Infraction Boursieres

7/28/2019 Infraction Boursieres

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Mission de recherche Droit & Justice http://www.gip-recherche-justice.fr

Organisation des dispositifs de la lutte contre la criminalit conomique et financire en Europe

Deffains Stasiak

Dc. 2001 - 1 -

SYNTHESE

Organisation des dispositifs de la lutte

contre la criminalit conomique et financire en Europe :

droits nationaux, droit compar, droit international

(dcembre 2001)

DEFFAINS Bruno, STASIAK FrdricCREDES - Universit de Nancy II

Origine : programme "Falcone"


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CHAPITRE I : LA REPRESSION BOURSIERE

Il convient denvisager successivement, les justifications (I.1) et les modalits (II.2) de cette

rpression boursire.

I.1 : Les justifications de la rpression boursire

Selon Durkheim, la rpression pnale traduit la raction du corps social des comportements

qui portent gravement atteinte son existence et son fonctionnement : les infractions boursires

traduisent-elles de tels comportements ?

Force est de constater que le recours la sanction pnale en matire boursire sest fond sur

une volont de moralisation des marchs financiers. Nanmoins cette moralisation annonce

parat davantage participer dune morale artificielle tendant restaurer la confiance des investisseurs

en rendant le march plus attractif et comptitif. Cette recherche defficience suppose le respect dun

double impratif : assurer lgalit dinformation et la transparence du march.

La situation des diffrents investisseurs au regard de linformation se caractrise par une

vidente ingalit ou asymtrie entre les pargnants particuliers dune part et les investisseurs

professionnels et initis dautre part. Cette asymtrie est telle quun comportement qui relverait de la

spculation pour les premiers, serait exclusif de tout ala pour les seconds. En consquence

linterdiction faite aux initis dutiliser ou de communiquer une information qui nest pas encoreconnue du public permet de rtablir une certaine galit entre les diffrentes catgories dintervenants

sur le march. Il apparat donc lgitime de recourir la sanction pnale pour rprimer un

comportement moralement rprhensible : lenrichissement injuste parce que ralis sans risque par un

privilgi abusant de sa situation.

La transparence du march constitue une garantie du bon fonctionnement du march dans la

mesure o celui-ci suppose que le rendement dun actif soit une fonction croissante de son risque. Or

la manipulation de cours ou la diffusion dinformations fausses ou trompeuses perturbent ce

fonctionnement puisque les auteurs de ces comportements vont obtenir des rendements levs et

moins risqus quant leurs victimes vont devoir fournir davantage defforts pour accder (ou tenter

daccder) aux informations pertinentes. Le caractre minemment technique et conomique de tels

comportements justifierait le recours une simple sanction administrative prononce par une autorit

spcialise.

Pourtant cette opposition entre infractions morales et infractions conomiques peut sembler

trop tranche. Il est notamment possible de se demander si les infractions dinitis sont vritablement

neutres dun point de vue conomique ou si elles ne seraient pas susceptibles daffecter le

fonctionnement rgulier du march en altrant la confiance des investisseurs. Au regard du fondement


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conomique, lanalyse est plus nuance. La manipulation de cours et la diffusion dinformations

fausses ou trompeuses diminuent lefficacit informationnelle du march boursier, puisque les

variations de cours qui rsultent de ces comportements loignent le prix dquilibre de son vritable

prix. Au contraire, le dlit diniti, sil modifie le prix dquilibre, le rapproche du juste prix. Les

investisseurs ne sont pas induits en erreur dans leurs placements boursiers, comme cest le cas pour les

deux premires infractions, mais peroivent les informations justes que vhiculent les placements

des initis. Les impacts positifs et ngatifs du dlit d'initi, observables, mais plus difficilement

mesurables, crent donc une controverse sur le fondement conomique de la rpression de ce dlit.

I.2 : Les modalits de la rpression boursire

Les poursuites, en France, des infractions boursires se singularisent depuis 1989 par leur

dualit : un mme comportement sur un march peut faire lobjet de poursuites pnales devant les

juridictions rpressives ou de poursuites administratives devant une instance spcialise, la

Commission des Oprations de Bourses (COB).

Or il existe en droit franais et en droit international une rgle interdisant quun mme

comportement puisse faire lobjet de deux poursuites pnales distinctes : non bis in idem. Cette rgle

dquit lmentaire, voire de bon sens, se double galement dun aspect conomique doptimisation

de la rpression : toute procdure un cot, individuel et social, et reprendre une seconde procdure

lencontre dune personne dj juge pour les mmes faits peut accrotre considrablement ce cot.

Il serait possible dobjecter quen matire boursire, la rgle non bis in idem na pas vocation

sappliquer puisque les deux procdures en cause sont de nature distincte, pnale et administrative.

Mais ce serait mconnatre la porte du concept de matire pnale rsultant de la jurisprudence de

la Cour europenne des droits de lHomme, qui intgre non seulement la procdure pnale stricto

sensu, mais aussi des procdures rpressives de type administratif (cf. affaire Gradinger c/ Autriche du

23 octobre 1995 par exemple).

Qui plus est, cette dualit procdurale dans le domaine boursier engendre dimportants

inconvnients : risque de contrarit de dcision, marginalisation de la rpression pnale Mais si lunanimit semble se faire en doctrine pour condamner le principe mme dun cumul

de poursuites pnales et administratives en droit boursier, les opinions divergent quant aux modalits

possibles de la rpression en ce domaine : faut-il supprimer purement et simplement lune des deux

procdures, et si oui laquelle, ou se contenter dune meilleure coordination entre elles ?

La premire branche de lalternative semble devoir tre exclue : supprimer la voie

administrative serait se priver dun instrument spcialis efficace de dtection, de poursuite et de

sanction des comportements boursiers illicites ; supprimer la voie pnale serait faire peu de cas des

pargnants ayant subi un prjudice dcoulant dune infraction boursire.


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La seconde branche de lalternative, la coordination, apparat donc prfrable sous rserve de

dterminer un critre pertinent de rpartition des comptences administratives et pnales : gravit du

comportement, existence de victimes, caractre international de laffaire.

CHAPITRE II : LINDEMNISATION DES PREJUDICES RESULTANT DES INFRACTIONS

BOURSIERES

Les constitutions de partie civile relativement aux infractions boursires sont rares dans la

jurisprudence franaise. Tout dabord, les victimes ne sont pas toujours conscientes du prjudice

quelles subissent au moment o celui-ci survient. Ensuite, la dfinition des prjudices induits par les

dlits boursiers est peu reconnue par la magistrature et, enfin, lvaluation de ces prjudices nest pas

aise.

La manipulation de cours et la diffusion de fausses informations constituent des dlits portant

atteinte moralement (rupture dgalit entre les investisseurs) et conomiquement aux investisseurs.

Par contre, le fondement conomique du dlit diniti est controvers. Pourtant, en altrant la

confiance des investisseurs, le dlit diniti ne porte-t-il pas lui aussi prjudice aux autres intervenants

du march ? Les investisseurs non initis prennent conscience quen cas dchange, ils risquent de

contracter avec un agent dtenteur dinformations privilgies, et sont alors dsincits effectuer des

transactions. Lefficience informationnelle du march est rduite, ce qui nuit linvestissement des

entreprises. On considre alors que le dlit diniti cre un dommage lconomie qui doit tre pris en

compte dans la dtermination de la sanction.

Alors quaucune dcision na t prononce sur un ventuel prjudice rsultant dune

manipulation de cours ou dun dlit diniti, on se demande si les dlits boursiers ne crent pas de

prjudices individuels. La prsence des initis sur le march conduit les autres investisseurs en

situation dinfriorit informationnelle modifier leur comportement, lextrme ils peuvent renoncer

raliser des transactions. De manire gnrale, on peut montrer que la prsence des initis est

toujours prjudiciable aux investisseurs non initis, que ce soit en terme de transfert de risque desinitis aux non initis ou de transfert de plus-value des non initis aux initis.

Deux cas particuliers conduisent dfinir les prjudices individuels. Le premier prjudice est

li au risque de non excution dun ordre suite lintervention dun initi. Le second prjudice, est li

la perte de chance que subissent les investisseurs lorsque linformation nest pas divulgue au public

pour quun dlit diniti soit commis. En effet, le retard de divulgation volontaire d'informations par

les dirigeants aggrave les dlits d'initis commis en parallle. A lvidence, lintervention de liniti

porte prjudice directement linvestisseur et pas seulement au march. Mais une chose est de

caractriser lexistence dun prjudice, une autre est de pouvoir lvaluer.


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CHAPITRE III : LANALYSE ECONOMIQUE DE LA REPRESSION PENALE

Lanalyse conomique des sanctions pnales sintresse essentiellement la dtermination de

la sanction conomiquement optimale. Cette dernire doit permettre de maximiser le bien-tre collectif

en privilgiant la forme de sanction qui minimise son cot de mise en uvre et en liminant les actes

criminels conomiquement inefficients. Dans ce cadre, plusieurs aspects doivent tre successivement

abords.

En premier lieu, se pose la question du niveau de criminalit conomiquement optimal. En

dautres termes, lobjectif du dcideur public est-il dradiquer totalement la criminalit ou alors den

tolrer un certain niveau, tant donns les ressources sa disposition, les cots gnrs par la dtection

des actes criminels, les gains et les cots lis aux activits criminelles ? Lanalyse conomique montre

quil existe un niveau de criminalit conomiquement efficient, la recherche dun niveau zro de

criminalit se rvlant donc sous-optimale.

En second lieu, se pose la question de la sanction. En effet, ce nest quune fois le niveau de

criminalit conomiquement optimal dtermin quil devient possible de fixer le niveau optimal de la

sanction. En fait, la sanction optimale permet de dcourager tous les agents qui commettraient des

actes dlictueux conomiquement inefficients en absence de sanction. En consquence, la sanction

optimale est considre par lanalyse conomique comme un moyen de modifier le comportement des

agents en vue datteindre le niveau de criminalit conomiquement optimal. Nanmoins, la nature de

la sanction nest pas sans incidence sur le niveau du bien-tre collectif. Par exemple, est-il prfrable

de sanctionner financirement un agent ayant commis un dlit, ou de lui infliger une peine

demprisonnement ? En fait, choisir lune ou lautre de ces sanctions ne gnre pas les mmes cots de

mise en uvre et nest donc pas neutre sur le niveau du bien-tre collectif. Lanalyse conomique

montre quil est gnralement prfrable de recourir au systme des amendes du fait dun cot de mise

en uvre moins lev, le niveau des amendes devant gnralement tre suprieur au dommage caus.

Lanalyse propose est finalement complte par certaines rflexions concernant les

spcificits de la criminalit conomique et financire. En effet, on peut admettre que la majorit desagents concerns (les cols blancs ) a une aversion pour le risque suprieure la moyenne des

criminels. De mme, on peut supposer que cette catgorie de criminels est moins sensible au systme

des amendes que la moyenne des criminels. Ces diffrents aspects doivent donc tre analyss la

lumire des dveloppements prcdents.


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CHAPITRE IV : UN ESSAI : LA DETECTION DU DELIT D'INITIE EN PRESENCE

D'ASYMETRIES D'INFORMATIONS

Le point noir de la rpression de la criminalit conomique et financire rside dans la

dtection des dlits. Dans cet essai, nous valuons l'efficacit de la politique mise en place par la COB

pour dtecter les dlits d'initis. La dcouverte des transactions suspectes est largement fonde sur des

preuves statistiques observes sur le march. Nous dmontrons l'insuffisance d'un tel dispositif dans la

dissuasion des initis et proposons une rforme fonde sur l'implication d'agents privs dans la

dtection.

En pratique, la COB dispose d'outils informatiques qui permettent de retracer l'historique des

ordres de bourse. Le systme affiche minute par minute, pour chaque valeur, le volume de titres

changs, le cours en temps rel et la liste des valeurs pour lesquelles les cotations sont suspendues.

En revanche, les ordres de bourses individuels transitent obligatoirement par un intermdiaire habilit.

C'est pourquoi, la COB ne peut pas observer les transactions boursires individuelles, mais seulement

l'ensemble des ordres excuts par chaque intermdiaire.

La politique de dtection de la COB est une politique de seuil : lorsque des variations

suspectes sont observes, seules celles impliquant des volumes de transaction importants donneront

lieu investigation. Le modle que nous proposons permet de dcrire, dans une premire partie, le

niveau de probabilit optimale qui doit tre impos et de comprendre les implications d'une telle

politique. Dans une seconde partie, Nous proposons et analysons une politique alternative : la

dlgation de la dtection des dlits diniti aux intermdiaires de march. Une analyse comparative

montre les conditions dans lesquelles la politique de dlgation est plus efficace que la politique

classique. Une combinaison des deux politiques pourrait amliorer la dtection de ce type de dlit et de

dissuasion des infractions.

A l'instar de ce qui se passe dans le domaine des infractions boursires, le problme de la

dtection des infractions conomiques et financires s'avre central. C'est pourquoi, la rflexion doit

aussi conduire les autorits envisager une responsabilisation des intervenants privs. Eux seuls sont

en effet capables d'accder certaines informations et de dtecter correctement les comportementsillicites.


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CHAPITRE V : ANALYSE DE LEFFICACITE DUNE AUTORITE SPECIALISEE : LE

ROLE DE LA COB DANS LA REPRESSION DU DELIT DINITIE

Depuis 1989, la Commission des Oprations de Bourse est une autorit spcialise dote dun

pouvoir de sanction. Trois rles majeurs sont ainsi attribus la COB.

- La surveillance du march est organise et ralise par lautorit spcialise. Les

caractristiques des infractions en cause et la spcificit du march considr imposent en effet la

spcialisation de lautorit de surveillance.

- La phase dinstruction suite la dcouverte dune infraction suspecte est galement assure

par la COB. Nous dcrivons ici les avantages dune telle organisation pour les enqutes et

ltablissement des preuves.

- Les infractions boursires peuvent tre sanctionnes par la COB ou par les autorits

rpressives. Cette possibilit pose la question centrale de lefficacit dun cumul des possibilits de

sanction. Nous examinons en dtail la jurisprudence de la COB en matire de manquement diniti.

Il apparat que les procdures de sanction qui se droulent devant la COB sont beaucoup plus

rapides que devant les tribunaux rpressifs. Lissue des procdures dappel ou de Cassation ne sont pas

en contradiction avec les dcision de la Commission. Maintenant que la scurit de procdure devant

la COB parat aussi bien tablie que devant les tribunaux rpressifs, les remises en causes pour vice de

forme devraient disparatre.

Finalement, lanalyse de lefficacit des procdures de sanction devant la COB fait apparatre

un fait majeur : il nexiste pas de rgle dterminant le montant des sanctions qui doivent tre imposes.

La fragilit du systme tient majoritairement ce seul fait crant une incertitude sur lissue des

procdures (que ce soit dans la dcision COB elle mme ou dans la dcision dappel). De plus, les

sanctions imposes sont toujours infrieures au gain des initis. Les criminels ne sont alors pas

dissuads de commettre le dlit. La rpression boursire est plus efficace quavant la rforme de 1989

mais reste encore largement sous-dissuasive.

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