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GUIDE PRATIQUE
LBO
Association franaise des
EN CAPITALINVESTISSEURS
Jean-Louis GRANGE
Rmi MATUCHANSKY
Hubert MERAUD
Investisseurs
Thierry GICQUEAU
Avocat la Cour
LEVERAGE BUY-OUT
PRFACE
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PRFACE
Paris, le 1er aot 2003
Le leverage buy-out, en abrg LBO, est une technique qui permet de financer la transmissiond'une entreprise ses dirigeants salaris, ou un repreneur extrieur, en s'appuyant sur desinvestisseurs spcialiss et des banques.
La mthode a t introduite en France au milieu des annes 80 et a pris rapidement une grandeextension. Aujourd'hui la plupart des chefs dentreprises et des cadres dirigeants ont djentendu parler de LBO, mais rares encore sont ceux qui savent vraiment "comment a marche",ne serait-ce que parce que l'occasion de participer un LBO durant sa vie professionnelle resteencore l'exception.
C'est en pensant plus particulirement ces chefs dentreprises et dirigeants, qu'un groupe detravail runissant des professionnels trs expriments de l'AFIC, a prpar cette brochure, quirpond de manire claire et prcise aux premires questions qu'il faut se poser.
Elle sera particulirement utile pendant les phases prliminaires et prparatoires d'uneopration, pour dfinir les grandes orientations du projet et slectionner au mieux lespartenaires adquats.
Jean-Louis de BERNARDYPrsident de la Commission LBO de l'AFIC
PRSENTATION
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LAFIC LAssociation Franaise des Investisseurs en Capital (AFIC) regroupe la quasi-totalit desprofessionnels du capital investissement en France. Elle accompagne et facilite la croissancerapide du capital investissement en France par son action dans les principaux domainessuivants :
, Le recueil, lanalyse et la publication des statistiques de rfrence de la profession ;
, La mise au point et la diffusion dun code de rgles dontologiques qui encadrentlexercice du mtier ;
, La promotion du capital investissement auprs des investisseurs institutionnels franais qui ne consacrent ce secteur quune partie encore faible de leurs ressourcesen comparaison de ce qui se fait dans les pays de lEurope ou aux Etats-Unis ;
, Le dialogue avec les pouvoirs publics, afin damliorer le cadre rglementaire dans lequel sexerce lactivit, tel la rforme en cours du rgime des SCR, FCPR et FCPI ;
, La formation des professionnels, qui a concern en 2002 plus de 300 personnes.
LAFIC compte actuellement 195 membres actifs investisseurs et 80 membres associs professionnels des mtiers lis au capital investissement : avocats, auditeurs, conseils,
LAFIC, au travers de ses 27 commissions, sous commissions et groupes de travail, permet sesmembres de partager leurs expriences, de faire valoir leurs propositions, et fait ainsi voluer laprofession de manire constructive et innovante.
LAFIC organise galement des confrences rgulires dinformation, des djeuners mensuels thme, des runions rgionales et des actions de formation qui sont autant doccasions pour sesmembres de sinformer sur lvolution de leur mtier et de se faire connatre auprs nombreuxcontacts qualifis (investisseurs, entrepreneurs, institutionnels).
En 2002, La France se situe au premier rang des pays europens avec 7 501 millions deurosdinvestissement sur le territoire.
Contact AFIC : Jean-Yves DEMEUNYNCK, Dlgu Gnral14, rue de Berri75008 ParisTl : 01 47 20 99 09Fax : 01 47 20 97 48E-mail : [email protected]
Site web : www.afic.asso.fr
3SOMMAIREAVERTISSEMENT 4
INTRODUCTION 5
DFINITION ET PRSENTATION DU MCANISME DU LBO 6Dfinition 6Le mcanisme du LBO 8Lassociation investisseur / dirigeant repreneur 12
QUESTIONS DES VENDEURS 14Mon entreprise est-elle ligible une transmission par LBO ? 14Quel intrt ai-je vendre mon entreprise dans le cadre dun LBO ? 15Vais-je pouvoir continuer jouer un rle ? 15Quelles seront mes relations avec les investisseurs ? 16Suis-je oblig de rester impliqu financirement ? 17Quelle sera la fiscalit de cette opration ? 17
QUESTIONS DES REPRENEURS 18Suis-je un bon candidat ? 18Combien faut-il investir titre personnel ? 19Combien de personnes doivent tre impliques ? 20Comment trouver une cible ? 20Comment travailler avec un investisseur ? 21Comment sorganise le partage des tches avant le rachat ? 22En quoi consiste un business plan ? 23Comment sorganisent les relations avec linvestisseur aprs le rachat ? 23Quelles doivent tre mes motivations ? 24Quels sont les risques encourus ? 25
ANNEXESMontage financier dun LBO 26Exemple de mcanique de leffet de levier financier 27Nature des financements de la holding 28Exemple du modle financier 29
GLOSSAIRE 33
DITIONS ET PUBLICATIONS DE LAFIC 35
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4AVERTISSEMENTAVERTISSEMENTLAFIC souhaite attirer lattention du lecteur sur la complexit juridique, financire et fiscaledes montages doprations de LBO.
Cette brochure a t tablie sur la base des expriences de membres de lAFIC intervenantdans le secteur du LBO.
Les informations contenues dans ce document ne peuvent en aucun cas dispenser les chefsdentreprises ou les candidats repreneurs de sentourer des conseils adquats afin de mener bien lopration quils envisagent, et ne sauraient en aucun cas engager dune quelconquefaon la responsabilit de lAFIC ou de ses membres.
mm
5INTRODUCTIONINTRODUCTION Les oprations de transmission dentreprises sous forme de LBO connaissent un succs croissanten France.
Les montants investis dans ce type doprations taient de 500 millions deuros en 1997 et deprs de 2 milliards deuros en 2001.
En 2002, du fait de quelques grosses oprations, le montant investi a t de lordre de 4,5 milliards deuros.
La France est leader dans ce domaine en Europe continentale, mais elle est encore loin derrirele Royaume-Uni.
Aprs avoir publi le Livre Blanc du LBO en 2002, lAFIC a rdig cette anne la prsente brochuredestine aux chefs dentreprises et aux cadres dirigeants qui sinterrogent sur les mcanismeset les modalits de ralisation dune opration de LBO.
Ce document sadresse volontairement aux intervenants des oprations petites et moyennesqui reprsentent en nombre les deux tiers des oprations en France.
Aprs une dfinition et une prsentation du mcanisme du LBO, il sera rpondu aux principalesquestions que peuvent se poser la fois dventuels vendeurs et des candidats repreneurs.
6MCANISME DU LBODFINITION & PRSENTATION DU MCANISME DE LBOUn LBO (Leverage Buy Out) peut tre dfini comme lachat dune entreprise saine, financ partiellement par des emprunts,dans le cadre dun schma financier, juridique et fiscal spcifique o les dirigeants repreneurs sont associs en partenariatavec des investisseurs financiers spcialiss en vue de raliser ensemble une plus-value moyen terme.
Les contextes possibles pour un LBO sont varis. Il existe, de plus, diffrents types doprations, notamment selon que lesdirigeants repreneurs sont issus de lintrieur ou de lextrieur de la socit. Le prix et le montant des emprunts dacquisition(niveau de levier) doivent tenir compte des caractristiques financires de l'entreprise achete ("cible"). Dirigeants repreneurset investisseurs financiers se partagent les rles lors de la reprise, selon un processus structur et matris, puis au cours dela vie de lopration et ce jusqu la revente de l'entreprise moyen terme ("sortie").
DFINITION
Lachat
Un LBO implique en principe un changement de contrle de lentreprise achete.Les investisseurs financiers prennent le plus souvent la majorit du capital, mais dans les LBO portant sur des petites socits,ils peuvent aussi tre minoritaires aux cts des dirigeants repreneurs.Les actionnaires vendeurs conservent parfois une participation dans le nouveau tour de table.
dune entreprise saine
Le LBO concerne des entreprises industrielles, commerciales ou de services dune certaine taille (effectif de quelques dizaines plusieurs milliers de personnes) et dont la valeur excde les capacits financires dun dirigeant repreneur individuel(valeur de quelques millions plusieurs milliards deuros).Lentreprise doit tre financirement saine, rentable et disposer de solides atouts concurrentiels.Le mcanisme juridique et fiscal du LBO (endettement par l'intermdiaire dune socit holding) peut s'appliquer aussi aux
Trs Petites Entreprises ou aux entreprises artisanales, pour autant qu'elles soient constitues en socit, mais l'interventiond'investisseurs professionnels, aux cts du dirigeant, na pas lieu en pratique.
financ partiellement par des emprunts
Les prts sont raliss principalement par les banques, qui ont mis en place des quipes spcialises pour les plus grandesoprations.
Un niveau optimal dendettement est dtermin par les investisseurs financiers, au cas par cas, en fonction descaractristiques financires de la socit cible. La dette peut comprendre plusieurs tranches, chacune ayant des modalitspropres de remboursement. La complexit du montage dpend en gnral de la taille de lopration.
dans le cadre dun schma financier, juridique
Lachat est ralis via un holding de reprise, qui dtiendra les titres de la cible et supportera les emprunts correspondants.Dune dure de lordre de sept ans, les emprunts dacquisition sont rembourss grce aux dividendes verss au holding dereprise par la cible. Les emprunts bancaires du holding de reprise sont garantis par les titres de la cible.
Ce type de montage fait apparatre un effet de levier financier (dfini comme le rapport dettes dacquisition/fonds propres)qui augmente la rentabilit des capitaux investis par les actionnaires.
et fiscal spcifique
Il est prfrable que le holding de reprise dtienne au moins 95 % du capital et des droits de vote de la cible, ce qui permetde dduire les frais financiers de la dette dacquisition du bnfice imposable de la cible en application du rgime del'intgration fiscale.
On peut cependant envisager des LBO avec une dtention infrieure 95 %. Dans ce cas le montage n'est pas optimis car ilnest pas possible dopter pour le rgime de lintgration fiscale : le holding va gnrer un dficit fiscal qu'il n'est pas possiblede compenser avec le bnfice taxable de la cible.De plus, le holding de reprise ne reoit pas lintgralit des dividendes distribus par la cible, une partie de ceux-ci tantperus par les actionnaires minoritaires.
o les dirigeants repreneurs sont associs des investisseurs financiers
Les oprations de LBO sont arranges par un fonds ou une socit de capital-investissement spcialiss.Sauf dans les oprations de trs faible montant, les investisseurs financiers dtiennent en gnral la majorit du capital.
Les dirigeants repreneurs de la socit acquise sont troitement associs au montage de lopration et dtiennent une partsignificative du capital du holding de reprise. Dans certains cas, ils peuvent apporter au holding de reprise les actions de lacible quils pourraient dtenir.
en vue de raliser ensemble une plus-value moyen terme.
L'objectif prioritaire des investisseurs financiers et des dirigeants associs est de raliser une plus-value moyen terme lorsde la revente de la cible.Sils ralisent une trs belle performance en ligne suprieure aux objectifs, il est habituel que lors de la sortie, les investisseursfinanciers rtrocdent aux dirigeants associs une fraction de leur " super plus-value ".Grce aux LBO, les dirigeants ont la possibilit de se constituer un patrimoine personnel pouvant tre trs important.
Pour schmatiser, lambition pour linvestisseur financier est de raliser un Taux de rendement suprieur 20 %, ce quicorrespond un multiple de son investissement de lordre de 2 5 sur une dure gnralement de 3 10 ans.Par un partage ingalitaire de la plus-value et travers des montages appropris, les dirigeants peuvent envisager demultiplier leur propre investissement par un coefficient de 4 20 sur la mme priode.
Toutefois, des situations particulires peuvent justifier des multiples en dehors de ces fourchettes.
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LE MCANISME DU LBO
Les contextes possibles pour un LBO sont varis
Il peut sagir :
q dune entreprise familiale confronte un problme de succession.
q dactionnaires privs souhaitant raliser leurs actifs par cession totale de l'entreprise.
q dentrepreneurs souhaitant diversifier leur patrimoine tout en restant la tte de leur entreprise.
q de la cession de filiales non stratgiques d'un groupe (recentrage sur les mtiers principaux).
Il existe plusieurs types doprations
Le LBO fait appel des abrviations anglaises, les anglo-saxons ayant t les prcurseurs de ces montages, ensuite adapts,depuis le milieu des annes 1980, au contexte juridique et fiscal franais.
q Les deux grands types de LBO (Leverage Buy Out) sont :
Le MBO (Management Buy Out) : rachat dune socit par son quipe de direction (un ou plusieurs de ses cadres, non actionnaires ou minoritaires).
Le MBI (Management Buy In) : rachat dune entreprise par un ou plusieurs dirigeants repreneurs extrieurs.
q Dautres formules sont des variantes :
Le BIMBO (Buy In Management Buy Out) : rachat par un dirigeant repreneur extrieur en association avec le vendeuret/ou avec des cadres de lentreprise.
LOBO (Owner Buy Out) : rachat dune entreprise par un holding dtenu conjointement par le dirigeant propritaire actuel et des investisseurs financiers. (Pour bnficier de lintgration fiscale, le vendeur ne doit pas dtenir lecontrle du holding).
Le LBU (Leverage Build Up) : rachat dune premire entreprise qui sert de plate-forme pour lacquisition dautresentreprises du mme secteur, ou dun secteur connexe.
Le prix doit tenir compte de la rentabilit et de la structure financire de la cible
Il existe diverses mthodes dvaluation des entreprises : la mthode des comparables, la mthode des cash-flows actualiss,celle de lactif net rvalu
Nanmoins, la mthode dvaluation, de loin, la plus communment utilise par les professionnels du haut de bilan etnotamment par les professionnels du LBO est aujourdhui le multiple de lEBIT dont on retranche le montant des dettesfinancires nettes de la trsorerie (cash) au moment de lacquisition.
LEBIT (sigle anglo-saxon signifiant Earnings Before Interest and Taxes, cest dire bnfices avant charges financires etimpts) correspond peu de choses prs au rsultat dexploitation diminu ventuellement de la dotation la participationdes salaris, de lanne si elle existe.
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LEBIT exprime donc la capacit de lentreprise dgager des bnfices sur son activit propre hors lments financiers (donton tiendra compte au travers des dettes financires et du cash) ou exceptionnels.
Le multiple qui est appliqu lEBIT exprime :
q Le potentiel de croissance du march (moins de 5 % par an est faible, plus de 10 % est fort) et de lentreprise sur son march,
q La solidit de lentreprise, son absence de vulnrabilit aux alas, aux concurrents (de proximit ou plus lointains),la prennit des ses circuits de distribution ou de sa rsistance aux technologies nouvelles),
q Lexistence dun management structur,
q La rcurrence de sa rentabilit,
q Enfin, lattractivit du march et de lentreprise, matrialise par la reconnaissance de la marque ou de lenseigne.
Plus ces critres sont favorables, plus le multiple sera lev.Une petite socit, vulnrable dpendante de son dirigeant, sur un secteur difficile, aura un multiple faible.Une socit en phase de croissance leader sur son march et disposant de marques reconnues aura un multiple lev.Dans les PME, les multiples se situent en gnral entre 4 et 8. Certaines (rares) entreprises de par leur taille (leve), leurposition de march (incontournable), lattractivit du secteur (trs convoit) peuvent dpasser ces chiffres. Mais il sagitdexceptions.Evaluer une entreprise, cest donc tenir compte du pass en prenant en compte la situation patrimoniale (la trsorerie et lesdettes) mais aussi et surtout du futur travers sa rentabilit et son potentiel.
Les dettes financires comprennent en gnral :
q Au passif du bilan
Les comptes courants dactionnaires
Les emprunts bancaires court ou long terme
Les crdits de trsorerie
Toute autre dette un peu exceptionnelle, hors besoin en fonds de roulement normal
q En hors bilan (annexe de la liasse fiscale)
Les effets escompts non chus + le factoring
Les crdits-baux
q La trsorerie intgre lactif du bilan
Les disponibilits
Les valeurs mobilires de placement
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Le niveau de levier doit tenir compte des cash-flows prvisionnels de la cible
La faisabilit dun LBO est dtermine par sa capacit de remboursement des emprunts dacquisition, grce aux cash-flowsfuturs.
Ce sont ces flux que vont analyser les banquiers prteurs, en vrifiant que lendettement global du holding et de la ciblerestent compatibles avec certains ratios prudentiels de rfrence.
q Lendettement du holding de reprise est dtermin en fonction de la capacit dautofinancement prvisionnelle incorporant les besoins de financement de la croissance (investissements ; augmentation du besoin de fonds deroulement) et les remboursements demprunts de la cible. Le projet incorpore ces lments en laissant une marge de manuvre pour faire face aux alas.
q La dette moyen terme dune dure maximum de sept ans (dite dette senior) est cale sur les cash-flows prvisibles etrcurrents.
q La dette mezzanine (souvent constitue dObligations Bons de Souscription dActions) est un financementintermdiaire entre les fonds propres et les emprunts bancaires. Elle correspond la fraction des cash-flows prvisionnelsdont la visibilit est plus incertaine (par exemple : ce qui est li un redressement des marges ou une acclration de la croissance). Ses annuits de remboursement peuvent tre dcales ou in-fine chance de sept ou huit ans.
q Les Obligations Convertibles en actions, souscrites par les actionnaires, peuvent apporter une flexibilit supplmentaire au montage. Elles ont vocation soit tre rembourses par le cash-flow excdentaire, soit tre converties dans conditions
et de sa capacit de distribution
Les emprunts du holding de reprise sont rembourss grce aux dividendes distribus par la cible.Ceux-ci ne sont amputs d'aucune imposition lorsque le holding dtient 95 % ou plus du capital de la cible, et d'un impt trsminime si ce n'est pas le cas.
Le remboursement des emprunts est en gnral prvu sur une dure de 5 7 ans, dtermine pour que le pourcentage dursultat distribu n'excde pas - en gnral - les deux tiers du rsultat net de la cible.
Lorsqu'il existe une trsorerie excdentaire non ncessaire lexploitation il est galement possible de la transfrer auholding par une distribution exceptionnelle des rserves antrieures.
Trois ratios sont gnralement retenus :
q Le taux dendettement, cest dire le ratio dettes bancaires et financires (dacquisition et dexploitation) / EBIT. Les ratios requis par les banques sont en gnral infrieurs 4 ;
q Le ratio cash-flow disponible / total des annuits de remboursement de dette qui doit tre suprieur 1, avec un coefficient de scurit de 5 10 % minimum ;
q Le ratio EBIT / frais financiers totaux (dexploitation et des emprunts dacquisition) que les banques souhaitent maintenir au-dessus de 3.
Ces ratios dont les banques se servent pour valuer un montage sont ensuite contractualiss (covenants) dans les contratsde prts. Leur respect engage une gestion approprie de lentreprise. Ils peuvent cependant voluer dans le temps ou trerajusts en fonction dvnements nouveaux (croissance externe, cessions dactifs, ).
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Dirigeants et investisseurs financiers se partagent les rles lors de la reprise
Les dirigeants repreneurs prparent un business plan qui comprend :
q Un diagnostic de la socit rachete (couple produit/march et position concurrentielle; qualit de lorganisation ;identification des facteurs de transformation ; analyse des forces / faiblesses / opportunits / menaces).
q Un plan de dveloppement chiffr qui peut comprendre plusieurs scnarios et des tests de sensibilit.
Lexprience professionnelle des dirigeants repreneurs conditionne lobtention des financements ncessaires la reprise.
Les investisseurs financiers accompagnent les dirigeants repreneurs tout au long du processus de reprise :
q Ils ngocient les conditions de lacquisition aux cts des dirigeants repreneurs.
q Ils mettent en uvre des diligences permettant de valider la crdibilit du business plan et la faisabilit du montagefinancier.
q Ils assurent lingnierie financire du montage : en particulier la recherche des financements bancaires et mezzanine ncessaires.
q Ils supervisent les audits et les avocats en charge de la rdaction des accords juridiques.
Le processus de reprise est structur et matris
Il se droule en gnral sur une dure de 3 9 mois. Plus lopration est de taille importante, plus elle est en gnralintermdie et structure.
Le processus comprend les phases suivantes :
q Rdaction par le futur dirigeant d'un "Prdiagnostic" dtaillant la justification, les forces et les faiblesses de l'opration envisage.
En cas de MBO : par leur connaissance intrieure de la socit et de son environnement, le ou les dirigeants repreneurs sont susceptibles de proposer d'emble une analyse taye de la stratgie de dveloppement en explicitant les hypothses retenues.
En cas de MBI : le dirigeant repreneur, parfois en association avec des cadres dj en place dans lentreprise, devra raliser un travail approfondi de collecte d'informations et de comprhension de la socit, indpendamment des lments directement fournis par le vendeur.
Mme si cette dmarche est ralise avec les cadres qui vont rester dans lentreprise, l'laboration de la stratgie envisage ncessite souvent plusieurs semaines.
Validation du dossier par lanalyse conjointe des repreneurs et de l'investisseur financier.
q Prparation du business plan dtaill par les repreneurs.
q Lettre dintention dcrivant les grandes lignes de loffre de reprise mais non engageante.
q Protocole daccord et exclusivit donne par le vendeur un acqureur.
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q Vrifications et audits.
q Syndication ventuelle des fonds propres auprs dautres investisseurs financiers et obtention des prts bancaires etmezzanine.
q Cession des titres et signature des documents juridiques.
q Eventuellement accord des autorits de rgulation de la concurrence.
Dirigeants repreneurs et investisseurs financiers se partagent aussi les rles au cours de la vie de lopration
Les dirigeants assurent la gestion oprationnelle de la socit reprise.
Les investisseurs financiers jouent normalement un rle dactionnaire de rfrence et de contrle : Ils participent la rflexionsur la stratgie de dveloppement, assurent le suivi financier, conseillent les dirigeants lors des oprations de croissanceexterne et organisent le processus de sortie.
Le plus souvent des reprsentants des investisseurs occupent un ou plusieurs postes au sein du conseil d'administration oude surveillance du holding et de la cible.
Ils y seront souvent majoritaires sils en contrlent le capital.
La sortie de lopration est prvue moyen terme
Un LBO se conoit toujours avec un objectif de sortie moyen terme (3 7 ans en gnral).La sortie peut prendre plusieurs formes : la cession un acqureur industriel, lintroduction en bourse, un second LBO, etc Les modalits de la sortie sont dfinies dans le pacte dactionnaires entre les dirigeants associs et linvestisseur financier.
LASSOCIATION INVESTISSEUR / DIRIGEANT REPRENEUR
Dans son association la reprise et au dveloppement de la cible, linvestisseur financier apporte au moins une contributionmajeure au succs de lopration :
q Des capitaux, qui permettent aux repreneurs de participer lacquisition dune socit dune taille sans rapport avec leurs moyens financiers et ainsi de diriger avec une large autonomie une entreprise correspondant leurs expriences professionnelles antrieures.
q Un niveau de relation complmentaire de celui des dirigeants de lentreprise.
q Un regard professionnel sur lintrt des dossiers.
q Des motivations claires et une indpendance de vues, gage de rationalit conomique.
q Une ingnierie financire pour la ralisation de lopration (ngociation des conditions de lacquisition, mise en uvre de diligences pour valider le business plan et le montage financier, supervision des audits et des avocats et souvent priseen charge des cots correspondants; recherche des financements bancaires et mezzanine).
q Une association capitalistique construite sur un mode " gagnant-gagnant ".
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Une association capitalistique sur un mode " gagnant-gagnant "
Lobjectif des investisseurs financiers et des dirigeants repreneurs est de dvelopper lentreprise pour raliser ensemble uneplus-value significative moyen terme.
Leur association implique un " intuitu personae " fort entre le dirigeant, le responsable dinvestissement et lentit laquellecelui-ci appartient : elle repose sur une confiance rciproque et sur la conviction partage que le partenaire dispose desqualits et du dynamisme ncessaire pour parvenir ensemble au succs.
Chacun des partenaires pourra fort logiquement demander lautre une liste de rfrences contacter pour forger saconviction.
Lassociation est habituellement formalise dans un pacte dactionnaires qui comprend principalement les clauses suivantes :
q Droit dinformation de linvestisseur financier et accord pralable pour certaines dcisions exceptionnelles.
q Droit des associs en cas de cession dactions.
q Dfinition des rgles de sortie moyen terme.
q Engagement dexclusivit et de non-concurrence du dirigeant repreneur.
Lors de la sortie, si les dirigeants et les investisseurs financiers ralisent une performance dpassant leurs objectifs, il peuttre prvu que les investisseurs financiers rtrocdent aux dirigeants associs une fraction de leur " super-plus value ".
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QUESTIONS QUESTIONS DES VENDEURSMON ENTREPRISE EST-ELLE LIGIBLE UNE TRANSMISSION PAR LBO ?
Chaque investisseur retient pour ses cibles des critres distincts tant en ce qui concerne le type dopration (MBO, MBI, OBO,etc), quen ce qui concerne la cible elle-mme (chiffre daffaires, taille, secteur dactivit, etc).
Nanmoins, certains critres sont communs toutes les oprations.
Ainsi, pour tre ligible, votre entreprise doit prsenter les critres suivants :
Raliser au minimum quelques millions deuros de chiffre daffaires, jusqu plusieurs centaines de millions. En fait,sont exclues les Trs Petites Entreprises. Toutes les autres entreprises, de la PME au grand groupe international peuvent faire lobjet dun LBO.
Etre financirement saine : cela signifie que votre entreprise doit dgager une rentabilit significative et rcurrenteavec un rel potentiel de croissance.
Avoir des atouts et des avantages concurrentiels, qui se traduisent souvent par des positions de leader ou quasi-leader sur un march ou segment de march. Il doit exister une barrire lentre contre larrive rapide de nouveaux concurrents ou contre des changements dorganisation du march tant du ct des fournisseurs que desclients.
Disposer dun outil de production adapt, de faon ce que la socit, aprs lentre de nouveaux actionnaires, ne soit pas oblige dinvestir massivement, ce qui aurait pour consquence damoindrir leffet de levier propre lopration de LBO.
Prsenter un modle de croissance oprationnelle dont le financement permette cependant de dgager des cash-flows excdentaires et suffisants pour assurer le remboursement dune dette LBO.
Disposer dun savoir-faire transmissible.
Vous devez entretenir un faible intuitu personae avec vos clients et lentreprise ne doit pas tre dpendante de lun deux, de faon viter que votre dpart de la socit nentrane une diminution du chiffre daffaires de lentreprise,ou que le dpart dun client ne remette en cause lquilibre financier de lopration.
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QUEL INTRT AI-JE VENDRE MON ENTREPRISE DANS LE CADRE DUN LBO ?Il existe deux catgories dintrts qui peuvent vous faire prfrer une cession de votre entreprise dans le cadre duneopration de LBO. Certains sont propres au vendeur, dautres concernent lentreprise.
Intrts propres au vendeur
Le prix dachat qui vous sera propos et le dlai de ralisation de lopration seront comptitifs par rapport aux conditions quivous seraient proposes dans le cadre dune cession industrielle. En effet, les investisseurs paient le vrai prix du march.
Par ailleurs, si vous souhaitez seulement vous dsengager partiellement ou progressivement, vous pouvez :
q Scuriser une partie de votre patrimoine, en scindant votre patrimoine familial et votre patrimoine professionnel. Ce quipourra galement avoir comme consquence de faciliter votre succession.
q Tout en continuant de dvelopper votre entreprise.
Enfin, en cdant votre entreprise des investisseurs financiers, vous vitez, lors des discussions de pr-acquisition et des duesdiligences, de donner des informations confidentielles des concurrents.
Intrts propres lentreprise
La cession de votre entreprise dans le cadre dune opration de LBO permettra :
q De prserver lautonomie, lintgrit, et la prennit de votre entreprise. Il ne faut pas oublier que les rachats dentreprises par des industriels sont souvent motivs par une volont de rationalisation des structures.
q Dassurer la continuit et la motivation de lquipe de management.
q Dajouter une comptence nouvelle grce larrive du dirigeant repreneur dans une opration de MBI.
VAIS-JE CONTINUER JOUER UN RLE ?
Le rle que vous continuerez jouer sera diffrent suivant le type dopration que vous souhaitez raliser.
Dans lhypothse o vous souhaiteriez cder votre entreprise soit un ou plusieurs dirigeants en place (MBO) ou unrepreneur extrieur (MBI), vous naurez plus aucun rle oprationnel, au-del dune priode de transition (3 6 mois), pendantlaquelle il vous sera demand daccompagner la transmission (prsentation de la clientle et des fournisseurs,fonctionnement de lentreprise). Vous pourrez alors quitter dfinitivement la socit, mais il pourra ventuellement, pour unedure dtermine, vous tre propos un contrat de consultant extrieur.
En revanche, si vous souhaitez faire entrer des investisseurs financiers votre capital, mais avec lobjectif de rester dirigeantde votre entreprise et de raliser par exemple des oprations de croissance externe, il est envisageable, avec laccord desinvestisseurs que vous conserviez un poste de dirigeant, au directoire, ou au conseil dadministration soit de la socitrachete, soit du holding de reprise.
Il peut galement tre envisag une solution intermdiaire, dans laquelle vous ne conserveriez quun poste au Conseil deSurveillance.
QUELLES SERONT MES RELATIONS AVEC LES INVESTISSEURS ?
Les relations que vous entretiendrez avec les investisseurs financiers seront de deux ordres.
Si vous quittez dfinitivement votre entreprise
Dans lhypothse o vous ne conserveriez aucune fonction dans votre entreprise, vos relations se limiteront aux accordsconclus lors de la cession de vos titres.
En effet, diffrents contrats seront conclus cette occasion et notamment :
q Un protocole daccord relatif la cession des titres. Cette convention prvoira notamment, les conditions financires delopration (prix, complment de prix, ventuel crdit-vendeur), les conditions qui devront tre ralises avant que la cession ne puisse intervenir (obtention dun prt bancaire, ralisation dun audit juridique et comptable, etc), mais galement des clauses relatives au vendeur (clause de non concurrence, obligation de garder les titres rsultant dun ventuel rinvestissement dans le holding pendant une certaine dure, etc).
q Une convention de Garantie dActif et de Passif. Par cet acte le vendeur garantit aux acqureurs lexactitude de la situation financire, juridique et fiscale, telle quelle leur a t prsente dans les comptes et lors des audits. Ce type de convention prvoit galement que le vendeur doit offrir des garanties lacqureur pour le cas o la convention de garantie devrait tre mise en jeu (caution bancaire, assurance, nantissement sur les titres, etc)
Si vous restez dirigeant de votre entreprise
Dans le cas ou vous resteriez dirigeant de votre entreprise, vous entretiendrez avec vos actionnaires financiers des relationsrsultant des fonctions que vous continuerez dexercer.
Ainsi, si vous continuez exercer les fonctions de Prsident du Conseil dAdministration ou du Directoire, les investisseursfinanciers exerceront un contrle en tant administrateurs ou membres du Conseil de Surveillance.
Dans ce cadre, ils limitent en principe leur rle celui dactionnaire de rfrence et de contrle. Ils participent la rflexionsur la stratgie de dveloppement, assurent le suivi financier, conseillent les dirigeants lors des oprations de croissanceexterne.
Les diffrents contrats conclus lors de la cession sont applicables, mais avec des amnagements qui tiennent compte de lanouvelle association capitalistique entre vous et vos actionnaires financiers.
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RELATIONS AVEC LES INVESTISSEURS
SUIS-JE OBLIG DE RESTER IMPLIQU FINANCIREMENT ?
Il peut exister dans laccord que vous trouverez avec vos investisseurs financiers et les dirigeants repreneurs, trois degrsdimplication.
Une implication obligatoire
Lorsque vous vendrez votre entreprise, vous donnerez lacqureur une garantie dactif et de passif. Il vous sera de faon quasisystmatique demand de constituer des garanties de faon assurer votre solvabilit en cas de mise en jeu de cettegarantie. Cela sappelle la " garantie de la garantie ".
Durant toute la dure de cette convention, la "garantie de la garantie " subsistera, avec ventuellement, en cas de sinistre, unrisque de mise en uvre de la part du bnficiaire.
Une implication ventuelle
Vous pouvez ventuellement rester impliqu si les clauses du contrat de cession ngocies et conclues entre les parties,prvoient que vous ne percevrez pas immdiatement la totalit du prix de vente de vos titres.En effet, il peut notamment tre prvu un crdit-vendeur. Dans ce cas vous percevrez une partie du prix de vente, assorti dunintrt, un terme dtermin.
Il peut galement tre prvu une clause de earn-out au terme de laquelle il sera stipul que vous percevrez un complmentde prix en fonction des rsultats futurs de lentreprise.
Une implication facultative
Dans certains types dopration et notamment dans les OBO, il peut tre propos au vendeur de rinvestir une partie du prixde la cession dans le capital de la socit holding.Vous vous retrouveriez ainsi actionnaire, associ de vos investisseurs financiers dans la socit holding avec des droits et desobligations dfinis dans le cadre dun pacte dactionnaires.
QUELLE SERA LA FISCALIT DE CETTE OPRATION ?
Sous le seul aspect de limpt sur les revenus, la plus-value dgage du fait de la cession des titres est soumise au droitcommun de limposition sur les plus-values. Les taux et la nature de la fiscalit varient selon que vous soyez propritaires deces titres en tant que personne physique ou en tant que personne morale.
La plus-value que vous dgagerez sera immdiatement soumise limpt.
Toutefois, lventuel complment de prix (earn out) que vous percevrez en fonction des rsultats futurs de la socit ne seraimpos que lors de sa perception.
En revanche, la partie du prix correspondant au montant du crdit-vendeur est imposable immdiatement bien que peru terme.
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QUESTIONS QUESTIONS DU REPRENEURSUIS-JE UN BON CANDIDAT ?
Il nexiste pas de profil type du repreneur idal : une opration de reprise russie est la conjonction de multiples facteurs, enparticulier les bonnes personnes dans un contexte favorable et au bon moment. On peut nanmoins numrer un certainnombre de critres personnels qui renforcent les chances de succs dune opration de reprise.
Il convient de rappeler quun rachat par LBO sinscrit dans la dure et ncessite de la part des dirigeants repreneurs uneprofonde motivation dmontre par la qualit du plan de dveloppement quils sauront laborer et par les risques quilsacceptent de prendre (montant de linvestissement personnel, dmnagement sur une autre rgion, dpart dun emploisalari, rmunration plus faible ou plus variable, ). La simple opportunit dacheter une entreprise dans de bonnesconditions et den assurer la gestion dans la continuit ne suffit pas : les dirigeants repreneurs doivent non seulementdisposer dune exprience adapte aux spcificits de la socit cible, mais aussi tre capables dy apporter des volutionsstratgiques et de nouvelles ides capables de crer de la valeur moyen terme.
Suis-je un bon candidat pour un MBO ?
La premire des questions lorsquon sintresse une reprise dentreprise est de savoir si vous tes en mesure de monter unMBO. Cela dpend du profil de lentreprise que vous dirigez ventuellement et du vtre.
Critres propres lentreprise dirige
Lentreprise que vous dirigez est une bonne cible :
Le march doit tre porteur, la part de march de lentreprise doit tre significative ?
q Lentreprise est-elle dans les cinq premires de son secteur ou de sa niche ?
q Les principaux critres de qualification tiennent sa position sur le march, son organisation, son potentiel de croissance immdiat, labsence de risque important identifi et sa rentabilit rcurrente. Ces mmes critres sontrecherchs par linvestisseur financier.
Une fois cde la socit doit pouvoir assurer, en tout cas rapidement, son fonctionnement oprationnel autonome. Le changement dactionnaire ne doit pas par exemple remettre en cause des relations clients ou fournisseurs, couper les crdits bancaires dexploitation, ou supprimer laccs des services ou des moyens indispensables fournis par lancien actionnaire majoritaire.
Enfin, les performances (financires) historiques de lentreprise doivent tre bonnes.
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Critres propres au repreneur
Vous avez un vrai temprament de n1, dentrepreneur autonome plutt que de salari et vous serez capable de devenir lepatron, si ce nest pas encore le cas, aprs la sortie du vendeur.
Vous avez une carte jouer : vous avez identifi que votre actionnaire serait potentiellement vendeur, vous tes respect parlui, vous savez quels seraient les arguments dune ngociation de vente.
Votre ge nest pas un critre mais vous avez eu le temps daccumuler une exprience de direction gnrale ou quivalente.Vous devez avoir dispos dune large autonomie dans la gestion de la socit que vous envisagez de reprendre.
Il est galement important que vous ayez une ide prcise de ce que vous pourrez faire dans les prochaines annes pourdvelopper le chiffre daffaires et amliorer la rentabilit de lentreprise.
Suis-je un bon candidat pour un MBI ?
Un MBI ne se fait pas par opportunit, il exige dentamer une dmarche mrement rflchie, en particulier lors de larecherche dune entreprise reprendre. Votre priorit professionnelle doit donc tre de raliser une opration de reprise.
Vous avez un temprament dentrepreneur et non de salari : vous tes trs autonome et vous ne cherchez pas seulement unemploi. De surcrot, un MBI ncessite de fortes capacits dadaptation : vous avez un sens dvelopp de la ngociation.
Votre ge nest pas un critre mais vous avez eu le temps daccumuler, si possible plusieurs expriences professionnellesrussies au sein dune PME, une filiale de groupe, ou un centre de profit. Vos performances passes sont identifiables etmesurables et vous pouvez les confirmer par de bonnes rfrences.
Lentreprise que vous reprendrez et son environnement ne doivent pas totalement vous tre inconnus. Vous connaissez lesecteur dactivit de la cible et vous y avez des expriences russies.
Enfin, il est souhaitable que lentreprise cible ait une proximit de taille avec celle dans laquelle vous avez exerc vos derniresresponsabilits.
Vous avez identifi dans lentreprise des managers ayant des comptences complmentaires aux vtres, avec qui vous pensezpouvoir vous entendre.
COMBIEN FAUT-IL INVESTIR TITRE PERSONNEL ?
Votre investissement doit tre significatif, notamment par rapport votre patrimoine. Mais il nest pas souhaitable de vousendetter ou de mettre en risque votre habitation principale.
Lorsquon est le principal dirigeant repreneur, le montant minimum attendu par les investisseurs financiers est de lordre de150 k. Votre engagement financier doit tre dun montant tel quil dmontre une vritable prise de risque aux cts de vospartenaires financiers.
Il est souhaitable que les autres managers importants de lentreprise soient impliqus, pour des montants dpendants deleur position dans la reprise.
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COMBIEN DE PERSONNES DOIVENT TRE IMPLIQUES ?
Lune des premires questions qui se pose un repreneur est de savoir qui impliquer, quelle quipe de reprise constituer. Cettedernire doit tre restreinte par exemple aux managers principaux et aux hommes cls ncessaires la bonne transmissionet au dveloppement futur de lentreprise.
Pour viter une dilution trop grande du pouvoir et de la motivation, il ne faut donc associer lopration quun leader etquelques managers.
Dans certaines activits ou certaines entreprises, forte culture de partenariat social, il peut parfois tre opportun dassocierun plus grand nombre de collaborateurs, notamment en imposant une structure distincte telle un FCPE.
COMMENT TROUVER UNE CIBLE ?Avant de vous lancer dans la phase de recherche
Il faut avoir un temprament de repreneur et avoir rflchi la question. Partager lexprience de personnes qui ont ctoyune reprise dentreprise est riche denseignements. Contacter des investisseurs financiers ou lAFIC permet dchanger despoints de vue, rassembler de linformation, forger sa conviction.
Aprs vous tre lanc
Dans le cas dun MBO, lanalyse de la situation personnelle et patrimoniale des actionnaires de lentreprise qui vous emploiepeut vous permettre didentifier lopportunit et son calendrier.
Dans le cas dun MBI, il convient de se mettre en phase de recherche active sur une socit ou un secteur particulier ou au grdopportunits.
Trouver une cible intressante et approprie prend du temps. Il faut multiplier les voies de recherche et ne pas hsiter utiliser toutes ses relations professionnelles et personnelles ainsi que les acteurs du march de la transmission dentreprises(socits ou fonds dinvestissements, conseils spcialiss, socits dintermdiation, associations danciens).
Vous devez y consacrer un maximum de temps (si possible un plein temps). Vous devez vous fixer une zone de recherche :sectorielle, gographique, taille (la plus proche possible de ce que je sais faire) et de temps (entre 6 mois et 1 an).
Au-del de cette priode de temps, si vous souhaitez fondamentalement raliser un MBI, il conviendra de cultiver les rseauxdvelopps pendant cette priode active et exclusive de recherche.
Afin dtre encore plus efficace vous pourrez choisir un ou deux investisseurs privilgis qui vous accompagneront tout aulong de vos recherches et avec lesquels vous dvelopperez une connaissance et une confiance mutuelle qui faciliteront ledveloppement de votre projet (voir Annuaire des membres de lAFIC).
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COMMENT TRAVAILLER AVEC UN INVESTISSEUR ?Pourquoi travailler avec un investisseur ?
Linvestisseur financier a des moyens financiers qui vous permettront de vous intresser des entreprises en rapport avec voscomptences et vos ambitions, mais au-del de vos seuls moyens personnels.
Professionnel de la reprise dentreprise, il dispose dun savoir faire accompli et dun large rfrentiel sur ce type de rachat. Ilapporte beaucoup de facilits car :
q Il connat des cibles.
q Il vous assiste dans la slection des entreprises intressantes grce des outils dinformation (base de donnes par exemple), ses contacts (il se voit proposer rgulirement des opportunits de reprise), et son exprience.
q Il vous guidera dans votre dmarche grce sa matrise du mode opratoire.
q Il est un vritable partenaire dans la ngociation.
q Il rend votre dmarche crdible sur le plan financier par rapport au vendeur, faisant de vous un interlocuteur qualifi.
Vous courrez moins de risques avec un investisseur car :
q Il vous fait bnficier de son expertise et de son recul sur ce type dopration.
q Il fait sa propre tude du dossier.
q Il prend en charge un certain nombre de cots de la transaction.
q Il vous met en contact avec des conseils de qualit (avocats, banques).
A quel moment ?
A tout instant partir du moment o vous pouvez formaliser prcisment votre projet et avant davoir commenc langociation ds quune opportunit est valide.
Quel investisseur choisir ?
Le choix dpendra des conditions financires, mais surtout de la qualit des relations noues et de votre sentiment deconfiance mener ensemble et son terme lopration que vous projetez :
q Une bonne entente est indispensable ds les premiers contacts.
q Vous devez sentir une implication forte du financier, une certaine connaissance du secteur, un vritable intrt pour votre projet.
q La qualit de ses relations avec lenvironnement de lentreprise doit tre bonne.
q Vous devez juger de sa motivation vous accompagner, vous soutenir, vous consacrer du temps...
q Attention : chaque investisseur a un positionnement particulier (dpendant du " ticket " minimum dinvestissement,du type doprations, du secteur ).
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Faut-il sassocier un ou plusieurs investisseurs ?
Les rapports entre lquipe de management et les investisseurs doivent tre dicts par une relation de confiance.
En gnral, lopration est organise sous lgide dun investisseur associ aux dirigeants repreneurs ds le dbut delopration. Selon la taille de lopration, il peut y avoir le besoin dassocier la reprise un ou plusieurs autres financiers.Linvestisseur initial sera alors le " chef de file " charg dorganiser la syndication.
Chaque investisseur financier a sa prfrence sur le nombre de partenaires financiers associer au capital du holding dereprise. Son choix peut tre li une division des risques, des contraintes juridiques, ou dautres facteurs de gestion.
Cependant, la tendance est quil y ait de moins en moins de co-investissements.
Le cas le plus frquent est que les investisseurs dtiennent la majorit du capital. Certains financiers dsirent lavoir seuls,dautres la partagent gnralement avec un ou deux autres financiers.
Organiser un tour de table de plusieurs investisseurs permet denrichir la rflexion par la multiplication des points de vue,mais est source de complications.
En ce qui concerne les investisseurs associs ou amis des dirigeants repreneurs, leurs conditions dinvestissement dpendrontde leur contribution lopration. Plus cette dernire sera faible, plus ils seront naturellement assimils des investisseursfinanciers.
COMMENT SORGANISE LE PARTAGE DES TCHES AVANT LE RACHAT ?
Lexprience professionnelle des dirigeants repreneurs, qui doit tre la plus adapte au mtier et aux responsabilits de lasocit reprendre, est essentielle pour obtenir les financements ncessaires la reprise.
Les dirigeants repreneurs rassemblent et prparent un certain nombre dinformations et de documents :
q Un diagnostic de la socit rachete (couple produit/march et position concurrentielle ; qualit de lorganisation ;identification des facteurs de transformation ; analyse des forces/faiblesses/opportunits/menaces).
q Des vrifications faites par eux mme sur la socit, son march, ses concurrents travers des interviews, des enqutes,des analyses.
q Une liste de rfrences sur leur parcours professionnel que les partenaires financiers pourront contacter.
q Un plan de dveloppement qui dcrit la stratgie post-acquisition et intgre un jeu de projections chiffres qui peutcomprendre plusieurs scnarios et des tests de sensibilit.
Les investisseurs financiers conseillent les dirigeants repreneurs tout au long du processus de reprise :
q Ils mettent en uvre des diligences permettant de valider la crdibilit du business plan et la faisabilit du montage financier.
q Ils ngocient les conditions de lacquisition aux cts des dirigeants repreneurs.
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q Ils supervisent les audits et les avocats en charge de la rdaction des accords juridiques.
q Ils assurent lingnierie financire du montage : en particulier la syndication ventuelle de linvestissement en fonds propres et recherche des financements bancaires et mezzanine ncessaires.
EN QUOI CONSISTE UN BUSINESS PLAN ?
Les investisseurs financiers se prononcent sur lopportunit dun LBO sur la base dun business plan. Cest lacte de foi desrepreneurs sur lequel les financiers vont tablir leur conviction, mais aussi un document de rfrence tout au long delinvestissement.
Ce document confidentiel, tabli par lquipe de reprise, est un plan de dveloppement 5 ans de lentreprise et comprenden gnral :
q Une explication de lintrt de lquipe de reprise pour la socit (atouts, opportunits, mais aussi contraintes et menacespotentielles).
q Une explication des grandes orientations pour les annes venir (croissance anticipe, politique commerciale,investissements, acquisitions).
q Une simulation chiffre sur 5 ans formalisant les hypothses retenues :
Compte de rsultat,
Tableau de financement,
Bilan.
Cest partir des hypothses du business plan que les investisseurs financiers laboreront et proposeront un montagefinancier.
Le business plan est un exercice formel qui rclame du temps et de lattention : il doit tre le plus concret possible avec deshypothses ralistes. Il est une projection, une prolongation du processus budgtaire sur une priode de 3 5 ans.
Il nest pas ncessaire davoir formalis un business plan pour contacter des investisseurs. Ces derniers pourront y apporterune vision critique constructive.
COMMENT SORGANISENT LES RELATIONS AVEC LES INVESTISSEURS APRS LE RACHAT ?
La rpartition des rles dpendra de la position au capital de linvestisseur financier : il sera sans doute plus impliqu sil estlactionnaire majoritaire de lentreprise reprise.
Nanmoins, un certain nombre de thmes classiques animent la relation entre les repreneurs et leurs partenaires financiers.
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Si votre rle principal et celui de votre quipe, est dassurer avec une complte autonomie la gestion oprationnelle de lasocit reprise, celui des investisseurs peut se dcliner sur les points suivants :
q Participer la rflexion sur la stratgie de dveloppement.
q Aider aux prises de dcisions importantes.
q Organiser et assurer le reporting financier.
q Conseiller dans la ngociation, le montage et la ralisation dacquisitions.
q Organiser le processus de sortie.
Dun point de vue juridique, les relations que vous aurez avec les investisseurs seront notamment rgies par le " Pactedactionnaires ", dont le contenu dpend des exigences que peuvent avoir les investisseurs et du contenu des statuts de lasocit.
Les clauses que lon retrouve habituellement, dans ce type de convention, sont relatives :
q Au contrle de lactionnariat : en permettant dviter des changements non souhaits (clauses dinalinabilit,de premption, etc), mais galement de contrler les cessions envisages (clauses de sortie conjointe, clause de retrait,introduction en bourse, etc).
q Au contrle des dcisions sociales, quil sagisse de clause de droit de vote, de prcisions quant au fonctionnement des organes sociaux, ou encore de clause particulire relative certains aspects de gestion de la socit ou la rmunrationdes dirigeants.
q Dautres clauses peuvent concerner : une promesse de vente de ses titres par un dirigeant qui arrterait toute activit effective dans la socit, un engagement de " buy or sale ", un engagement de non concurrence, etc.
QUELLES DOIVENT TRE MES MOTIVATIONS ?
La position de repreneur est avant tout une position de dirigeant plus que de salari.Lesprit dentreprise est la base de votre motivation : il combine la volont de russir un projet ambitieux dans le cadre duneentreprise o votre responsabilit est totale et votre got prendre des risques est rel.
Les facteurs de motivation les plus courants peuvent tre regroups en deux catgories :
Dans vos nouvelles fonctions
q Etre autonome, tre votre propre patron.
q Mener bien un projet humain et oprationnel.
q Gagner et maintenir la confiance de vos actionnaires financiers, en acceptant de leur rendre des comptes.
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En tant quactionnaire
q Vous vous constituez un patrimoine en valorisant votre participation.
q Vous partagez avec linvestisseur un objectif de plus-value par la cession de la socit moyen terme.
q Vous bnficiez dune fiscalit favorable.
QUELS SONT LES RISQUES ENCOURUS ?Dans vos nouvelles fonctions
Devenant mandataire social et dirigeant de la socit, vous assumez les responsabilits correspondantes.
Il est frquent quune assurance Responsabilit Civile des Mandataires Sociaux soit contracte pour limiter certains risqueslis votre gestion de lentreprise. Elle couvre galement les investisseurs financiers qui y dtiendraient des mandats sociaux.
De la mme faon, il peut tre souscrit une assurance qui couvrirait la perte de votre mandat (GSC).
En tant quactionnaire
Votre risque est de perdre le montant de votre investissement en en capital. Mais cela dpend aussi de la qualit de votretravail.
Mais vous ne devez pas courir de risques au-del de votre mise initiale. La prsence dun ou des investisseur(s) financier(s) vos cots, vous permet par exemple dviter de donner votre caution personnelle aux banques.
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MONTAGE FINANCIER DUN LBO
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ANNEXE 1
CIBLE
!
100 %
INVESTISSEURS FINANCIERS
CIBLE
95 %
MANAGER(S)
!
. $
HOLDING DE REPRISE
DETTE BANCAIRE
AUTRES FINANCEMENTS
%
%
La dette bancaire de la holding est rembourse grce aux dividendes verss par la socit cible. Si la cible est dtenue plus de 95%, la holding et la cible peuvent tre intgres fiscalement. Les investisseurs, selon le cas, peuvent tremajoritaires ou minoritaires dans la holding.
AVANT CESSION APRS CESSION
Divi
dend
es
ACTIONNAIRES VENDEURS
CAS 1
EXEMPLE DE MCANIQUE DE LEFFET DE LEVIER FINANCIER
La cible est acquise par le holding en anne N. Son prix est de 8M, soit 8 fois son rsultat net. Lacquisition est finance pardu capital hauteur de 4 M et par un emprunt de 4 M.
N N+5
Cible Cas 1 Cas 2 Cas 3
C.A 10 M 10 M 20 M 20 M
Rsultat 1 M 1 M 2 M 2 M
Multiple du rsultat 8 8 8 12
Valeur Cible 8 M 8 M 16 M 24 M
Encours emprunt holding 4 M 0 M 0 M 0 M
Valeur holding de reprise 4 M 8 M 16 M 24 M
Le holding est revendu en anne N+5. La valeur de la cible est toujours gale un multiple de son rsultat net. La valeur duholding de reprise est la valeur de la cible moins lencours demprunt du holding.
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CAS 2 CAS 3CAS 1La valeur de la cible estinchange. La valeur du holdingde reprise a t multiplie par 2par leffet mcanique duremboursement de lemprunt duholding grce aux dividendesverss par la cible.
CAS 2La valeur de la cible a doubl dufait de sa croissance. La valeur duholding est multiplie par 4grce leffet de levier.
CAS 3La valeur de la cible a tmultiplie par 3 du fait de sacroissance et du diffrentiel demultiple du rsultat entrelentre et la sortie (changementde taille de la cible, do une plusforte valeur stratgique). Lavaleur du holding est multipliepar 6.
ANNEXE 2
NATURE DES FINANCEMENTS DU HOLDING
Nature du financement Rendement annuel attendu Garanties Commentaires
Capital 25 30 % Aucune Souscrit par les dirigeants
x 3 repreneurs et les
en 4 5 ans investisseurs financiers
Obligations Convertibles Subordonnes Donnent de la
la mezzanine flexibilit au montage.
Peuvent tre
converties ou rembourses.
Peuvent permettre
la rtrocession
de la " super plus-value "
aux dirigeants repreneurs
Mezzanine (OBSA) Environ 15 % Nantissement de Taux variable
2me rang index sur lEURIBOR.
sur les titres de la cible. Participation la
Subordonne (1) plus-value grce
la dette senior des BSA souscrites par
des investisseurs spcialiss.
Dette bancaire senior Taux variable Nantissement de Dure : 6 8 ans
index sur lEURIBOR 1er rang
sur les titres de la cible
Crdit-vendeur A ngocier
Trsorerie 0 % Distribution exceptionnelle
de dividendes post-acquisition
(1) Subordination : le remboursement de la dette senior est prioritaire par rapport celui de la mezzanine.
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ANNEXE 3
EXEMPLE DU MODLE FINANCIER
Les dirigeants repreneurs et linvestisseur financier achtent dbut 2003 une socit qui a ralis en 2002 un chiffre daffairesde 40,0 M et un EBIT (Rsultat d Exploitation Participation des Salaris) de 4,4. Ils la payent 33,6 M, soit 6 fois l EBIT 2002 les emprunts au 31/12/2002 + la trsorerie au 31/12/2002 (voir tableau financier page suivante).
PRIX DE LA CIBLE
EBIT 2002 4,4Multiple dEBIT 2002 6,0EMPRUNTS 31/12/2002 2,8TRESORERIE 31/12/2002 10,0PRIX = 4,4 * 6,0 - 2,8 + 10,0 33,6
Le montage est le suivant :
Besoins du holding (en M):Achat titres cible 33,6Frais de montage 1,0Total besoins 34,6
Linvestisseur financier apporte au holding 12,6 M, dont 2,6 M en capital pour 86,7 % du capital et 10 M en obligationsconvertibles qui ne seront pas converties en cas de succs de lopration.
Les dirigeants repreneurs apportent ensemble au holding 0,4 M intgralement en capital, ce qui leur permet de dtenir 13,3 % du capital alors que leur apport ne reprsente que 3,1 % des fonds propres (capital + obligations convertibles).
29
ANNEXE 4
Ressources du holding (en M) :Capital 3,0Obligations convertibles 10,0Emprunt 12,6Crdit dimpt 0,3Dividende exceptionnel 8,7Total ressources 34,6
CAPITAL OBLIGATIONS FONDS PROPRESCONVERTIBLES
MONTANT % MONTANT % MONTANT %
DIRIGEANTS REPRENEURS 0,4 13,3 % 0,0 0,0 % 0,4 3,1 %FINANCIERS 2,6 86,7 % 10,0 100,0 % 12,6 96,9 %TOTAL 3,0 100,0% 10,0 100,0 % 13,0 100,0 %
STRUCTURE CAPITALISTIQUE
COMPTE DE RESULTAT PREVISIONNEL CIBLE
ANNEE 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
R R R B P P P P P
CHIFFRE DAFFAIRES 33,0 36,0 40,0 44,0 48,4 53,2 58,6 64,4 70,9
VAR (%) 11,0 % 9,1 % 11,1 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 %
EXCEDENT BRUT DEXPLOITATION 4,6 5,2 6,0 6,6 7,5 8,5 9,7 11,0 12,4
EBE / CA (%) 14,0 % 14,5 % 15,0 % 15,0 % 15,5 % 16,0 % 16,5 % 17,0 % 17,5 %
AMORTISSEMENTS 1,3 1,4 1,6 1,8 1,9 2,1 2,3 2,6 2,8
EBIT 3,3 3,8 4,4 4,8 5,6 6,4 7,3 8,4 9,6(Rsultat dExploitation - Participation)
RESULTAT FINANCIER 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
RESULTAT COURANT AVANT IMPOTS 3,3 3,8 4,4 4,8 5,6 6,4 7,3 8,4 9,6
RESULTAT NET 2,2 2,5 2,9 3,2 3,7 4,2 4,8 5,5 6,3
RESULTAT NET / CA (%) 6,6 % 6,9 % 7,3 % 7,3 % 7,6 % 7,9 % 8,3 % 8,6 % 8,9 %
PLAN DE FINANCEMENT CIBLE
EMPLOIS
INVESTISSEMENTS 1,8 2,0 2,2 2,5 2,7 3,0 3,3 3,6 4,0
VAR DU BESOIN EN FONDS
DE ROULEMENT 10 % 0,3 0,3 0,4 0,4 0,4 0,5 0,5 0,6 0,6
REMBOURSEMENT DEMPRUNTS 0,6 0,6 0,6 0,6 0,6 0,6 0,6 0,4 0,0
DIVIDENDE 0,0 0,0 0,0 8,7 2,4 2,3 2,3 2,3 2,2
TOTAL EMPLOIS 2,7 2,9 3,2 12,2 6,2 6,4 6,7 6,9 6,8
RESSOURCES
RESULTAT NET 2,2 2,5 2,9 3,2 3,7 4,2 4,8 5,5 6,3
AMORTISSEMENTS 1,3 1,4 1,6 1,8 1,9 2,1 2,3 2,6 2,8
EMPRUNTS 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
TOTAL RESSOURCES 3,5 3,9 4,5 5,0 5,6 6,3 7,2 8,1 9,1
VAR TRESORERIE -7,2 -0,5 0,0 0,5 1,2 2,3
CUMUL -7,2 -7,8 -7,8 -7,3 -6,1 -3,8
BILANS PREVISIONNELS CIBLE
CAPITAUX PROPRES 15,0 17,5 20,4 14,9 16,2 18,1 20,6 23,8 28,0
EMPRUNTS 4,0 3,4 2,8 2,2 1,6 1,0 0,4 0,0 0,0
ACTIF IMMOBILISE NET 8,0 8,6 9,2 9,9 10,7 11,5 12,5 13,5 14,6
FONDS DE ROULEMENT 11,0 12,3 14,0 7,2 7,1 7,5 8,5 10,3 13,3
BESOIN EN FONDS DE ROULEMENT 3,3 3,6 4,0 4,4 4,8 5,3 5,9 6,4 7,1
TRESORERIE 7,7 8,7 10,0 2,8 2,2 2,2 2,7 3,9 6,2
30
CIBLE M
31
PLAN DE FINANCEMENT HOLDING
ANNEE 2003 2004 2005 2006 2007 2008
BESOINS
ACHAT TITRES CIBLE 33,6 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
FRAIS 1,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
REMBOURSEMENT OBLIGATIONS 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
REMBOURSEMENT DEMPRUNT 0,0 1,8 1,8 1,8 1,8 1,8
INTERETS OBLIGATIONS + EMPRUNT 4,00 % 0,0 0,9 0,8 0,8 0,7 0,6
TOTAL BESOINS 34,6 2,7 2,6 2,6 2,5 2,4
RESSOURCES
CAPITAL 3,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
OBLIGATIONS CONVERTIBLES 10,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
EMPRUNT (7 ans) 12,6 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
CREDIT D' IMPOT 0,3 0,3 0,3 0,3 0,2 0,2
DIVIDENDES 8,7 2,4 2,3 2,3 2,3 2,2
TOTAL RESSOURCES 34,6 2,7 2,6 2,6 2,5 2,4
ECART 0,0 0,0 -0,1 0,0 0,0 0,0
CUMUL ECART 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
BILAN HOLDING
ANNEE 2003 2004 2005 2006 2007 2008
ACTIF
CAPITAL 11,0 12,8 14,6 16,4 18,2 20,0
OBLIGATIONS CONVERTIBLES 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0 10,0
EMPRUNT 12,6 10,8 9,0 7,2 5,4 3,6
PASSIF
TITRES DE PARTICIPATION 33,6 33,6 33,6 33,6 33,6 33,6
TRESORERIE * 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
* Par construction, les dividendes remonts au holding correspondent chaque anne son besoin de financement, do une trsorerie gale 0.
La sortie intervient en 2008, soit terme de 5 ans, comme prvu.
VALEUR CIBLE
EBIT 2007 8,4
Multiple dEBIT 2007 6,0
EMPRUNTS 31/12/2007 0,0
TRESORERIE 31/12/2007 3,9
VALEUR = 8,4 * 6,0 - 0,0 + 3,9 54,1
VALEUR HOLDING
VALEUR CIBLE 54,1
OBLIGATIONS CONVERTIBLES AU 31/12/2007 10,0
EMPRUNT HOLDING AU 31/12/2007 5,4
TRESORERIE HOLDING AU 31/12/2007 0,0
VALEUR = 54,1 - 10,0 - 5,4 + 0,0 38,7
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SORTIE EN 2008
mm
Lopration sest droule conformment au plan initial :
Linvestisseur financier ne convertit pas ses obligations convertibles la sortie. Ilperoit 86,7 % du prix de cession des titres du holding et le remboursement de sesobligations convertibles. Le rendement de son investissement est de 28 % par an. Il amultipli sa mise initiale par 3,5 en 5 ans.
Les dirigeants repreneurs peroivent 13,3 % du prix de cession des actions du holding.Le rendement de leur investissement est de 68 % par an. Ils ont multipli leur miseinitiale par 13 en 5 ans.
GLOSSAIREGLOSSAIREBIMBO (Buy-In-Management Buy-Out) Opration de rachat d'une entreprise impliquant financirement une quipe de management mixte,compose dun Directeur Gnral extrieur associ des managers en place.
Business Plan Plan de dveloppement stratgique de la socit sur 3 5 ans avec commentaires dtaills dans lesdomaines commerciaux, concurrence, produits, techniques, moyens de production, investissements,hommes, informatique, financiers
Closing Etape finale d'une opration de cession, avec la signature par l'ensemble des participants (vendeurs etacheteurs) du contrat de vente, des actes juridiques (les principaux : cession dactions, pactedactionnaires, Garantie dactif et de passif)
Data Room Lieu de consultation des principaux documents d'information sur une socit vendre qui sontdisposs dans une salle (chez son avocat ou son conseil). La Data Room est notamment pratique lorsdun processus de mise aux enchres afin de permettre lacqureur de formaliser un prix.
Dette senior Dans la structure de financement d'un LBO, la dette senior correspond aux apports en detteamortissable raliss par des banques. La dure de vie de cette dette est gnralement de 6 7 ans. Lesintrts annuels et le remboursement annuel sont prioritaires par rapport la mezzanine.
Due-diligenceEnsemble des mesures de recherche et de contrle des informations permettant l'acheteur de fonderson jugement sur le patrimoine, l'activit, la situation financire, les rsultats, les perspectives de lasocit.
EBIT (Earning before interest and taxes) Bnfices d'exploitation avant frais financiers et impt sur les socits et dotation la participation dessalaris.
EBITDA (Earning before interest, taxes, amortisation and depreciation) Bnfice d'exploitation avant frais financiers et impt sur les socits, amortissements et provisions.
Effet de levier (leverage) Effet multiplicateur de la rentabilit des capitaux propres rsultant du recours au financement externe.
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Garantie dActif et de Passif Garantie donne par le vendeur l'acheteur sur la consistance des actifs et des passifs par rapport auxdocuments ayant servis de base la transaction.
LBO (Leveraged Buy-Out)Terme gnrique sappliquant tous les rachats dentreprise avec un effet de levier bancaire.
LBU (Leveraged Build-Up) Opration de MBO ou de MBI suivie d'une ou plusieurs oprations de croissance externe finances enpartie par effet de levier bancaire.
MBI (Management Buy-In)Opration de rachat d'une entreprise impliquant financirement une nouvelle quipe de management,extrieure l'entreprise rachete.
MBO (Management Buy-Out)Opration de rachat d'une entreprise impliquant financirement l'quipe de management en place.
Mezzanine Dans la structure de financement d'un LBO, la Mezzanine correspond aux apports en OBSA (Obligations Bons de Souscription d'Actions) souscrits par des banques ou des fonds d'investissement spcialiss.
PER (Price earning ratio) Multiplicateur du bnfice net pour dterminer la valeur de la socit.
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