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Economie internationale

CH5 L’UEM : fondements, résultats, et crise des dettes publiques

Jérôme Trotignon

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CH 5 Fondements, résultats, et crise des dettes publiques

Ce diaporama reprend ce qui a été discuté au long des séances sous forme de points d’actualité sur la crise de l’UEM, en y apportant quelques compléments

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L’UEM : fondements, résultats, et crise des dettes publiques

I- Principes de l’UEM et résultatsII- Une zone monétaire sous-optimaleIII- La crise des dettes publiques

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I- Principes de l’UEM et résultats (prix, croissance)

Slide 20-5

UEM 2011 : 17 membres

Estonie – 2011e

http://www.ecb.int/euro/intro/html/map.en.html

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Les critères d’adhésion

• Union européenne : critères de Copenhague (démocratique, juridique, économique)

• Union économique et monétaire : critères de convergence de Maastricht

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Pôle monétaire et “Pôle budgétaire” de la zone euro

Politique monétairecentralisée

PSC (Pacte de Stabilité etde croissance)

Pôle monétaire “Pôle budgétaire”

Indépendance et objectif principal

de stabilité des prix

Politiques budgétaires

décentralisées

Neutralité de l’action budgétaire

Influence des nouveaux classiques

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Les avantages micro-économiques de l’UEM

• Des économies substantielles sont réalisées pour les acteurs économiques : suppression des coûts de transaction de change et de coûts de gestion, élimination du risque de change

• Ces économies sont considérées au départ comme un facteur de relance du commerce intra-UE

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Les inconvénients macro-économiques de l’UEM

• Les Etats membres sont moins bien armés pour faire face aux chocs asymétriques récessifs :– La disparition de la politique de change

nationale ne permet plus de réajuster le taux de change

– La perte de l’autonomie de la politique monétaire nationale supprime le maniement du taux directeur

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– L’Eurosystème est formé de la Banque centrale européenne (BCE) et des 17 banques centrales nationales (BCN)

– Le Conseil des gouverneurs conduit la politique monétaire pour l’Eurozone

– Il se compose des 17 gouverneurs des BCN et des 6 membres du Directoire

Institutions et politique monétaire

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La Politique monétaire de la BCE

ECB has been successful in maintaining inflation close to 2% over the medium term

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Les difficultés de mise en oeuvre de la politique monétaire

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L’objectif des 2 % d’inflation en moyenne pour la zone est réalisé mais les taux d’inflation nationaux divergent

In flation o f in d ividu al cou ntries

0.0

1 .0

2 .0

3 .0

4 .0

5 .0

6 .0

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

E urozone F rance G erm any Ire land Ita ly S pa in

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Les différentiels d’inflation cumulés depuis 1999 créent des écarts de compétitivité-prix entre partenaires

Des marges de manœuvre restreintes pour gérer les asymétries

• EU countries, once they become members of the EMU, have no longer the room for maneuver (managing the exchange rate) to absorb an inflation differential (= competition gap)

• They have no longer the room for maneuver (managing the national prime rate) to absorb an asymmetric shock or a growth gap

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Taux de croissance par grandes zones avant etaprès 1999 : un déficit d’activité pour l’UEM

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

3,5

Eurozone Non-Euro EU USA

Growth of GDP before and after 1999

1991-98

1999-2004

Monetary policy comparison Monetary policy comparison (ECB, Fed) (ECB, Fed)

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La réactivité des deux banques centrales aux crises du début et de la fin de la décennie

La BCE est moins réactive que la FED

Actualisation des taux directeurs comparés (2010 à 2012)http://france-inflation.com/taux-directeurs-bce-fed.php

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Pourquoi une moindre réactivité de la BCE ?

• La stabilité des prix est le seul objectif principal de la BCE

• La FED a une multiplicité d’objectifs : l’activité économique (un taux d’emploi maximum), la stabilité des prix et des taux d’intérêt à long terme peu élevés

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Un déficit de croissance de la Zone euro vis-à-vis des Etats-Unis

• Les rigidités de la gouvernance monétaire constituent un élément d’explication du déficit de croissance

• D’autres facteurs rentrent en ligne de compte : absence de policy mix, plus faible progression de la productivité, moindre investissements en R-D, …

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Une solution : la redéfinition de l’objectif d’inflation (J.-P. Fitoussi) ?

• Le traité de Maastricht place la stabilité des prix comme objectif principal mais sans plus de précision

• Il n’est donc pas nécessaire d’amender le traité (unanimité requise) pour se doter d’une référence plus souple que les 2 % annuel à moyen terme

• L’adoption d’une « fourchette objectif » d’inflation donnerait à la politique monétaire plus de marges de manœuvre

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II- L’UEM : une zone monétaire sous-optimale

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Introduction : définition 1 (analyse multicritère)

• Une ZMO (zone monétaire optimale) est un ensemble capable d’éviter, ou de résorber, les chocs asymétriques* de ses parties, du fait de la réalisation de critères d’optimalité

• Parmi ces critères, on trouve la mobilité du travail au sein de la zone (R. Mundell), la mobilité du capital financier (J. Ingram), l’ouverture commerciale (R. MacKinnon) et l’intégration fiscale (H. Johnson)

*Choc asymétrique = choc local ou choc commun à effets asymétriques

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Introduction : définition 2 (analyse coûts-bénéfices)

• Une zone monétaire est optimale lorsque la création d’une monnaie unique y apporte plus d’avantages que d’inconvénients

• Les avantages : élimination de coûts de transaction, de couverture de change à terme, …

• Les inconvénients correspondent à l’abandon d’outils de politique économique (taux de change, taux directeurs) qui ne sont plus mobilisables en cas de divergence des cycles économiques

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Le critère d’ouverture commerciale

• Pour R. MacKinnon (1963), du point de vue d’un pays membre, une zone monétaire sera d’autant plus optimale que les relations commerciales avec les partenaires seront intenses

Les avantages d’une monnaie unique croissent avec le degré d’intégration régionale

Bénéfices d’une monnaie unique

Intégration commerciale régionale

Faible bénéfice

Bénéfice élevé

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Ouverture commerciale vers l’UE par groupe d’appartenance (2000)

exports of goods and services towards EU-15 as % GDP (2000)

0

10

20

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40

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ITA

NLD

PRT

ESP

FIN

countries

expo

rt

P. De Grauwe, The Challengeof Enlargement of Euroland, ppt

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III- La Crise des dettes publiques

Slide 20-32

La Carte d’Europe de la dette, des déficits publics,

de la croissance et du chômage

http://www.economist.com/blogs/dailychart/2010/12/europes_economies

Slide 20-34

Standard & Poor's Credit Rating for each country (July 2012)

http://chartsbin.com/view/1177

The Public Debt crisis,A replica of the Financial crisis

• In May 2010, faced with the threat of the Greek crisis spreading, a loan facility associating the European commission, the Eurozone member states and IMF is created

• This gives rise to the European Financial Stability Facility (EFSF)

Slide 20-37

Sommet européen des 24-25 mars 2011 : création du MES (Mécanisme européen de stabilité)

• Le FESF (= fonds d’urgence) est pérennisé par la création du MES

• Doté d’une capacité de 500 milliards d’euros, il permet de prêter aux Etats en crise ou d’acheter leur dette primaire sous strictes conditionnalités

• Toute intervention du MES (comme du FESF) doit faire l’objet d’un accord à l’unanimité des Etats membres

Sommet européen du 21 juillet 2011

• Un 2ème plan d’aide à la Grèce est adopté (FESF et FMI), avec des prêts à taux et maturité plus favorables que pour le 1er

• Mise à contribution des créanciers privés

• Elargissement des prérogatives du FESF et du MES : possibilité de financer la recapitalisation des banques par des prêts aux gouvernements

Le Pacte budgétaire européen (1)

• Le Traité sur la stabilité, la coordination et la gouvernance (TSCG) est signé le 2 mars 2012 par les Etats de l’UE (sauf le Royaume-Uni et la République tchèque)

• Le déficit structurel est limité à 0,5 % du PIB (sauf circonstances exceptionnelles). Il s’agit du déficit en moyenne sur plusieurs années, appelé encore déficit corrigé des variations conjoncturelles.

Le solde budgétaire est dépendant de la conjoncture

Le Pacte budgétaire européen (2)

• Chaque Etat prévoit un mécanisme de correction se déclenchant automatiquement en cas d’écart important par rapport au 0,5 %.

• L’ensemble de ces éléments doivent être introduits dans la législation nationale, ou mieux, dans la Constitution. C'est ce qu'on appelle la « règle d'or » budgétaire.

http://european-council.europa.eu/media/639232/08_-_tscg.fr.12.pdf

Le programme OMT (outright Monetary Transaction)

• La BCE rachètera des emprunts d'Etat d'une maturité entre 1 et trois ans (les pays en difficulté émettant surtout ce type d'emprunt)

• Condition pour l’Etat bénéficiaire : faire appel au MES et bénéficier d'une aide de cet organisme, et donc avoir accepté les conditionnalités correspondantes (négociées avec la « Troïka »)

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Suite au Conseil européen des 28-29 juin 2012

• Une taxe sur les transactions financières en « coopération renforcée » est en gestation

• Démarrage en vue de « projects bonds » (financement d’infrastructures de transport essentiellement, garantie de la BEI – Banque européenne d’investissement)

• Périodes des programmes de rigueur budgétaire allongées (Grèce, Portugal, …)

• Discussion sur la création d’une Union bancaire européenne

Le cercle vicieux de l’endettement grec

• Caractère récessif de la politique de rigueur budgétaire (en Grèce - 4 et - 3 % de croissance en 2010 et 2011)

• Les mesures entraînent la baisse du déficit et la récession sa hausse… l’ajustement est donc très lent: 10 % de déficit public/PIB en 2010 contre 12,5 % en 2009

• Conséquence : le ratio dette publique / PIB augmente en dépit des sacrifices demandés … les agences de notation dégradent la note de la Grèce et les taux de marché sur ses emprunts s’accroissent

Le cercle vicieux de l’endettement public

Ajustement budgétaire

Hausse du ratio Dette publique / PIB

Baisse du déficit public RécessionHausse du déficit public

Restructuration de la dette

Dégradation de la note du pays et hausse du spread

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Les interventions de la BCE sur le marché des changes

sont rares

Austérité et croissance : la nouvelle voie?

• http://www.france24.com/fr/20120509-entretien-jacques-attali-president-planet-finance-economie-europe-euro-grece-crise-budget-francois-hollande-federalisme (passage situé entre 2’30 et 6’)

Une « dette bleue » et « une dette rouge » ?

• Idée développée par les économistes français Jacques Delpla et allemand Jakob Von Weiz-säcker

• La dette de chaque Etat représentant moins de 60% du PIB serait la « dette bleue » et serait notée AAA, cette partie de la dette étant mutualisée et refinancée à bas taux (garantie solidaire de tous les membres de la zone )

• La partie supérieure aux 60 % du PIB serait une "dette rouge" qui serait gérée nationalement, et émise et refinancée à taux plus élevé

• Avantage : alléger le coût de la dette des pays en crise tout en les incitant à la vertu budgétaire

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Bibliographie Marie-Annick Barthes, Economie de l’Union

européenne, Economica. Beine M. (2002), “L’Union monétaire

européenne: les enseignements de l’approche des ZMO”, Intégration économique européenne, De Boeck.

Fitoussi J.-P. (2002), La Règle et le choix, Seuil, La République des idées.

De Grauwe P. (1999), Economie de l’intégration monétaire, De Boeck Université.

Trotignon J. et Yvars B. (2002), Economie monétaire européenne – Chocs et politique économique en UEM, Hachette - Les Fondamentaux.

ANNEXES

Slide 20-53