu la faiblesse des taux d’intérêt réels et nominaux, les rendements attendus des portefeuilles à revenu fixe sont de loin inférieurs à ceux des dernières décennies. La tendance centrale du rendement annualisé attendu de l’ensemble du marché des titres à revenu fixe imposables

américains au cours des dix prochaines années n’est que de 1 % à 2 %. C’est pourquoi le rendement moyen à long terme prévu se situe non loin des rendements actuels de l’indice de référence et, par conséquent, est davantage semblable à celui des rendements obligataires historiques des années 1950 et 1960 (voir Figure 6 à la page 10). Selon notre scénario médian de simulation, les primes de risque supérieures à la moyenne des obligations de sociétés contrebalancent en partie la hausse des rendements des bons du Trésor. Vu la faiblesse des rendements à l’échéance de la plupart des portefeuilles obligataires, le risque d’apparition d’un rendement obligataire annuel négatif restera élevé au cours des prochaines années (voir « Rendements d’un portefeuille équilibré selon divers scénarios macroéconomiques » à la page 14 pour obtenir plus de détails à ce sujet).

Figure 5. Rendements prévus des liquidités selon les bons du Trésor à 3 mois

Le VCMM a simulé la distribution des rendements annualisés attendus sur dix ans

Remarque : les rendements réels sont rajustés en fonction de l’in�ation.

Source : Vanguard, au 30 novembre 2012.

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Moyenne des rendements historiques

Échantillon Nominal Réel

1926-2012 3,7 % 0,6 %

1926-1969 2,0% 0,2%

1970-2012 5,4% 1,1%

2001-2012 1,9% -0,5%

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60%

10

Retombées attendues de la diversificationMalgré les perspectives atones de rendement de l’ensemble du marché obligataire, nous insistons sur le fait qu’au cours des prochaines années, les placements en titres à revenu fixe préserveront leurs avantages, soit la diversification et le revenu. Le degré de corrélation moyen entre les rendements des obligations américaines et les actions américaines devrait rester faible puisque le coefficient sera d’environ 0,15. En outre, le risque de baisse des rendements des titres à revenu fixe américains au cours de l’ensemble de l’horizon prévu est moins marqué que le risque associé aux rendements des actions américaines. Cela dit, il se pourrait fort bien que les obligations de haute qualité n’offrent pas une diversification aussi complète si les actions affichent des rendements négatifs pendant les périodes au cours desquelles les investisseurs se réfugient dans des titres de qualité vu la faiblesse des taux d’intérêt.

Obligations de sociétés et titres du Trésor protégés contre l’inflation (TIPS)Si l’on considère l’ensemble des obligations imposables, les scénarios du VCMM indiquent que le rendement total moyen prévu d’un indice des obligations de sociétés de bonne qualité dépasse modestement celui d’un portefeuille obligataire composé d’obligations du gouvernement américain d’une durée semblable. Cette prime de risque positive qui dépend du niveau du moment des écarts de rendement des obligations de sociétés n’apparaît pas dans tous les scénarios, car les obligations de sociétés sont sensibles au risque de crédit.

Le rendement à long terme moyen prévu d’un portefeuille américain composé de TIPS est inférieur à celui d’un portefeuille nominal composé de bons du Trésor américain de même durée. La différence est néanmoins modeste et est attribuable à la prime du risque d’inflation prévu. La distribution des rendements des TIPS dans les scénarios du VCMM est plus large que celle des rendements nominaux des bons du Trésor américain. Les rendements des TIPS sont généralement supérieurs aux rendements nominaux des bons du Trésor dans les scénarios fondés sur des taux d’inflation supérieurs à la moyenne sur une période de dix ans. Il faut toutefois se montrer prudent, car le degré de probabilité de rendements négatifs des TIPS est plus élevé sur des horizons de placement plus courts puisque ces titres sont sensibles à la hausse des taux réels.

Perspectives des catégories d’actifs : actions mondiales

Compte tenu des valorisations actuelles du marché et des primes de risque prévues des actions (voir Figure 7), le rendement moyen des marchés boursiers mondiaux devrait osciller entre 6 % et 9 % et être légèrement inférieur à la médiane historique. Si l’on tient compte des prévisions inflationnistes, nous estimons à 50 % la probabilité qu’au cours de la décennie 2013–2022, un portefeuille d’actions mondiales génère au moins le taux de rendement réel annualisé moyen de 6 % constaté depuis 1926.

Figure 6. Rendements totaux prévus du marché obligataire américain

Le VCMM a simulé la distribution des rendements annualisés nominaux attendus sur dix ans

Source : Vanguard, au 30 novembre 2012.

Plus3 % à 3,5 %2,5 % à 3 %2 % à 2,5 %1,5 % à 2 %1 % à 1,5 %0,5 % à 1 %Moins

Rendements géométriques de l’ensemble du marché obligataire américain

Rendements obligataires historiques nominaux

1926-2012 ................ 5,5 %

1926-1969.................3,1 %

1970-2012 .................8,1 %

2001-2012 ................ 5,9 %

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11

Cette prévision généralement encourageante pourrait surprendre certains lecteurs vu les perspectives économiques mondiales. Toutefois, nous pensons qu’à long terme, les valorisations sont généralement corrélées avec les rendements ultérieurs des actions (tel que l’illustre la Figure 8 à la page 12), contrairement à la moyenne des prévisions de croissance économique6. En fait, on a constaté qu’une prime positive réalisée de risque futur sur action pourrait correspondre à une conjoncture semblable à celle d’aujourd’hui, c’est-à-dire à des valorisations boursières presque normales, à un degré élevé d’incertitude macroéconomique et à une hausse du risque perçu d’aversion au risque. Les retombées considérables des politiques monétaires et budgétaires sur l’économie et les marchés financiers au cours des prochaines années pourraient en revanche être l’élément imprévu qui ferait dérailler nos perspectives sur les actions mondiales.

Large dispersion des rendements à long terme des actions La distribution projetée des rendements annualisés sur dix ans des actions américaines de la Figure 7 affiche des queues épaisses et larges. En fait, malgré le rôle important joué par les valorisations boursières indiquées à la Figure 8, celles-ci sont responsables de moins de la moitié du degré de volatilité des rendements à long terme des actions. C’est pourquoi, selon les simulations du VCMM à

la Figure 7, la probabilité que les actions américaines génèrent un rendement annuel moyen oscillant entre 6 % et 12 % au cours des dix prochaines années est d’environ 35 %; les probabilités que les rendements moyens se situent en dehors de cette tendance centrale sont encore plus élevées. La probabilité que les rendements moyens des actions américaines soient négatifs pendant dix ans est d’environ 10 % selon nos calculs; cette constatation justifie donc le maintien d’une pondération en titres à revenu fixe en dépit des perspectives limitées des rendements obligataires nominaux.

Prévisions relatives aux actions internationales

La distribution projetée des actions internationales de la Figure 9 à la page 13 n’est pas très différente de celle des actions américaines puisqu’elle affiche des résultats à larges queues semblables. Le différentiel de rendement prévu entre les portefeuilles d’actions américaines et non américaines n’est pas statistiquement significatif dans la plupart des scénarios du VCMM. Cette situation s’explique en partie par la similitude des valorisations dans de vastes secteurs géographiques du marché boursier mondial (voir Figure 10 à la page 13). Nous prévoyons que les caractéristiques de la diversification en placements internationaux ne disparaîtront pas, malgré l’augmentation des degrés de corrélation entre les marchés boursiers américains et internationaux que l’on constate depuis la crise financière mondiale.

6 Tel qu’analysé dans des études précédentes de Vanguard, y compris celle de Davis, Aliaga-Díaz et Thomas (2012), les marchés ont tendance à tenir compte de la moyenne des prévisions macroéconomiques et, par conséquent, le degré de corrélation réel avec les rendements ultérieurs des actions sur des horizons de placement à court et à long terme équivaut effectivement à zéro.

Figure 7. Rendements totaux prévus des actions américaines

Le VCMM a simulé la distribution des rendements annualisés nominaux attendus sur dix ans

Source : Vanguard, au 30 novembre 2012.

Plus15 % à 18 %12 % à 15 %9 % à 12 %6 % à 9 %3 % à 6 %0 % à 3 %Moins

Rendements géométriques de l’ensemble du marché boursier américain

Rendements historiques nominaux des actions

1926-2012 ....................9,9 %

1926-1969.................... 9,7 %

1970-2012 ..................10,1 %

2001-2012 ....................3,5 %

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7 Investir dans les marchés émergents : quelle importance donner à la croissance économique rapide? (Davis et al., 2010).

C/B1 C/B10

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Ratios C/B

Figure 8. Valorisations et rendements des actions américaines

Ratios C/B divers sur une période mobile et rendements annualisés subséquents sur dix ans, 1926–2011

Remarques : ratios C/B10 et C/B1 en décembre de chaque année entre 1925 et 2001 par rapport aux rendements réels annualisés subséquents sur dix ans des actions américaines pour des périodes se terminant chaque mois de décembre entre 1935 et 2011. C/B1 : prix nominal au cours des 12 mois précédents, moyenne des béné�ces nominaux. C/B10 : prix réel au cours des 120 mois précédents, béné�ces réels moyens. Ajustements cycliques divers X années : prix réel par rapport au béné�ce réel moyen des X années antérieures.

Source : Vanguard. Pour obtenir plus de détails à ce sujet, voir Davis, Aliaga-Díaz et Thomas, 2012.

Mesures actuelles de valorisationPlage des rendements compatibles avec les valorisations actuelles Rendement moyen compatible avec les valorisations actuelles

C/B1C/B10

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Actions des marchés émergentsUne répartition stratégique tenant compte des marchés émergents dans un portefeuille d’actions mondiales est une stratégie de placement judicieuse tirant parti du principe de diversification. Cela dit, Vanguard continue de mettre en garde les investisseurs contre toute surpondération considérable des marchés émergents reposant uniquement sur l’opinion largement répandue selon laquelle la croissance des marchés émergents serait plus rapide que celle des économies développées au cours des prochaines années7. Signalons à ce sujet que les marchés boursiers des pays émergents ont affiché en 2011 un rendement de loin inférieur à celui des actions américaines malgré des taux de croissance économique combinés plus élevés.

Après ajustement pour tenir compte du degré prévu de volatilité plus élevé des marchés émergents, la plage centrale attendue des rendements à long terme des marchés boursiers des pays émergents devrait être semblable d’un point de vue statistique à celle des marchés boursiers des pays développés au cours des prochaines années. Comme le montre la Figure 10, la différence entre les ratios C/B de l’indice MSCI Emerging Markets et ceux de l’ensemble des marchés des pays développés était négligeable à la fin de 2012. Historiquement, les marchés boursiers des pays émergents ont plutôt affiché des valorisations boursières comparativement plus faibles pour tenir compte du degré de risque perçu plus élevé des placements de ces régions.

13

Figure 9. Rendements prévus des actions internationales

Le VCMM a simulé la distribution des rendements annualisés nominaux attendus sur dix ans

Source : Vanguard, au 30 novembre 2012.

Plus15 % à 18 %12 % à 15 %9 % à 12 %6 % à 9 %3 % à 6 %0 % à 3 %Moins

Rendements géométriques de l’ensemble des marchés boursiers autres que ceux des États-Unis

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Figure 10. Les valorisations des principaux indices de référence boursiers sont semblables

Indice MSCI US Equity

Indice MSCI Developed Markets (ex-US)

Indice MSCI Emerging Markets

Source : Thomson Reuters Datastream.

201220102006 20082000 2002 20041994 1996 1998

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Rendements d’un portefeuille équilibré selon divers scénarios macroéconomiques

Quelles sont les influences de nos prévisions macroéconomiques sur un portefeuille? Selon le scénario de base, la reprise économique continuera d’être faible et les taux d’intérêt réels seront négatifs (une conjoncture économique connue sous le nom de « répression financière »). Toutefois, d’autres scénarios macroéconomiques théoriques sont également envisageables. Dans les paragraphes qui suivent, nous évaluons le rendement à court et à long terme d’un portefeuille équilibré en fonction de ces conjonctures éventuelles.

Nous débutons en filtrant 10 000 simulations du Vanguard Capital Markets Model reposant sur les paramètres utilisés pour cerner des conjonctures économiques et financières probables8. Ensuite, nous évaluons les probabilités de concrétisation de ces scénarios au cours des trois prochaines années à partir du nombre de simulations correspondant à chaque ensemble de paramètres. Les quatre scénarios macroéconomiques qui nous intéressent sont classés par ordre de probabilité :

• Unscénarioconformeàlamoyennedesprévisionsprévoyant une faible croissance inférieure à la tendance (probabilités de 30 %).

•Unereprisedel’économieaméricainesupérieureauxprévisions (26 %).

•Unepériodedestagnationdel’économieaméricainesemblable à celle de l’économie japonaise (15 %).

• UnecrisebudgétaireauxÉtats-Unis/undécrochagebrutal du dollar américain (6 %).

La Figure 11 présente la plage de rendements répondant aux paramètres de chaque scénario. Nous avons découvert qu’au cours des trois prochaines années, on peut s’attendre à des distributions de rendement très

différentes dans toutes les catégories d’actifs selon le scénario macroéconomique qui se réalisera. Toutefois, selon nos simulations, les distributions du rendement à long terme prévu sur dix ans d’un portefeuille hypothétique composé à 60 % d’actions et à 40 % d’obligations sont relativement semblables dans les quatre scénarios. De tels résultats pourraient surprendre certains lecteurs, mais nous pensons qu’ils illustrent les avantages d’une stratégie de placement diversifiée à long terme.

Les avantages de la diversification persistent dans la plupart des scénarios du VCMM. Toutefois, la principale préoccupation des investisseurs est l’éventualité qu’à court terme, les obligations et les actions génèrent simultanément des rendements négatifs. La Figure 12 met en évidence le risque de l’apparition de rendements négatifs au cours de l’une des trois prochaines années, générés par les positions en actions et en obligations d’un portefeuille dans chaque scénario macroéconomique. Les avantages de la diversification d’un portefeuille équilibré sont beaucoup plus apparents dans le cas d’une reprise supérieure aux attentes ou de l’apparition d’une récession semblable à celle du Japon, étant donné que l’environnement créé par la crise financière est beaucoup plus complexe. Fait intéressant, compte tenu de la faiblesse actuelle et éventuellement ultérieure des rendements, les risques que les obligations affichent des rendements négatifs dans l’une des années visées par nos simulations sont sans conteste élevés par rapport au passé. Toutefois, pris dans leur ensemble, ces résultats font ressortir le rôle essentiel que continuent de jouer les obligations dans un portefeuille diversifié.

8 Les simulations sont filtrées d’après trois paramètres représentant les conditions de l’économie et des marchés financiers au cours des trois prochaines années, à savoir : le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans, l’inflation et les rendements boursiers.

• Faible croissance inférieure à la tendance (répression financière) : l’économie et les taux d’intérêt aux États-Unis évoluent comme prévu (c.-à-d., la courbe prévisionnelle des rendements des bons du Trésor se matérialise et reflète à peu près la réalité au cours des deux prochaines années. Le taux des fonds fédéraux reste aux alentours de 0 % jusqu’à la fin de 2015. Les taux d’intérêt réels restent négatifs, signalant ainsi une « répression financière »). Les paramètres sont tels que les taux des bons du Trésor à 10 ans oscillent entre 1 % et 2 % et que le taux d’inflation annualisé sur trois ans est positif.

• Une reprise de l’économie américaine supérieure aux prévisions : les taux d’intérêt progressent davantage que prévu, et les actions affichent un rendement annualisé positif. L’inflation a tendance à dépasser le taux cible de 2 % privilégié par la Réserve fédérale. Les paramètres sont tels que les taux des bons du Trésor à 10 ans sont supérieurs à 2 % et que le taux d’inflation annualisé sur trois ans ainsi que les rendements des actions américaines annualisés sur trois ans sont positifs.

• Une période de stagnation de l’économie américaine semblable à celle de l’économie japonaise : scénario prévoyant un taux d’inflation inférieur aux prévisions, la distribution des taux d’intérêt à la fin de 2015 étant quasiment identique à celle des niveaux actuels. La politique de la Réserve fédérale est moins efficace pour maintenir des attentes inflationnistes positives. Les paramètres sont tels que les taux des bons du Trésor à 10 ans sont inférieurs à 1 % et que les rendements annualisés des actions américaines sur trois ans sont inférieurs à 10 %.

• Une crise budgétaire aux États-Unis/un décrochage brutal du dollar américain : hausse des taux d’intérêt attribuable à un risque de défaillance, à un abandon du dollar causé par les craintes d’un financement monétaire des déficits budgétaires et à un contexte de récession. Les rendements obligataires subissent le contrecoup de la hausse des taux d’intérêt tandis que les rendements à court terme des actions sont également négatifs. Les paramètres sont tels que les taux des bons du Trésor à 10 ans sont supérieurs à 2,5 % et que les rendements annualisés sur trois ans des actions américaines sont négatifs.

15

Figure 11. Plage des rendements à long terme selon les différents scénarios : davantage de ressemblances que de différences

Le VCMM a simulé la distribution des rendements annualisés attendus sur dix ans

Scénarios éventuels

Faible croissance inférieure à la tendance (répression �nancière)

Reprise de l’économie américaine

supérieure aux prévisions

Stagnation semblable à celle de l’économie japonaise

Crise budgétaire aux États-Unis/ décrochage brutal du dollar américain

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Rendement d’un portefeuille équilibré 60 % actions/40 % obligations depuis 1960 (8,8 %)

Rendement d’un portefeuille équilibré 60 % actions/40 % obligations depuis 2000 (4,3 %)

Remarques et hypothèses générales : ces données hypothétiques ne représentent les rendements d’aucun placement en particulier. Les prévisions ou autres données générées par le Vanguard Capital Markets Model® quant à la probabilité des divers résultats de placements ne constituent que des hypothèses. Elles ne re�ètent pas les résultats réels des placements et ne garantissent pas les rendements futurs. Les résultats du VCMM peuvent varier à chaque utilisation et au �l du temps. Les données portant sur les actions internationales débutent en 1970; les données portant sur les actions américaines commencent en 1960. Les rendements des actions américaines sont représentés entre 1960 et 1974 par l’indice S&P 500, entre 1974 et avril 2005 par l’indice Dow Jones Wilshire 5000 et ensuite par l’indice MSCI Broad Market. Les actions mondiales sont constituées à 100 % par des actions américaines jusqu’en 1970 et, par la suite, à 70 % par des actions américaines et à 30 % par des actions internationales. Les actions internationales sont représentées par l’indice MSCI EAFE jusqu’en 1988, puis par l’indice MSCI EAFE+EM. Le tracé en rectangles représente les 10e, 25e, 75e et 90e centiles des distributions simulées du rendement annualisé sur 10 ans.

Source : Vanguard.

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Figure 12. Risque de perte

Pourcentage d'années civiles qui af�cheront des rendements négatifs au cours des trois prochaines années

Probabilité de rendement annuel négatif des actions depuis 1926 (29 %)

Probabilité de rendement annuel négatif des obligations depuis 1926 (15 %)

Remarques : les rendements historiques des actions sont représentés entre 1926 et le 3 mars 1957 par l’indice S&P 90, entre le 4 mars 1957 et 1974 par l’indice S&P 500, entre 1974 et avril 2005 par l’indice Dow Jones Wilshire 5000 et ensuite par l’indice MSCI Broad Market. Les rendements obligataires sont représentés entre 1926 et 1968 par l’indice S&P High Grade Corporate, entre 1969 et 1972 par l’indice Citigroup High Grade, entre 1973 et 1975 par l’indice Lehman Brothers U.S. Long Credit AA et ensuite par l’indice Barclays U.S. Aggregate Bond.

Sources : Vanguard et Thomson Reuters Datastream.

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Obligations Actions

Faible croissance inférieure à la tendance (répression �nancière)

Reprise de l’économie américaine

supérieure aux prévisions

Stagnation semblable à celle de l’économie japonaise

Crise budgétaire aux États-Unis/ décrochage brutal du dollar américain

16

Incidences sur les stratégies de répartition de l’actif

Pour analyser les retombées éventuelles sur la constitution de portefeuille de la plage de rendements à long terme prévus par Vanguard, on consultera la Figure 13, qui indique les distributions simulées des rendements réels (rajustés en fonction de l’inflation) entre 2013 et 2022 de trois portefeuilles hypothétiques allant du plus conservateur au plus audacieux :

• 20 %actions/80 %obligations.

• 60 %actions/40 %obligations.

• 80 %actions/20 %obligations.

Signalons que cette Figure indique également les rendements des portefeuilles hypothétiques pendant deux périodes antérieures : 1926–2012 et 2000–20129. Les données de la Figure 13 ont plusieurs implications importantes sur la répartition stratégique de l’actif, tel qu’on l’examinera ci-après.

Perspectives modestes des rendements réels à long termeCompte tenu des craintes généralisées suscitées par la faiblesse actuelle des rendements des dividendes et de ceux des bons du Trésor américain à long terme, le rendement à long terme réel des portefeuilles équilibrés

9 Pour obtenir plus de détails à ce sujet, consulter le document de Vanguard intitulé L’allocation d’actifs dans un contexte de volatilité et de faibles rendements (Davis, Aliaga-Díaz et Patterson, 2011).

Figure 13. Rendement réel prévisionnel de divers portefeuilles d’actions/obligations au cours des dix prochaines années

Rendements réels, horizon de dix ans

PrécisionsHistorique États-Unis, 1926-2012

95e centile

5e centile

25e-75e centile

Historique États-Unis, 2000-2012

Remarques : les distributions des centiles ont été établies d’après les résultats fournis par le Vanguard Capital Markets Model (décrit dans l’Annexe). Pour chaque répartition de portefeuille, on a combiné 10 000 simulations d’actions et d’obligations américaines : les résultats des 5e, 25e, 75e et 95e centiles sont présentés dans les diagrammes en rectangles. Les petites carrés rouges et jaunes indiquant les rendements historiques américains entre 1926 et 2012 et 2000 et 2012 représentent les rendements annualisés des marchés boursiers et obligataires au cours de la période après déduction du taux d’in�ation tel que dé�ni par l’indice des prix à la consommation américain. 70 % du rendement boursier est généré par des actions américaines et 30 % par des actions internationales; les rendements obligataires représentent uniquement ceux des obligations américaines. Les rendements sont calculés d’après les indices boursiers élargis énumérés dans l'encadré de la page 3.

Données sous-tendant cette �gure

Répartition actions/obligations du portefeuille 20 %/80 % 60 %/40 % 80 %/20 %

5e centile inférieur -3,2 % -3,2 % -3,8 %

25e centile -0,6 % 1,1 % 1,7 %

Médiane 1,1 % 4,1 % 5,6 %

75e centile 2,8 % 7,2 % 9,4 %

95e centile supérieur 5,2 % 11,6 % 14,8 %

Volatilité annualisée du portefeuille 6,6 % 11,5 % 14,6 %

Historique États-Unis, 1926−2012 3,6 % 5,5 % 6,2 %

Historique États-Unis, 2000−2012 3,2 % 1,8 % 0,9 %

20 %/80 %

Répartition actions/obligations du portefeuille

60 %/40 % 80 %/20 %

Sources : calculs de Vanguard, incluant les simulations du VCMM (voir Annexe); Barclays et Thomson Reuters Datastream. Pour de plus amples détails, consulter Davis, Aliaga-Díaz et Patterson (2011).

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indiqué à la Figure 13 peut paraître supérieur aux attentes. Toutefois, Vanguard est d’avis que les investisseurs se doivent d’évaluer les perspectives de rendement réel au moment de la construction des portefeuilles, car la faiblesse actuelle des rendements des dividendes et des bons du Trésor est, en partie, associée à un taux d’inflation attendu inférieur à celui d’il y a 20 ou 30 ans.

Selon la Figure 13, les rendements rajustés en fonction de l’inflation d’un portefeuille équilibré au cours de la décennie se terminant en 2022 devraient probablement être légèrement inférieurs aux moyennes historiques à long terme (indiquées par les petits carrés rouges entre 1926 et 2012). Toutefois, la possibilité d’atteindre des rendements réels surpassant ceux qui ont été générés depuis 2000 est beaucoup plus élevée dans tous les portefeuilles, à l’exception des plus conservateurs.

Selon les simulations du VCMM, les rendements moyens annualisés d’un portefeuille comprenant 60 % d’actions et 40 % d’obligations pendant la décennie se terminant en 2022 devraient se situer dans une plage de rendement réel de 3 % à 4 %, qui est légèrement inférieure au rendement réel moyen actuel de 5,5 % du même portefeuille depuis 1926. Vu sous un autre angle, la probabilité que notre portefeuille 60 %/40 % génère le rendement réel moyen obtenu entre 1926 et 2012 est évaluée à environ 35 % 40 % tandis que les probabilités d’obtenir un rendement réel plus élevé que celui obtenu depuis 2000 (1,8 %) atteignent près de 70 %.

Les principes de constitution de portefeuille sont intacts Selon certaines recommandations, il faudrait adopter une stratégie de placement totalement nouvelle pour la prochaine décennie. Cependant, la Figure 13 indique que les plages simulées des rendements attendus s’inscrivent dans une pente ascendante. Autrement dit, le risque est proportionnel au rendement (prévu); les répartitions d’actifs plus audacieuses ont une plage de rendement prévu plus élevée et plus large accompagnée d’un risque de baisse plus important si la prime de risque des actions ne se matérialise pas au cours de la prochaine décennie. En fait, les profils prévus de risque et de rendement des actions et des obligations fournissent les raisons pour lesquelles les principes de constitution de portefeuille doivent, selon nous, rester inchangés, même si les rendements attendus sont plus faibles.

Incidences de la « chasse au rendement »En fait, la pente ascendante et la queue plus large de la Figure 13 confirment le rôle précieux joué par les obligations dans un portefeuille largement diversifié, en dépit de la faiblesse actuelle de leur rendement et indépendamment de l’orientation ultérieure des taux d’intérêt. Selon nos scénarios, un indice élargi

d’obligations imposables génèrera de faibles rendements nominaux qui seront inférieurs à la moyenne au cours des dix prochaines années - la tendance centrale des rendements annuels devrait osciller en moyenne entre 1 % et 2 %. Toutefois, les obligations devraient faire diminuer le degré de volatilité des portefeuilles d’actions au cours des prochaines années.

Quoi qu’il en soit, la faiblesse des taux nominaux pourrait inciter des épargnants et des acheteurs d’obligations à utiliser des stratégies extrêmement audacieuses pour obtenir des rendements totaux nominaux plus élevés, et à prendre des décisions de placement fondées uniquement sur les rendements de la catégorie d’actifs plutôt que sur une démarche plus globale axée sur le rendement total. La tendance actuelle est de délaisser les portefeuilles obligataires conservateurs au profit d’obligations spéculatives à rendement plus élevé ou de fonds d’actions axés sur le revenu, par exemple des fonds d’actions ciblant les dividendes ou des fonds du secteur immobilier (pour n’en nommer que deux).

Dans des études et commentaires antérieurs, Vanguard a insisté sur l’importance de bien comprendre les notions de rendement total et les risques découlant d’une approche focalisée sur le revenu. Si l’on examine les rendements des actions et des obligations au cours des 15 années précédant 2012, on constatera (voir la Figure 14 à la page 18) que les investisseurs qui augmentent la pondération en obligations à rendement plus élevé ou en actions versant des dividendes font progresser le degré de volatilité de leur portefeuille. Une modification de ce genre de la répartition stratégique de l’actif, par exemple en passant de 50 % obligations/50 % actions à 20 % obligations/30 % actions versant des dividendes/50 % actions provoque en fait un « déplacement vers la droite » des frontières du rendement attendu de la Figure 13, puisque l’exposition au risque effectif ressemblerait alors à celle d’un portefeuille composé à 20 % d’obligations et à 80 % d’actions.

Terminologie

Bêta : mesure du degré de volatilité d’un titre ou d’un portefeuille par rapport à un indice de référence.

Ratio cours/bénéfice : ratio cours actuel de l’action/bénéfice par action pour une période donnée.

Prime de risque : différence entre le rendement attendu d’un actif et le taux d’intérêt sans risque.

18

Références

Davis, Joseph H., 2011. Dividend-Paying Stocks Are Not Bonds. Article du blog de Vanguard, 11 novembre; disponible à l’adresse http://www.vanguardblog.com.

Davis, Joseph H., Roger Aliaga-Díaz et Andrew J. Patterson, 2011. L’allocation d’actifs dans un contexte de volatilité et de faibles rendements. Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

Davis, Joseph H., Daniel W. Wallick et Roger Aliaga-Díaz, 2010. Vanguard’s Economic and Capital Markets Outlook. Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

Davis, Joseph H., Roger Aliaga-Díaz, C. William Cole et Julieann Shanahan, 2010. Investir dans les marchés émergents : quelle importance donner à la croissance économique rapide? Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

Davis, Joseph H., Roger Aliaga-Díaz, Julieann Shanahan et Charles Thomas, 2009. Which Path Will the U.S. Economy Follow? Lessons From the 1990s Financial Crises of Japan and Sweden. Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

Davis, Joseph H., Roger Aliaga-Díaz, Charles J. Thomas et Nathan Zahm, 2012. The Long and Short of TIPS. Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

Davis, Joseph H., Roger Aliaga-Díaz et Charles J. Thomas, 2012. Forecasting Stock Returns: What Signals Matter, and What Do They Say Now? Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

Davis, Joseph H. and Roger Aliaga-Díaz, 2012. Perspectives économiques et de placement de Vanguard. Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group.

Figure 14. Les actions versant des dividendes ne sont pas des obligations

31 décembre 1997 au 31 décembre 2012

U.S. stocks Dividend-paying U.S. stocksU.S. bondsREITs

Remarques : les actions américaines sont représentées par l’indice Dow Jones Wilshire 5000 jusqu’au 30 avril 2005 et par l’indice MSCI US Broad Market par la suite; les actions américaines versant des dividendes sont représentées par l’indice S&P 500 Dividend Aristocrats jusqu’au 31 décembre 2003 et par l’indice FTSE Dividend Yield par la suite; les obligations américaines sont représentées par l’indice Barclays U.S. Aggregate Bond et les titres du secteur immobilier sont représentés par l’indice MSCI US REIT.

Sources : Vanguard, Dow Jones, MSCI, S&P, FTSE et Barclays.

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Figure 14. Les actions versant des dividendes ne sont pas des obligations

31 décembre 1997 au 31 décembre 2012

U.S. stocks Dividend-paying U.S. stocksU.S. bondsREITs

Remarques : les actions américaines sont représentées par l’indice Dow Jones Wilshire 5000 jusqu’au 30 avril 2005 et par l’indice MSCI US Broad Market par la suite; les actions américaines versant des dividendes sont représentées par l’indice S&P 500 Dividend Aristocrats jusqu’au 31 décembre 2003 et par l’indice FTSE Dividend Yield par la suite; les obligations américaines sont représentées par l’indice Barclays U.S. Aggregate Bond et les titres du secteur immobilier sont représentés par l’indice MSCI US REIT.

Sources : Vanguard, Dow Jones, MSCI, S&P, FTSE et Barclays.

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Corrélation avec les indices au cours des dix dernières années

Rendement annualisé Écart type Indice S&P 500

Indice Barclays U.S. Aggregate Bond

Actions américaines 5,1 % 16,1 % 1 00 – 0,06

Actions américaines versant des dividendes

6,6 14,9 0,93 0,02

Titres du secteur immobilier 8,9 22,7 0,70 0,15

Obligations américaines 6,0 3,5 – 0,06 1,00

19

Annexe : Vanguard Capital Markets Model

Le Vanguard Capital Markets Model (VCMM) est un outil de simulation exclusif à la fine pointe de la technique financière dont la conception et la mise au point incombent à l’Investment Counseling & Research Group et à l’Investment Strategy Group de Vanguard. Le VCMM exploite une analyse statistique de données historiques sur les taux d’intérêt, l’inflation et divers facteurs de risque qui influent sur les marchés boursiers, les marchés obligataires et les marchés de matières premières mondiaux, pour générer des modèles de distributions futures des rendements attendus à long terme. Les distributions de rendement indiquées dans le présent document sont extraites de 10 000 simulations du VCMM générées à partir de données sur les marchés et d’autres informations disponibles au vendredi 30 novembre 2012.

Le VCMM repose sur l’opinion empirique selon laquelle les rendements des différentes catégories d’actifs reflètent la rémunération que perçoivent les investisseurs pour avoir supporté différents types de risque systémique (le bêta). Le VCMM puise dans une vaste banque de données historiques mensuelles pour établir une relation statistique dynamique entre des facteurs globaux de risque et des rendements de l’actif. Partant de ces calculs, le modèle utilise la méthode de simulation de Monte-Carlo fondée sur la régression pour projeter ces relations dans l’avenir. En tenant compte explicitement des conditions de marchés initiales importantes pour générer ses distributions de rendement, le VCMM se démarque des techniques de simulation de Monte-Carlo plus fondamentales qu’utilisent certains logiciels financiers.

Le principal atout du VCMM est l’analyse des portefeuilles éventuels du client. Les prévisions du VCMM par catégories d’actifs qui comprennent les distributions des rendements, des degrés de volatilité et des corrélations attendues, jouent un rôle clé dans l’évaluation des risques de baisse éventuelle, des différents compromis entre le risque et le rendement et des avantages de la diversification de différentes catégories d’actif. Toute distribution des rendements génère des tendances centrales. Toutefois, selon Vanguard, le moyen le plus efficace de tirer parti des conclusions du VCMM est de s’intéresser à la plage complète des résultats éventuels des actifs étudiés, notamment les données présentées dans le présent document.

Le VCMM a pour objectif de représenter le degré d’incertitude des prévisions en générant une vaste gamme de résultats éventuels. Le VCMM n’impose pas de « normalité » des distributions de rendement; il est plutôt influencé par ce qu’on appelle les larges queues et l’asymétrie de la distribution empirique des rendements modélisés de la catégorie d’actifs. La plage des résultats peut susciter des expériences individuelles fort différentes, mettant ainsi en évidence la diversité des futures orientations éventuelles.

La Figure A-1 illustre ce point en présentant la gamme complète de scénarios créés par le modèle. Le diagramme de dispersion affiche les écarts types et les rendements géométriques moyens des actions américaines sur dix ans. La dispersion des rendements et des degrés de volatilité est suffisamment importante pour tenir compte de la performance historique du marché pendant différentes décennies.

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1940s

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Figure A-1. Résultats de la simulation du VCMM du marché boursier américain général (10 000 simulations)

Volatilité annuelle

10 000 simulations Simulation médiane Historique

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Source: Vanguard.

Le présent rapport n’est pas destiné à fournir des conseils fiables en matière fiscale ou de placement; il ne constitue ni une recommandation, ni une offre ou une sollicitation d’achat ou de vente d’aucun FNB, ou encore d’adoption d’une quelconque stratégie d’investissement ou de constitution de portefeuille. Les opinions exprimées dans le présent rapport ne doivent pas être interprétées comme des conseils en placement ou comme une analyse. Elles ne tiennent pas compte des objectifs, des besoins, des limites ou de la situation spécifiques des investisseurs particuliers.

Les indices, portefeuilles ou secteurs de marchés mentionnés dans ce document ne le sont qu’à titre d’illustration. The Vanguard Group ne s’engage en aucune manière quant au bien-fondé du placement dans des produits tiers qui reposent sur les indices mentionnés dans le présent document.

Les fonds du marché monétaire ne sont pas garantis par la Société d’assurance-dépôts du Canada ou par toute autre société d’État fournissant de l’assurance-dépôts. Il n’y a aucune garantie qu’un fonds du marché monétaire soit capable de conserver sa valeur liquidative par titre à un niveau constant ou que le montant investi dans le fonds de marché monétaire soit préservé pour l’investisseur dans ce fonds.

Les études de cas et les exemples exposés dans le présent rapport sont donnés à titre d’illustration uniquement. Les rendements historiques fictifs tiennent compte du réinvestissement des distributions et des dividendes, mais non des frais, des coûts d’opération et des autres dépenses qui auraient diminué les rendements. Le rendement d’un indice ne constitue pas une représentation exacte de celui d’un placement précis, car il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

Les prévisions ou autres données générées par le Vanguard Capital Markets Model (VCCM) relativement à la probabilité des divers résultats économiques et de placements ne constituent que des hypothèses et ne reflètent pas les résultats réels des placements ni ne garantissent les rendements futurs. Les résultats du VCMM peuvent varier à chaque utilisation et au fil du temps. Tout changement apporté au VCMM influe, parfois considérablement, sur ces résultats hypothétiques. Les prévisions du VCMM reposent sur une analyse statistique de données historiques. Les résultats futurs peuvent être différents des tendances historiques relevées par le VCMM. Qui plus est, il est probable que le VCMM sous-estime les scénarios extrêmement négatifs relatifs à l’économie et aux marchés qui n’apparaissent pas au cours de la période sur laquelle se fondent les estimations du modèle. Les résultats de placements simulés ou de répartition d’actifs fictive comportent, par essence, de nombreuses limites, et le présent document ne donne aucune garantie qu’un investisseur atteindra, ou pourrait atteindre, des résultats semblables à ceux évoqués ici.

L’information contenue dans la présente publication ne constitue ni une offre ni une sollicitation, et ne doit pas être considérée comme telle dans le territoire de compétence où une telle offre ou sollicitation est contraire à la loi, à une personne à laquelle il est contraire à la loi de faire une telle offre ou sollicitation, ou si la personne qui fait cette sollicitation ou cette offre n’est pas qualifiée pour la faire.

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À l’attention des investisseurs résidant au Canada : Le présent rapport ne présente pas un produit ou un service en particulier de Placements Vanguard Canada Inc. Il doit être noté qu’il a été rédigé compte tenu du contexte du marché américain et qu’il contient donc des données et des analyses spécifiques à ce marché. Toutes les mentions de « Vanguard » dans le présent document font référence à notre société mère, The Vanguard Group, Inc. Placements Vanguard Canada Inc. accepte la responsabilité du contenu du présent rapport sous réserve des conditions y figurant. La date de sa première utilisation par Placements Vanguard Canada Inc. est janvier 2013.

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Le présent rapport a été publié pour la première fois par The Vanguard Group, Inc. le 2 janvier 2013.

Les opinions exprimées dans le présent document sont celles de spécialistes en stratégie à la date de la première publication. L’information contenue dans ce rapport a été recueillie auprès de sources exclusives et non exclusives considérées comme fiables. Toutefois, The Vanguard Group, Inc., ses filiales, ses sociétés affiliées ou toute autre personne (collectivement désignées par « The Vanguard Group ») ne fournissent aucune garantie et ne s’engagent en aucune manière, expressément ou implicitement, sur l’exactitude, l’exhaustivité ou le bien-fondé de cette information. The Vanguard Group ne peut être tenu responsable en cas d’erreurs ou d’omissions dans le présent document et décline toute responsabilité en cas de perte découlant de l’utilisation de ce rapport ou de décisions prises en se fiant à celui-ci. Il se peut que le présent rapport ne soit pas mis à jour, complété ou révisé pour prendre en compte de nouvelles informations, des changements de circonstances ou de situation, ou pour toute autre raison.

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