Corporate governance: Quelques repères pour comprendre et surtout prévenir

l’enronisation des entreprises et la messiérisation de la fonction de CEO

Frédéric NLEMVOLiège, 4 octobre 2002

MISE EN CONTEXTE

Du rêve à la réalité

Qu’ont en commun Jean-Marie Messier (VU), Ron Sommer (Deutsche Telekom), Robert Pittman (AOL-Time Warner) et Thomas Middelhoff (Bertelsmann)?

Ils ont joué aux « maîtres du monde » à la tête de géants des télécoms et des médias

Ils ont vendu du  rêve (profits virtuels), avant de venir s’échouer sur la dure réalité (les pertes bien réelles)

Faillite d’ Enron et de WorldCom

Dette dissimulée par Enron grâce à des manipulations comptables: $22 milliards

Trou financier camouflé par WorldCom sous forme d’investissements : $3.8 milliards puis … $7.1 milliards

Spécificités américaines

50% des foyers possèdent des actions2/3 du PIB assurés par les

consommateurs

Conséquences de la faillite d’Enron & de WorldCom

USA Baisse du PIB d’environ

0.4% du PIB des USA Soit 37 milliards de dollars Soit l’équivalent des

dépenses annuelles des USA pour la sécurité intérieure

Destruction d’un conglomérat

Ruine des salariés dont le financement de la retraite est compromis

MONDE Fragilisation du système

financier mondial Perte de confiance dans

les cabinets d’audit Mis en lumière de la

défaillance de tous les maillons de la chaîne de contrôle

Londres atteint son niveau de … 1997

Paris …

Fraude

« Pour les 25 plus grandes faillites des deux dernières

années, les dirigeants ont sorti 3.5 milliards de dollars avant la

faillite de leur entreprise. » Financial Times

Les salaires des PDG sont-ils trop élevés ? (Sondage Wall Street Journal) Oui

pour

Les salaires des PDG sont-ils trop élevés ? (Wall Street Journal) Oui pour

58% des français 61% des italiens 74% des allemands 79% des britanniques

Salaire de PDG vs salaire de l’ouvrier (smic) USA: x45 (1985); x85 (1990); x531 (2002) France: x100 (2001)

QUI CONTROLE LES PDG?

MENU

Mise en contexte Définitions Approche historique du corporate governance Problématique générale (Dys)fonctionnement du conseil

d’administration Solutions: rapports nationaux Cas Messier et cas Enron Eléments de réflexion

DEFINITIONS ET PROBLEMATIQUE

Définitions

« La manière dont sont agencées les relations entre les différentes parties impliquées dans la détermination de la performance de l’entreprise » Monks & Minow

« La démarche et la structure servant à diriger et à gérer la société et les affaires afin d’accroître l’avoir des actionnaires; cette démarche et cette structure définissent la division des pouvoirs et établissent des mécanismes permettant d’établir l’obligation de rendre compte pour les actionnaires, le conseil d’administration et la direction. » Bourse de Toronto

Définitions

« l’ensemble des règles de fonctionnement et de contrôle qui régissent dans un cadre historique et géographique donné, la vie des entreprises. » O. Pastré

« Le corporate governance consiste à définir, ou redéfinir le rôle et la place des organes d’administration de la société, visant à atteindre un équilibre entre les trois composants essentiels de ce pouvoir: le Management, le Conseil d’administration et l’Assemblée Générale.  Le corporate governance est donc un mode d’accompagnement actif bien compris entre actionnaires et gestionnaires, qui s’exerce dans le cadre des structures de la société émettrice (Assemblée générale, Conseil d’administration, Comités, etc.).» «  Nothomb

QUELQUES REPERES HISTORIQUES

Crises et corporate governance

Révolution industrielle

Crise de 1929 Crash 1987 Faillite BCCI,

Maxwell Affaire Enron

Adam Smith Berle & Means Rapport Treadway Rapport Cadbury

Lois Sarbanes-Oxley

Quelques avis éclairés sur la gestion de la société anonyme

«  ... les directeurs de ces sortes de compagnies étant les régisseurs de l’argent d’autrui plutôt que de leur propre argent, on ne peut guère s’attendre qu’ils y apportent cette vigilance exacte et soucieuse que les associés d’une société apportent souvent

dans le maniement de leurs fonds. ... Ainsi la négligence et la profusion doivent toujours

dominer plus ou moins dans l’administration des affaires de la compagnie. » Adam Smith,

The Wealth of Nations » 1776, trad. 1843

Quelques avis éclairés sur la gestion de la société anonyme

« Shareholders are stupid and impertinent –stupid because they give their money to

somebody else without any effective control over what this person is doing with it and

impertinent because they ask for a dividend as a reward for their stupidity.” Carl Fürstenberg (1850-1933) – banquier

allemand

D’autres analyses

1932: Berle et Means « The Modern Corporation and Private Property  => Séparation propriété du capital de l’entreprise vs sa direction

1967: Galbraith =>émergence de la technostructure qui dirige l’entreprise au détriment des intérêts des actionnaires (enracinement)

…

Apport de Berle and Means

Mise en évidence de l’émiettement de l’actionnariat

Montée en puissance des firmes « managériales »

Conséquences:Accentuation des conflits d’intérêts

actionnaires vs managersActionnariat dispersé incapable d’imposer

ses objectifs aux managers

Dispersion de l’actionnariat: un exemple au hasard

Entreprise Principaux Actionnaires % du capital

Vivendi Univ.•Liberty Media (USA)•Bronfman Charles (CAN)•Bronfman Edgar (CAN)•Philipps (NLD)•Saint-Gobain (FRA)

•3.6•3.09•3.09•3.5•1.1

Enron•Janus Capital Corp. (USA)•Barclays (GBR)•Putnam Investments (USA)•AXA (FRA)•Fidelity Investments (USA)

•6.9•2.9•2.6•2.5•2.3

 

WorldCom•Barclays (GBR)•Wellington Managment (USA•Citigroup (USA)•JP Morgan (USA)

•3.2•3.2•1.7•1.2

 

Divergences actionnaires vs managers

Actionnaires Accroissement des

profits Augmentation de la

valeur de marché Plus de dividendes

Managers Avantages matériels Reconnaissance sociale

ou pouvoir Maximisation de la taille de

l’entreprise Croissance de l’entreprise

Sur-investissement et choix d’investissements trop risqués

Stabiliser leur situation Sous-investissement et

choix d’investissements peu risqués

Quelques mécanismes correcteurs de conflits

Actionnaires Managers

conflits

•Marchés des capitaux

•Marchés des biens et services

•Marché du travail des dirigeants

•Média

•Hauts standards de reporting

•Transparence

•Conseil d’administration

•Stakeholders

Mécanismes incitatifs

…

Contrôle externe

Marché des biens et servicesMarché des top managersMarché financierOffres publiques d’achatIntermédiation financière

Mécanismes internes

Mécanismes incitatifs Rémunération sous forme d’actions Incitation par la structure financière

Contrôle interneActionnaires de référenceConseil d’administration

Glissement de pouvoir au sein de l’entreprise

Actionnaires

Conseil d’administration

Administrateurs exécutifs et comité de direction

CEO

Conflits d’intérêts

Enracinement

Moyens d’action principaux du conseil d’adminsitration

Rémunération du dirigeantPartie fixe: salaire, avantages sociaux et en

naturePartie variable en fonction d’indicateurs

comptables ou financiers Intéressement à court terme: bonus variant

selon la performance financière Intéressement à long terme: options sur titres et

formules d’actionnariat

Révocation du dirigeant

Là où le bât blesse

Les dysfonctionnements du conseil d’administration peuvent être synthétisés de la manière suivante: alors que les administrateurs sont nommés pour

contrôler le management, le conseil d’administration ne joue son rôle qu’une fois les crises déclenchées:

performance désastreuse ou OPA hostile. Une performance désastreuse peut être le fait de

mauvais choix stratégiques, eux-mêmes résultant de l’insuffisance de contrôle interne, notamment la

complaisance du conseil d’administration. Le conseil d’administration en tant que mécanisme interne de contrôle laisse souvent la place au

marché comme mécanisme de contrôle.

Le rapport Cadbury

Baisse de confiance dans reporting financier et dans l’efficacité des audits

Faillites spectaculaires et inattendues de grandes entreprises (affaire Maxwell, BCCI, …)

Passivité des conseils d’administration et remise en question du mode de rémunération des administrateurs de société

Rapport Cadbury, 1992(Code de bonne conduite)

Recommandations sur conseil d’administration

Recommandations sur auditing

Recommandations pour actionnaires

Sources d’inefficacité de l’action du conseil d’administration

•Contrôler le CEO•Garantir les intérêts des actionnaires•Veiller aux intérêts d’autres stakeholders

•Accès à et qualité de l’information reçue •Procédure de nomination des administrateurs•Entrecroisement des conseils d’administration•Cumul CEO-Présidence du conseil•Temps consacré à leurs tâches de contrôle•Taille du conseil•Faible participation au capital•Règne du « politiquement correct »•Indépendance•Administratifs exécutifs et non-exécutifs

Mission du conseil d’administration

Sources d’inefficacité du contrôle

Impact du rapport Cadbury

Rapport Cadbury, 1992(Code de bonne conduite)

Recommandations sur conseil d’administration

•Séparation fonctions directeur général (CEO) et président du conseil d’administration (Chairman)•Inclusion d’administrateurs non-exécutifs (calibre et indépendance)•Institution comités spécialisés (rémunération, audit, nomination, …)•Formation d’administrateurs •Réunions régulières•….

Impact du rapport Cadbury

Rapport Cadbury1992

Si dysfonctionnements en Grande-Bretagne, pourquoi pas dans d’autres pays?

Canada (1994)Australie (1995)

1997Japon

Pays-Bas

1998Espagne

ItalieBelgique

1999OCDE

MexiqueCorée du sud

IndeMexiquePortugal

2000Suède

AllemagneRoumanie

2001RussieSuisse

Impact du rapport Cadbury

Convergence entre rapports nationaux, notamment sur:

SEPARATION FONCTIONS DE CEO ET

DE CHAIRMANINDEPENDANCE DES ADMINISTRATEURS

…

Belgique1998

France1995

Canada1994

Japon1997

Les clés pour un conseil d’administration viable

Séparation des pouvoirsIndépendanceInformationTransparenceResponsabilitéCompétenceEfficacité

Les comités spécialisés

Comité d’auditComité de la stratégieComité des rémunérationsComité des nominationsComité de la financeAutres: affaires publiques,

environnement, responsabilité sociale, …

Corporate governance=Profession de foi

« Vivendi Universal veille à appliquer les meilleurs standards internationaux du

gouvernement d’entreprise. » Rapport annuel 2001 de Vivendi Universal

« Relations with the Company’s many publics – customers, stockholdes, governments,

employees, suppliers, press, and bankers – will be conducted in honesty, candor, and

fairness. » Enron Code of Ethics

Autopsie du cas Messier à la lumière des principes de corporate

governance

Rémunération des dirigeants des 100

premières sociétés françaises cotées Dirigeant Société Rémunération

2001(en euros)

ClassementAu salaire

Au mérite

L. Owen-Jones L’Oréal 5 552 315 1 19

J-M Messier Vivendi Univer. 5 248 936 2 27

B. Arnault LVMH 2 597 906 6 63

G. Mestrallet Suez 2 242 416 11 6

T. Demarest Totalfinaelf 2 225 070 12 2

E. Michelin Michelin 1 999 496 17 17

P. Le Lay TF1 1 586 995 28 76

L. Schweitzer Renault 1 105 975 44 23

Francis Mer Usinor-Arcelor 1 038 600 48 38

A-C Taittinger Sté du Louvre 828 318 57 77

Source: Challenges, Septembre 2002

Stock-option mania

Entreprise Pour le groupe(millions €)

Nbre Bénéficiaires

Plus-value réalisée par

Montant réalisé

Vivendi Univ. 87.0 - J2M 12.5

Bouygues 33.4 5 M. Bouygues 11.7

Alcatel 12.6 11 S. Tchuruk 4.3

« Les investisseurs courent un risque de perte réelle avec leurs actions, tandis qu’en exerçant pas leurs options les

dirigeants déplorent seulement un manque à gagner. »

Avis sur Messier

« Messier est allé à la limite du concevable. Il a montré la zone du feu. Celle où plus aucun PDG ne prendra le risque

d’aller. » Un patron français anonyme

« En France, le patron de tous les excès s’appelle Jean-Marie Messier, qui a dirigé Vivendi jusqu’au 3 juillet 2002. A

5.2 millions d’euros J2M était le PDG le mieux payé de France, juste après celui de L’Oreal, Lindsay Owen-Jones. »

« Autant la progression de l’augmentation du salaire de Lindsay Owen-Jones (+13%) est calée, à la virgule près, sur celle du résultat opérationnel de L’Oreal, autant la situation de Jean-Marie Messier est inexplicable: sa rémunération a progressé de 23% alors que Vivendi Universal affichait la

perte la plus importante enregistrée par une entreprise française! » Challenges n°184 – 5 septembre 2002

Carte de visite de J2M

Rémunération 2001: € 5.2 millions Jetons de présence: 125 000 €Gains stock-options: €12.5 millionsAppartement New York: $17.5 millions

Rôle du conseil d’administration

Taille du conseil: 19 personnes Indépendance et nomination: tous les administrateurs, sauf 3,

nommés par J2M Devoir de vigilance: seuls Jean-Louis Beffa et Bernard Arnault

ont quitté le navire avant le naufrage … pas avant que les premiers icebergs aient entamé la coque du Titanic

Administrateurs indépendants: Serge Tchuruk (Alcatel) et Henri Lachmann (Schneider) siègent au conseil de Vivendi et J2M siège au conseil des deux sociétés

Président du comité des rémunérations: le milliardaire Edgar Bronfmans Sr.

Changements fréquents des critères d’attributions de bonus (2001: Ebitda; 2002: taux de désendettement de l’entreprise)

Rôle du conseil d’administration

Temps consacré au contrôle: administrateurs tout-terrain Mestrallet (9): Axa, Casino, Crédit agricole Indosuez, Fimalec,

M6, Sagem, Saint-Gobain, Société du Louvre, Suez E-A Seillière (8): Afflelou, BioMérieux, Cap Gemini, Ernest &

Young, Hermès, Wendel investment, PSA Peugeot-Citroën, Sté générale, Valeo

CEO-Chairman duality: J2M=Président et directeur général

Autopsie du cas Enron

Le cas d’EnronSeed

Growth options

Tester Business model

Répliquer business model

éprouvé

Gérer la

rentabilité

Petite usine à gaz TexasExtraction et transport

Gde usine à gaz au Texas

2me gde usine TexasUsine Jersey (Acquis.)

Usine Massachussets

Usine VirginieAcquisition

Construction plus gde usine au monde UK

Construction usines Philippines Guatemala(1993-96)

UK (II)Inde, Chine, Turkie, Indonésie, ...

1986-87

1987-88

1988-89

1990-91

1992

Carte de de visite d’ENRON

Chiffre d’affaires: $ 100 milliards Encensé par les gourous du management « Le petit

fabricant d’oléoducs devenu grand, achète, vend et propose son énergie au pays entier. »

60% des sommes destinées à payer les retraites investis en actions de la société

En 1 an: valeur boursière divisée par …350 Rémunération de K. Lay en 2000: $146 millions

(hausse annuelle de … 184%

Que reproche-t-on au management d’Enron

Gonfler artificiellement les profits

Masquer les pertes Manipuler les actifs et les

engagements Organiser l’évasion fiscale Inventer le chiffre d’affaires (à

la LH) Ficeler l’establishment

politique Tromper les auditeurs,

analystes, agences de rating

OBJECTIF Enrichir le management Trahir la confiance des

employés et des investisseurs

ENRON: Extraction des actifs non rentables hors bilan

(4)

ENRON

Investisseurs

Passif

Osprey(3)

(3)

(3)

Condor

(3)

Investisseur lié

Whitewing

(1)

Actif

(1)

(1): Création de la Special Purpose Entity, WHITEWING(2): Création sous Whitewing du trust appelé à faire appel au marché (OSPREY) et d’une structure portant la « garantie d’actif » donnée par ENRON(3): Appel au marché pour financer Whitewing et apport des actifs non rentables(4): Garantie d’actif apportée par ENRON

Les trois sources de la progression des résultats et du titre ENRON

Actifs non rentables

Profits artificiels

Trading

Résultat

Titre ENRON

Ingénierie financière

Liquidité

P/E

Agences de rating

Lawyers

Analystes

Banques d’affaires

Comptables

Autoritésde marché

Auditeurs

REACTIONS DES AUTORITES

Lois Sarbanes-Oxley (USA)

Rapport Bouton (France)

USA: Loi Sarbanes-Oxley

Les dirigeants d’entreprise coupables de malversations comptables risquent 20 ans de prison et $5 millions d’amende

Destruction documents comptables et e-mails compromettants => 10 ans de prison

PDG et directeurs financiers doivent garantir à titre personnel la sincérité des comptes de leur firme

Les sociétés cotées ne pourront plus accorder des prêts à leurs dirigeants.

Restitution des plus-values réalisées grâce à la levée de stock-options si la vérité a été dissimulée lors de la transaction

Les ventes d’actions de leur propre société par des dirigeants devront être rendues publiques dans les jours suivants.

USA: Loi Sarbanes-Oxley

Les entreprises devront justifier dans leurs rapports annuels l’utilité des salaires, bonus et stock-options accordés aux dirigeants, et prouver qu’ils sont dans l’intérêt de la société.

Les administrateurs des comités d’audit devront n’avoir aucun lien matériel avec la société qu’ils supervisent.

Création d’un comité de surveillance comptable des entreprises. Composée de 5 membres, cette société à but non lucratif sera chargée de la supervision des cabinets d’audit, sous la tutelle de la SEC.

Les cabinets d’audit ne pourront plus mener de pair des activités de conseil, sauf dans des cas très limités. Et les entreprises de conseil devront changer les associés chargés des clients tous les 5 ans.

Les points de frictions entre gouvernement français et patronat

Interdiction aux dirigeants de sociétés de réguler eux-mêmes le gouvernement d’entreprise

Renforcement de l’information des actionnaires et des investisseurs sur la bonne marche de la gouvernance

Examen de la place des banquiers dans les conseils d’administration

Renforcement ou non du rôle des assemblées générales

ELEMENTS DE REFLEXION

Pistes de réflexion: Conseil d’administration plus efficace Etre administrateur est une responsabilité et

non un titre honorifique Il faut que les administrateurs se réunissent

plus souvent et soient mieux payés. Renouvellement régulier des membres du

conseil Indépendance des administrateurs Bannir ou limiter la consanguinité Accorder pouvoir d’investigation illimité au

comité d’audit

Pistes de réflexion: pouvoir démesuré des marchés financiers

« Le marché est devenu un dieu auquel nul n’ose s’attaquer. »  Ricol (futur président de la fédération internationale des experts-comptables)

« Beaucoup ont oublié que les entreprises étaient faites pour vendre des produits ou des services et satisfaire leurs clients et que pour cela, elles devaient gagner de l’argent afin de payer leurs salariés,

leurs fournisseurs, investir et, pour le reste, rémunérer leurs actionnaires. » Thierry Breton, PDG Thomson Multimedia

Pistes de réflexion: contrôler la dérive des stock-options

« Le système des stock-options est pervers en lui-même. Parce qu’il n’est pas bon de laisser un dirigeant fixer lui-même sa rémunération … il n’est pas sain de le mettre en situation de privilégier une valorisation

à très court terme de son entreprise. » François Hollande

« Les programmes de stock-options devraient être votés par les actionnaires en assemblée générale et pas seulement par le conseil

d’administration. » Rohaytin, Ambassadeur US en France

« Distribuer directement des titres aux dirigeants, avec une restriction à la revente jusqu’à ce qu’ils aient quitté la société. Ils seraient sur un

pied d’égalité avec les actionnaires. » Alan Greenspan

LE COUT DES STOCK-OPTIONS DEVRAIENT ETRE TRAITES COMME LE COUT DES STOCK-OPTIONS DEVRAIENT ETRE TRAITES COMME UNE DEPENSE COURANTEUNE DEPENSE COURANTE

Pistes de réflexion: des normes comptables, source d’opacité financière

USA et Europe ne parlent pas le même langage comptable Europe: IAS (International Accounting Standard) USA: GAAP (General Accepted Accounting

Principles) Exemple: l’amortissement des survaleurs

après le résultat d’exploitation en Europe et avant aux USA =>incitation à gonfler le hors-bilan

Quelle norme choisir? Plus de convergence

Pistes de réflexion: insuffisance de contre-pouvoirs

Remise en cause des analystes financiers et des auditeurs

Solutions: cabinets de recherche indépendants des banques d’affaires, éventuellement financés à leur création par les fonds de pension qui ont intérêt à obtenir des analyses indépendantes

Pistes de réflexion: la montée des stakeholders: de la régulation …

« Le marché vient de prouver qu’il ne peut s’autoréguler. » Tartakowski, secrétaire général d’Attac

« Les différentes professions mettent en avant leur autorégulation, mais qui pourrait y croire sans une intervention de la puissance publique. … car le marché est myope. » Un syndicaliste

« Il faut accepter des régulations, même dans un système libéral. Il y a place pour une profession indépendante qui dirait: les cours de Bourse de cette entreprise deviennent fous. » Ricol, futur président de l’IFAC

Pistes de réflexion: ne pas jeter l’enfant avec l’eau du bain!

« … il est fondamental de mieux réguler les institutions non financières, comme Enron. » Pierre Richard, Dexia

« La Security and Exchange Commission a déjà beaucoup de pouvoir … La question est de vouloir l’exercer.  »

«On ne change pas le code pénal parce qu’il y a des criminels, on l’applique. » Rohatyn

Pistes de réflexion: quelle conception de l’entreprise

L’entreprise est un projet humain, inscrit dans la durée, qui ne peut créer de la valeur pour l’actionnaire que s’il bénéficie aussi aux salariés, aux clients, aux fournisseurs et à la société.

Une entreprise à la communication claire et avec des audits transparents sera mieux valorisée à l’avenir.

Il faut mettre en avant la notion d’intérêt social, qui ne se résume pas à l’intérêt des actionnaires, mais concerne l’ensemble de la société.

L’entreprise et les problèmes de gouvernance

Entreprise

Managament (direction) Extérieurs

(actionnaires minoritaires, banquiers)

Etat/ Société

Autres intéressés(marchés produits,

facteurs, employés, …)

Pistes de réflexion: et si c’était un problème d’éthique?

« … il est fondamental de mieux réguler les institutions non financières, comme Enron. » Pierre Richard, Dexia

« Ce que nous vivons n’est pas seulement une crise de confiance, c’est une crise des valeurs. » Financier allemand

« On peut mettre toutes les contraintes que l’on veut, l’important est d’avoir des gens honnêtes. «  Dirigeant français anonyme (21/9/2002)

« La bulle spéculative énorme est montée sur la tête de certains patrons qui ont cru qu’ils avaient un pouvoir de pharaon. » Pierre

Richard, Dexia

John Rigas et ses deux fils (câblo-opérateur US Adelphia) sont accusés d’avoir détourné 252 millions de dollars. Ils ont recouvré la liberté après

le versement d’une caution de … 30 millions de dollars.

Pistes de réflexion: et si c’était un problème d’éthique?

« La flambée de la capitalisation boursière à la fin des années 90 a incontestablement augmenté les occasions d’avarice. Les hommes ne

sont pas devenus plus cupides qu’avant. Mais les possibilités d’exercer cette cupidité se sont énormément accrues. »  Alan

Greenspan

« Je ne crois pas aux réglementations nouvelles, elles peuvent être facilement contournées. Il faut appliquer l’ensemble des procédures existantes, et nul doute que le climat actuel y contribue. »La flambée

de la capitalisation boursière à la fin des années 90 a incontestablement augmenté les occasions d’avarice. Les hommes ne

sont pas devenus plus cupides qu’avant. Mais les possibilités d’exercer cette cupidité se sont énormément accrues. »  Claude Bébéar

« Greed is good. » Paul Volcker

Pistes de réflexion: les oubliés des analyses!!!!!!!

Impunité des juristes dans le débat L’avocat-conseil d’Enron est la première firme juridique

texane: Vinson&Elkins Enron était le premier client de ce cabinet pour les

activités de conseil ou de défense judiciaire Enron était le 2me client conseil et audit d’Anderssen Vinson&Elkins avait été chargée de vérifier la légalité

des véhicules des dettes hors-bilan impliquant le directeur financier d’Enron comme partenaire extérieur intéressé après dénonciation auprès du CEO Lay par un autre cadre d’Enron. Elle avait conclu positivement , se référant de manière circulaire à leur approbation par les auditeurs

Des experts américains parlent du futur américain

« Nous avons un problème de qualité de nos services financiers qui ne sera pas réglé par la loi Sarbanes-Oxley. Les

Etats-Unis ne peuvent se passer d’une réflexion en profondeur sur la dérégulation. Nous sommes allés trop loin

dans le domaine de la finance, mais aussi dans ceux de l’énergie, des transports, de la communication. »

« Le mode de rémunération des PDG et surtout le système des stock-options doivent être l’objet d’une profonde

réflexion. Et que veut vraiment dire être un administrateur indépendant? Pourra-t-on en trouver assez pour asseoir le

contre-pouvoir dans les entreprises? »

FIN