l'efficience des marché financiers

L’efficience des marchés financiers

Encadré par:

M. Mustapha BENGRICH

Réalisé par:

Mlle. Rokaya SKIOUD

M. Aziz IDOUHZLI

M. Omar OUBBA

M. Soufian EL ABEDALY

Plan

Introduction

Généralités sur les marchés financiers et l’efficience des marchés1

L’efficience informationnelle et ses différentes formes2

Rationalité et anticipation rationnelle3

Conclusion

Dans le marché financier;l’investisseur est censé prendre des décision financières dont il réalise de gain; et pour prendre une décision il doit se référer à une information qui émane de ce même marché ;cette information doit être collectée analysée et interprétée pour agir et gérer sa position, soit en couvrant pour la première fois une position en cherchant à a quérir des actifs financiers soit en cherchant à saisir les opportunités (prix attractif), et changer sa position.

Introduction:

L’agent économique en prenant les décisions rationnels, il considérer que ces information comme relativement fiable et parfaite , considérant même que la structure duquel l’information (le message ou le signal) a émané est une structure rationnelle et donc a caractère efficient !!

Si on parle alors de l’efficience on doit évoquer les variables qui rendent cette information fiable. Dans une structure caractérisé par l’hétérogénéité de point de vue comportement ,structure et organisation.

Introduction:

Est-ce que vraiment les cours des actifs représentent toute l’information disponible?

Que veut dire l’efficience; quels sont les conditions nécessaires de l’efficience et quelles sont ses formes?

Quel est l’impact de cette efficience sur les gestionnaires?

Introduction:

Problématique

Les marchés financiers sont-ils parfaitement

efficients ?

1-1-Définition d’un marché financier

1-2-L’efficience du marchés financiers

1-3-Conditions d’efficience d’un marché financier

1-4-les types d’efficience d’un marché financier

Le marché financier est un marché de capitaux à long

terme qui représente l’ensemble des offres et des demandes

de capitaux pour les souscriptions au capital social des

entreprises et les placements à long terme.

1-1 Définition du marché financier :

1-2-L’efficience des marchés

financiers

Selon FAMA (1965) : « l’efficience du marché

requiert qu’à tout moment, le prix des actions

reflète pleinement l’information disponible »

1-2- La notion d’efficience d’un marché financier

1-3-Les cinq conditions pour l’efficience d’un marché financier

La rationalité des

investisseurs Un marché est efficient lorsque sur ce marché, les investisseurs optimisent le couple rentabilité/risque

Un marché est efficient lorsque sur ce marché, les investisseurs optimisent le couple rentabilité/risque

Liquidités suffisantes

La liquidité d’un marché sur un titre est importante pour faciliter son échange (risque d’insolvabilité d’un crédit, insolvabilité de l’émetteur du titre).

La liquidité d’un marché sur un titre est importante pour faciliter son échange (risque d’insolvabilité d’un crédit, insolvabilité de l’émetteur du titre).

Les agents économiques peuvent hésiter à investir ou à réinvestir si les coûts de transaction ou les taxes boursières grèvent ou annulent le gain potentiel réalisable.

Les agents économiques peuvent hésiter à investir ou à réinvestir si les coûts de transaction ou les taxes boursières grèvent ou annulent le gain potentiel réalisable.

Tous les agents économiques doivent pouvoir obtenir de l’information sans que cela engendre pour eux des coûts supplémentaires de gestion.

Tous les agents économiques doivent pouvoir obtenir de l’information sans que cela engendre pour eux des coûts supplémentaires de gestion.

« Un marché concurrentiel est un marché sur lequel les vendeurs sont tellement nombreux qu’aucun d’entre eux ne peut exercer une influence significative sur les prix » Mankiw.

« Un marché concurrentiel est un marché sur lequel les vendeurs sont tellement nombreux qu’aucun d’entre eux ne peut exercer une influence significative sur les prix » Mankiw.

La gratuité de l’information

L’absence de coût de

transaction et l’impôt de bourses :

Atomicité

Effi cience opérationnelle L’efficience opérationnelle permet de mesurer ce

qu’il en coûte pour transférer des fonds des épargnants aux emprunteurs. Dans un marché de

concurrence parfaite, les coûts de transaction devraient refléter les coûts marginaux de

prestation des services aux acteurs du marché.

Effi cience informationnelle

Prix d'un actif = valeur f ondamentale = somme actualisée des revenus f uturs

Effi cience allocative Un marché fait preuve d’efficience allocative lorsque le taux de

rendement marginal (corrigé en fonction du risque) est le même pour tous les épargnants et emprunteurs. Dans un tel contexte, les

investisseurs financent les projets dont la valeur actualisée nette est la plus élevée et aucun projet « rentable » n’est écarté par manque de

capitaux.

1-4- Les types d’efficience du marché financier

2-2-Les formes de l’efficience informationnelle

2-1-Définition de l’efficience informationnelle

A- La forme faible

B- La forme semi-forte

C- La forme forte

2-1- Définition d’efficience informationnelle

L’efficience informationnelle est initialement définie par Fama

(1970) comme suit : « Un marché est jugé efficient si l’ensemble des

informations pertinentes à l’évaluation des actifs financiers qui y

sont négociés se trouve instantanément et complètement reflété

dans les cours ».

jours

Cours

Date de publication d’uneinformation nouvelle favorable

+10-10

Marché parfaitement efficient

Marché imparfaitement efficient

E. Fama (1970) propose trois hypothèses de l'efficience

informationnelle des marchés financiers :

Les hypothèses de l’efficience informationnelle des marchés financiers


A la suite de cette proposition d’efficience informationnelle de

FAMA (1970), plusieurs auteurs ont réagi en démontrant qu’il est

difficile d’atteindre l’efficience informationnelle. Parmi ces

travaux on peut citer ceux de Leroy (1973) et Jensen (1978).


En observant un déclin des travaux empiriques testant l’hypothèse

de l’efficience informationnelle des marchés financiers, Fama écrit en

1991 un nouvel article « Efficient Capital Market : II » dans cet article

Fama défend la validité des tests empiriques des trois formes

d’efficience informationnelle en proposant quelques ajustements.

Dans un marché efficient de forme faible, les cours des titres reflètent tout ce qu'on pourrait déduire de leur historique.

Il n'est pas possible de tirer profit des informations passées pour

prévoir l'évolution future du prix

Donc, il faut chercher des informations nouvelles pour se servir à

prendre la bonne décision.

A-La forme faible


Pour tester la forme faible(prévisibilité des returns)

1- test de « random walk » ou marche au hasard

l’analyse des cours actuels ou passés ne fournissent aucune

indication pour le futur.

Tests paramétriques

Tests non paramétriques

Tests paramétriques

Un coefficient de corrélation égal à 0 correspondrait à une totale

indépendance des variations successives de cours, ce qui consiste à

accepter la forme faible d'efficience, si les auto corrélations sont

significativement nulles.

Un moyen traditionnel pour mesurer l'ampleur de cette relation est de

procéder au calcul du coefficient de corrélation :

r=COV(Rt,Rt-1)

σt × σt-1

On peut tester « random walk » aussi à travers le modèle

économétrique simple :

Avec une constante propre à l’actoin dans l’année t

Meure la corrélation entre Rt et Rt-1

*Rt rendement de l’action en temps t

*Rt-1 rendement de l’action en t-1

Est une variable aléatoire qui suit une loi normale avec une moyenne nulle , une variance finie

Les 3 solutions possibles pour β : β

β

β

Si le marché est efficient sous sa forme faible le coefficient = 0

>0

<0

=0

Ran

dom

walk

1

0

0

0

β1

1

β

β

1

β

Exemple: voici les résultats obtenus de l’ensemble des régressions, effectuées par la méthode des moindres carrés ordinaire (MCO), pour toutes les valeurs du MADEX.

Valeur tc t-stat

ATW 0.016708 0.111009BCE -0.124242 -0.829325BCP 0.161202 1.066524CIH 0.121990 0.821112HOL -0.007723 -0.050736LAC -0.094851 -0.634773MNG 0.005530 0.036538ONA -0.142693 -0.957025SAM -0.158352 -1.045666SID 0.042856 0.284536

Source : Elaboré à partir des données relatives aux cours du MADEX entre janvier 2003 à décembre 2006 www.casablanca-bourse.com

Les résultats du test vérifiant une marche au hasard des cours boursiers du MADEX affirment qu'il existe une efficience faible des cours des valeurs de cet indice sur la période considérée du janvier 2003 au décembre 2006. Donc, de façon générale, l'analyse du passé est insuffisante pour réaliser des gains anormaux sur le marché de cotation en continu Marocain.

Ce résultat explique bien, que les acteurs de la bourse de Casablanca pour cette période ne répondent pas aux signaux passés de la bourse marocaine. Car leurs actions spéculatives montrent une évolution indépendante des tendances historiques des cours du MADEX.

Exemple:

Tests non paramétriques :

Le test de runs : ce test permet de ne tenir compte que des signes des

variations de prix et non de leur ampleur:

Exemple: prix 100 110 108 101 109 108

variation +10 -2 -7 +8 -1 Signes + - - + -

1 2 1

1

L’ apparition répétée du même signes en anglais est appelé run. Principe: pour valider l’hypothèse d’indépendance il faut

comparer le nombre attendu de runs pour un nombre donnée

d’observations

On distingue 3 cas:

Longues séries de signes positifs

Longues séries de signes négatifs

Cas n° 1: les variations des prix des actions sont positivement

corrélées donc on devrait obtenir de longues runs:

Cas n° 2: les variations sont négativement corrélées alors on

devrait obtenir des changements répétés de signes + - + - +

- + …

Cas n° 3: si les variations sont indépendantes on ne devrait

alors pas rencontrer ni le premier ni le deuxième cas

Dans un marché de forme semi-forte, les cours boursiers

réagissent instantanément à l'annonce d'informations dès que

celles-ci deviennent publiques (macroéconomiques ou

sectorielles…). Appelons cet ensemble d’informations Ω ss

Un investisseur sera meilleur que les autres s'il dispose des

informations privées non détenues par le public (les autres

investisseurs).

B- la forme semi-forte

31

Les catégories d’informations disponibles:

les informations déjà connues et publiées les cours passés des actifs financiers

Ex: les comptes publiés des années précédents, les séries de dividendes distribués, les séries de

taux d’intérêt de change et de croissance

Les information publiques

Ex: Les informations fournies par la presse, les rapports annuels, les prospectus d’émission, les annonces de sessions où d’attribution gratuite d’actions

les informations privées

Non publiées mais détenues par des personnes privilégiées du fait de leur fonction au sein de l’entreprise, de cabinet d’audit, ou de conseil ou d’organismes réglementaires ou de contrôle. Ex: Informations liées aux bénéfices ou aux chiffres d’affairesd’entreprises.

www.themegallery.com

Parmi les informations officielles affectant le marché boursier on

cite :


Les tests d’efficience de forme semi-forte

(Etude événementielles)

Les études d'événements permettent de tester les réactions des

marchés financiers à l'annonce ou à la réalisation d'un événement

quelconque, endogène ou exogène, susceptible d'affecter l'activité ou les

performances d'une entreprise.


Tests d’études événementielles

La méthode des « résidus moyens cumulés ».

Tests des technique développées par les praticiens au

niveau du traitement de l’information.

Anomalies systématiques.

La méthode des « résidus moyens cumulés ». Appelée aussi CAR méthode de « cumul des rendement anormaux »; Le rendement anormal d’un titre i est la différence entre le rendement

observé Ri et le rendement espéré E(Ri :

ARi = Ri – E(Ri) Alors : le taux de rendement anormal cumul d’une date ‘’q’’ a une

date ‘’p’’ d’un portefeuille de (n action est donné par : p

CAR(q;p ) = 1/n ∑ ARi i=q

si le marché est efficient au sens semi forte, l’annonce de l’information, une fois passée, ne devrait pas avoir d’influence sur les cours et donc les résidus ( les rendement anormaux ne devrait pas être significativement différent de zéro.

La forme semi forte de la théorie de l’efficience des marchés financiers consiste à accepter l’hypothèse selon laquelle toute information concernant une entreprise cotée ou susceptible d’affecter sa valeur est intégrée dans les cours à l’instant même où cette information est rendue publique. Cette définition suppose que les réactions de tous les investisseurs à cette information sont instantanées.

Il suffit alors d’observer la vitesse d’ajustement des cours à cette nouvelle information : lorsque l’ajustement est instantanée, ou du moins est tel qu’il ne permet pas de réaliser d’arbitrage, la forme semi-forte de la théorie de l’efficience peut être acceptée.

Un marché sera efficient de forme forte si toutes les

informations publiques et privées sont reflétées dans les cours .

Dans cette dimension de l’efficience, les investisseurs peuvent

espérer des rendement supérieurs a ceux des agents ne disposant

pas de cette information.

C- La forme forte

L’étude concernant la détention des informations privées trouve ses origine dans les articles de Osborne (1966) et Scholes (1972).

Scholes (1972) montre que les insiders (ce sont principalement des dirigeants de l’entreprises spéculant sur leurs propres titres) disposent d’une information privée qui n’est pas reflétée dans le prix.

Ensemble de toute l’information contenue dans la série historique des prix

Ensemble de toute l’information publique disponible

Ensemble de toute l’information concernant l’action

Faible

Forte

Semi-forte


Tests d’efficience de forme forte(Analyse de l’information

confidentielle)

Mesure des performances des investisseurs initiés

Performance des fonds communs

Les filtres du ratio Cours-Bénéfice

Mesure des performances des investisseurs initiés

Les insiders ce sont des investisseurs:

Détiennent un certain pourcentage des titres existant dans une société

Font partie des organes de direction

ou de décision

Des achats des actions avant la hausse du cours

Des ventes des actions avant la baisse des cours

Plus les investisseurs initiés ont plus souvent la possibilité d’utiliser ces informations susceptibles de leurs offrir un

excès de rendement alors le marché est inefficient au sens fort.

Information

Modèle de Jensen (1968) :Modèle ou le prix reflète toute l’information disponible :

E(Rj,t+1/It)= i + (1-βj) Rf,t+1 + βj E(Rm,t+1)

Avec : Rj,t+1 : rendement des titres j entre t et t+1 Rf,t+1 : rendement de l’action non risqué f entre t et

t+1 Rm,t+1 : rendement du portefeuille de marché m

entre t et t+1 β : coefficient de proportionnalité, qui décrit la relation

linéaire stable entre le Rm et Rj

pour tester si les marchés sont ils efficient au sens forte il faut que i = 0

E(Rj,t+1/It)= i + (1-βj) Rf,t+1 + βj E(Rm,t+1) Si :

- i < 0 : les fonds réalisent une performance inférieure au marché

- i > 0 :les fonds réalisent une performance supérieure au marché

- i = 0 : les fonds ne permettent pas de réaliser des profits anormaux, c’est-à-dire de battre le marché.

Tableau récapitulatif

Formes d'efficience informationnelle des marchés financiers

Forme faible Forme semi-forte Forme forte

L'information

reflétée par les

cours

Les informations

déjà connues et

publiées dans le

passé

Toute l'information

publique en t

Les informations

anticipées (non

encore publiées)

Exemples

d'informations

Comptes publiés les

années passées,

des séries de taux

d'intérêt...

variation de taux

d'intérêt,

publication de

comptes ou

annonce de

résultat.

Initiés et

performances,

analyses des

professionnels

L'information

permettant un gain

Les informations sur

le présent et sur le

futur

Les informations

privées---------------------

SynthèseCours boursier

+30 jours-30 jours 0

Marché efficient

Annonce publique

Délai de réponse

Réponse anticipée

Surréaction

3-2-L’anticipation rationnelle

3-1- La rationalité des investisseurs

3-3- les limites d’efficience

47

3-1-La rationalité des investisseurs

La rationalité des investisseurs : les marchés financiers ne peuvent être efficients que si les agents économiques agissant sur ces marchés sont rationnels.

L'information est disponible gratuitement et tous les agents pourront en bénéficier

L'atomicité des investisseurs et la liquidité L'absence de coûts de transactions et d'impôt

de bourse

48

Rationalité Un homme est réputé rationnel lorsqu’il poursuit des fins

cohérentes entres elles et qu’il emploie des moyens appropriés aux fins poursuivies » (allais). M. Allais

F. Hahn : " Étant donné un ensemble d’actions possibles, l’agent choisit rationnellement s’il n’y a pas d’action possible pour lui dont il préférerait les conséquences à celles résultant de son choix.

Les actes effectués par les investisseurs sont entrepris dans le but de maximiser leurs espérances d'utilité en fonction du niveau de risque encouru


49

Caractéristique d’un homoecomicus

Il a des préférences , il peut ordonnerCapable de maximiser satisfaction, il maximise son utilitéSait d’analyser et anticiper mieux possible la situation et

les événement qui l’entoure

En attribuant à tous les agents économiques ces caractéristiques rationnelles, et si le marché est entièrement libre, on peut bâtir des modèles économiques maximisant l'utilité de chacun autrement dit conforme à la sous hypothèse de l'efficience du marché.

HOMO-OECONOMICUS


50

H.Simon (théorie de firme –microéconomie)La rationalité

La rationalité

Rationalité instrumentale

Rationalité procédurale


51

Le terme est utilisé en référence au concept qui a été développé en économie

On a 1 objectif et des moyens limités q’on vas essayer d’utilisé au mieux pour arrivé a une solution permet de désigner une solution.

Rationalité instrumentale


52

Pour Simon :l’optimisation est illusoire, il faut analysé la procédure qu’il faut utiliser pour prendre des décisions(processus de décision)

Rationalité procédurale

Rationalité et limité


53

«Dans l’anticipation rationnelle les prévisions effectuées par les investisseurs doivent prendre en considération les événements futurs ».

Traitement de

l’information

Comportement de

rationalité

Formation des anticipations

3-2- Anticipation rationnelle

Une théorie difficilement applicable : Il est évidemment difficile de transmettre une information à tous les investisseurs au même moment ; malgré les progrès technologiques en matière de communication, les décalages temporels dans l’obtention des informations semblent inéluctables.

3-3-Les limites de l’efficience

Les mécanismes contrariant le principe d’efficience : -le phénomène de mimétisme: le fait qu’un agent suit les

décisions d’autres agents pour prendre ses propres décisions.

-Le price momentum: est présent lorsque la performance (positive ou négative) des derniers mois a tendance à continuer pour les mois suivants.



-La surréaction: est caractérisée par un excès d’optimisme, des investisseurs sur les perspectives d’une société, se traduisant par des achats de titres qui augmentent jusqu’à ce qu’ils se rendent compte que leur optimisme était non fondé, donc ils vendent

-la sous-réaction: Les investisseurs réagissent mais avec une intensité insuffisante par rapport à l’événement, entraînant un ajustement progressif dans les mois qui suivent.

Dans un marché financier efficient les cours des titres reflètent instantanément et correctement toute l’information disponible .à tout instant, le cours des titres d’une entreprise serait une bonne estimation de sa valeur réelle.

Cependant, l’efficience des marchés implique qu’il est difficile de prévoir l’évolution future des cours boursiers et donc de battre le marché suite à des limites liées à l’accès à l’information.Pour améliorer l’efficience du marché financier, il faut mettre en œuvre une réglementation plus efficace et transparente afin de permettre aux investisseurs de mieux prévoir le return.

Conclusion

On conclut donc que les marchés financiers ne sont parfaitement pas efficients. Les investisseurs sont tenus de gérer leurs portefeuille autrement afin de faire des bons choix et mieux anticiper les gains futurs (dividendes).

Comment donc les investisseurs peuvent gérer leurs portefeuilles pour maximiser les dividendes?

Conclusion

l'efficience des marché financiers

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