Marx et Keynes :Deux analyses des mécanismes financiers pour comprendre

le capitalisme néolibéral

Jean-Marie Harribey

2007

http://harribey.u-bordeaux4.fr

Keynes (1883-1946)(Marx traité par Gérard Duménil)

Introduction

• Un recul par rapport à la perspective de Marx : la question des rapports sociaux

• Une extension par rapport à l’approche de Marx : la question monétaire et financière

Sommaire

1. Monnaie et finance chez Keynes

2. Le plan Keynes de 1944

3. La crise aujourd’hui

1. Monnaie et finance chez Keynes

L’incertitude pèse sur les décisions économiques

• Contexte : crise des années 1930, les préceptes libéraux impuissants à vaincre le chômage

• On ne connaît pas l’avenir

• L’avenir dépend des décisions des autres

• Anticipations

La monnaie

• 1. Monnaie = réserve de valeur

La monnaie peut être « préférée » car elle est liquide• 2. La préférence pour la liquidité varie en sens

inverse du taux d’intérêt• 3. La caractéristique majeure de la monnaie d’être

l’actif le plus liquide donne à son détenteur la possibilité d’avoir un comportement spéculatif ; la spéculation est donc intimement liée à la liquidité

• 4. Mimétisme des comportements : en l’absence d’informations, chacun adopte le comportement du plus grand nombre qui n’a pas d’autre rationalité que de faire advenir ce qu’il anticipe

• 5. Monnaie active dès qu’il y a sous emploi ; l’action de l’Etat est donc nécessaire et possible :

« L’accroissement de la quantité de monnaie ne produit absolument aucun effet sur les prix tant qu’il reste du chômage. » (TG, 1936, p. 299)

• Selon Keynes, l’action de l’Etat d’un côté et la détention de la monnaie de l’autre sont des « digues » qui protègent de l’incertitude radicale sans toutefois l’éliminer

Points communs entre Marx et Keynes

• La création monétaire est nécessaire à l’accumulation :- Marx : l’injection de monnaie pré-valide la plus-value qui sera produite- Keynes : le financement de l’investissement précède celui-ci

• Les crises économiques sont possibles :- Suraccumulation de capital et surproduction pour Marx- Insuffisance de la demande pour Keynes

2. Le plan Keynes de 1944

Contre l’étalon-or

• Opposition de toujours de Keynes à l’étalon-or qui avait prouvé son inefficacité pendant la 1ère Guerre mondiale

• Il combat le retour de la livre sterling à sa parité-or d’avant guerre, ce qui équivalait à une forte réévaluation par rapport au dollar et aux autres monnaies : le retour à l’étalon-or dans un seul pays est absurde, d’autant que les Etats-Unis ont la haute main sur la fixation du prix de l’or

• Le retour général n’est possible qu’au prix d’une profonde récession synonyme de baisse des salaires et de chômage

• L’or est une « relique barbare » (RM, 1923, p. 198)

• Malgré la campagne de Keynes, le Royaume-Uni revient à l’étalon-or en 1924 ; la crise n’est pas loin

L’avant-projet de Keynes

• 1940-41 : proposition de création d’une Clearing Union (Union de compensation)

• Les banques centrales des Etats n’ont plus de comptes les unes chez les autres mais auprès du Clearing Union

• Ces comptes sont libellés en « bancors » qui servent à la compensation des balances des paiements

• Le bancor est une monnaie scripturale définie par un poids en or et chaque banque centrale définit sa monnaie par rapport au bancor

• Une monnaie nationale ne peut plus servir de réserve internationale ; un pays peut échanger de l’or contre du bancor mais pas l’inverse

• Chaque pays se voit allouer un quota de bancors• La résorption des déséquilibres incombe aux pays

débiteurs et aux pays créanciers

Vers Bretton-Woods (1944)

• 1941 : Les Etats-Unis s’activent pour impulser un plan de réforme

• White envisage deux institutions : un Fonds de stabilisation des taux de change et une Banque pour la reconstruction et le développement

• L’or reste la monnaie internationale

• Keynes est hostile à ce plan qu’il juge comme retournant à l’étalon-or ; il tente de sauver l’idée d’une monnaie de banque internationale qu’on appellerait l’unitas

• Mais il est désavoué par la Banque d’Angleterre et le gouvernement britannique

• La conférence de Bretton-Woods entérinera la suprématie du dollar seul convertible en or et créera le FMI et la BM

3. La crise aujourd’hui

Effondrement de Bretton-Woods et crise• Le SMI entre en crise à la fin des années 1960 :

- La balance des paiements américaine devient déficitaire- Les dollars s’accumulent dans le monde (FM)- Nixon suspend la convertibilité du dollar en or (1971)

• Parallèlement, le système productif capitaliste entre lui aussi en crise avec la baisse des taux de profit

• Le capitalisme va réagir de trois manières :- Passage aux changes flottants et totale liberté de circuler pour les capitaux- Déréglementation, titrisation, produits dérivés- Exploitation accrue de la force de travail

Et le néolibéralisme commença…

• Rétablissement des taux de rentabilité du capital

• Mais plus pour servir les actionnaires que pour l’investissement

• Le capitalisme se rapproche de son modèle le plus pur : satisfaire les exigences de la finance

• Libre-échange corollaire de la liberté de circuler pour le capital

• Marchandisation accrue• Enrichissement des riches

…Les contradictions de l’économie dominante des Etats-Unis

• Déficit du commerce extérieur US : plus de 600 milliards $ par an (environ 6% du PIB)

• Endettement extérieur : 6000 milliards $

• Epargne intérieure nulle

• Financement par les épargnes extérieures européenne, japonaise et chinoise

• Contradiction potentielle : les revenus financiers payés à l’extérieur > ceux payés à l’intérieur ?

• Depuis 2005, la FED remonte son taux d’intérêt directeur (taux d’emprunt interbancaire) : 5,25% ; elle a baissé le 17 août 2007 son taux de réescompte (prêts d’un jour aux institutions financières non bancaires) de 6,25 à 5,75%

Pendant ce temps,

• La restructuration continue

- Fusions, acquisitions, concentration, rachat d’actions

- Leverage by out (LBO) et effet de levier

• Marché du crédit immobilier à haut risque (subprime mortgage) aux Etats-Unis

L’effet de levier• Investissement = 100• Profit = 15• Taux de rentabilité économique (ou taux de profit) = 15%

• Si l’investissement a été financé par apport de capital, les actionnaires ont un taux de rendement des fonds propres de 15%

• Si l’investissement a été financé à 40% par apport de capital et à 60% par emprunt à un taux d’intérêt de 5%, pour un même taux de rendement économique, le taux de rendement des fonds propres (ou rentabilité financière) est de : (15 - 3) / 40 = 30%

• Plus l’écart entre le taux de rendement économique et le taux d’intérêt est grand, plus il y a intérêt à s’endetter pour augmenter le taux de rentabilité des fonds propres

L’effet de levierEntreprises cotées au MSCI World Index (1980 à 2006)

Source : L Moret, Exane BNP Paribas, 1er mars 2007

• Rentabilité économique (ROIC : Return on invested capital)• Rentabilité financière (ROE : Return on equity = sur fonds propres)

0

5

10

15

20

25

198019831986198919921995199820012004

%ROIC

ROE

L’engrenage• Incapacité du système productif à produire une rentabilité

« suffisante » les marchés financiers sont le lieu où se fixent les nouvelles normes de rentabilité et où s’exacerbe la concurrence pour l’appropriation de la rente bulles

• Le crédit facilite les restructurations et la spéculation : les créances (par ex. titres hypothécaires) deviennent des produits financiers sur lesquels les fonds spéculent

• Le relèvement des taux d’intérêt fait retourner le marché immobilier faillite de fonds et banques car les titres deviennent invendables les banques restant en lice n’accordent plus de prêts qu’à taux très élevés manque de liquidités les actions sont liquidées

• Les anticipations sur le cours des actions se retournent la bulle financière éclate car les actionnaires prévoient que l’activité menace de se retourner à son tour

De la finance à la production…

- Crise de l’immobilier : les ménages peu solvables ne peuvent plus rembourser, les banques ne peuvent plus négocier les titres dévalués

• Répercussion sur le marché des actions• Le système se trouve en manque de liquidités :

or, une « économie monétaire de production » (le capitalisme) ne peut se passer de financement

Que font les banques centrales ?

• Elles étaient sur une tendance à la hausse des taux d’intérêt depuis deux ans

• En une semaine :

- BCE injecte 250 milliards € dont 94,8 le 9 août, 61 le 11 août

- FED : 90 M $ (66 M €) dont 24 le 9 août

- B du Japon : 1600 M yens (10 M €) le 9 août, puis 3550 M yens retirés (22,7 M €) les 14 et 15 août et 1260 M yens réinjectés (8 M €) le 16 août

• Quel rapport y a-t-il entre la politique monétaire et le capitalisme financier ?

Petit détour technique : composition de la masse monétaire

Les agrégats monétaires

• M1 : billets, pièces et dépôts à vue dans les banques = moyens de paiement (monnaie parfaitement liquide)

• M2 : M1 + placements à vue (comme les livrets A) disponibles immédiatement mais qui ne peuvent servir de moyen de paiement

• M3 : M2 + actifs financiers négociables émis par les banques (notamment les OPCVM)

La masse monétaire de la zone euromars 2007

M2

M3

M1

47%

M2 - M1 38%

M3- M215%

Le mystère de la BCE

• Norme de croissance de la masse monétaire fixée par la BCE : 4,5% par an, pour couvrir :

2,5% de croissance moyenne du PIB2% d’inflation tolérée

• Or la masse monétaire croît sur une base de 10,9% par an

• Et la contribution à la croissance de la masse monétaire de chacune de ses composantes est :

M1 : 31%M2 – M1 : 44%M3 – M2 : 25%

Donc 69% (44 + 25) de la croissance de la masse monétaire est due à la croissance des actifs financiers

L’imposture de la BCE

• « A bas l’inflation sur les biens et services »

• Vive l’inflation sur les actifs financiers !

• Telle est la philosophie de la politique monétaire néolibérale : le crédit pour les circuits financiers spéculatifs

Crise financière : bourrasque ou symptôme du capitalisme néolibéral ?

• A cause de la financiarisation, la politique monétaire est confrontée à un dilemme :

- Si les BC baissent les taux, elles favorisent l’économie réelle et la bulle spéculative qui finit par entraîner l’économie dans sa chute

- Si elles les augmentent pour empêcher l’inflation des actifs financiers, elles cassent l’économie

• Il s’agit d’une contrainte qui est née de l’affectation de la majeure partie des profits à la rente financière, ce qui est la définition même du néolibéralisme

Limite à l’exploitation limite à la rentabilité économique accroître le levier pour accroître la rentabilité des fonds propres

Retour à Keynes… et à Marx• Contrôle des mouvements de capitaux

• Banque centrale mondiale

• Politique monétaire au service des besoins humains et non de la rente financière : « euthanasie des rentiers » (Keynes)

• Taxes sur les transactions financières

• Impôt unique sur les bénéfices consolidés des multinationales

• Impôts sur les profits financiers ou fixation d’une marge actionnariale limite autorisée (SLAM de Lordon)

• Plus on restreint la liberté du capital de s’approprier le surplus produit par la collectivité, plus on on desserre l’étau de l’exploitation de la force de travail puisque la rente financière n’est que l’une des formes de la plus-value

Conclusion

• Régulation politique indispensable

• Mais…

- Régulation pour mieux faire fonctionner le système ?

- Ou pour amorcer les transitions vers son dépassement ?

Bibliographie• Attac (dir. Harribey J.M.), Le petit Alter, Dictionnaire altermondialiste,

Paris Mille et une nuits, 2006• Combemale P., Introduction à Keynes, Paris, La Découverte, Repères,

1999• Duménil G., Lévy D., Economie marxiste du capitalisme, Paris, La

Découverte, Repères, 2003• Harribey J.M., « Les conceptions de la monnaie », 2001, http://harribey.u-

bordeaux4.fr/travaux/monnaie/attac-monnaie.pdf• Harribey J.M., « Les dessous de de la politique économique européenne »,

2003, http://harribey.u-bordeaux4.fr/travaux/europe/dessous-politique.pdf

• Keynes J.M., La réforme monétaire, 1923, Paris, Ed. du Sagittaire, 1924• Keynes J.M., Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie,

1936, Paris, Payot, 1969• Marx K., Le capital, Livre I, 1867, Paris, Gallimard, La Pléiade, tome 1,

1965• Plihon D., La monnaie et ses mécanismes, Paris, La Découverte, Repères,

2000

Annexes

L’effet de levier

€

Taux de rentabilité économique ou taux de profit = re = EBE

K ⇔ EBE = re.K

€

Taux de rentabilité financière = rf = re.K − i.D

K − D

€

rf = re.K − i.DK − D = re.K − re.D + re.D − i.D

K − D = re (K − D) + (re − i) D

K − D = re + (re − i) DK − D

€

avec EBE = excédent brut d'exploitation

€

D = dettes K = capital total engagé K− D = fonds propres i = taux d'intérêt

€

re − i = taux de profitabilité D

K − D = taux d'endettement ou levier

L’effet de levier

Levier

ProfitabilitéAmélioration de rf si le taux d’endettement augmente

Amélioration de rf d’autant plus faible que le taux d’endettement est faible

Détérioration de rf si le taux d’endettement augmente

Détérioration de rf d’autant plus faible que le taux d’endettement est faible

€

D

K − D > 1

€

D

K − D < 1

€

re − i < 0

⇔ re < i€

re − i > 0

⇔ re > i

L’effet Tobin• q de Tobin

• Une hausse des prix des actifs financiers peut stimuler la demande de biens d’investissement

€

=taux de rendement interne de l'investissementtaux auquel l'argent est emprunté

=profit

stock de capitalprofit

valeur boursière= valeur boursièrevaleur des actifs réels

A quoi sert la Bourse ?

• Comme le désir de détenir de la monnaie est en raison inverse de la confiance dans l’avenir, les capitalistes acceptent d’investir à long terme parce qu’ils savent qu’ils peuvent récupérer à court terme leur liquidité sur le marché financier, à condition de trouver un acheteur de titres acceptant de porter l’investissement car la liquidité ne peut être vraie pour tous simultanément. Ainsi, le marché financier facilite l’investissement parce qu’il est « l’institutionnalisation de l’illusion » de la liquidité parfaite mais il est en même temps le « foyer de la spéculation ». Tout cela forme un ensemble de « conventions » aidant à la stabilisation.

La préférence pour la liquidité varie en sens inverse du taux d’intérêt

Plus le taux d’intérêt est faible, moins on renonce à une rémunération alléchante et plus la probabilité qu’il remonte est grande

– année 1 : obligation 100 euros à 5% par an (5 euros)

– année 2 : nouvelle obligation 100 euros à 10% (10 euros)

– le prix de l’ancienne chute de moitié : prix/5% = 100/10%, donc prix = 100/2 = 50