UNE APPROCHE DYNAMIQUE DU TAUX DE CHANGEREEL D’EQUILIBRE

Yannick Bineau∗

Bernard Dupont*

L’objectif de l’article est de développer un modèle théorique d’un taux de change réeld’équilibre de moyen terme. L’un des principaux apports de l’article est de présenter uneapproche dynamique du taux de change réel. Le soubassement théorique de l’approcheadoptée est un modèle où la croissance économique domestique est à long terme contraintepar le dynamisme de la demande. Ce modèle est progressivement amendé. L’accent estd’abord mis sur les modalités de l’équilibre de la balance des paiements et sur lesajustements dynamiques en présence de déséquilibres extérieurs. Ce modèle est modifié eny introduisant un bloc interne qui décrit les modalités de formation des prix et des salairessur le marché du travail.

Mots clés : Taux de change réel, Dynamique, Equilibre externe, Equilibre interne,Classification J.E.L. : F31, F43

∗ MEDEE, Université de Lille, 59655 Villeneuve d'Ascq Cedex, France.E mail: yannick.bineau@univ-lille1.fr, (correspondant) ; bernard.dupont@univ-lille1.fr

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UNE APPROCHE DYNAMIQUE DU TAUX DE CHANGEREEL D’EQUILIBRE

INTRODUCTION

La détermination d’une valeur adéquate du taux de change constitue la préoccupation tantdes économistes intéressés par les problèmes de macroéconomie internationale que celledes banquiers centraux que préoccupent les risques d’inflation importée et pour lesquels lesfluctuations nominales conditionnent fortement leur choix de politique économique àmoyen terme. L’évolution récente de la parité de l’euro/dollar depuis janvier 1999 est làpour rappeler l’extrême difficulté à prévoir le taux de change et l’origine de la récurrencede cette thématique. Pourtant les théories du taux de change d’équilibre nominal ou réelsont nombreuses. Très schématiquement, ces approches se divisent en deux courants. Lepremier, à la fois le plus ancien, le plus connu et le plus testé empiriquement, car le plusaisé à manipuler est la fameuse parité des pouvoirs d’achat (PPA), qui depuis Cassel a faitl’objet de nombreuses revues, avatars théoriques et tests économétriques. Sa pertinencethéorique ne fait aucun doute lorsqu’il s’agit de constituer une référence nominale à longterme, ce qui n’est plus le cas quand l’accent est mis sur le taux de change réel dans lemoyen terme.

Le second courant, plus récent, porte sur les taux de change réel d’équilibre en des termesplus macroéconomiques. Originalement développés par le FMI (FMI 1984 ; Clark,Bartoloni, Bayoumi et Symansky 1994), popularisés par les travaux certes normatifs duTaux de Change d’Equilibre Fondamental1 (noté Tcef par la suite) de Williamson (1983,1994), ces modèles de taux change réel d’équilibre se sont depuis diversifiés selon descourants théoriques différents, (Naturel Real Exchange Rate selon Stein ; BehavourialEquilibrium Exchange Rate selon McDonald2) tout en gardant l’idée commune que labalance courante doit être compensée par des flux de capitaux.

L’objectif de l’article est de développer un modèle théorique d’un taux de change réeld’équilibre de moyen terme. La proposition fait explicitement appel aux propositions deTcef de Williamson. Cependant, l’approche de statique comparative développée n’offre parconstruction pas la possibilité d’étudier les voies d’ajustements du taux de change à moyenterme. L’un des principaux apport de l’article est de présenter une approche dynamique dutaux de change réel.

Le soubassement théorique de l’approche adoptée est un modèle où la croissanceéconomique domestique est à long terme contrainte par le dynamisme de la demande. Cetteclasse de modèle (balance-of-payment constraint growth model), qui conclut que lacroissance économique domestique dépend d’une part de la croissance économique dureste du monde d’autre part de la qualité de la spécialisation, à travers les élasticités ducommerce extérieur a été développé par Thirlwall en 1979. Cependant, l’échéancetemporelle de long terme du modèle initial n’est pas compatible avec le cadre temporel demoyen terme qui est retenu pour proposer un modèle dynamique d’un taux de change réeld’équilibre. La modification du cadre temporel remet alors en cause l’ensemble des 1Fundamental Equilibrium Exchange Rate.2 MacDonald et Stein (1999) pour une présentation récente.

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hypothèses conditionnant sa validité initiale qui deviennent ainsi les aspects clés surlesquels le modèle s’appuie.

Le modèle de croissance contrainte par l’équilibre extérieur est d’abord mis en avant enmettant l’accent sur ces insuffisances (1). Le modèle est alors progressivement amendé endeux étapes. L’accent est d’abord mis sur les modalités de l’équilibre de la balance despaiements et les ajustements dynamiques en présence de déséquilibres extérieurs (2). Cemodèle revisité est de nouveau modifié en y introduisant un bloc interne qui décrit lesmodalités de formations des prix et des salaires sur le marché du travail et dont l’absenceconstituait une insuffisance majeure du modèle de Thirwall (3). Cet apport contribue alorsà la définition d’un taux de change réel d’équilibre. Constituant une référence, celui-cicorrespond à la valeur du change réel qui assure un équilibre entre une balance despaiements et la situation sur le marché du travail à travers la correspondance entre lesexigences des salariés et des entrepreneurs. La dernière section conclut.

I. APPORT D’UN MODELE DE CROISSANCE PAR LA DEMANDE

Durant une large partie des années 60 à 80, de nombreux économistes tentèrent d’expliquerpourquoi les rythmes de croissance étaient différents suivant les pays. Le socle tantthéorique qu’empirique dominant était le modèle de Solow (1956). Largement approfondidepuis avec les progrès récents de la théorie néo-classique de la croissance endogène, cemodèle conclut qu’à long terme la croissance dépend exclusivement de l’offre de facteursde production. La demande n’a qu’un effet temporaire.

En 1979, Thirlwall a proposé un modèle de croissance alternatif. Il l’amende trèslégèrement en 1982 avec Hussain. L’argumentation du modèle se fonde pour partie sur lesschémas théoriques de croissance cumulative de Kaldor (1970), sur le lien dynamiqueentre croissance économique et croissance de la productivité, décrit par Verdoorn ainsi quesur la dynamisation du multiplicateur statique du commerce extérieur décrit par Harrod(1933), selon lequel le niveau du revenu domestique serait égal au ratio du niveau desexportations et de la propension marginale à importer. Les travaux de Prebish (1950) etSeers (1962)1 qui portaient sur les problèmes de croissance de nombreux pays en voie dedéveloppement en élaborant la problématique du centre-périphérie faisaient déjà référenceaux écarts de croissance entre nations selon des modalités similaires, avec des hypothèsessemblables à celles que proposera Thirwall et procurant des résultats proches.

La présentation, puis l’analyse approfondie de ce modèle permettent de mettre en avant seslimites. Les principales faiblesses inhérentes au modèle sont ainsi mises en exergue. Elle seplacent alors au cœur de notre proposition du modèle dynamique du taux de change réeld’équilibre.

1.1. Le modèle de croissance par la demande.

L’idée centrale de l’approche de Thirwall (1979) est extrêmement simple et intuitive. Letaux de croissance d’équilibre de l’économie est celui qui assure une stricte compensationentre le rythme de croissance des exportations avec celui des importations et du taux dechange réel. A long terme, une économie ne peut réaliser un rythme de croissance quiinduirait un déséquilibre croissant de sa balance courante. 1 Pour les liens théoriques entre le modèle de Thirlwall et ces auteurs, cf. Thirlwall (1983).

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La demande exerce un rôle prépondérant puisqu’elle conditionne les niveaux des fluxcommerciaux. A l’inverse des approches néo-classiques, l'offre est exogène et s'ajuste auxévolutions de la demande, en raison des valeurs supposées infinies des élasticités de l'offre.Les prix dans cette petite économie ouverte sont fixes. Les éléments spécifiquementfinanciers sont exogènes. Il n’y a pas de secteur financier et seul le secteur réel est pris enconsidération. Ce modèle comprend dans la formulation générale qui fut présentée parThirlwall et Hussain (1982), trois équations.

Les deux premières sont les fonctions de demande en volume du commerce extérieur. Lesexportations en volume, tX dépendent positivement du revenu du reste du mondeconsidéré en un seul bloc, noté tZ , et du taux de change réel tS = ( ) t

ett PPE , lorsque tE ,

tP et etP sont respectivement les indices du taux de change nominal à l’incertain, des prix

domestiques et des prix étrangers. Le volume des importations, tM dépend du revenunational tY et de tS . Leurs expressions s’écrivent1 :

ttt szx &&& 10 αα += (1)

ttt sym &&& 10 ββ −= (2)

Les paramètres, strictement positifs, 0α , 1α , 0β et 1β s'interprètent tous comme desélasticités. Elles permettent une analyse dynamique de la spécialisation en exerçant un rôlemultiplicatif sur les variables de revenu et de prix du commerce extérieur. Elles sedissocient en élasticité-revenu et en élasticité-prix.

Les paramètres 0α et 0β sont les élasticité-revenu des flux d'exportations etd'importations. Elles sont l'un des moyens d'évaluer la qualité de la spécialisation parproduit, l'adéquation de la spécialisation à la demande mondiale et implicitement l'état dela spécialisation géographique, donc l'impact multiplicatif qu'exerce sur les volumes desexportations et des importations respectivement toute variation unitaire, des revenusétranger et domestique. L'élasticité-revenu des exportations est d'autant plus élevée que lepays est spécialisé dans des produits à forte croissance de la demande où les gains de partsde marchés sont élevés. L'accroissement de parts de marchés, notamment parce quel'orientation sectorielle de la production est cohérente avec l'évolution de la demandemondiale améliore la qualité des spécialisations, grâce à l'effet entraînant du commerceextérieur. A l'inverse, l'élasticité-revenu des importations est d'autant plus forte qu’unenation peut difficilement réduire, à brève échéance sa dépendance vis-à-vis de l'étranger.Dans ce cas, le pays subit fortement les conséquences défavorables de l'évolution durevenu domestique sur le solde extérieur.

1 Dans l’ensemble de l’article, les conventions suivantes sont adoptées :Les variables écrites en majuscules correspondent à des niveaux, en valeur ou en volume. Les variablescorrespondantes en minuscules sont les logarithmes népériens de leur valeur absolue. Les variables enminuscules surmontées d’un point sont des taux de croissance instantanés (dérivées du logarithme népériende la valeur absolue des variables par rapport au temps) ; les variables en minuscules surmontées de deuxpoints sont des accélérations instantanées.

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Cette approche de la qualité de la spécialisation ne peut suffire en elle même. Elle estcomplétée par une analyse en terme de compétitivité-prix que reflètent les termes 1α et 1β .Ce sont les élasticité-prix de la demande d'exportation et d'importation qui informent sur leniveau de concurrence par les prix qui existe sur les marchés dans le cas où il n'y aurait pasde discrimination entre les prix de vente sur le marché domestique et sur les marchésconcurrents. Elles permettent ainsi d'apprécier l'impact de toute variation des prix relatifssur le taux de couverture ou celui d'une politique de modification du change nominal surles conditions d'équilibre des comptes extérieurs. Des valeurs réduites des élasticité-prixsuggèrent que les entreprises disposent d’un pouvoir de marché sur leurs marchés dontelles tirent partie en adoptant une stratégie de conquête ou de stabilisation de leurs parts demarchés en différenciant leur offre de biens, qui constitue ainsi une source potentielle dedépendance technique et commerciale vis-à-vis des consommateurs.

Enfin, la dernière relation est l’identité décrivant l’équilibre extérieur. Par construction, iln’y a pas de transferts, ni de revenus du travail ou du capital. Les entrées nominales nettesde capitaux en monnaie domestique, tF , sont exogènes.

tte

tttt MEPFXP =+

L’expression dynamique de l’équilibre extérieur se déduit de cette expression :

( ) ( ) ttttxttx mepfxp &&&&&& ++=−++ *1 γγ (3)

Le terme xγ qui demeure par hypothèse constant est la part des exportations en proportiondes recettes totales, ( )tttttx FXPXP +=γ . Lorsque ce taux de déséquilibre financier xγest nul, les importations sont totalement financées par des flux de capitaux. Il n’y a pasd’exportations. A l’inverse, le solde net des capitaux est nul lorsque xγ =1. L'équilibreextérieur est un équilibre commercial.

1.2. Le rythme de croissance compatible avec l’équilibre extérieur.

Ce modèle comprend les équations (1), (2) et (3). L’évaluation du rythme de croissancecompatible avec l'équilibre extérieur noté B

ty& se réalise en associant les fonctions ducommerce international à la précédente relation :

( ) ( ) txx

txB

t spfzy &&&&&0

11

00

0 11

ββαγ

βγ

βαγ −+

+−−

+= (4)

Ce rythme de croissance résulte du jeu combiné des effets suivants :

• Le taux de croissance réel du reste du monde tz& est le premier effet. Le rythme decroissance interne peut être accru si celui de l'étranger s'améliore. Son impact total dépendde la qualité de l'insertion dans la division internationale du travail, qui est le deuxièmeeffet.

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• Le rapport des élasticité-revenu pondéré par le taux de déséquilibre financier ( )00 βαγ x

constitue l'expression de la qualité de l'insertion internationale de l'économie. Sansdétériorer ses comptes extérieurs, l’économie domestique pourra opter pour un rythme decroissance qui sera d'autant plus élevé que ( )00 βαγ x excèdera strictement l'unité. Si letaux de croissance étranger se modifie, son impact final sur la croissance domestique estd'autant plus faible que le rapport des élasticité-revenu est lui aussi faible. Mais, l'impacttotal peut être fortement réduit si la part des exportations dans les recettes totales est faible,c'est à dire si xγ est proche de zéro.

• Le rythme de croissance domestique peut être accéléré sans qu'il y ait de détériorationdes comptes extérieurs si le pays accepte une modification tendancielle de son taux dechange réel, ts& . Bien qu’il n’y ait aucune limite théorique à une telle dévaluation pouraugmenter le rythme de croissance domestique, l’économie prend le risque de subir unappauvrissement si elle est durablement contrainte de suivre une telle stratégie.

• Le coefficient multiplicateur du taux de change réel, ( ) 011 1 ββαγ −+x est le quatrièmeeffet. Il résulte soit d'une somme des élasticité-prix du commerce extérieur supérieure àl'unité, soit d'une élasticité-revenu des importations de faible valeur, soit des deuxsimultanément. Il augmente d'autant plus l'impact total des variations du taux de changeréel sur le rythme de croissance que 11 βαγ +x excède strictement l’unité. L'effet final estaccru ou réduit selon que 0β qui reflète l'effet d'absorption interne, est inférieur ousupérieur à 1-11 βαγ +x . Un important effet d'absorption réduit l'impact des gains decompétitivité sur la croissance interne. Mais le théorème des élasticités critiques estd'autant plus difficile à respecter que le pays se fonde sur la mobilité internationale ducapital pour lui permettre de financer ses déséquilibres extérieurs, puisque dès que xγ eststrictement inférieur à l'unité, le coefficient multiplicateur du change réel se réduit.

• L'effet financier est le dernier effet. Il s'exprime par l'intermédiaire de( )[ ]( )ttx pf && −− 01 βγ . L'entrée nette de capitaux réels a nécessairement un impact sur

l'activité économique, car (1- xγ ) et 0β sont positifs. Cet impact est d'autant plus grandque xγ et 0β sont simultanément faibles, c'est à dire que la mobilité internationale decapital est importante et que l'absorption réelle est réduite. Mais cet indicateur ne concerneque les nations qui s'endettent. Par conséquent, il n'y a théoriquement pas de limites audéséquilibre extérieur. L'effet d'entraînement de l'activité économique étrangère estcomplémentaire à l’effet financier, puisque leur somme est une moyenne pondérée par letaux de déséquilibre rapporté à l'élasticité-revenu des importations.

Thirlwall se préoccupe des effets qui se réalisent sur le long terme. Cela a deuximplications sur l’équation (4). D’abord, le respect de l'équilibre extérieur à long termeimplique que l’équilibre courant soit systématiquement vérifié puisque les nations nepeuvent pas s’endetter. Le terme xγ est unitaire.

Ensuite, les gains et les pertes qui surviennent à la suite des modifications de lacompétitivité-prix se compensent. La modification du taux de change oblige les prixrelatifs à s'ajuster à long terme, dans un mouvement compensateur. Il écrit que « plusieurs

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modèles, et l'évidence empirique suggèrent qu'à long terme, il ne peut y avoir qu'un faiblemouvement des prix relatifs internationaux mesurés en une monnaie commune, soit parcequ'il y a arbitrage (la loi du prix unique), soit parce que la dépréciation du taux de changecompense équiproportionnellement les prix domestiques »1. Il va même plus loin, lorsqu'ilconclut que la loi du prix unique « égalisera le prix des biens échangeables sur des marchésfortement concurrentiels [et] si la condition de Marshall-Lerner est satisfaite ou si les prixrelatifs mesurés dans une monnaie commune ne changent pas »2. A long terme, il est licited’énoncer que le rythme de croissance interne est contraint par le produit du rapport desélasticités revenu et l'absorption étrangère imposée par son rythme de croissance de sonactivité économique réelle. Le terme ts& est alors écarté.

Sous ces deux hypothèses, la relation (4) se simplifie. Ce nouveau rythme de croissancecompatible avec l’équilibre extérieur s'écrit maintenant3 :

tF

t zy &&0

0

βα

= (5)

Le rythme de croissance du revenu réel qu'il est possible d'atteindre sans détériorer labalance courante s'assouplit lorsque le taux de croissance étranger s'accélère alors que lerapport des élasticité-revenu du commerce extérieur s'élève. Thirlwall nomme cetterelation « une loi fondamentale, qui exprime qu'à l'exception des cas où le taux decroissance d'équilibre de la balance des paiements excède le taux de croissance maximumdes capacités, le taux de croissance d'un pays sera approximativement égal au rapport dutaux de croissance de ses exportations à l'élasticité revenu de la demande d'importations »4

ou du produit du rapport d'élasticités revenus par le rythme de croissance réel étranger.

1.3. Les limites du modèle.

Ce modèle théorique a fait l’objet d’approfondissements théoriques (Thirlwall, Hussain1982 ; McCombie et Thirlwall 1992 ; Thirlwall 1997), économétriques5 et d’extensionsdans différentes directions (Lawrence, 1987 ; Krugman, 1989). Bien que ce modèle souffrede nombreuses limites, il sort du cadre de cet article de présenter en détail les discussionset les différents travaux réalisés sur ce modèle6.

La première limite tient au caractère pseudo-dynamique du modèle thirlwallien qui relie lesvariables explicatives et expliquées prises à la même date. Il n’est donc pas capable deretracer les logiques d’évolution chronologique au moyen d’équations différentielles ou

1Thirlwall (1979), op. cit., p. 50.2Thirlwall (1980), p. 423.3 Si on admet que la variation du change réel est nulle et si il n'y a pas de déséquilibre extérieur, il estconceptuellement identique d’écrire que le produit de l'élasticité revenu des exportations par la croissanceréelle étrangère est égal au rythme de croissance des exportations. La relation (5) s’écrit alors :

0βtt xy && = . C’est d’ailleurs la formulation retenue dans de nombreux travaux empiriques sur la relationde Thirlwall.4Thirlwall (1979), op. cit., p. 50.5 Bairam 1988 pour des pays développés ; Bairam et Dempster 1991 pour des pays pétroliers et en voie dedéveloppement.6 Pour une présentation approfondie de ce modèle, cf Bineau, (1997). Pour un recueil de la discussionconduite entre 1979 et 1994, voir McCombie et Thirlwall (1994).

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aux différences finies. Dès lors, les ajustements dynamiques menant à l’équilibrestationnaire sont systématiquement éludés.

La seconde insuffisance concerne l’hypothèse faite sur l’évolution du taux de change réel.La validité de la loi fondamentale de Thirlwall dépend uniquement de l’acceptation ou nonde l’hypothèse sur les taux de change réel et implicitement de la validité de la PPA. Or, il ya une incompatibilité forte entre l’hypothèse de stationnarité du taux de change réel et lesrésultats des tests économétriques récents sur la PPA. Le cadre temporel retenu par lesétudes qui tentent de valider la loi fondamentale porte sur des estimations des fonctionsd’exportation et d’importation sur des périodes de dix à quinze années. A une telleéchéance, il est acceptable de supposer que les élasticités estimées ne varient pas. Or surune décennie, voire deux, les tests qui sont conduits sur la PPA et portant sur des périodessensiblement identiques indiquent clairement que la stationnarité des taux de change réelsn’est nullement acquise tant pour les pays industrialisés que pour les pays en voie dedéveloppement1. La validité de la PPA se retrouve majoritairement sur des sériestemporelles relativement longues où les échantillons concernent au moins le siècle, (Kim1990 ; Ardeni et Lubian 1991). Il est nécessaire d’être prudent sur des périodes aussilongues en raison de la fragilité des données. Mais surtout, l’estimation des fonctions ducommerce extérieur sur des périodes aussi longues impliquerait vraisemblablement desélasticités du commerce extérieur variables, alors qu’il est implicitement stipulé qu’ellesdemeurent inchangées.

L’absence de flux internationaux de capitaux est incompatible avec le cadre contemporainde forte mobilité internationale des capitaux. Les flux de capitaux sont insuffisamment prisen considération dans la formulation précédente. Certes Thirlwall et Hussain (1982)introduisent une variable reflétant les flux nets de capitaux. Mais leur analyse est limitée àun échantillon réduit de pays en voie de développement qui sont structurellementimportateurs de capitaux, excluant par construction toutes les nations créancières nettes. Lavariable de flux de capitaux est finalement exclue de l’analyse puisqu’à long terme cesmouvements de capitaux n’exercent aucune influence sur l’équilibre extérieur. En outre, cequ’ils entendent par flux de capitaux n'apparaît pas clairement. En effet, les quelquestravaux empiriques consacrés au modèle qui vient d’être présenté, aucune informationprécise n'est donnée sur les caractéristiques temporelles des flux de capitaux, si ce n'est queleur objectif est de compenser les écarts entre les importations et les exportations. Dansune étude empirique sur le Canada, Atesoglu (1994) présente le modèle en y introduisantdes flux de capitaux de long terme sans le service de la dette de pays en voie dedéveloppement. Il favorise l'idée des flux autonomes de capitaux à la suite de déséquilibresde la balance courante, puisqu'il les évalue, dans sa partie empirique, comme étant ladifférence entre les importations et les exportations réelles. Pour sa part, McCombie (1993)dans une analyse théorique du modèle fait référence à des flux de capitaux qui surviennentpour équilibrer la balance de base sans pour autant mener de vérifications empiriques. Cesont nécessairement des mouvements de capitaux de long terme, puisqu'ils résulteraient descomportements économiques fondamentaux, alors que les flux de capitaux de court termesont exclus, en raison de leur haute sensibilité aux variations des différentiels d'intérêts etaux anticipations du change. Une telle évaluation des flux de capitaux incite alors àconsidérer l'équilibre de la balance de base comme l'expression de la contrainte extérieure. 1 La littérature contemporaine sur la PPA relative converge pour conclure, quand le raisonnement est menésur des séries temporelles, qu’elle n’est pas vérifiée, (Froot & Rogoff 1995). Par contre, la conclusion estplus nuancée quand l’analyse porte sur des données de panel.

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Or la pertinence économique de ce concept de balance de base n’est plus opportunepuisqu’il ne se retrouve plus dans la méthodologie contemporaine de la balance despaiements (Pécha 1995).

Bien que la dynamique ne soit pas encore explicitement décrite, l’endettement extérieur estenvisageable dès qu’il existe des flux compensateurs de capitaux, sous réserve qu’ilsdemeurent suffisants pour solder le déséquilibre courant et si en présence d’un déficit, ladynamique d’accumulation de la dette extérieure n’est pas insoutenable à moyen terme.Pourtant, la dette externe affecte à terme la croissance économique, en raison de laponction d’une fraction croissante du PIB pour assurer le service de la dette. Le paysdébiteur risque d’être confronté à une incertitude croissante des investisseursinternationaux qui doutent de la capacité ultérieure à respecter les engagements pris etpeuvent s’avérer réticents pour accorder des financements supplémentaires au mêmerythme. C’est pourquoi, les modalités de l’équilibre extérieur doivent être modifiées afind’inclure aussi bien les flux entrants que les flux sortants de capitaux.

Une dernière question demeure. Qu'en est il exactement de la balance des revenus desfacteurs dès l'instant où l'équilibre extérieur n'est plus de mise? Au-delà de son caractèresimplificateur, l'omission par hypothèse, de cette fraction de la balance des paiementssuppose qu'à la fin de chaque période, l'intégralité des capitaux dus soit remboursée,intérêts compris. Il doit y avoir nécessairement alternance de déséquilibres extérieurs surlongue période. Evidemment, il est supposé que les créanciers n'annulent pas pour quelquemotif que se soit, tout ou partie non seulement des intérêts, revenus et dividendes, maisaussi du principal de la dette.

Enfin, à la différence des précédentes remarques qui concernent les aspects intrinsèques dumodèle, la dernière limite concerne l’absence de situation économique interne. Sa présencemodifierait les résultats sur les positions extérieures domestiques, en limitant les marges demanœuvre disponibles pour les variations des parités. L’équilibre interne peut prendre laforme d'un équilibre sur le marché du travail, d'un arbitrage entre l'emploi et l'inflation oud’un output-gap, voire et c’est la définition retenue, d’une exigence de cohérence entre lesrevendications des salariés et des entreprises.

Le schéma analytique doit donc être amendé. Les modifications sont progressives.L’accent est d’abord mis sur les modalités de l’équilibre dynamique des comptesextérieurs. Ensuite, les contraintes imposées par la présence d’un équilibre interne sontintroduites pour définir enfin le modèle dynamique d’un taux de change réel d’équilibre.

II. LA DYNAMIQUE DE L’EQUILIBRE EXTERIEUR.

Lorsqu’on raisonne sur le moyen terme, alors le taux de change réel n’est pasnécessairement stationnaire et la loi fondamentale de Thirlwall n’a plus lieu d’être. Dansun tel cadre temporel, on est amené à définir non plus le rythme de croissance compatibleavec un équilibre extérieur mais le couple rythme de croissance/variation du taux dechange réel qui est compatible avec d’une part les paramètres macroéconomiques tels queles performances du reste du monde et les mouvements nets de capitaux internationaux etd’autre part les paramètres des fonctions du commerce extérieur.

2.1. La dynamique de l’équilibre extérieur : le modèle BB-BC.

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Le modèle BB-BC comprend quatre relations. Les deux premières reprennent les équations(1) et (2) des flux du commerce extérieur. Les deux secondes décrivent le comportementdynamique de l’équilibre extérieur de l’économie.

La troisième relation décrit l’équilibre systématique d’un solde extérieur à la date t. Cesolde extérieur est noté tBB . C’est la somme algébrique du solde courant, tBC et du soldedes mouvements de capitaux, tt FP , tP étant les prix domestiques et tF , le volume du soldedes capitaux. Cette définition de l’équilibre extérieur ne peut s’assimiler à la balance debase même si ce terme sera préféré et ne correspond pas non plus exactement au solde àfinancer1 de la balance des paiements.

Le volume du solde extérieur s’écrit : ttttt FMSXBB +−= . Celui-ci est équilibré à toutedate si : 0=+− tttt FMSX . La différentielle s’écrit : 0=+−− tttttt dFdMSdSMdX . Sile solde de la balance des capitaux n’est pas nul, alors on déduit :

( ) 0=++− tttttttt fFmsMSxX &&&& . Lorsque le solde de la balance des capitaux est nul, labalance courante est nécessairement équilibrée et le modèle canonique de Thirlwall avec

xγ =1 est retrouvé. Finalement, la condition d’équilibre permanent du solde extérieurs’écrit :

( ) ( ) 01 =−++− tttttt fmsx &&&& ττ (6)

Par définition, le taux de couverture d’une économie à la date t correspond au rapport desexportations et des importations exprimées dans la même unité monétaire, tttt MSX=τ ,qui vérifie bien entendu 0,0 >≥∀ tt τ . Par la suite, on suppose que tτ est constant etexogène. Par conséquent, si le taux de croissance des exportations est systématiquementégal à la somme des taux de croissance du taux de change réel et des importations envolume, alors le taux de couverture est constant ( tτ& =0). L’évolution du taux de couvertures’écrit :

ttt msx &&& += (7)

La forme structurelle du premier modèle, qu’on appellera BB-BC, est donnée par lesquatre relations structurelles (1), (2), (6) et (7).

La combinaison des relations (1), (2) et (7) permet de déduire une expression d’un taux dechange réel BC

ts& compatible avec l’équilibre courant :

[ ]ttBCt zys &&& 00

11 11 αββα

−−+

= (BC)

1 La définition du solde à financer conforme à la nomenclature du 5° manuel de la balance des paiementsintroduite en France depuis 1997 cumule la balance des transactions courantes, la balance en capital et labalance des investissements inclus dans le compte financier de la balance des paiements.

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Deux effets sont mis en œuvre. Le premier correspond à l'effet de croissance relative entreles économies pondéré par les élasticité-revenu. Dans un groupe d'économies qui formentun ensemble fortement intégré, avec un taux d'ouverture intra-groupe élevé, il est d'autantplus incohérent pour un pays de s'écarter durablement du rythme de croissance moyen deses partenaires que ses caractéristiques structurelles comparées à celle de ses partenairessont identiques, sous peine de constater une évolution inadéquate de sa monnaie. Lapression sur celle-ci est d'autant plus forte que les valeurs des élasticité-revenu entre cesnations ont tendance à se rapprocher. La nécessité de coordonner les rythmes de croissanceentre les pays est renforcée.

Le second effet dépend de ( )11 11 −+ βα . Il correspond à la pente de la droite reliant lacroissance au change réel compatible avec l’équilibre courant. Pour que ce premier affectefavorablement le second, 111 −+ βα doit être strictement positif sinon l’accélération de lacroissance interne favorise l’appréciation réelle.

Une seconde relation entre ts& et ty& se déduit aisément des équations (1), (2) et (6) :

[ ] ( )ttt

BBt fzys &&&&

11

11

1100

11 −+−+−

−+=

βτατταβ

βτα(BB)

Tout pays peut modifier son taux de change réel BBts& tout en équilibrant systématiquement

ses comptes extérieurs s'il est en mesure d’affecter le rythme de croissance de son revenuréel.

La relation (BB) met aussi en avant deux grandes catégories de variables. La premièrecatégorie de variables reflète la conjoncture économique. Elle ajoute les flux nets decapitaux aux rythmes de croissance des pays. La seconde catégorie présente l'état desstructures productives, via les élasticités du commerce extérieur qui s'exprimentessentiellement dans le dénominateur. Ce dernier recèle dès lors un fort pouvoir explicatifcar il accroît ou au contraire réduit les effets des écarts de croissance et des flux decapitaux réels sur l'évolution du change réel.

Le terme ( )11 11 −+ βτα est l'expression de l'arbitrage qui existe entre le change réel et lacroissance réelle. Il est conditionné par la souplesse existant dans le mécanisme deformation des prix. L'expression sera positive si les effets liés aux volumes l'emportent surles effets liés aux stratégies de prix. Une variation du taux de change réel améliore laposition des comptes extérieurs si 111 >+ βτα est vérifiée.

Par la suite, nous supposerons que les variables exogènes sont constantes : tt zz =& et

ff t&& = . La figure 1 présente les droites représentatives de (BB) et (BC) dans le même plan

orthonormal. L’axe des abscisses indique le taux de variation du rythme de croissancedomestique et l’axe des ordonnées les variations du change réel. La pente de (BB) estinférieure (respectivement : supérieure) à celle de (BC) dès que le taux de couverture τ estsupérieur (respectivement : inférieur) à l’unité, autrement dit dès que le solde courant estexcédentaire (respectivement : déficitaire). L’intersection des courbes (BB) et (BC) donneles valeurs d’équilibre, soit :

11

( )

−=

−+

−+=

zfs

zfy

&&&

&&&

1

0

1

*

01

10

01

11*

1

11

αα

α

βαβα

βαβα

Le long de la droite (BC), l’équilibre de la balance courante est systématiquement assuré. Ilpeut exister une infinité de couples ( s& , y& ) compatibles avec l’équilibre comptable. Hors decette droite, la balance courante est déséquilibrée. L’excédent, (déficit), courant à gauche(droite) de (BC) implique qu’une appréciation, (dépréciation) réelle associée ou non à uneaccélération (réduction), du rythme de croissance réelle assure un retour vers l’équilibrecourant.

y

s

Cas t>1

BB

BC

y

s

Cas t<1BB

BC

Figure 1 : Forme semi-réduite du modèle BB-BC

Le long de la droite (BB), le solde courant est nécessairement déséquilibré. Mais cedéséquilibre est exactement compensé par des flux nets de capitaux afin d’assurerl’équilibre extérieur. Il y a donc, là aussi, une infinité de couples ( s& , y& ) compatibles avecl’équilibre de base, de telle sorte que l’on peut toujours considérer que l’endettementextérieur demeure soutenable à moyen terme et que la dynamique d’accumulation de titresde dettes étrangers n’est jamais explosive. Lorsque le déséquilibre courant ne correspondpas à la balance des capitaux, la balance de base est excédentaire (déficitaire) à gauche(droite) de (BB). Le surplus (déficit) courant est insuffisamment couvert par des flux netsde capitaux structurels, appelant des modifications du change réel ou du rythme decroissance relative pour restaurer l’équilibre.

Lorsque (BC) et (BB) se croisent, le solde courant est équilibré et les flux nets de capitauxse compensent parfaitement. Le long de BB, le déséquilibre courant est compensé par desflux inverses de capitaux. Pour un rythme de croissance domestique donné, l’écart entrel’équilibre courant et l’équilibre de base permet de quantifier les éventuels besoins encapitaux de l’économie ou permet de quantifier les modifications brutales du change réelthéoriquement nécessaires pour restaurer l’équilibre courant, puisque l’écart de pente entre

12

(BC) et (BB) dépend en définitive de la structure de la balance des paiements. Mais ceraisonnement direct occulte le fait que les situations économiques ne sont pas les mêmessuivant que la pente de la droite (BB) est plus ou moins forte relativement à celle de (BC).La position relative des deux courbes dans le plan )0,0( sy && a un impact sur la nature stableou instable du point d’équilibre stationnaire1.

2.2. Les conditions de la stabilité dynamique du modèle BB-BC.

Comment le processus d’ajustement vers l’équilibre stationnaire se réalise-t-il lorsquel’économie se situe dans une position initiale où ni le solde courant, ni la balance de basene sont équilibrés ? A la manière de Moreno-Brid (1998), l’analyse dynamique qui estmaintenant développée décrit les réactions des deux soldes extérieurs en présence dedéséquilibres. On associe au système (BB)-(BC) le système différentiel suivant, dont

l’écriture est allégée en posant 111

01 −+

=βτα

βa ;

( )1

1

11

01 −+

−+=

βταττα tt fzb

&& ;

111

02 −+

=βα

βa

et tzb &1

11

02 −+

=βα

α :

( )( )

+−=+−=

)( )(

22

11

bcbyasBybbbyasAs

ttt

ttt

&&&&

&&&&

La première fonction de réaction (bb) décrit les modifications du change réel en présencede déséquilibres de la balance de base. Si un déséquilibre courant en rythme estinsuffisamment couvert par des flux inverses de capitaux dont la valeur demeure exogène,le change réel s’ajuste pour restaurer l’équilibre de base.

La seconde fonction de réaction (bc) rappelle qu’une économie ne peut ni s’endetter niaccumuler durablement des excédents extérieurs. Le respect de cette contrainte extérieureforce la nation à adopter une politique de croissance réelle qui soit compatible avec cetterègle d’équilibre intertemporel des comptes courants. A la suite d’un excédent courant, lacroissance s’accélère. Cela réduit à terme ce surplus en raison de l’augmentation desimportations, pour des exportations constantes, tout en laissant inchangé le change réel.

Le processus d’ajustement sous-jacent repose sur l’idée que l’économie réagitspontanément aux déséquilibres avec les vitesses d’ajustement A et B. Or la matrice

−−

=BaBAaA

M2

11 est d-stable si et seulement si les deux conditions suivantes sont

vérifiées : sa trace est strictement négative : trM1<0 ; et son déterminant est strictement

positif : detM1= 1 2( ) 0AB a a− > , autrement dit : 0

1 1 1 1

(1 ) 0( 1)( 1)

ABβ ττα β α β

− >+ − + −

.

Sachant que les paramètres structurels sont strictement positifs et si on admet que lacondition de Marshall-Lerner est vérifiée même en l’absence d’un équilibre initial de labalance courante, alors, dans le cas d’une nation excédentaire ( 1τ > ) ou d’une nation

1 L’analyse exclut le cas où τ=1. Cela correspond à la situation où BB et BC sont confondues.

13

déficitaire ne satisfaisant pas la condition de Marshall-Lerner amendée : 1τ < et1 1 1 0τα β+ − < , la stabilité globale est assurée dès lors que A et B vérifient la condition :

A<0 et B>0. Ainsi, la réduction d’un déficit courant s’opère grâce à une révision à la baissedu rythme de croissance conjointement à une appréciation du change réel compatible avecles apports de capitaux nécessaires au financement du déséquilibre courant. A l’inverse, unexcédent courant et une balance de base négative impliquent des taux de croissance positifsdu taux de change et du produit intérieur. A l’inverse, la configuration A<0 et B>0 n’assurepas la stabilité globale en toute généralité. En effet, pour une nation dont le taux decouverture est inférieur à l’unité et pour laquelle la condition de Marshall-Lerner amendéeest validée, il est possible que l’équilibre stationnaire ( *s& , *y& ) corresponde à un point-selle. La figure 2 illustre les deux situations au moyen des champs de vecteursdirectionnels associés aux orbites suivies par le couple ( ts& , ty& ).

La fonction de réaction (bb) met en relief les modifications de la balance de base aveccelles du change réel. Une valeur négative de A indique qu’un accroissement positif de labalance de base favorise l’appréciation du change réel et qu’une croissance négative induitune dépréciation. Simultanément, pour B>0, la fonction de réaction (bc) indique qu’uneéconomie pourra opter pour une stratégie de croissance accélérée dès lors que les mesuresadoptées assurent la mise en place progressive d’une spécialisation internationale desstructures productives de qualité qui reste compatible avec les positions extérieures réelles.

Dans le cas d’une économie excédentaire, le quadrant I de la figure 2.a associe à l’excédentcourant un excédent de la balance de base. Le surplus courant offre aux autorités lapossibilité d’adopter une politique de croissance plus ambitieuse sans que cela nuise auxsoldes extérieurs qui retrouvent le chemin de l’équilibre. Les flux nets de capitaux,insuffisants pour rendre négative la balance de base, favorisent l’appréciation réelle.L’accélération de la croissance domestique ne semble pas affecter défavorablement les fluxnets de capitaux réels qui induisent une appréciation du change réel. Ce gain de paritéréelle qui détériore nécessairement la compétitivité-prix, semble de faible importance faceà l’influence exercée par la variable de revenu sur l’équilibre extérieur.

y

s

2.a: stabilitét>1

BB

BC

III

III

IV

y

s

2.b: instabilité 1-b1La1<t<

BB

BC

I II

IIIIV

Figure 2 : Influence du taux de couverture sur la stabilité du modèle BB-BC

14

Les soldes courants et de base diminuent dans le quadrant III. Les logiques économiquessont semblables à celles du quadrant I, mais les causalités sont inversées. La dépréciationréelle induite directement par la réduction du solde courant et indirectement par les flux decapitaux sortants favorise un retour progressif vers l’équilibre de la balance de base. Ceteffet est renforcé si une action de réduction du dynamisme économique est entreprise.

Les quadrants II et IV associent respectivement une diminution du solde courant avec uneaugmentation de celui de la balance de base et une croissance du solde courant avec unebaisse de celui de la balance de base. Dans le quadrant IV, la progression de l’excédentcourant offre l’opportunité d’accroître le revenu réel en combinaison avec une dépréciationréelle pour limiter le déséquilibre de la balance de base. Dans le quadrant II, la réductionde l’excédent courant se résout par révision à la baisse du rythme de croissance alors quel’augmentation du solde de base induit une appréciation du change réel à cause de l’excèsde demande de capitaux. Implicitement, on suppose que la perte de compétitivité-prix liéeà l’appréciation réelle n’affecte pas la position du solde courant et qu’une réduction durythme de croissance domestique en favorise le redressement. Les soldes courants et debase s’opposant, l’excédent croissant de la balance de base favorise l’appréciation réelle etla détérioration du compte courant engendrée par une croissance forte est aisémentfinancée par les économies concurrentes.

Les règles comportementales résumées par les fonctions de réaction (bb) et (bc) sontsomme toute intuitives et paraissent garantir la stabilité globale de l’équilibre stationnairedans la plupart des cas. Il reste que cette propriété ne concerne pas les économiesdéficitaires pour lesquelles la condition de Marshall-Lerner amendée est vérifiée. Plutôtque de rechercher classiquement les moyens d’éviter de s’engager sur une trajectoiredivergente et ceux permettant de se maintenir sur la séparatrice, on peut se demander plusprofondément si le modèle BB-BC ne souffre pas d’une limitation intrinsèque. Cerner lepoids des équilibres extérieurs sur les performances économiques et les variations duchange réel est certes important, mais demeure insuffisant au regard de l’ensemble descontraintes auxquelles doivent faire face les économies.

III. LA DETERMINATION D’UN EQUILIBRE INTERNE.

Le modèle précédent ne tient pas compte des conditions d'équilibre à l'intérieur del’économie. Il appelle une extension tenant compte du fait que chaque nation faitsimultanément face à la contrainte extérieure, toujours matérialisée par l’équilibre d’unebalance courante, élargie à des flux de capitaux et à une contrainte intérieure, matérialiséeici par des tensions sur le marché du travail. Au bloc (BB), qui décrit comme dans laprécédente section les conditions de l’équilibre de la balance des paiements, flux decapitaux inclus, se superpose un second bloc. Ce bloc interne (EI) est endogène, car ilmontre que le taux de change réel et la croissance économique dans un contexte deconcurrence imparfaite et de dilemme inflation-chômage sont simultanément déterminés.

3.1. Les modalités de l’équilibre interne.

L’équilibre interne correspond au niveau d’activité économique assurant la cohérence entreles comportements de formation des prix des entrepreneurs et les comportements salariauxdes ménages. A partir de modèles définissant les modalités de formation des prix et des

15

salaires, l’idée est de définir la famille de couples ( ts& , ty& ) qui assure l’équilibre entre uncomportement de prix et un comportement de salaires.

Le prix intérieur de la production tP est déterminé dans un cadre de concurrenceimparfaite par l’application du principe du coût majoré, soit : ( ) tt WP µλ += 1 . L’inverse dela productivité moyenne du travail, qui est supposée constante s’écrit YL=λ . le taux demarge des entreprises également supposé constant est µ . Enfin, les lettres tP , c

tP et tWsont les indices des prix nationaux et des salaires nominaux. A long terme, il y a parfaiteindexation salariale.

tt wp && = (8)

Une équation simple fournit le prix à la consommation : ( )ηη ettt

ct PEPP −= 1 . L’exposant η

définit la part des produits d’origine étrangère dans la demande intérieure. Ontire aisément: η

ttc

t SPP =/ . L’évolution correspondante s’écrit :

ttc

t spp &&& η=− 10 <<η , (9)

Le mode de formation des salaires réels des ménages s’obtient en combinant la courbe dePhillips augmentée et la loi d’Okun. Par définition, le salaire réel est le salaire nominal

déflaté par le prix de la consommation: cr PWW = . Il existe un taux de chômage U pour

lequel le salaire réel est à son niveau d’équilibre W , c’est à dire égal à la productivitémarginale du travail pour un stock de capital et des techniques de production donnés etquand la production a atteint son potentiel Y . A toute date, le dilemme entre l’inflation et

le chômage est donné par : 0 , >

=

−

γγ

UUWW rr . D’après la loi d’Okun :

0 , >

=

−

σσ

YY

UU . D’où : 0 , >=

== γσϕ

ϕ

YYW

PWW rcr . L’équation d’évolution des

salaires s’écrit :

0 , >−+=− ϕϕϕ tttc

tt ywypw &&&&& (10)

Les équations (8), (9) et (10) amènent l’expression du taux de change réel compatible avecl’équilibre interne :

ηϕ

ηϕ tt

ttwyys&&

&&−

+−= (EI)

A l’inverse du bloc externe où la dépréciation réelle accélère le rythme de croissancedomestique, l’équilibre interne montre que les variations du change réel compatibles avecles exigences des ménages et des entrepreneurs sont une fonction décroissante de lacroissance économique domestique. Si le taux de change réel se déprécie, les prix des

16

importations augmentent. La répercussion sur les prix à la consommation est d’autant plusgrande que le taux d’ouverture de l’économie est important. Le salaire réel baisse, à tauxde salaire nominal inchangé. Les ménages sont susceptibles d’intensifier leursrevendications salariales afin de restaurer leurs salaires réels. Si celles-ci sont acceptées,les coûts de production des entreprises se détériorent. Les entreprises peuvent fairesupporter cet ajustement nominal en réduisant le volume de leur offre de travail. Lechômage augmente. Le rythme de croissance interne se réduit en réponse à la dépréciationdu change réel.

3.2. Conditions de stabilité du modèle BB-EI.

La forme structurelle du modèle BB-EI est en fait la superposition de deux « blocs ». Lebloc externe qui comprend les équations (1), (2) et (7) définissant l’équilibre dynamique dela balance de base. Le bloc interne qui admet les équations (8) à (10) caractérise lacontrainte extérieure. Dans l’hypothèse où les exogènes restent constantes ( tw& = w& ,

yyt&& = , ff t

&& = , zzt && = ), sa forme réduite en ( ts& , ty& ) est donnée par le système :

−+−=

−+−+

−−+

=

(EI)

(BB) 1)1(

1 11

0

11

0

ηϕ

ηϕ

βταττα

βταβ

tttt

tttt

wyys

fzys

&&&&

&&&&

L’intersection de la droite représentative de la relation (BB), de pente positive et la droitereprésentative de la relation (EI) de pente négative, amènent le point d’équilibre decoordonnées :

[ ]

+−+−++−

=

+−+−++−−+

=

ηββταϕϕβτϕατϕ

ηββταϕτταηϕϕβτα

011

00*

011

011*

)1()()1(

)1()1())(1(

tttt

ttt

ywzfs

fzwyy

&&&&&

&&&&&

L’introduction de fonctions de réaction rend possible l’analyse des comportementssimultanés des comptes extérieurs et de la situation sur le marché du travail en présence dedéséquilibres. Un raisonnement semblable au précédent est adopté. A la forme semi-réduite BB-EI est associé un processus d’ajustement dans lequel tout écart entre ty& et ts& etleurs valeurs d’équilibre respectives est spontanément corrigé.

−+=+−=

)( )()( )(

33

11

eibyasDybbbyasCs

ttt

ttt

&&&&

&&&&

17

Il est posé : ( )

ηϕ

ηϕ

βταττα

βταβ tttt wybafzba

&&&& −==

−+−+

=−+

= 3311

01

11

01 , ,

11

,1

. La matrice M2

définie par :

−=

DaDCaC

M3

12 est telle que : DaCtrM 32 += et )(det 132 aaCDM += .

Comme tous les paramètres structurels sont strictement positifs et étant entendu que lacondition amendée des élasticités critiques est respectée, alors 1a et 3a sont strictementpositifs . La condition 0<C et 0<D est nécessaire et suffisante pour garantir la propriétéde stabilité globale de l’équilibre ),( ** ys && . Un raisonnement économique direct justifie lesens des ajustements sous-jacents sur les équilibres externe et interne. La combinaison deces deux blocs qui conduit à définir le taux de change réel d’équilibre et dont lesdynamiques propres sont différentes appelle-t-elle une convergence macro-économique ?

Dans le quadrant I de la figure 3 les comptes extérieurs sont excédentaires et il existe destensions importantes sur le marché du travail. La dynamique associée montre que le rythmed’évolution de la croissance économique se réduit simultanément à celle de l’appréciationréelle du taux de change. La hausse de l’appréciation du taux de change réel défavorise lespositions commerciales sur les marchés étrangers ce qui permet de résorber le déséquilibreexterne. Dans le même temps, la situation interne incite les entreprises à réduire leurrythme de croissance puisque les tensions sur le marché domestique, notamment del’emploi limite les possibilités de croissance interne et que les pertes de compétitivitéinternationale des entreprises réduisent leurs débouchés sur les marchés étrangers. Desurcroît, la réduction du volume des importations domestiques induite par la réduction durythme de croissance domestique est susceptible d’accélérer le rythme d’appréciation dutaux de change réel. L’équilibre interne se résorbe progressivement pour être plusrapidement atteint que celui concernant les comptes extérieurs.

y

s

BB

EI

I

II

III

IV

Figure 3 : Stabilité du modèle BB-EI

18

Au delà d’un certain seuil de déséquilibre extérieur, l’appréciation réelle du change pèsesuffisamment sur la compétitivité internationale pour que le déséquilibre extérieurn’augmente plus. Au contraire, il se résorbe ne nécessitant plus qu’une appréciation réelledu taux de change de plus en plus faible. Cependant, cette évolution vers l’équilibreextérieur n’implique pas pour autant que l’équilibre interne précédemment atteint soitinvariant (quadrant IV). En fait, la baisse du prix des importations observée pèse sur le prixà la consommation. Les revenus réels des consommateurs s’améliorent. Le rythme decroissance augmente, ce qui favorise le retour vers l’équilibre extérieur. Cependant, au delàd’un certain seuil, l’accélération de la croissance interne déséquilibre les comptesextérieurs. Ce nouveau déséquilibre extérieur appelle une dépréciation du taux de changeréel (quadrant III). Celle-ci doit être de plus en plus rapide pour que le déficit extérieur nese creuse plus. A terme, l’incidence de ces phénomènes monétaires sur le marché internesera tellement importante que les tensions sur le marché du travail en vigueur impliquerontune réduction du rythme de croissance des entrepreneurs (quadrant II), compatible, via leseffets sur le volume des importations avec une réduction du déficit extérieur.

Ainsi, la conjonction de ces effets opposés sur les marchés externe et interne favorise laconvergence de l’économie nationale vers une position unique où l’équilibremacroéconomique qui associe le rythme de croissance du revenu réel et le taux de changeréel qui assure un équilibre simultané entre l’équilibre externe, c’est à dire un déséquilibrecourant compensé par des flux de capitaux, et l’équilibre interne, c’est à dire la situationsur le marché du travail domestique est assuré. Quelle que soit la position initiale del’économie en matière d’équilibre externe et d’équilibre interne, l’économie converge àmoyen terme vers cet équilibre qui définit simultanément le taux de change réel d’équilibreet le taux de croissance économique. Cependant, cette convergence que le modèle suggèrepeut être une source importante d'instabilité et générer des comportements cycliques dansles variables, à ne pas négliger.

CONCLUSION.

Un modèle théorique de taux de change effectif réel a été présenté pour ébaucher unevision du taux de change macroéconomique. Il s'inspire de modèles où la croissancedomestique est imposée par la nécessité d'assurer l'équilibre de la balance courante.Cependant ces modèles ont fait l’objet de profonds amendements. Une première versionpermet d'obtenir un solde extérieur qui résulte de l'arbitrage entre le rythme de croissanceréel et le taux de change réel de moyen terme. Ensuite, ce modèle est à nouveau amendéafin de relier l’équilibre des paiements extérieurs avec l’équilibre sur le marché du travail.

Il ressort du modèle qu’il existe un unique couple de taux de change réel d’équilibre etrythme de croissance économique interne d’équilibre compatible avec cet équilibremacroéconomique. Il rend compte ainsi des choix de politique économique que peuventprendre les pays en fonction de leurs structures productives. Les modifications de cesdéterminants fondamentaux doivent être prises en considération, puisque le taux de changeprésenté a pour vocation d’être une référence de moyen terme pour la conduite de lapolitique économique, ainsi que pour l’évaluation des mésalignements des parités réelles.

Ce modèle n’est pas, comme les modèles qui ont été mobilisés à l’abri de faiblesses.D’abord, il exclut totalement, l’incidence de l’offre sur les évolutions de la demande. Saprise en compte pourrait être la source d’une analyse qui insisterait sur l’incidence de

19

l’évolution des structures productives sur les modalités des équilibres partiels, donc lespentes des droites (BB ) et (EI). Ensuite, aucune avancée n’a été réalisée sur les flux decapitaux qui demeurent exogènes. Les théories économiques contemporaines avancent desdéterminants différents sur l’origine des mouvements internationaux des capitaux, quelleque soit leur maturité. De surcroît, la prise en compte dans l’équation de l’équilibreextérieur, de flux de capitaux de long terme mais aussi du service de la dette induit desdynamiques qui sont non linéaires. De plus, l’incorporation du service de la dette induit desmodifications substantielles dans le régime dynamique de l’équilibre extérieur selon quel’économie soit créancière nette ou débitrice nette1.

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