La nouvelle norme est anormale
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PWM Investment StrategyYves Bonzon, CIOJanvier 2012
Tendances séculaires - année 3La nouvelle norme est anormale
2Tendances séculaires - année 3Pictet
Tendances clés des années 2010Chaque décennie se caractérise par un contexte économique et d’investissement différent
UEM
Fort déséquilibre mondial
Emergence de la Chine
Crédit structuré
Hedge funds
Actions émergentes
Matières premières
EUR
Chute du Mur de Berlin
Mondialisation
Internet
E-trading
Indices
Nasdaq
SMI
USD
Désinflation
Accord du Plaza
Arbitrage
Obligations d’Etat
Nikkei
Hang Seng
Taux de change flottants
Choc pétrolier
Inflation
Petites capitalisations
Valeurs pétrolières
Or, CHF et JPY
Bretton Woods
Valeurs américaines
«Nifty Fifty»
201020001990198019701960
?
3Tendances séculaires - année 3Pictet
Rendements des actifs, au 31 décembre 2011 en CHF
Rendements des actifs en CHF
Source: Datastream* Hedge funds: HFRI FOF Diversifiés en USD à novembre 2011
11.4%
5.9%
1.6%
-4.1% -4.6%-5.4%
-8.0%
-11.3%
-17.9%
-7.3%
0.6% 0.6%
-0.4%
5.0%
2.0%
-0.1%1.0% 1.5%
-1.4%
1.2%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
Or Etat suisse CHFInvestment
grade
Dette émergentemonnaies locales
*Hedge funds SMI EUR High Yield IndiceReuters Com.
Stoxx600 MSCI EmergingMarkets
YTD MTD
4Tendances séculaires - année 3Pictet
Risk on risk off: le cauchemar de l’allocateur d’actifs
Corrélation du S&P500 aux autres classes d’actifsLa crise de la dette et la dépendance de l’économie vis-à-vis des réactions politiques (stimulus) ont transformé les marchés mondiaux en un gigantesque jeu de risk on – risk off.Fondamentalement, on peut choisir soit les bons du Trésor et les Bunds soit tout le reste: actions développées, actions émergentes, dette, taux de change émergents, etc.Parallèlement, l’or est corrélé de manière très instable et se situe quelque part à mi-chemin.Les marchés émergents n’ont pas le statut de valeur refuge!!
Source: Ned Davis Research
Moyenne de la corrélation sur 60 mois des modifications mensuelles du S&P500 à celles des:
5Tendances séculaires - année 3Pictet
1945 – 2007: le cycle de l’endettement
Dette des Etats-Unis par rapport à leur PIB2007 a constitué un point d’inflexion en termes d’accumulation de dettes au sein des économies occidentales.
Nous sommes entrés dans une ère de désendettement contrôlé.
EtatGSE /
AgencesFinance Ménages EntreprisesABS
6Tendances séculaires - année 3Pictet
Dans une récession des bilans:
• L’austérité est vouée à l’échec.
• 3 solutions à l’insolvabilité :
– transfert, planche à billets, restrucuration
• Le capital fuit les bilans faibles vers les bilans sains.
• Les pays forts résistent à l’appréciation de leur devise.
• Solution coordonnée improbable.
Points clé
7Tendances séculaires - année 3Pictet
Emploi aux Etats-Unis
Total des emplois salariés américains, embauches d’agents recenseurs exclus: niveau en millions d’employés
Pas de création nette en 12 ans
Source: AA&MR, Datastream
90
95
100
105
110
115
120
125
130
135
84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
Novembre 1999
Mio
8Tendances séculaires - année 3Pictet
Nouveaux ménages américains: cycliquement déprimé
Tendanciellement, le taux naturel de formation de ménages américains est d’environ 1 million par an.
Le niveau déprimé de l’activité dans le logement et les deux ou trois millions d’emplois manquants qui y sont liés se sont traduits par une carence de formation de ménages de même ampleur (2,7 millions).
Fondamentalement, la démographie américaine n’est pas sensible à la déflation, contrairement àcelle du Japon.
Nombre de ménages effectifs et estimations de tendances
Source: AA&MR, Datastream
100
102
104
106
108
110
112
114
116
00 02 04 06 08 10 12
Millions
2.7
Nombre de ménages
Tendance baséesur la population adulte
9Tendances séculaires - année 3Pictet
Prix du logement aux Etats-Unis
Indice des prix du logementL’une des classes d’actifs «investissables» les moins chères, mais l’excédent n’a pas encore étééliminé.
Les familles américaines passent d’une mentalitéde propriétaire à celle de locataire. Il s’agit d’une évolution sur deux générations.
Source: CS
6.2
6.4
6.6
6.8
7.0
7.2
7.4
7.6
Jan-68 Jan-71 Jan-74 Jan-77 Jan-80 Jan-83 Jan-86 Jan-89 Jan-92 Jan-95 Jan-98 Jan-01 Jan-04 Jan-07 Jan-10
Prix réel moyen des logements existants (éch. log.)
Indice Case-Shiller Composite réel (éch. log)
Indice OFHEO/FHFA du prix réel des logements (éch. log.)
Tendance = 1,5% par an
1 écart-type = 6,7%
Recul37%
Recul15%
Recul30%
10Tendances séculaires - année 3Pictet
CANADA SPAIN
ITALY
IRELAND
PORTUGAL
GREECE
NORWAY
SWEDENSWITZERLAND NEW ZEALAND
AUSTRALIA
UNITED-STATESFRANCE
GERMANYGREAT BRITAIN
-10.0%
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0%
TAUX DE FINANCEMENT
TAUX
DE
CROI
SSAN
CE A
NNUE
L3 ensembles de dynamique de la dette souveraine au sein du monde développé
Source: AA&MR
11Tendances séculaires - année 3Pictet
Crise de la dette souveraine en zone euro: scénarios et conséquences pour les allocations d’actifs
Source: AA&MR
Crise du refinancement de la périphérie
• Acheter des BUNDS• Acheter des champions d’exportation du cœur de l’UE• Vendre des actifs périphériques
• Acheter des BUNDS • Vendre le DAX• Vendre des banques du cœur de l’UE• Vendre l’euro
ÉVÉNEMENT
Union fiscale de l’UE
La Grèce sort de l’euro
Report des restructurations
• Vendre des BUNDS• Acheter des champions d’exportation du cœur de l’UE• Acheter des actifs périphériquesPROCESSUS
PROCESSUS
• Acheter des BUNDS• Vendre le DAX• Acheter des banques grecques après recapital.• Acheter l’euro
Contagion
Pas de contagion
Scénario Conséquences pour les allocations d’actifs
12Tendances séculaires - année 3Pictet
Secteur financier de l’UE: asymétrie des opportunités
S’agissant des banques et des compagnies d’assurance, les investisseurs intègrent des dépréciations et des recapitalisations massives. Et ils sont raison!Banques Compagnies d’assurance
Source: AA&MR, Datastream
Actuellement, le contrat à terme (future) à 12 mois cours / valeur comptable s’échange à 0,56 pour les banques et 0,69 pour les compagnies d’assurance. Le 5 mars 2009, il était tombé à 0,43 et 0,55, respectivement
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
1.6
1.8
2.0
2.2
03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
Banques
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
1.6
1.8
03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
Compagnies d’assurance
Estimations moyennes05.01.12 2010 2011 2012 2013 2014STOXX EUROPE 600 E 1.33 1.36 1.27 1.17 1.08Banques 0.52 0.59 0.56 0.52 0.51Compagnies d’assurance 0.74 0.79 0.74 0.69 0.64
Cours/ Valeur comptable
13Tendances séculaires - année 3Pictet
Zone euro: besoins de recapitalisation
… et le FMI estime les besoins de recapitalisation à 300 milliards d’euros
Source: AA&MR, EBA
Zone euro: 215 milliards d’euros seront nécessaires afin de parvenir à un ratio core Tier 1 de 8%…
-10
-5
0
5
10
15
20
FN NL MA OE LX FR BD BG SJ PT IT ES CP GR IR
Besoins de recapitalisation pour atteindre 8%
Core Tier 1 après stress*
8%
% des actifs à risque pondérés
BD: Allemagne, BG: Belgique, CP: Chypre, ES: Espagne, FN: Finlande, FR: France, GR: Grèce, IR: Irlande, IT: Italie, LX: Luxembourg, MA: Malte, NL: Pays-Bas, OE: Autriche, PT: Portugal, SJ: Slovénie
Propriété privée mise en doute
* Décote (haircut) de 50% sur les dettes souveraines grecque, irlandaise et portugaise et de 25% sur les dettes souveraines italienne et espagnole
14Tendances séculaires - année 3Pictet
Economie chinoise à l’horizon 2015
Part du PIB nominal chinois dans le PIB mondial
La Chine devrait représenter entre 12% et 16% du PIB mondial d’ici à 2015, pour une croissance réelle de 6% et 9% respectivement
Source: AA&MR, Datastream
2224 milliards de dollars*
4814 milliards de dollars*
1196 milliards de dollars*
10.076 milliards de dollars*
9073 milliards de dollars*
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
18%
1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016
Scénario optimiste (9% de croissance)
Scénario pessimiste (6% de croissance)
*A dollar constant au taux de 2004
15Tendances séculaires - année 3Pictet
Evolution de la part de la Chine dans l’économie mondiale
Une part de plus en plus dominante en raison de la taille du pays
Part de la Chine dans la production industrielle mondiale Part de la Chine dans le commerce mondial
Source: AA&MR, CEIC, DatastreamSource: AA&MR, CEIC, Datastream
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09
Production industrielle chinoisep. rap. à la prod. industrielle mondiale
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
9%
10%
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
Exportations p. rap. aux exportations mondiales
Importations p. rap. aux importations mondiales
16Tendances séculaires - année 3Pictet
0.120
0.125
0.130
0.135
0.140
0.145
0.150
0.155
0.160
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
Adhésion de la Chine à l’OMC
Crise asiatique
Politique de change de la Chine
La Chine poursuit une stratégie de minimisation des pertes de son trésor de guerre
Réserves de devises étrangères (en milliards de dollars) Taux de change par rapport au dollar
Source: AA&MR, CEIC, DatastreamSource: AA&MR, CEIC, Datastream
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
Adhésion de la Chine à l’OMC
2847 milliards de dollars fin décembre 2010
Avant son adhésion à
l’OMC, la Chineavait accumulé
165 milliards de dollars de réserves de change
Milliards de dollars
17Tendances séculaires - année 3Pictet
Période d’industrialisation de la Chine
Le fait d’adhérer à l’OMC a stimulé la croissance
Japon: exemple de transition économique Chine: part de la production industrielle dans le PIB
Source: AA&MR, DatastreamSource: AA&MR, Datastream
25%
30%
35%
40%
45%
50%
50 100 150 200 250 300 350 400
PIB réel par tête
Part de l’industrie dans le PIB
Industrialisation
Transition
Croissance tiréepar les services
25%
30%
35%
40%
45%
89 94 99 04 09
Adhésion à l’OMC
18Tendances séculaires - année 3Pictet
Part des entreprises étrangères dans le commerce chinois
«Made in China» plutôt que «Made by China»
Importation par des sociétés étrangères Exportations par des société étrangères
Source: AA&MR, CEIC, DatastreamSource: AA&MR, CEIC, Datastream
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 110.2
0.3
0.4
0.5
0.6
0.7
0.8Import. par des soc. à investisseurs étr.* (milliards de dollars)Total des importations* (milliards de dollars)Import. des soc. à invest. étr. p. rap. au tot. des import. (3mma)
*désaisonnalisées et corrigées du Nouvel An chinois 0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 110.2
0.3
0.4
0.5
0.6
0.7
0.8Exp. par des soc. à investisseurs étr.* (milliards de dollars)Total des exportations* (milliards de dollars)Export. des soc. à invest. étr. p. rap. au tot. des exportations (3mma)
*désaisonnalisées et corrigées du Nouvel An chinois
19Tendances séculaires - année 3Pictet
Chine: trappe à revenu moyen?
La Chine pourrait devenir vieille avant de devenir richePeu de gens réalisent àquel rythme la Chine vieillit.
La main-d’œuvre commencera de ce fait à devenir moins nombreuse à partir de l’an prochain.
Par ailleurs, les Chinois pourraient être pris dans une trappe àrevenu moyen où ils deviendraient trop onéreux par rapport àun pays comme le Vietnam et pas assez qualifiés par rapport aux pays développés.
Croissance annuelle de la main d’œuvre en Chine
Prévision
20Tendances séculaires - année 3Pictet
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
T4 1966 T4 1972 T4 1978 T4 1984 T4 1990 T4 1996 T4 2002 T4 2008
Volatilité du PIB US nominal
Volatilité du PIB US réel
La fin de l’ère de la Grande modération
Volatilité du PIB des Etats-Unis
Changement de régime
Source: AA&MR, Datastream
Période de la Grande modération
21Tendances séculaires - année 3Pictet
Politique monétaire et prix des actifs
• Suite à la douloureuse expérience inflationniste des années 70, les banques centrales ont toutes adopté l’idéologie de la lutte contre l’inflation de l’IPC. Ce faisant, elles ont implicitement ignoré le prix des actifs et les questions liées aux bilans. D’une certaine manière, c’était du Miller-Modigliani appliqué à la macroéconomie. Cette idéologie, dont la figure emblématique fut Alan Greenspan, est allée dans le mur en 2007 lors de l’éclatement de la bulle du crédit en Occident.
• La mondialisation, qui offre la possibilité de pratiquer le carry trade, a sévèrement limitéla capacité des banques centrales à maîtriser les prix des actifs.
• L’analyse théorique commence tout juste à étudier le rôle des variations des prix des actifs sur l’activité réelle.
• Ben Bernanke a raison de vouloir prévenir une déflation du prix des actifs dans le cadre d’une récession due à la dépréciation des bilans.
Les banques centrales vont-elles s’attaquer aux prix des actifs?
22Tendances séculaires - année 3Pictet
Le sourire du dollar: en temps normal, le billet vert tombe, mais il monte en période de récession et de boom
Croissance éco. US
Indice du dollar
La croissance éco. américaine faiblit
Demande de liquidités
Dollar et taux réels
(2008)
Croissance économique tendancielle
USD (monnaie des échanges mondiaux) et taux réels
Eco. de «Boucles d’or», REIT (2002-2007, 2009, juin 2010-octobre 2010)
Croissance éco. plus forte qu’à l’étranger
Boom des investissements américains
Dollar et taux réels
(1995-2001)USD
USD
Faible Normale Forte
Un dollar profondément incompris
Le sourire du dollar: la 6e flotte est américaine
23Tendances séculaires - année 3Pictet
Or: objectif relevé à USD 3000 (par rapport à USD 2000)
Ratio Dow/orNous nous rapprochons lentement du ratio cible de 5 onces d’or pour 1 unité de l’indice Dow Jones Industrials.
Un désordre monétaire du type déflation ou inflation justifierait un ratio plus faible.
En termes nominaux, si la déflation finit par prévaloir, un niveau d’USD 2000 constitue le potentiel maximal.
Si l’inflation n’est plus maîtrisable, l’or risque d’être confisqué.
Insert here your graphs and tables
200 ans de ratio Dow/or
1913: création de la Fed et des FRB
Ere de l’étalon-or Ere de la monnaie fiduciaire
24Tendances séculaires - année 3Pictet
Les bénéfices des entreprises sont plus volatils
Bénéfices par action réels des entreprises du S&P500 en glissement annuelLa fin de la Grande modération et l’excès d’endettement financier dans l’économie se conjuguent pour renforcer nettement la volatilité des bénéfices des entreprises.
Par conséquent, les investisseurs en actions devraient exiger une prime de risque plus élevée.
25Tendances séculaires - année 3Pictet
Imposition des entreprises sur une pente descendante séculaire
Taux d’imposition effectif des entreprisesLa mondialisation a énormément bénéficiéles grandes entreprises internationales et pas seulement du point de vue des arbitrages fiscaux.
Il s’agit d’un défi majeur pour la souveraineté des Etats.
Univers actuel Univers comparable (à partir de 1989)
26Tendances séculaires - année 3Pictet
6500
7500
8500
9500
10500
11500
12500
13500
14500
15500
16500
0 50 100 150 200 250 300 350
IBEX
CDS souverains en USD 5 ans
Changement de régime dans le mode des crises souveraines
IBEX 35 par rapport aux CDS souverains à 5 ans (2004 – 2011)
Les spreads des CDS souverains ont un impact sur les actions depuis 2008
Source: AA&MR, Datastream
2004 – 2008
Indépendance de l’IBEX et des CDS
2008 - 2010
2010 - 2011
Grande contraction
27Tendances séculaires - année 3Pictet
Les marchés obligataires prennent le pas sur les marchés actions
Source: Bianco research LLC
Les prix obligataires sont dictés par un petit nombre d’acteurs avisés
Spreads du segment haut rendement (high yield) et Russel 2000
28Tendances séculaires - année 3Pictet
Obligations d’entreprises
Rendement des obligations d’entreprises américaines Ecarts de taux des obligations d’entreprises américaines
Source: AA&MR, DatastreamSource: AA&MR, Datastream
Les obligations d’entreprises de bonne qualité sont historiquement la meilleure classe d’actifs dans un cycle de désendettement
500
550
600
650
700
750
800
850
900
950
1'000
1'050
180
200
220
240
260
280
300
320
340
360
380Pb
Pb
Investment grade
Haut rendement
S2 09
Merrill Lynch Master index
S2 10S1 10 S1 11 S2 11 S1 126.0
6.6
7.2
7.8
8.4
9.0
9.6
10.2
10.8
11.4
12.0
12.6
13.2
3.4
3.6
3.8
4.0
4.2
4.4
4.6
4.8
5.0
5.2
5.4
5.6
5.8
6.0
% %
Investment grade
Haut rendement
S2 09
Merrill Lynch Master index
S2 10 S1 11S 10 S2 11 S1 12
29Tendances séculaires - année 3Pictet
Règles d’investissement dans un contexte déflationniste
• Favoriser les investissements adossés à des bilans forts.
• Attention aux pièges des faibles valorisations.
• Privilégier:
– Cash et obligations d’Etats qui peuvent imprimer
– Obligations d’entreprises de haute qualité
– Actions défensives
– Or
• Minimiser l’effet de levier.
Points clé
30Tendances séculaires - année 3Pictet
La nouvelle norme est bimodale, c.-à-d. non-normale
Courbes de distribution des rendementsDans un cycle de
désendettement, la distribution
des rendements du marché ne
suit pas une courbe de Gauss ni
une courbe à queues de
distribution épaisses.
En passant de manière abrupte
de la déflation à la reflation des
actifs à la suite de mesures
macroéconomiques visant à
lutter contre la crise, les
rendements suivent un mode de
distribution bimodale.
Dans un tel environnement, les
approches traditionnelles
d’allocation d’actifs sont
largement sous-optimales.
Bimodales
Baisse séculaire Hausse séculaire
Queues de distribution épaisses
Déflation Reflation
31Tendances séculaires - année 3Pictet
Allocation d’actifs par stratégies et par facteurs de risque
Corrélations des facteurs de risque par rapport à celles des classes d’actifsDans le monde globalisé actuel de libre circulation des capitaux, l’allocation par facteurs de risque assure une diversification nettement plus forte que l’approche traditionnelle d’allocation d’actifs basée sur les classes d’actifs.
Corrélations croisées moyennes (mars 1999-décembre 2009)
Echantillon complet
Calme
Turbulent
Corrélations aux facteurs de risque
Corrélations aux classes d’actifs
Facteurs de risque Classes d’actifs
32Tendances séculaires - année 3Pictet
Stratégie d’allocation d’actifs: capital alloué par stratégies et facteurs de risque
Allocation d’actifs stratégique de PWM en 2012Nous allons progressivement passer à une allocation d’actifs dictée par des stratégies et des facteurs de risque.
Le panier d’allocation d’actifs tactique sera mis en œuvre par le biais d’instruments bêta.
Pour les autres paniers, nous utiliserons une gamme de portefeuilles et d’instruments appropriés.
E 2 3 4Taux fixes Conservateur Equilibré Croissance Stratégies
Primes de risque de crédit
Dette émergente (dev. étr.)Or
Allocation tactique
Fonds alternatifs de trading
Actions défensives
Actions croissanceFonds alternatifs faible vol.REITs
33Tendances séculaires - année 3Pictet
Perspectives séculaires de Pictet: résumé
• Distribution bimodale des rendements des actifs financiers.
• Diversifier par stratégies plutôt que par classes d’actifs et allouer une poche de capital dédiée à la tactique.
• La croissance du PIB est la variable dominante pour les actions.
• Les décisions politiques déclenchent des hausses violentes.
• Les actions émergentes sont juste une classe d’actifs super cyclique.
• La répression financière a commencé.
Points clé
34Tendances séculaires - année 3Pictet
Chocs structurels potentiels au cours des 10 prochaines années
• Chocs technologiques (innovation radicale – non transitoire ou limitée à certains secteurs):• Nanotechnologie• Neuroscience• Biotechnologie• Nouvelles technologies de l’information et de la communication
• Chocs réglementaires:• Libération de l’esprit d’entreprise dans le monde (marchés émergents)• Primauté du droit (marchés émergents)• Banques prenant un statut de services publics
• Chocs monétaires:• Changement de style dans la politique monétaire: le ciblage de l’inflation passe au ciblage du niveau de prix /
des prix des actifs• Dévaluation de la monnaie papier (USD, euro)
• Chocs de politique fiscale:• Nouvelle politique économique supply-side• Nécessité pour les gouvernements de créer de la confiance pour stimuler la croissance
• Le rendement espéré des classes d’actifs ne peut être estimé sans tenir compte des chocs
35Tendances séculaires - année 3Pictet
Tendances clés des années 2010Chaque décennie se caractérise par un contexte économique et d’investissement différent
Désendettement géré des économies développées
Discrimination des marchés émergents
Cycle technologique
Ciblage du prix des actifs
Fin du système dollar US ou de l’euro?
Allocation d’actifs tactique
Or
Dette émergente locale
Services pétroliers
Blue chipsdéveloppés de qualité
UEM
Fort déséquilibre mondial
Emergence de la Chine
Crédit structuré
Hedge funds
Actions émergentes
Matières premières
EUR
Chute du Mur de Berlin
Mondialisation
Internet
E-trading
Indices
Nasdaq
SMI
USD
Désinflation
Accord du Plaza
Arbitrage
Obligations d’Etat
Nikkei
Hang Seng
Taux de change flottants
Choc pétrolier
Inflation
Petites capitalisations
Valeurs pétrolières
Or, CHF et JPY
Bretton Woods
Valeurs américaines
«Nifty Fifty»
201020001990198019701960
36Tendances séculaires - année 3Pictet
Valorisation des monnaies par rapport au dollar américain, au 6 janvier 2012
Déviation par rapport au PPA mesurée en dollars
Source: AA&MR, Datastream
-7% -5% -4%-2% -1% -1%
3%
14%17%
24% 25%27%
48%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
GBP RUB SEK EUR NOK KRW CHF JPY CAD INR BRL NZD AUD
Surévaluation
37Tendances séculaires - année 3Pictet
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
5.5
80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
WORLD
EMU
UK
US
ASIA EX JAPAN
JAPAN
Actions: ratios cours/valeur comptable régionaux, au 6 janvier 2012
Cours / valeur comptable depuis 1980
Allant de 1 au Japon à 2 aux Etats-Unis
Source: AA&MR, Datastream
38Tendances séculaires - année 3Pictet
5.17fPE
Rendements nominaux des actions américaines attendus par Pictet
Sources: AA&MR, Global financial Data
9,7%6,6%3,8%Inflationélevée
= 4%
13%5,6%Régime de
Prix standard
= 2%
2,7%
Désinflation
= 0,5%
Choc d’innovation
gr= 4%
Croissance standard
gr= 2,5%
Croissance anémique
gr=1%
3.16sPE
13fPE
15fPE 18fPE
22fPE
Avec n=7
3.16fPE
1))(1()(
)(
1
.
nn
s
f gEPEPEE
rE
39Tendances séculaires - année 3Pictet
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