Sujet de thèse - Réseau Synercom France · 1.2 L’histoire économique de la France explique la...

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EXECUTIVE EDUCATION

EXECUTIVE MASTERE SPECIALISE Gestion Financière 2016

THESE PROFESSIONNELLE

Auteur : Victor-Emmanuel MINOT Entreprise : SYNERCOM FRANCE Directeur de thèse : Valérie Boschetto

Sujet de thèse :

Etat des lieux et perspectives du marché des cessions-transmissions de PME en France

Opportunités pour les conseils en rapprochement

Thèse non confidentielle & consultable

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Remerciements 1:

Franck Ceddaha, Associé chez Degroof & Petercam, professeur affilié HEC Marc Chamorel, Rédacteur en chef du magazine Reprendre & Transmettre Jean Gore, Associé fondateur de Pechel Industries (gestionnaires de fonds) Vincent Juguet, Président de MBA Capital, Président de l’ACIFTE (Analystes et Conseillers en Investissements Finance et Transmission d’Entreprise) Olivier Mellerio, Président de Mellerio International, auteur du rapport Mellerio Christian Morel, Président du CRA (Club des Repreneurs d’Affaires) Damien Noël, Président du site Fusacq.com Paul Perpere, Délégué Général de l’AFIC (Association Française des Investisseurs en Capital) Claude Robert, Ancien Associé du réseau Synercom France Valérie Boschetto, Directrice financière de Aéroport d’Orly (ADP) et tuteur de la présente thèse

Mon épouse Delphine, mes enfants Louise et Gaspard pour leur patience et leur soutien

1 Personnes interviewées dans le cadre de la thèse

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La présente thèse s’intéresse au marché de la cession et de la transmission des entreprises françaises et plus précisément aux entreprises de 10 à 250 salariés : Les PME.

L’objectif de ce travail de recherche est de mettre en lumière ce marché, en expliquer les évolutions dans le temps et présenter les possibles perspectives pour les vingt prochaines années. Il consiste à voir également dans quelles mesures les professionnels de la transmission-cession pourront s’inscrire durablement dans ce secteur en mouvement.

Victor-Emmanuel MINOT Conseiller en cession et acquisition d’entreprises

Diplômé des Compagnons du Devoir en 1996 puis chef d’entreprises, il réalise en dix huit années d’entreprenariat plusieurs opérations de cessions-acquisitions de PME. En 2014, il reprend des études de finance d’entreprise au sein d’HEC Paris et intègre le groupe Synercom France comme associé.

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TABLE DES MATIERES

Littérature consultée ................................................................... 6

Executive Summary ..................................................................... 7

1 LES NOMBREUSES PARTICULARITES DU MARCHE FRANÇAIS DES CESSIONS-TRANSMISSIONS DES PME .................................. 10

1.1 Le marché des cessions-transmissions des PME en France aujourd’hui .................................... 101.1.1 PME, de qui parle-t-on ? ............................................................................................................................ 101.1.2 Le marché des cessions-transmissions en France ...................................................................................... 111.2 L’histoire économique de la France explique la faible part relative des PME ........................... 121.2.1 La France de l’après-guerre a fait le choix des grandes entreprises publiques ......................................... 121.2.2 Céder à un groupe, itinéraire souvent inéluctable des fondateurs de PME .............................................. 141.3 La forte prédominance des cessions aux tiers et le recul des entreprises familiales ................ 151.3.1 Les PME perdent leur indépendance au profit des grandes entreprises à présent privatisées ................. 151.3.2 Le déclin du capitalisme familial alimente le marché des cessions de PME .............................................. 161.3.3 Pour les PME familiales, des difficultés financières et sociologiques pour croître et transmettre ............. 181.4 Le faible nombre de PME pèse sur la compétitivité française ................................................... 201.4.1 Le modèle économique français dans son ensemble pose question ........................................................ 201.4.2 Pourquoi les PME Allemandes sont-elles si dynamiques ? ........................................................................ 201.5 Le rôle et le poids des conseils en cession-acquisition .............................................................. 231.5.1 Les différents acteurs du secteur et leurs spécificités ................................................................................ 231.5.2 Un marché des PME et du small cap très atomisé ..................................................................................... 26

2 LA FORTE EVOLUTION DU ROLE DES ACTEURS CES DERNIERES DECENNIES ............................................................ 28

2.1 Les attentes des dirigeants de PME du XXIème siècle ont changé ........................................... 282.1.1 Les cas de cession d’une PME par son dirigeant n’est plus le fait exclusif d’un départ à la retraite ......... 282.1.2 La génération « post baby boomer » aux prises d’un dilemme difficile à résoudre .................................. 302.1.3 Les serials entrepreneurs, symbole d’une nouvelle époque ...................................................................... 312.2 L’état au cœur des enjeux du marché des cessions-transmissions ............................................ 332.2.1 La fiscalité des dirigeants a pesé lourd dans l’histoire de la transmission des PME .................................. 332.2.2 Des diagnostics pas toujours justes et la mise en place de mesures aux effets parfois pervers ................ 342.3 Les anciens cadres dirigeants de grandes entreprises amplifient la demande ......................... 362.3.1 Les crises de l’emploi créatrices d’opportunités de création et de reprise ............................................... 362.3.2 Entre rêve et réalité, l’apprentissage difficile du métier de dirigeant de PME .......................................... 40

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2.4 Le capital investissement, partenaire sous exploité de la transmission des PME ..................... 422.4.1 Etat des lieux d’un capital investissement à la peine dans l’hexagone ...................................................... 422.4.2 Le capital-transmission, bien plus que de l’argent ..................................................................................... 46

3 PERSPECTIVES ET OPPORTUNITES DU MARCHE DES CESSIONS-TRANSMISSIONS DE PME .......................................... 47

3.1 Les évolutions qui vont modifier la géographie du capital des PME ......................................... 473.1.1 Des accords interbancaires plus contraignants qui handicaperont le financement des entreprises ......... 473.1.2 Vers une diversification des sources de financement ................................................................................ 493.1.3 Les nouvelles générations de dirigeants accepteront plus facilement d’ouvrir leur capital ...................... 523.1.4 Le capital investissement financera une PME sur quatre dans moins de 20 ans ....................................... 533.2 Evolution probable du marché des cessions-transmissions ....................................................... 573.3 Les opportunités à saisir pour les conseils en cession-acquisition ............................................. 58

Glossaire de la cession-transmission ........................................... 61

Annexes ................................................................................... 66

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Littérature consultée

AFIC – Etude Activités de 2011 à 2015 ALLOUCHE J., AMMAN B., (1997), « Le triomphe du capitalisme familial », L’Expansion Management Review, n° 85 p. 92. AMIT R., VILLALONGA B., (2006), “How do family ownership, control and management affect firm value?”, Journal of Financial Economics, 80 (2), pages 385-417.

ARTUS Patrick - Pourquoi y-a-t-il peu d’entreprises de taille intermédiaire en France ? - Natixis - Juillet 2011

BACHERE Hervé - Les Entreprises en France - INSEE – 2012

BAH T. (2006), L’accompagnement du repreneur par le ce ́dant dans les transmissions de PME – une approche par la the ́orie du deuil,

BERSTEIN Serge, MILZA Pierre - Histoire du XXème siècle. Tome 1 de 1900 à 1944. Tome 2 de 1945 à 1973. Tome 3 de 1973 à 1990. Tome 4 1990 à Aujourd’hui.

BOUSSAGUET S. (2005), L’entrée dans l’entreprise du repreneur: un processus de socialisation repreneuriale.

BUELENS François - Quelle différence entre Cession et transmission – CRA - 11.02.2010 BUISSON Grégoire - Baromètre de la transmission des PME en France - Epsilon Research - 2014

CCI Lyon - Transmission-reprise-entreprise - guide – 2014

DOMBRE-COSTE Fanny - Favoriser la transmission d’entreprise en France. Diagnostic et propositions. Députée de l’Hérault Ministre de l’Économie 07.2014

DUFOURCQ Olivier - Rapport sur l’évolution des PME - Avril 2015 – BPI France - (Pages 1-232)

FERERRO Guillaume – DE LOUBENS Aymeric. Faut il favoriser la transmission d’entreprise à la famille ou au salarié ? Trésor Public - 11.2013 FUSACQ – Classement des entreprises

GRAZZANI - Les perceptions des ce ́dants - psycho 2014

INSEE - étude sur le PIB 2012

INSEE - De nouvelles données issues du profilage des groupes : Edition 2015 - Insee Références

KETS DE VRIES M-F-R. (1986), « Les proble ̀mes personnels de l’entrepreneur », Havard L’Expansion, e ́te ́, p. 17-26

KITTEL F. (1996), « La transmission d’une PME familiale : les processus psychologiques entre le pe ̀re et son fils », in Le pouvoir dans les organisations : masques et mouvances, Muller, J. (coord.), Editions L’Harmattan, p. 173-190

KPMG - Panorama de l’évolution de PME – Etude KPMG/CGPME 2012

MELLERIO Olivier - Transmission de l’entreprise familliale - Rapport à Hervé Novelli, Secrétaire d’état au commerce - Octobre 2009 - (Pages 1-176) NATIONS UNIES - L’Investissement au service des objectifs de développement durable – Un plan d’action - 2014

PROTARD Matthieu - Le cru 2015 des M&A en France s'annonce encore prometteur - janvier 2015 - PARIS (Reuters)

QUIRY Pascal LEFUR Yann, Vernimmen 2015

STRAUB Thomas - Reasons for Frequent Failure in Mergers and Acquisitions - 2007

TOURDJMAN Alain - Les carnets de L’observatoire BPCE Etudes 2011, 2012, 2014, 2015 - -Directeur des Études économiques et de la Prospective, Groupe BPCE.

Etat des lieux et perspectives du marché des cessions-transmissions de PME en France Opportunités pour les conseils en rapprochement

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Executive Summary La transmission-cession des PME est en augmentation croissante depuis 2005 passant de 8747 à 11 127 opérations en 2013. Le taux de cessions-transmissions est en augmentation passant de 4,8 % à 5,3 % pour un total d’environ 206 000 PME et 4700 ETI1 en 2013. Ce marché est animé par différents acteurs selon qu’une entreprise est transmise ou cédée. La transmission est majoritairement la continuité familliale en opposition aux cessions dites « au tiers » qui caractérisent la cession d’une entreprise à une autre personne morale ou physique. Les cessions au tiers représentent aujourd’hui 80 % du marché des cessions. Ces cessions sont réalisées entre des entreprises dans des logiques de concentration et de mutualisation de moyens et de mise en place de synergies. C’est ainsi que sont nés il y a 30 ans les conseillers en fusions-acquisitions pour accompagner cédants et repreneurs dans leurs démarches de rapprochement. Pour expliquer la naissance de ces processus de concentration et le développement du marché des cessions-transmissions, la présente thèse s’est intéressée à l’histoire économique de la France pour en comprendre les fondements. L’histoire des PME françaises est ancienne mais leur véritable développement débute après la guerre. Exsangue, sans ressources ni moyens, la France de 1945 n’a d’autre choix que de se reposer sur l’aide américaine et les fonds publics pour relancer son système économique. C’est la création des grands projets (défense, énergie, chimie…) et des grandes entreprises publiques. Les moyennes entreprises, essentiellement familiales, souffrent dans l’ombre des grandes entreprises malgré la croissance des trente glorieuses. La fiscalité des successions et les perspectives de carrières internationales dissuadent nombre d’héritiers de reprendre les rênes de la PME familliale. C’est le long déclin de la transmission intrafamiliale qui ne représente plus que 22 % en France contre 50 % en Allemagne et 80 % en Italie. Ainsi, les PME cèdent aux sirènes de grands conglomérats des années 70. Les grandes entreprises publiques font rentrer des capitaux privés sous l’ère Giscard d’Estaing et acquièrent progressivement les petites entreprises dynamiques pour assurer leur suprématie. La fin des années 70 marque la financiarisation des entreprises, elles commencent à passer d’un financement par endettement à une économie de marchés financiers caractérisés par une désintermédiation entre les entreprises et les fournisseurs de capitaux. Ce sont les premiers pas des fonds d’investissements. Nous assistons au décloisonnement du capital et du management. Les actionnaires définissent les grandes lignes de la stratégie et les objectifs de résultats. IIs s’en remettent pour la mise en œuvre à un management essentiellement salarié.

1 ETI : Entreprises de taille intermédiaire composées de 250 à 4999 salariés


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Les années 80 voient naître les grandes fusions-acquisitions dont profitent les banques d’affaires (Lazard, Rothschild, Goldman Sachs) et, par ricochet, nous assistons à la création des boutiques, de petits cabinets spécialisés dans les transactions de petites et moyennes entreprises. Le marché des cessions de PME dit « au tiers » par opposition à la transmission intrafamiliale se développe à grande vitesse dès 1990. La cession aux grands groupes prive les PME dynamiques de poursuivre leur développement organique. Nombre de PME industrielles indépendantes ont été cédées à des groupes français ou étrangers. Ceux-ci ont bien souvent privilégié la clientèle à l’outil de production et cela a eu de fortes répercussions sur l’emploi et l’exportation des produits manufacturés. La part d’export des PME en Europe est passée de 17,6 % en 1999 à 12,8 % en 2011. L’état a joué un rôle important dans l’écosystème des cessions-transmissions. Avec une forte fiscalité sur les transmissions intrafamiliales jusque dans les années 2003, celui-ci a certainement découragés de nombreux héritiers de reprendre l’entreprise familiale et explique en partie aujourd’hui le faible part de ce mode de transmission. La mise en place d’un régime de plus-values sur les titres de sociétés assez lourd jusque 2011 explique le choix de nombreux dirigeants de repousser la cession de leur entreprise. La fiscalité créée également un déséquilibre majeur dans les entreprises entre actionnaires mandataires et actionnaires passifs au regard de l’Impôt sur la Fortune… La favorisation de la logique de groupe par le système de l’intégration fiscale entre sociétés de têtes et filiales (holding) a influé sur les rapprochements d’entreprises et a participé à la dynamique de ce marché. Les années 2000 poursuivent les tendances observées au cours des dix années précédentes et les taux de cession-transmissions de PME progressent. Plusieurs facteurs sociologiques viennent amplifier le phénomène. Les nouvelles générations de dirigeants de petites PME (10 à 50 salariés) souhaitent vivre plusieurs expériences entrepreneuriales. Dans une époque où l’on pouvait penser que nombre de PME en état de se transmettre était le fait unique de baby boomers arrivant à l’âge de la retraite, il est surprenant de constater que la moitié des cessions en 2013 sont le fait de dirigeants âgés de moins de 55 ans. Les anciens cadres dirigeants forment un bataillon d’environ 2000 repreneurs de PME chaque année. Formés dans de grandes écoles d’enseignements supérieurs, les managers de grandes entreprises se retrouvent, pour certains, en recherche d’emploi à partir des crises économiques de 1990… Organisés en réseaux, ils ont l’envie, l’expérience et des apports financiers. Gare néanmoins au surcroît de confiance en soi : un bon manager de grandes entreprises n’est pas toujours un bon patron de PME et les déconvenues sont nombreuses. Les montages financiers de type LBO, acquisition d’entreprises avec un effet de levier bancaires comportent un risque élevé. Il sera surprenant de constater que si les acquéreurs « anciens cadres » sont nombreux (30 à 50 % des candidats à la reprise), ils ne représentent que 7 % des acquéreurs finaux des PME… Les contraintes réglementaires pèsent depuis les dernières crises financières sur les établissements de crédit, qui se désengagent lentement du financement des entreprises. De plus, la digitalisation fait émerger de nouveaux acteurs. Les financements participatifs (crowdfunding) ont le vent en poupe avec le développement de nombreuses nouvelles plateformes. En 2015 plus de 122 M€ ont été levés pour les entreprises dont 17 % pour l’investissement en fonds propres.


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Le capital investissement a surmonté la crise de 2008. Celui-ci retrouve des niveaux historiques de levée de fonds à plus de 10 Md€ en 2014 et entend doubler d’ici 5 ans le nombre de ses acteurs. Cet afflux de liquidité est une opportunité réelle pour les PME d’engager leur développement. Si le chef d’entreprise français n’est pas toujours culturellement prêt à s’associer à un investisseur, il le deviendra nécessairement demain par le resserrement du crédit, les générations X et Y, plus ouvertes et collaboratives aideront à mettre en place ces nouvelles organisations. Dans ce nouvel environnement, les conseils en cessions-transmissions ont un rôle à jouer. La financiarisation de l’économie des années 80 a créé leur métier en satisfaisant majoritairement l’appétit des grandes entreprises. L’univers économique des PME est à présent composé de nouveaux acteurs du côté du financement (capital investisseur, financement participatif). Pour les cessions, les repreneurs anciens cadres d’entreprises en quête de petites entités et surtout de moyens financiers pour les acquérir sont en développement. Les conseils devront mettre en lien ces nouveaux acteurs, de plus en plus nombreux. - Offrir d’autres choix à un dirigeant de PME de céder son entreprise à un concurrent en favorisant la candidature de capital investisseurs associés à des managers internes ou externes. - Développer la relation avec le capital investissement pour sélectionner les meilleurs spécialistes en fonction du profil du cédant. - Accompagner les entreprises dans leur recherche de financement par le crowdfunding. - Assister les anciens cadres dirigeants dans leur recherche de cibles et professionnaliser leur démarche.


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1 LES NOMBREUSES PARTICULARITES DU MARCHE FRANÇAIS DES CESSIONS-TRANSMISSIONS DES PME

1.1 Le marché des cessions-transmissions des PME en France aujourd’hui

1.1.1 PME, de qui parle-t-on ? Une PME1 est définie par la LME2 de la manière suivante : elle emploie entre 10 à 249 salariés, elle ne réalise pas plus de 50 M€ de CA, son total bilan ne doit pas excéder 43 M€. Les PME françaises sont composées de plus de 3,2 millions d’établissements. Les petites PME appelées micro PME (Moins de 10 salariés) composent 94,3 % des entreprises françaises en volume mais seulement 19 % de l’emploi.

Proportion des entreprises en France de moins et de plus de 10 salariés. Source Insee 2011

La présente thèse traite du sujet des PME de plus de 10 salariés. Celles-ci représentent 206 606 établissements, elles représentent 27 % de l’emploi salarié. Les ETI3 et les GE (Grandes Entreprises) représentent le reste du tissu des entreprises françaises.

Entreprises en France en 2013 en nombre d’unités (source BPCE 2013, Insee 2011)

Effectif salarié en ETP4 en France au 31.12.2011 (Source Insee 2011)

2 LME : Loi de Modernisation de l’Economie instituée en 2008 3 ETI : Entreprises de Tailles Intermédiaires (250 à 4999 Salariés ou 50 M€ à 1,5 Md€ de CA) 4 ETP : Equivalent Temps Plein

94,3%

6,7% Entreprises de moins de 10 salariés (Micro PME)

Entreprises de plus de 10 salariés (PME + ETI + GE)

3 339 229

206 606

4 882 243

Micro PME PME ETI GE

19%

27% 23%

31% Micro PME

PME

ETI

GE


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1.1.2 Le marché des cessions-transmissions en France Ce marché se distingue par deux typologies : la transmission ou la cession. La transmission d’une entreprise se caractérise soit par un acte de continuité bien souvent réalisé entre deux générations d’une même famille en opposition aux cessions dites « au tiers » qui caractérisent la cession d’une entreprise à une autre personne morale ou physique. En 2013, 11 127 PME1 (Petites et Moyennes Entreprises) ont été cédées et transmises. (BPCE, 2014). Les cessions au tiers sont très majoritaires et caractérisent 80 % des opérations de cessions transmissions en France (Transregio, 2002 BPCE 2015)

Evolution des nombres de cessions-transmissions des PME et ETI en France. (Source BPCE 2013). Les études ne portent que sur les PME de plus de 10 salariés

Le marché des cessions-transmissions progresse chaque année en moyenne de 3 % depuis 2005. Cette tendance trouve différentes explications : le déclin de la transmission intrafamiliale, l’adaptation au marché des groupes et grandes entreprises qui les incite à céder ou acquérir, le départ à la retraite de baby boomers et, enfin, fait récent, une sociologie nouvelle des dirigeants qui les pousse à vivre plusieurs expériences entrepreneuriales.

1 PME : Petites et Moyennes Entreprises composées de 10 à 249 salariés

11107

8747

10591 10425 10874

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

2005 EVALUATION

2010 2011 2012 2013

Transmission intra-familliale Cession au tiers (industrielle)

Cession à un ancien cadre Cession aux capital investisseurs

Nombre de cessions


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1.2 L’histoire économique de la France explique la faible part relative des PME

1.2.1 La France de l’après-guerre a fait le choix des grandes entreprises publiques

L’histoire économique de la France révèle de nombreuses explications sur la situation économique et sociale de notre pays aujourd’hui. C’est en explorant le monde économique à travers le siècle écoulé que nous allons comprendre comment les PME françaises se sont développées et comment elles ont perdu du terrain au profit d’entreprises de tailles bien supérieures. Quand la France dominait le monde Fin du XIXème siècle, la France est la première puissance économique mondiale. Paradoxalement, sa balance commerciale est déficitaire, 60 % des avoirs français sont placés à l’étranger. Les Français ne croient pas à l’industrie naissante, le pays reste une patrie de petites entreprises assises sur leurs acquis qui n’anticipent pas la mondialisation de l’économie qui s’annonce. En 1900, 1 % des entreprises ont plus de 50 salariés. La crise de 1929 sonnera le glas de cette période faste et fera sombrer le pays dans la pire crise économique de son histoire. Evénement annonciateur de la guerre qui va suivre. Après la crise, la guerre. Après la guerre, la reconstruction La France de 1945 est exsangue, les besoins de reconstruction sont énormes et les français manquent de tout. Les infrastructures productives, les moyens et réseaux de transport ont été partiellement ou totalement détruits : La France a perdu l’essentiel de ses infrastructures et de ses moyens de transport. Face à ces pénuries et une spirale inflationniste, l’état sous l’influence d’une gauche forte marquée par l’esprit de résistance, n’a d’autre choix que de faire le choix d’un dirigisme national. C’est le début des nationalisations d’entreprises qui sonnent parfois comme une sanction au patronat, jugé par l’opinion, comme ayant participé à la collaboration économique durant l’occupation. C’est le cas des entreprises Renault et Berliet. La France a besoin d’entreprises fortes pour relancer l’économie En janvier 1947, Jean Monnet, commissaire au plan dresse sa stratégie pour relancer la France vers la croissance économique. Il entend dans un premier temps relancer la consommation et reconstruire les infrastructures. Mais son projet est bien plus ambitieux… six secteurs stratégiques sont définis : électricité, charbon, acier, ciment, transport ferroviaire, matériel agricole. Ce plan est accompagné d’un important endettement. Les Etats-Unis vont contribuer à la reconstruction de la France, qui n’hésite pas à importer massivement ce qu’elle n’est pas en capacité de produire.

Objectifs du Plan Monnet pour 4 secteurs stratégiques

Source : Histoire du XXème siècle, Serge Bertein


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La France de 1950 est essentiellement composée de petites entreprises sous-équipées mais protégées par la situation de pénurie. En effet, le peu d’offre qui engendre l’inflation permet à l’ensemble des entreprises d’avoir du travail même si celles-ci ne sont pas compétitives et adaptées à la demande. Le Général de Gaulle a retrouvé le pouvoir en 1958 et souhaite amplifier l’investissement public. Il poursuit la vague des nationalisations et encourage le développement de grandes entreprises nationales par des rapprochements et des fusions. Les grandes entreprises pour favoriser la Recherche & le Développement Les investissements de l’Etat portent leurs fruits, la croissance est là et permet le remboursement rapide des emprunts. Néanmoins, le gouvernement du Général de Gaulle perçoit bien qu’il est dans une compétition de croissance économique mondiale. Si la France atteint 5 % de croissance/an en moyenne, elle n’a plus l’avance qu’elle avait au début du siècle et peine à retrouver rapidement son leadership mondial…

Le gouvernement du Général de Gaulle décide de mettre sur pied de très grandes firmes ayant la capacité d’investir dans les équipements, mais aussi et surtout, dans la recherche et le développement, source de revenus et de prospérité future pour le pays. Les secteurs jugés prioritaires sont l’aéronautique, le nucléaire, la défense, l’informatique, la chimie. 30 % des investissements nationaux proviennent des fonds publics en 1958.

Source : Histoire du XXème siècle, Serge Berte

Exemple de sociétés contrôlées majoritairement par l’état en 1960 : SNCF (monopole), Electricité de France, Gaz de France, Commissariat à l’Energie Atomique, Compagnie Française des Pétroles, la majorité des transports aérien et maritime, Air Inter, Air France, l’aéronautique avec SNIAS et SNECMA, les agences de publicité Havas, la radio et la télévision nationale, les banques Crédit Lyonnais, Société Générale… A partir de 1963, sous l’influence de Valéry Giscard d’Estaing, ministre des Finances, l’état réduit progressivement sa présence dans les grandes entreprises au profit d’actionnaires privés. Des filières d’enseignement supérieur sont développées pour former les managers des grandes entreprises et des grandes administrations. (Ecole Nationale d’Administration, Ecole Normale Supérieures, l’Ecole Polytechnique, Ecole Nationale Supérieur des Mines, Arts et Métiers …)


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1.2.2 Céder à un groupe, itinéraire souvent inéluctable des fondateurs de PME

1950 > 1975 L’âge d’or des grandes entreprises Les Etats Unis connaissent à partir de 1950, une exceptionnelle croissance économique. C’est la naissance des grandes Entreprises appelées « corporations ». Ce sont des sociétés par actions cotées en bourse qui gagnent tous les secteurs de l’économie. Les petites et moyennes entreprises, encore en majorité, sont souvent en difficulté et disparaissent au rythme de 10 % par an. Ces conglomérats constituent des portefeuilles de participations et deviennent la norme de développement. L’objectif est de diluer au maximum le risque financier et éviter, en restant sur un marché unique, la situation de monopole, statut non autorisé par bon nombre d’état. Exemples de conglomérats à capitaux privés aux Etats-Unis Le groupe américain ITT (International Telephon & Telegraph), initialement dans les télécoms dès 1960 et qui se développera ensuite avec l’acquisition successive de sociétés (Avis-location de voiture, Levit-construction de pavillons, Sheraton-Hôtellerie), puis viendront les General Electric, General Motors, AIG… La réorganisation du capital dès 1960 Tirant profit de la libération des marchés financiers consécutifs à la fin des accords monétaires de Bretton-Woods, les grands groupes se recomposent en permanence pour s’adapter à leur marché et profiter de leur dernière innovation. C’est le règne des fusions-acquisitions facilitées par les Offres Publiques d’Achats (OPA) qui vont permettre de prendre le contrôle de sociétés cotées en proposant aux actuels actionnaires un prix d’action plus élevé que le cours actuel de marché. Les années 80 donnent naissance à un nouveau type d’investisseurs qualifiés de « Raiders ». Le principe consiste à acquérir un groupe fragilisé et le revendre par morceaux. Le développement de l’informatique et des moyens de communication va permettre aux marchés financiers de devenir de plus en plus mobiles et rapides. Exemple français de raiders

Le groupe BTF (Bernard Tapie Finance) a repris plus de nombreuses sociétés en difficultés dont les groupes et marques Look, Terraillon, Wonder, la Vie Claire… Le déclin des PME françaises enclenché dès 1954 à aujourd’hui La France qui a fait naître de nombreuses entreprises se calque sur le modèle anglo-saxon. Ces grandes entreprises se privatisent peu à peu à partir de 1970 et acquièrent progressivement les petites et moyennes entreprises dynamiques où contraignent les moins adaptées à leur marché à disparaître. Cela dans un objectif de maîtrise de la chaîne de valeur ou du plus large contrôle d’un marché. France Telecom devenue Orange en est l’illustration dans les télécoms. Air France dans le transport aérien, EDF dans le domaine de l’énergie, Générale des Eaux devenue Veolia dans l’environnement. Les patrons laissent la place aux « managers » La part du patronat indépendant passe de 12 % en 1954 à 7,9 % en 1975 sous l’effet du processus de concentration et de modernisation de l’économie voulu par l’état depuis 25 ans. Ce phénomène a un impact social très fort, il réduit l’importance de la classe moyenne et fait naître dans les grandes entreprises une nouvelle génération de dirigeants salariés. Ils sont nommés par les conseils d’administrations, c’est l’avènement des « managers ».


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1.3 La forte prédominance des cessions aux tiers et le recul des entreprises familiales

1.3.1 Les PME perdent leur indépendance au profit des grandes entreprises à présent privatisées

Les Grandes Entreprises françaises ont fortement amplifié le processus d’intégration des petites et moyennes entreprises. On observe que sur 10 années, un nombre important de PME, auparavant indépendantes, ont intégré un groupe. En 2006, les PME indépendantes ne représentent plus que la moitie ́ des PME en nombre, contre quatre sur cinq en 1997 (Cayssials, Kremp, Peter, 2007). Le mouvement d’absorption participe à concentrer les entreprises françaises par taille. L’appartenance à un groupe permet aux PME d’obtenir plus de capitaux propres, de bénéficier d’autres sources de financement, de se reposer sur un savoir-faire commercial et organisationnel plus structuré. Quant aux grandes entreprises, elles sont généralement a ̀ la recherche de savoir-faire technologique et de compétences a ̀ l’exportation par exemple.

Evolution du poids des PME indépendantes parmi les PME entre 1997 et 2006. Source Banque de France base FIBEN

Exemple d’acquisitions : Veolia Eau, anciennement Général des eaux (12 Md€ de CA, 96 000 salariés) fait l'acquisition de Michel Ruas SA en décembre 2007. La société Ruas basée à Anduze, dans le Gard, gère depuis 25 ans des contrats d'affermage et d'entretien de réseaux d'eaux, d'assainissement et de stations de pompage et de traitement d'eau potable. Elle emploie 250 personnes et réalise un chiffre d'affaires voisin de 20 M€.

79%

51%

16%

31%

5% 18%

1997 2006 PME indépendantes

PME d'un petit groupe

PME d'un grand groupe


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1.3.2 Le déclin du capitalisme familial alimente le marché des cessions de PME

Les PME familiales françaises se transmettent de moins en moins d’une génération à l’autre Les transmissions intrafamiliales jouent un rôle important dans la transmission des PME. Néanmoins, ce mode de transmission est de moins en moins répandu en France. La France a, en 2006, un taux de transmission intrafamiliale 7 fois moins élevé que l’Allemagne et 11 fois moins que l’Italie. Seulement 7 % des changements de dirigeants et/ou d’actionnaires correspondent à des transmissions intrafamiliales. (Transregio, 2006).

Sources : Baromètre Epsilon Research

Certaines mesures fiscales (cf loi 2003 « pacte Dutreil ») ont permis de limiter voire d’inverser le phénomène. Ainsi 22 % des transmissions-cessions de PME en France en 2014 correspondaient à des transmissions intrafamiliales. Cette faiblesse de la transmission familiale ne signifie pas que les entreprises familiales manquent d'atouts Les entreprises familiales ont pourtant des atouts indéniables. Elles obtiennent en général de meilleures performances (source FBN1). Cela est vrai chez les PME, mais c’est également le cas des ETI et des entreprises cotées. Selon le rapport de Loubens et Ferrero remis au Trésor Public 2013 : « La littérature économique a mis en avant certains atouts du management héréditaire liés à l’environnement spécifique de l’entreprise familiale caractérisé, selon Gersick et al., (1997), par le chevauchement des rôles de dirigeant et d’actionnaire, des statuts familiaux, professionnels et patrimoniaux, ainsi que par la stabilité et la pérennité de l’actionnariat-management. »

Les PME familiales rencontrent néanmoins des difficultés pour se développer Cependant, et malgré ces atouts, les entreprises familiales éprouvent des difficultés pour croître et se développer. La pression fiscale des transmissions des années 1970 à 2000 a fortement dégradé la capacité des PME à accumuler des fonds propres. Cette fragilité en a fait

1 FBN : Family Business Network, Association représentant les entreprises familiales


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des proies faciles pour les grands groupes français et étrangers. Les entreprises familiales rencontrent également plus de difficultés à se financer. Le rôle de l’état dans le déclin des entreprises familiales De 1945 jusqu’aux années 1970, l’état s’est davantage préoccupé de favoriser la constitution et le développement de grands groupes nationaux et à la mise en place de pôles stratégiques (défense, matières premières, finance) que le développement des PME. Cette stratégie de l’état porte sans doute une part de responsabilité dans le déclin des transmissions intrafamiliales.

Le poids des grandes entreprises au détriment des PME et ETI en France Les grandes entreprises des années 1970 disposent de fonds propres important, fonds provenant initialement de fonds publics investit par l’état dès 1958. Les capacités de recherche et de développement leur permettent de gagner des parts de marché et de se concentrer sur le développement. Cette politique de constitution de puissants groupes a permis à la France d’être aujourd’hui un des rares pays au monde à cumuler autant de grandes entreprises. Celles-ci sont 243 aujourd’hui, elles représentent 30 % des salariés et de la valeur ajoutée nationale. Le revers de la médaille est que ces grandes entreprises mondialisées, plutôt spécialisées dans les services (BTP, finance, assurance), n’ont pas laissé la possibilité aux PME industrielles de devenir des ETI. Ce qui explique en partie aujourd’hui le faible nombre de ces entreprises et leurs très faibles volumes d’exportation. Le faible taux français de la transmission intrafamiliale fait la part belle aux cessions aux tiers

Comme vu précédemment, le faible taux de transmission intrafamiliale (22%) fait la part belle aux cessions aux tiers avec un taux de 78 % en 2014. Le poids des cessions de PME en France aux tiers permet de mettre en évidence la place de la France sur le marché Européen avec une part de marché de 33 % au 1er trimestre 2014. (Source Epsilon CNCFA - Baromètre 2014)


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En Allemagne, le taux important de transmission intrafamiliale 1(50% vs 22 % en France) se combine avec une base de PME beaucoup plus large : les PME allemandes sont ainsi 4,3 fois plus nombreuses que les PME françaises avec un total de 693 000 PME contre 199 000 en France. (Natixis, 2012). Cet effet base explique que l’Allemagne arrive devant la France dans le palmarès des cessions aux tiers en volume de transactions, malgré un taux de cessions intrafamiliales plus fort. L’Espagne et l’Italie, pour leur part, cultivent une très forte culture de la transmission intrafamiliale avec 80 % des opérations. Le nombre de leur PME étant assez proche du chiffre français, et nettement en deçà de l’effectif allemand, elles ne représentent que 11 et 12 % du total des opérations de cessions au tiers.

1.3.3 Pour les PME familiales, des difficultés financières et sociologiques pour croître et transmettre

Un coût des capitaux élevé pour les PME familiales

Les entreprises familiales sont composées d’actionnaires qui ne sont pas tous sur le même pied d’égalité. En effet, si l’actionnaire a un poste de dirigeant ou mandataire dans l’entreprise, il sera soumis ou non à une fiscalité plus favorable notamment au regard de l’ISF (Impôt de Solidarité sur la Fortune). Les actionnaires dits « dormants », n’ayant pas de poste de dirigeant au sein de l’entreprise déclarent chaque année la valeur de leurs participations, soumis au paiement de l’ISF (1,25 % au-delà de 1,3 M€).

Ainsi, les actionnaires demandent bien souvent la distribution de dividendes annuels afin de régler cet impôt et par voie de conséquence, démunissent l’entreprise de ses réserves financières. Pour se développer et donc se financer, l’entreprise n’a alors d’autre choix que de contracter des crédits dont les taux sont plus élevés que les grandes entreprises en raison de leur niveau de risques accrus. Par comparaison, les grands groupes accèdent à des moyens de financement moins coûteux et plus diversifiés (Options, Obligations, actions cotées…)

Les évolutions sociologiques, une des clés du déclin des transmissions familiales.

Dans le rapport que lui a commandé Hervé Novelli 2 en 2009, Olivier Mellerio3 souligne : « Seulement 20 % des chefs d’entreprises souhaitent transmettre l’entreprise à la génération suivante et, parmi eux, moins de la moitié y parviendront…» et de poursuivre « Les PME familiales se heurtent, pour grandir de façon autonome, à un plafond de verre, notamment au passage de certaines étapes stratégiques ou de seuils critiques de croissance. Ces difficultés sont multiples et complexes et trouvent leur origine à la fois dans l’histoire économique du pays, les évolutions sociologiques et les changements au sein de la structure familiale. »

1 Ces chiffres sont à interpréter avec précaution. En effet, si les PME françaises correspondent à un chiffre d’affaires

oscillant entre 2 et 50 M€ et un total bilan ne dépassant pas 43 M€, nous ne pouvons affirmer que leur capitalisation peut aller jusque 50 M€, sujet de l’étude. Celle-ci porte donc sur des PME et certainement quelques ETI. 2 Hervé Novelli, Secrétaire d’état chargé du Commerce, de l’Artisanat et des Petites et Moyennes Entreprises du

Tourisme, des Services et de la Consommation du gouvernement Sarkozy en 2007. 3 Olivier Mellerio : PDG de Mellerio International, auteur du rapport « Transmission de l’entreprise familliale » remis en

2009 à Hervé Novelli.


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Le développement des grandes écoles françaises qui ont accompagné les pôles stratégiques vus précédemment mis en place par l’état au sortir de l’après-guerre, a fortement influencé le destin professionnel des nouvelles générations. Pourquoi reprendre l’entreprise d’un père « très attaché au pouvoir » si l’on peut réussir une carrière internationale dans un grand groupe ? Carrière souvent accompagnée d’une meilleure rémunération et d’un statut social mieux établi.

De plus, le fait d’entreprendre, de prendre des risques, sont des valeurs souvent reconnues et encouragées dans les autres pays européens (Allemagne, Angleterre, Italie). Cette vision est moins partagée en France, où le statut d’entrepreneur est moins reconnu. Notre histoire économique y est pour beaucoup. Ces différents éléments expliquent en partie le manque de motivation des nouvelles générations à reprendre le témoin.

Le management héréditaire n’est pas toujours gage de succès et de pérennité

La transmission intrafamiliale d’une entreprise n’est pas toujours une réussite. Si Allouche et Amann, (Le triomphe du capitalisme familial, 1997) ont démontré que les entreprises familiales avaient des niveaux de profitabilité supérieurs aux autres entreprises, Amit et Villonga, (How do family ownership, control and management affect firm value ? 2006) ont prouvé que cet effet positif était un fait essentiellement lié aux dirigeants fondateurs.

A l’inverse, les dirigeants successeurs tendraient à détruire de la valeur, tandis que les managers professionnels venant de l’extérieur de l’entreprise auraient un effet neutre. Une étude de Bach « Les transmissions d’entreprise héréditaires sont-elles moins efficaces ? (2009) valide la sous performance des dirigeants familiaux selon les données suivantes sur la période de 1997-2002 :

« Pour les entreprises de 20 à 50 salariés, la rentabilité économique de court terme baisse d’environ 10 points suite à une promotion familliale, tandis que pour les entreprises de plus de 50 salariés, la probabilité de faillite double sur la période postérieure à la cession »

Pour Fererro et de Loubens, dans leur étude dans les cahiers de la DG Trésor – Nov 2013, Les auteurs de ce rapport ont constaté que les repreneurs familiaux possèdent moins d’expérience managériale, ainsi qu’un niveau de formation plus faible, que les dirigeants non familiaux. Ce manque d’expérience cumulée à une formation moindre expliquerait en partie le moindre niveau de profitabilité des entreprises familiales dirigées par les héritiers.


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1.4 Le faible nombre de PME pèse sur la compétitivité française

1.4.1 Le modèle économique français dans son ensemble pose question Comme il va être constaté dans les paragraphes à venir, le poids des PME et des entreprises moyennes en général en France pose question. Elles étaient au départ très majoritaires et dynamiques et pourtant, elles n’ont su se développer harmonieusement à l’ombre des grands groupes.

Comme il l’a été évoqué à de nombreuses reprises, le modèle français des années 50 basé sur les grandes entreprises nationales ou dénationalisées, dont le développement a été réalisé avec le soutien très actif de l’état, semble aujourd’hui avoir atteint ses limites. Selon Yves Jouet 1 « Ces grandes entreprises s’appuient sur les PME, qu’elles mettent sous pression et qui leur sont dépendantes. Évidemment, ces grands groupes concentrent la valeur ajoutée et l’investissent ensuite à l’étranger, c’est un modèle qui, dans un cadre mondialisé, ne rapatrie plus suffisamment de valeur dans notre pays »

A l’inverse, en Allemagne, les PME disposent de plus d’indépendance commerciale et sont très actives sur les marchés internationaux en proposant les produits les plus compétitifs qui utilisent la technologie de leurs grands groupes. C’est très vrai dans l’industrie.

1.4.2 Pourquoi les PME Allemandes sont-elles si dynamiques ? Selon Isabelle Bougrgeois, chargée de recherche au CIRAC 2: « Ce sont des entreprises familiales dans de très nombreux cas, et cette structure patrimoniale leur permet une gouvernance sur le long terme. Elles sont également très autonomes dans leurs choix car, à la différence de leurs homologues françaises, elles ne sont presque jamais filiales de grands groupes… » Et de poursuivre « …Le modèle allemand repose sur des valeurs érigées en normes de Droit. La première, c’est que celui qui crée une société a des droits, notamment celui de faire fructifier son capital, mais aussi des devoirs, par exemple d’embaucher et plus généralement d’en faire profiter la collectivité. Ensuite, le droit à la concurrence s’accompagne d’un devoir de probité, de fair-play en affaires et de respect de la parole donnée. Non, les Allemands ne sont pas « disciplinés » : ils respectent simplement les termes du contrat ! » L’Allemagne partage avec la France de nombreux points communs. L’Allemagne a réussi à obtenir un large tissu de petites et moyennes entreprises. Si les Allemands sont plus nombreux, (environ 20 %), leurs nombres de PME est 3 fois plus important et leur nombre d’ETI est 4 fois plus important en proportion de leur nombre d’habitant. L’Allemagne compte, en 2014, 81 Millions d’habitant contre 65 Millions en France.

1 Yves Jouot : Chargé de Mission, Direction Générale des Entreprises Ministère de l'Economie, des Finances et de

l'Emploi

2 CIRAC : Centre d’information et de recherche sur l’Allemagne contemporaine


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L’Allemagne concentre sur son territoire 693 000 PME contre environ 200 000 pour la France en 2012, les Entreprises de plus de 250 salariés (ETI et GE) sont, elles, au nombre de 26 000 en Allemagne contre environ 50001 en France.

Comparatif du nombre d’entreprises entre France et Allemagne en 2012

Le tableau ci-haut illustre le poids des PME Allemandes. Si les ETI sont 4,3 fois plus nombreuses qu’en France, les PME sont, elles, 3,5 fois plus nombreuses.

Les petites entreprises sont moins nombreuses en Allemagne 2930 contre 3392 en France. A l’autre bout de la chaîne, les grandes entreprises (plus de 5000 salariés) sont bien moins nombreuses en Allemagne qu’en France puisque celles-ci ne représentent que 70 unités contre 243 en France.

Ainsi, l’Allemagne a su développer un important réservoir d’entreprises intermédiaires, très complémentaires, essentiellement détenues par des capitaux familiaux qui lui permet d’innover et surtout d’exporter et ainsi de mieux s’intégrer dans le commerce mondialisé misant sur l’innovation et sur la qualité de ces produits.

1 5000 entreprises : la différence avec le nombre de 6000 entreprises indiquées dans le tableau Insee de 1012

provient du double comptage des ETI faisant partie de groupes de plus de 5000 salariés.

0

100000

200000

300000

400000

500000

600000

700000

France Allemagne

10à49salariés50à250salariés>de250salariés

PME x 3,5


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Baisse constante des exportations françaises depuis 10 ans

Selon l’étude CGPME/KPME (2012), entre 1999 et 2011, la part des exportations françaises dans les échanges mondiaux est passée de 5,7 % à 3,3 %, soit un recul de près de 45 %. Au sein de la zone euro, elle est passée de 17,6 % à 12,8 %. La compétitivité de la France à l’exportation s’est ainsi fortement dégradée dans les 10 dernières années, faisant d’elle le deuxième pays ayant le plus grand déficit commercial des 27 pays de l’Union européenne.

Les craintes des PME pour exporter, l’appartenance à un groupe les rassure

La complexité du développement à l’international semble faire peur aux PME. Dans le total des exportations, il y a une majorité de PME indépendantes, mais leur part dans le chiffre d’affaires de la France à l’international est inférieure à 18 %. De 2002 à 2009, les PME exportatrices liées à un groupe sont de plus en plus nombreuses (+ 1 % de croissance annuelle), alors que les PME indépendantes exportatrices sont de plus en plus rares (-2,5 % en moyenne par an).


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1.5 Le rôle et le poids des conseils en cession-acquisition

1.5.1 Les différents acteurs du secteur et leurs spécificités La profonde segmentation du marché des conseils en cession-acquisition Les conseils en cession-acquisition sont couramment appelés : conseils en fusion-acquisition1 ou conseils M&A. Les conseils sont organisés en sociétés qui se singularisent selon la taille des transactions ou des « deals » en franglais. Les transactions sont classées selon la valeur d’entreprise ou valeur des fonds propres (equity) corrigée de la survaleur (good will)2. On classe les tailles de transactions en trois catégories : Le large market : Transactions de plus de 500 M€ Le mid market : Transactions comprises entre 50 à 500 M€ Le small market : Transactions comprises entre 0,5 à 50 M€ Le marché mondial des fusions-acquisitions a franchi en 2015 le seuil des 5000 Milliards de Dollars, un record. Celui-ci est concentré pour moitié au Etats-Unis, Asie Pacifique pour 22 % et en Europe pour 20 %. Ce sont les banques d’affaires appelées également banques d’investissements qui, en sus de leurs métiers de prêteurs ou d’investisseurs, ont été à l’origine de la professionnalisation de cette activité. Ils l’ont développée premièrement aux Etats Unis au milieu du XIXè Siècle où ils jouent aujourd’hui un rôle incontestable. Les principaux acteurs au monde sont Goldman Sachs, JP Morgan, Morgan Stanley, Bank of America et Barclays. Ces cinq acteurs américains concentrent 2500 Milliards de Dollars de transactions en 2015, soit la moitié du marché mondial. Le rôle des conseils en fusions-acquisitions (M&A) Les missions d’un conseil est d’accompagner, soit l’acheteur, soit le vendeur, dans son projet de d’acquisition ou de cession. Si celui-ci est à l’achat, il va définir avec l’entreprise le profil des cibles à acquérir et bâtir une stratégie d’approche, prendre des contacts, entretenir des échanges et mener à bien les négociations et encadrer les due diligence3 pour aboutir à l’acquisition. Il définit toutes les étapes et encadre les acteurs juridiques et financiers pour conduire au succès de l’opération. Pour une mission de cession, il va agir d’une manière assez proche à la différence que la tâche est plus complexe sur les phases préparatoires. En effet, il devra organiser la mise sur le marché de l’entreprise à céder et pour cela préparer un certain nombre de documents préalables : Evaluation financière de l’entreprise, diagnostic stratégique, création d’un mémorandum de présentation, mise en place de la data room4, suivi des négociations jusqu’au transfert de propriété… La rémunération du conseil est composée de deux revenus : un comptant de départ, « retainer fees » en franglais, pour engager la mission puis une rémunération au succès « success fees » indexée sur le prix de la transaction ou fixée au forfait préalablement.

1 Fusion-Acquisition : traduction de l’Anglais Merger & Acquisition (M&A).

2 Good will : Supplément du prix payé lors de l’acquisition par rapport à la valeur comptable (book value) 3 Due diligence : Vérifications nécessaires 4 Data room : Chambre des données dans le cadre des due diligence


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Large Cap market

moy. + 2M

ds/deal Large Cap market

moy. + 1M

ds/deal

Le marché français des banques d’affaires et du large cap Le marché des conseils en fusion-acquisition est organisé autour des différentes tailles de transactions. Historiquement, les grandes entreprises se tournent vers les banques d’affaires ou les banques généralistes à dimensions internationales ayant des services M&A1. Celles-ci sont organisées avec des bureaux et des associés dans chaque grande capitale économique. Elles sont souvent des branches ou des services dissociés de grandes banques aux activités multiples comprenant le financement, la gestion d’actifs pour intérêt propre ou pour tiers, l’investissement… En 2015, nous retrouvons en tête du palmarès du large cap les grandes banques d’affaires que sont Rothschild & Cie (107 opérations pour 89 Md€), BNP Paribas (52 opérations pour 81 Md€), Morgan Stanley (26 opérations pour 78 Md€)…

Palmarès des banques d’affaires en France en 2015. Source Option Finance Le tableau ci-dessus présente la segmentation du large et mid cap market par taille de transaction. Si l’année 2015 pour le Top 30 du M&A se traduit par un total de 979 opérations pour un total de transactions d’environ 1000 Md€, on constate alors de fortes disparités entre le haut et le bas du classement. En effet, il existe dans le large cap un vrai décrochage de taille de deal entre les transactions à 1Md€ et celles à 2 Md€.

1 M&A : Merger & Acquisition (fusion & Acquisition)

Mid Cap m

arket >< 100 M

€/deal M

id Cap market

>< 200 M€/deal


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De la première à la dix-septième place du classement, 456 opérations sont réalisées pour un total de transactions de 960 Md€ (96 % du total), soit 2,11 Md€/deal en moyenne. De la 18 à la 30ème place, 334 opérations sont réalisées pour 38 Md€ soit 111 M€/deal. Cette analyse est le reflet d’une très forte segmentation du marché par taille d’opération. Le marché français des boutiques et du mid cap market Le marché des moyennes transactions est organisé autour du marché du mid cap dont la valorisation oscillent entre 50 et 500 M€. Ce sont majoritairement des transactions de grosses PME, ETI ou des branches d’activité de Grandes Entreprises. D’après les différentes études et palmarès, le marché du mid cap se situerait entre 100 et 120 Milliards d’Euros de transactions en France soit environ 10 % des valeurs du large cap. Les sociétés de conseil en fusions-acquisitions (appelées aussi « Boutiques ») se différencient des grandes banques d’affaires (Rothschild, Lazard) de par leurs tailles et leurs spécificités. Pour éviter les conflits d’intérêt qui peuvent exister dans une grande banque multi métiers (BNP Paribas, Goldman Sachs), la boutique s’est spécialisée uniquement dans les fusions-acquisitions, gage d’impartialité pour ses clients. En effet, les services M&A des grandes banques ne sont jamais très éloignés des services de finance de marché ou de gestion d’actifs et les fuites peuvent avoir des conséquences préjudiciables à la confidentialité d’une transaction. Plus agiles, plus discrètes et moins coûteuses, les boutiques se sont fortement développées ces vingt dernières années. La France compte environ 30 acteurs spécialisés, composés majoritairement d’anciens associés (partners) de banques d’affaires. Exemple de boutique à succès Les frères Michael et Yoel Zaoui, deux banquiers français devenus de véritables stars respectivement chez Goldman Sachs et Morgan Stanley. Ils ont fondé leur boutique Zaoui & Co en 2013 qui occupe aujourd’hui la 8ème place en volumes des deals de M&A en France en 2014 avec une équipe très réduite, peu de deals, mais pour des montants importants. Souvent portée par la réputation et le réseau de ses associés. Source Alumneye.fr 2015

Les boutiques du mid cap sont également composées de branches de sociétés spécialisées dans les métiers d’ECM (Equity Capital Market) ou « corporate finance » comprenant les métiers du conseil, de l’audit et de la finance à l’image des big four que sont PwC, Deloitte, Ernest & Young et KPMG. Celles-ci se classent très correctement en nombre d’opérations (50 pour Deloitte, 28 pour Pwc en 2014). De plus, elles jouent la synergie des métiers pour adresser le plus grand nombre d’opérations mais elles rencontrent, comme les banques d’affaires, dans le large cap, des menaces de confidentialité qui peuvent pénaliser la conduite d’une opération.

Palmarès des boutiques M&A en France en 2014 en M€. Source Magazine des Affaires 2015


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1.5.2 Un marché des PME et du small cap très atomisé Le marché du small cap Le small cap est le marché des transactions de 0,5 M€ à 50 M€. Il adresse quasi-exclusivement les petites et moyennes entreprises et, ou les branches d’activités des ETI et des Grandes Entreprises. Les boutiques spécialisées en small cap sont une centaine en France avec une forte segmentation par taille de transactions. Ces cabinets sont nés pour la plupart à partir des années 1980 et ont été animés par la forte croissance du marché des fusions-acquisitions tirées par les souhaits de concentration des grandes entreprises (§ 1.3.1, page 11). Le site internet Fusacq incite le secteur, depuis 2013, à renseigner sur sa plateforme les transactions pour en permettre la mesure du marché et ainsi classer les boutiques par taille de transactions et par nombre de deal. Ainsi, le palmarès 2014, qui compte 61 boutiques dénombre pour 3469 Millions d’euros de CA d’entreprises cibles pour un total de 402 opérations. Les dix premières boutiques réalisent s’accaparent 194 transactions, soit la moitié du marché intermédié en volume. Elles réalisent en moyenne 20 transactions/an pour des montants de CA d’entreprises de l’ordre de 12 M€.

Palmarès des 20 boutiques Small cap en France en 2015, Montant moyen des CA d’entreprises cibles en M€. Source Fusacq 2016

33,9

19,0

15,9

19,3

10,3

8,7

7,6

3,3

12,8

11,2

13,4

10,8

10,8

8,0

12,2

4,8

7,4

4,1

4,8

4,7

6,8

1,3

7,1

5,6

2,0

1,5

0 5 10 15 20 25 30 35 40 45

KPMG Corporate Finance

Aelios Finance

Financière de Courcelles

Sodica Cororate Finance

Clairfield International France

Linkers

MBA Capital

Eurallia Finance

Acticam

Auris

Trianon Corporate Finance

Trans-Missions Falières & A.

Societex

Helkla Coporate Finance

Cerap Conseil

Francession

Interface Entreprises

Aexectutive & Fact

Synercom France

I-deal Développement

Acq'Cess Conseils

In extenso Finance &

JTB Descartes

Cfidev

P2C Partners

Cabinet Richemont

Montant moyen/CA d'entreprises cibles en M€

Nombre de transactions

Nombre de transactions


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Le palmarès des transactions présenté ci-dessus montre bien l’atomisation de ce secteur avec un acteur prédominant, la société KPMG qui, avec 17 opérations, est le seul acteur qui se rapproche des mid cap avec une valeur moyenne de CA d’entreprises cibles à 33,9 M€. Le reste du marché est réalisé par 25 acteurs qui travaillent sur des entreprises de 3 à 10 M€. Les 35 acteurs du bas de classement travaillent sur des entreprises dont les CA sont à moins de 2 M€ se limitent à 1 à 3 opérations/an. Ainsi, selon le palmarès 2015, nous constatons quatre grands modèles au sein des boutiques : Les boutiques filiales ou services de banques ou de cabinet d’audit comptables :

- n°1 KMPG Corporate Finance (33 opérations, 33 M€ en moyenne) - n° 4 Sodica Corporate Finance (13 opérations en 2015, 19,3 M€ en moyenne) - n° 24 Inextenso Finance & Transmission (26 opérations, 1,3 M€ en moyenne)

Les boutiques intégrées et composées de plusieurs salariés et associés :

- n°2 Atelios (26 opérations, 19 M€ en moyenne) - n° 4 Financière de Courcelles (17 opérations en 2015, 15,9 M€ en moyenne) - n° 21 Linkers (21 opérations, 10 M€ en moyenne)

Les boutiques indépendantes organisées en réseau national :

- n°21 Clairfield (21 opérations, 10,3 M€ en moyenne) - n° 8 MBA Capital (21 opérations, 7,6 M€ en moyenne) - n° 9 Eurallia (42 opérations, 3,3 M€ en moyenne)

Les indépendants

Répartition des boutiques par nombre de transactions en 2015. Source Fusacq 2016

L’étude réalisée sur les 402 opérations recensées sur les différents modèles d’organisations montre le poids des boutiques intégrées à 47 % avec un total de 199 opérations. Ces cabinets sont majoritairement basés sur Paris et dirigés par d’anciens banquiers d’affaires. Ceux-ci sont composés de salariés ou d’associés spécialisés par domaine de compétence (acquisition, cession, levée de fonds) ou par marché (industrie, service, commerce) ou par taille de transaction (valeur d’equity). Conclusions sur le marché des conseils cessions-acquisitions Le marché des cessions-acquisitions est organisé en 3 grandes catégories de sous marché fonction de la taille des transactions. Que ce soit sur le large, le mid ou le small cap, les organisations des intervenants sont assez proches à la différence que les banques et les conseils pluridisciplinaires sont bien plus présents sur le large et le mid avec un risque important de conflit d’intérêt. Le small cap market qui concerne cette étude adresse principalement les PME et l’on constate que les banques et les conseils ont moins de poids sur ce secteur principalement animé par des experts organisés en boutiques indépendantes.

14%

47% 18%

21%

Boutiques filiales audit & conseil

Boutiques intégrées

Boutiques organisées en réseau

Indépendants


28

2 LA FORTE EVOLUTION DU ROLE DES ACTEURS CES DERNIERES DECENNIES

2.1 Les attentes des dirigeants de PME du XXIème siècle ont changé

2.1.1 Les cas de cession d’une PME par son dirigeant n’est plus le fait exclusif d’un départ à la retraite

Les cédants d’hier et ceux d’aujourd’hui n’ont pas la même approche La sociologie des cédants a considérablement évolué ces quinze dernières années. Les dirigeants, créateurs ou héritiers n’ont plus le même attachement à leur entreprise. On constate une évolution des motivations du dirigeant à transmettre son entreprise. Etude KPMG, CGPME, Panorama de l’évolution des PME depuis 10 ans (2012). Selon une étude BPCE de 2013, 54 % des cédants ont moins de 55 ans et 30 % ont moins de 50 ans. De nombreux dirigeants font le choix d’une réorientation professionnelle au cours de leur vie active. Le départ à la retraite n’est plus l’échéance première qui motive le processus de transmission. (Dombre-Coste 2015). Des entrepreneurs mieux formés et inspirés par les grandes entreprises Ne se percevant plus nécessairement comme actionnaires dirigeants à vie de la même entreprise, certains propriétaires souhaitent valoriser leur capital avant leur retraite afin de permettre un rebond sur d’autres projets. Faits nouveaux chez les dirigeants de PME de 10 à 50 salariés, ils se réfugient aujourd’hui dans des holdings1 sensées protéger leur patrimoine professionnel et permettre la mise à l’abri du capital. Cet outil juridique, dans la lignée des modèles financiers mis en place par les conglomérats dans les années 70 permet à l’actionnaire d’affecter le capital à tels ou tels actifs. En 2011, 34 % des cessions transmissions sont réalisées à travers des holdings. Ce phénomène est en constante augmentation. (Etude KPMG, CGPME, Panorama de l’évolution des PME depuis 10 ans (2012)).

Le paradoxe du recul de l’âge chez certain dirigeant Si l’âge des dirigeants au moment de la cession est moins élevé, il semble que ceux qui n’ont pas fait le choix de transmettre tardent à franchir le pas. (Observatoire BPCE 2011)

1 Holding : L’état donne un coup de pouce important en permettant l’intégration fiscale entre holding et société fille.

Ce procédé permet notamment à l’actionnaire de la holding le montage d’opérations par effet de levier de dette. L’économie fiscale pour la société fille est importante.


29

Nous pourrions scinder les dirigeants en deux typologies bien distinctes :

- Les personnes nées à partir de 1960 qui, dans la majorité, sont dans une volonté de

changement. Ils attachent plus d’importance à leur carrière qu’à l’avenir de leur entreprise.

- Les générations d’avant 1960 (baby boomer) qui ont un sentiment fort d’attachement à leur entreprise, presque fusionnel.

La part des dirigeants de PME âgés de 60 ans augmente, passant de 12,8 % en 2004 à 17,7 % en 2010. La moitié des dirigeants ont plus de 55 ans. (Etude KPMG, CGPME, Panorama de l’évolution des PME depuis 10 ans (2012) La crise de 2008 a pu expliquer cet effet d’attentisme des dirigeants âgés. Les dirigeants privilégient les transmissions externes à la famille Selon le baromètre Epsilon Research et le CNCFA de 2013, les dirigeants de PME de 50 ans, qui anticipent une cession de leur entreprise dans les 10 ans, envisagent plutôt des solutions externes. Et ce, d’autant plus que l’échéance de la transmission se rapproche. Choix de solution externe (réponses à choix multiples): Vente à un concurrent 41 % Vente à une personne hors de la famille 41 % Vente à une autre entreprise 37 % Choix de solution interne (réponses à choix multiples): : Transmission intrafamiliale 37 % Transmission à un salarié 30 % Les cédants de PME ne sont pas nécessairement dans un processus de départ à la retraite et de retrait de la vie active. En effet, selon le baromètre BPCE(2) de décembre 2011, nombreux sont les dirigeants, qui, ayant développé leur entreprise pendant de 10, 15, 20 ans, décident de vendre pour réinvestir ailleurs.

Ce mouvement participe à expliquer le fort taux de cession des PME françaises que nous allons analyser dans le paragraphe suivant.


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2.1.2 La génération « post baby boomer » aux prises d’un dilemme diffici le à résoudre

Les fausses excuses du dirigeant pour retarder l’échéance Confronté à la complexité des sujets financiers, fiscaux et juridiques qui entourent la cession de son entreprise, et auxquels il n’a le plus souvent pas été jusque-là exposé, le dirigeant peut prétexter de ces difficultés pour repousser la cession. Mais les raisons profondes de cette procrastination sont ailleurs. A ce jour, la moitié des dirigeants de PME sont âgés de plus de 60 ans et envisagent avec difficultés le passage de témoin alors que les français dans leur grande majorité attendent avec impatience la retraite tant méritée… La psychologie du dirigeant au cœur des enjeux de la transmission

Selon Boussaguet et Bah, (L’entrée dans l’entreprise du repreneur: un processus de socialisation repreneuriale, 2007) : Le dirigeant de PME serait-il irremplaçable ? C’est du moins ce que semble ressentir le chef d’entreprise viscéralement attaché à son « bébé ». Lié de manière charnelle à son entreprise, il a souvent des difficultés à « lâcher prise ».

D’Après Kittel, (La transmission d’une PME familiale : les processus psychologiques entre le père et son fils, 1996), « la transmission de l’entreprise est marquée chez le dirigeant par une grande ambiguïté et un important conflit psychique. D’un côté, l’envie de passer la main (survie de l’entreprise, maintien des emplois, réalisation de plus-values) et de l’autre le souhait de rester aux commandes… »

La transmission correspond à la perte d’un lien dirigeant / firme fortement investi. Kets de Vries, (Les problèmes personnels de l’entrepreneur 1986). Un chef d’entreprise a du mal à envisager de se séparer de son affaire dans laquelle il a investi beaucoup de temps et d’efforts. Cela sous-tend pour lui de s’interroger sur son activité (donc sa vie), une fois l’entreprise vendue.

Pendant ce temps, la création de valeur de l’entreprise s’érode Il est donc nécessaire que le dirigeant soit accompagné dans cette démarche de réflexion à l’approche de la soixantaine afin de l'aider à prendre de la distance et envisager sereinement une éventuelle cession. Reporter une cession à plus tard pousse bon nombre de dirigeants à ne pas pouvoir transmettre dans de bonnes conditions. L’outil de travail aura vieilli, les investissements auront été limités par un manque d’horizon. (Dombre-Coste 2015). Selon la Banque de France, en 2014, 21 % des dirigeants ont plus de 65 ans et 11 % plus de 70 ans. Quid des salariés ? Les études s’intéressant à ce que peut ressentir un salarié dans le cadre d’un processus de cession, et l’impact de celui-ci dans son travail quotidien, sont assez rares. Il relève que le dirigeant représente parfois une figure paternelle dont il est difficile de se détacher et que les employés redoutent souvent de perdre leur emploi après son départ (Boussaguet 2005)


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2.1.3 Les serials entrepreneurs, symbole d’une nouvelle époque «Ce sont des entrepreneurs mués par une volonté farouche de créer. » C’est ainsi que Jean louis Muller, directeur associé du groupe de Formation Cegos, décrit les serials entrepreneurs qu’il a longuement accompagnés. Grazziani (2014) situe le mouvement des serials entrepreneurs dans la mouvance de la nouvelle économie des années 2000. Il réunit des hommes et des femmes qui ont la soif d’entreprendre, le goût du challenge, l’envie de réussir. Ils enchaînent les créations ou les reprises d’entreprises, ils vendent quand un nouveau projet se présente à eux. Bref, ils vivent plusieurs vies d’entrepreneurs dans leur existence. Le trait commun à de nombreux serials entrepreneurs est que la routine les pèse. Ils préfèrent les phases de croissance et de développement plutôt que la stabilité d’une entreprise en ordre de marche.

Selon une enquête de Grazzani, Boisin et Albanet (université de Grenoble) menée en 2014 sur 105 candidats cédants en phase de transmission, 22 avaient le profil psychologique du serial entrepreneur, 49 le profil du dirigeant sociétal, 19 celui de l’entrepreneur en échec, 15 le dirigeant en attente de changement.

Etude sur les perceptions des dirigeants à propos de la transmission

Voici un résumé des conclusions de l’étude du profil des « serial entrepreneurs » : « La principale raison qui motive les dirigeants à céder leur entreprise est de pouvoir changer de trajectoire professionnelle…Ils n’envisagent la transmission d’entreprise ni comme une manière de se décharger d’un fardeau entrepreneurial, ni comme une conséquence d’un échec professionnel avec retour possible vers le salariat. Ils ne sont pas du tout préoccupés par des questions liées a ̀ la pérennité ́ de leur entreprise. Ces dirigeants se sentent très à l’aise pour réaliser les tâches administratives et financières liées à une transmission d’entreprise. De plus, ils se sentent assez compétents pour mener à bien les tâches de type relationnel. Indépendants, les dirigeants ne se considèrent pas du tout sous l’influence de leur entourage concernant un projet de transmission. »


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Les chiffres témoignent de l’émergence d’une génération plus entreprenante et fortement animatrice du marché des transmissions-cessions Comme nous l’avons vu précédemment, 54 % des cessions de PME sont le fait de dirigeants qui avaient moins de 55 ans, et 30 %, moins de 50 ans (Observatoire BPCE 2013). Les nouvelles générations d’entrepreneurs aspirent donc à changer d’activité au cours de leur vie professionnelle. D’autre part, les PME indépendantes réalisent de plus en plus de stratégie de fusions-acquisitions. La conséquence est l’émergence de micro-groupes. Cette tendance est confirmée par une analyse de BPI. La part des reprises de TPE/PME par d’autres PME dans les opérations de transmission-cession est passée de 5 % en 1997 à 25 % en 2003. En 2010, 52 % des PME appartenaient à un groupe contre 21 % en 1997. Les holdings, un modèle adapté au développeur de PME Les mesures fiscales en faveur de la création de holding et la déduction des intérêts d’emprunts ont beaucoup aidé à la création des micro-groupes. Le LBO (Leverage By Out), outil de financement utilisé par les gestionnaires de fonds s’est rapidement imposé comme nouvelle technique de financement chez les micro-groupes de PME. La holding offre de nombreux atouts fiscaux pour la remontée des dividendes de la cible sans fiscalité (méthode de l’intégration fiscale) mais permet également de distribuer des dividendes sans être soumis aux prélèvements sociaux (15,5 % en 2016). Enfin, le souscripteur au capital de la holding, bien souvent son gérant ou son président, pourra déduire de ses revenus (IRPP) les montants investis dans une limite de plafonnement. Les mesures en faveur de la transmission permettent aujourd’hui des frottements fiscaux bien plus faibles que par le passé notamment à travers les exonérations partielles ou totales pour durée de détention des titres. Seuls les prélèvements sociaux restent inchangés. Le frottement actuel oscille entre 15,5 et 30 % pour la vente de titres de société.


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2.2 L’état au cœur des enjeux du marché des cessions-transmissions

2.2.1 La fiscalité des dirigeants a pesé lourd dans l’histoire de la transmission des PME

La part de responsabilité du législatif et du fiscal. Le droit civil français impose, depuis la révolution et le code Napoléon, la stricte égalité entre les héritiers d’une succession. Or, une entreprise n’est pas un bien meuble, mais un patrimoine vivant. Celui-ci est bien souvent difficile à partager sans être obligé d’avoir recours à la vente d’une partie, voire de la totalité du capital. Cela pour garantir l’équité des héritiers mais également dans un objectif de liquidité pour assumer les lourds droits de mutation puis des droits de succession à titre individuel. Comment assurer un tel poids notamment pour la transmission d’entreprises entre membre d’une même famille ? La fiscalité pouvait représenter plus de 50 % des valeurs d’entreprises jusque 2003. Fort heureusement, le frottement fiscal est aujourd’hui de 5 % et a ainsi contribué à fluidifier le processus de transmission. Le pacte Dutreil mise en place à partir de 2003 et les plafonnements de valeur pour durée de détention ont assoupli la transmission et la cession des PME (Source Conseil des Prélèvements Obligatoires -2009) Etat des lieux de la fiscalité française La France compte six prélèvements fiscaux et sociaux sur le patrimoine : Les impôts qui taxent la détention du patrimoine : l’Impôt de Solidarité sur la Fortune (ISF) qui se base sur la valeur des biens du propriétaire à partir de 1,3 M€, les taxes foncières qui se base sur la valeur, la surface et l’emplacement des biens (taux et bases très différents en fonction des régions). Les impôts qui taxent la transmission du patrimoine : Les droits de mutation (ou droits d’enregistrement), à titre onéreux (environ 5 % du prix de la transaction), les droits de succession qui sont les plus lourds et organisés de manière progressives de 5 % au-delà 8072 € jusque 45 % au-delà de 1,8 M€ avec un abattement en ligne directe de 100 K€. Les impôts qui taxent les revenus financiers : les prélèvements sociaux (CSG) qui pèsent sur les revenus financiers (15,5 % en 2016) plus l’intégration à l’Impôt sur le Revenu.


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Taux d’imposition d’une cession à 1M€ dans l’Union Européenne en 2008 Le poids de la fiscalité française des cessions d’entreprises se classe aujourd’hui à la 22ème place européenne. Ce frottement fiscal beaucoup plus faible que par le passé, permet à la France de rééquilibrer sa compétitivité face aux autres pays européens.

(Source ASMEP, 2008)

2.2.2 Des diagnostics pas toujours justes et la mise en place de mesures aux effets parfois pervers

L’analyse difficile du marché des cessions-transmissions

L’analyse du marché des cessions-transmissions en France est un exercice complexe. En effet, les entreprises enregistrent leur changement d’activité auprès de différents organismes. Ainsi, le BODACC (journal d’annonce officielle) publie la vente des fonds de commerce, le greffe du tribunal enregistre les changements de dirigeants, l’INSEE tient à jour le répertoire Siren qui classifie les entreprises par activités, le répertoire FIBEN (Banque de France) prend en compte les changements de structure financière.

Bref, il est difficile d’arriver à recouper toutes ces sources de données pour en conclure à des analyses claires.

Loi « Informations des salariés » ou Loi Hamon, la fausse bonne idée

La loi 2014-856 du 31 juillet 2014 relative à l’économie sociale et solidaire, dite loi Hamon (JO 1er août p. 12666), a été conçue sur l’idée selon laquelle plusieurs milliers d’entreprises saines fermeraient faute de repreneurs (Observatoire CNCFA Epsilon). La loi information des salariés a pour objectif d’informer l’ensemble des salariés des conditions de la reprise de leur entreprise 2 mois avant l’échéance et leur permettre de soumettre une offre de reprise.

Cette loi se base sur une étude provenant de l’observatoire BPCE 2012, qui indique que 30 000 entreprises ont disparu, sans préjuger de la cause de ces disparitions, attribuées à tort par le législateur à l'absence de repreneur. En effet le nombre d’entreprises saines ayant disparu sans repreneur n'est en réalité que de 301 (BPCE 2014), soit moins de 1% de l’emploi concerné par une cession d’entreprise. Cette loi a donc été basée sur une interprétation erronée de l’étude BPCE de 2012…


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La loi Hamon est apparue comme source de blocage de la cession transmission, le dirigeant ne souhaitant pas exposer leur projet afin de conserver cette initiative confidentielle dans l’intérêt des différentes parties prenantes (salariés, fournisseurs, clients, prêteurs). De plus, si le salarié est le mieux placé pour reprendre une entreprise (75 % de taux de survie à 5 ans) source SINE 2002), le modèle des coopératives (SCOP) est très limité en France et en Europe et est en décroissance : 76 opérations en 2010, 52 en 2011, 37 en 2012.

Ainsi, laissons au chef d’entreprise l’initiative d’identifier les salariés les plus à même de reprendre son entreprise plutôt que lui imposer un modèle qu’il n’a pas souhaité. Depuis cette date, la loi a été invalidée par le conseil constitutionnel en date du 19.07.2015 et réaménagée. L’article 204 de la loi croissance et activité, dite loi Macron, impose à présent l’information préalable des salariés sous peine d' une amende équivalente à 2 % du prix de cession ainsi qu’une information générale triennale sur les conditions de la reprise d’une société en général. La sanction du défaut d'information préalable n'est donc plus, comme le prévoyait précédemment la loi Hamon, la nullité de la vente.

Les effets pervers des mesures fiscales « Dutreil ISF »

Le pacte Dutreil, mis en place 2003 permet, sous certaines conditions, de transmettre une entreprise familliale en bénéficiant d’une exonération de 75 % des droits de mutation sur la valeur des titres. Si la loi Dutreil de 2003 a permis d'inverser le déclin jusqu'alors de la transmission (7 % en 2006, 22 % en 2014), elle a aussi créé une distorsion entre des actionnaires familiaux d’une entreprise (Mellerio, 2009).

En effet, pour les actionnaires, seul le dirigeant, dont l’entreprise constitue l'outil de travail, est exonéré du paiement de l'ISF. Les autres actionnaires sont redevables de l’ISF et ce sont les dividendes annuels qui permettront bien souvent le paiement de l’impôt.

Exemple : Un frère et d’une sœur héritent de l’entreprise de leurs parents à part égale. Le frère travaille dans l’entreprise en tant que Président de l’entreprise et occupe le poste de mandataire. Il ne déclarera pas la valeur des ces titres à son patrimoine personnel, il en sera exonéré à la différence de sa sœur qui déclarera la valeur des titres à son patrimoine et ainsi s’acquittera de l’impôt.


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2.3 Les anciens cadres dirigeants de grandes entreprises amplifient la demande

2.3.1 Les crises de l’emploi créatrices d’opportunités de création et de reprise

La désindustrialisation s’accompagne des premières crises de l’emploi Dès 1974, la France connaît une forte progression du chômage suite à la fin de trente années de croissance, les fameuses « trente glorieuses ». Les premières crises pétrolières et monétaires déstabilisent l’ordre économique mondial. Ce chômage est expliqué par la faillite de nombreuses entreprises mal adaptées à leur marché mais, est surtout le fait des différents plans sociaux des grandes entreprises qui souhaitent adapter leur effectif aux nouvelles donnes du marché. La France découvre le chômage : 420 000 en 1974, un million en 1977, un million et demi en 1980 et deux millions en 1981. A cette date, 8,9 % de la population active connaît le chômage.

L’emploi des cadres est sensible aux différentes crises comme le montre le graphique ci haut. Les crises des années 1990 et 2008 montrent l’accroissement du taux de chômage chez ces populations en France. Les anciens cadres, nouveaux créateurs d’entreprises La reconversion des cadres passe bien souvent par la création d’entreprises. Celle-ci a explosé ces 15 dernières années (+ 187 % entre 2000 et 2010). Le statut de l’Auto Entrepreneur créé dans le cadre de la loi de modernisation de l’économie (LME) de 2008 a fortement dynamisé le nombre de créations. Le lien entre anciens cadres et créations d’entreprises est établi par une


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étude de l’INSEE qui montre que les créateurs sont de plus en plus diplômés. La proportion des créateurs titulaires d’un diplôme supérieur est passée de 30,2 % en 2002 à 43 % en 2010. L’augmentation des capitaux propres initiaux est également le corollaire de ces créateurs plus diplômés et bénéficiant d’expériences professionnels leur ayant permis d’épargner davantage. 7 % des apports étaient supérieurs à 160 000 € en 2010 contre 3,6 % en 2006. Les cadres dirigeants préfèrent la reprise à la création Dans le rapport1 remis à Emmanuel Macron, la députée Fanny Dombre-Coste souligne que « les repreneurs potentiels ont souvent un profil d’ancien cadre de grande entreprise, plutôt urbain, en milieu de vie (40/45 ans). Ces types de profils ont par ailleurs peu d’appétence pour de trop petites entreprises qui présentent des niveaux de rentabilité insuffisants par rapports à leurs besoins financiers, et sont parfois situées dans des territoires éloignés des métropoles urbaines » Le CLENAM (Club Entreprises Arts et Métiers), anime le réseau des anciens élèves. Il participe à sensibiliser ses adhérents à la création ou à la reprise d’entreprise. Depuis sa fondation en 1985 et fort d’une expérience de 600 opérations accompagnées, 70 % des opérations sont des reprises, 25 % sont des créations, 5 % des partenariats. Le déséquilibre entre offre et demande suivant la taille de l’entreprise Fanny Dombre-Coste poursuit dans son rapport : « De ce fait, on observe un déséquilibre du marché de la cession-reprise, caractérisé d’une part, par une offre de reprise inférieure à la demande au niveau des PME/ETI, et d’autre part, une surabondance de l’offre par rapport à la demande concernant les commerces et l’artisanat, jugés moins attractifs par les repreneurs… » Ce déséquilibre fort entre offre et demande est bien illustré par les différents acteurs qui encadrent la transmission-cession. L’étendue du marché des repreneurs cadres dirigeants à travers les principales plateformes d’observations Fusacq, créé en 2002, est le site internet référent de la mise en relation entre cédants et repreneurs sur le marché des PME small cap2. Celui-ci adresse principalement les cédants, majoritairement représenté par les professionnels de l’intermédiation. Le site recense, au 15 février 2016 : 1800 cédants pour 533 repreneurs dont 180 repreneurs personnes physiques ayant diffusé une petite annonce de reprise. Selon Damien Noel, son dirigeant et fondateur, 2200 repreneurs personnes physiques s’inscrivent annuellement sur Fusacq et sont en recherche de cibles. Il est intéressant d’observer que les repreneurs personnes physiques recherchent pour beaucoup une entreprise en Ile de France, c’est le souhait de 38 % des candidats.

1 « Favoriser la transmission d’entreprise en France : Diagnostic et propositions » Rapport remis le 7 juillet 2015 à la

demande du premier Ministre Valls par Fanny Dombre-Coste, député de l’Hérault à Emmanuel Macron, Ministre de l’Economie, de l’industrie et du Numérique. 2 PME Small Cap : Marché des transactions de 500 K€ à 50 M€ de valorisation (Capitaux propres corrigés de la

survaleur d’acquisition)


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Bilan sur le nombre de cession sur le site fusacq.com Les entreprises à céder en février 2016 sont au nombre de 1970. Les annonces actives sur le site sont décomposées en CA de la manière suivante : 1000 entreprises dont le CA est inférieur à 1 M€ soit 50 %, 626 entreprises dont le CA est compris entre 1 et 3 M€, 230 entreprises ont des CA supérieur à 3 M€, 104 supérieur à 5 M€.

Annonces en ligne des cessions d’entreprises au 26.02.2016 sur Fusacq.com

970 entreprises réalisent plus de 1M€ de CA et rentrent approximativement dans les critères d’une PME non Micro (CA supérieur à 1,5 M€ ou minimum 10 salariés ou total bilan de plus de 2M€). Les autres plateformes d’observations Parmi les autres acteurs dominants du secteur, le CRA1 (Club des Repreneurs d’Affaires) est une association loi 1901, qui depuis 1986, met en relation cédants et repreneurs. Le rôle de l’association est d’accompagner essentiellement les repreneurs dans leur recherche d’entreprise en leur proposant des formations à la reprise d’entreprise. Le CRA compte dans ses adhérents en 2016 : 1200 repreneurs, dont 250 personnes physiques pour 600 entreprises à céder. Selon son Président Christian Morel, « les valorisations moyennes des entreprises acquises par les membres du CRA sont de l’ordre de 900 K€ (Prix de cession) ». Ces prix de cession sont représentatifs de sociétés dont les CA oscillent entre 1 et 3 M€ et dont les effectifs varient de 6 à 20 salariés. HEC Repreneurs a été conçu en 2005 par l’école éponyme et réuni en moyenne 30 anciens élèves par an désireux de reprendre une entreprise. L’association diffuse auprès des professionnels les profils de ces membres. L’association a permis la reprise de 80 entreprises depuis sa création. Les entreprises ont des CA moyen de 7 M€ et des effectifs de 45 personnes situées pour moitié en Iles de France et moitié en régions. Nous pouvons en conclure qu’environ 30 % des candidats HEC ont réussi à reprendre une entreprise. Cette proportion semble être représentative du taux moyen des reprises conduites au succès par les anciens cadres.

1 CRA : Club des Repreneurs d’Affaires, association loi 1901 créée en 1986 dont la mission est de former et de mettre

en relation les cédants et les repreneurs d’entreprises. Le CRA est organisé en 82 délégations régionales et animé par 225 délégués bénévoles (anciens cadres ou chefs d’entreprises).

1000

626

240

104

CA 0><1M

CA 1><3M

CA 3><5 M

CA >5 M€


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Etude sur la représentativité des repreneurs anciens cadres dirigeants Le réseau Synercom France1, a réalisé à travers différentes missions de cession, une étude récente sur l’intensité des candidats anciens cadres dirigeants d’entreprises. L’étude2 a porté sur 3 types de sociétés ayant des tailles, des effectifs et des valorisations financières différentes. L’objet de cette étude a démontré la forte présence des anciens cadres dirigeants dans la recherche d’entreprises. I Ils représentent en moyenne 38,3 % des contreparties sur les dossiers mais ne représentent en moyenne que 7 % des acquéreurs finaux de PME.

Etude Synercom France sur les contreparties potentielles de missions de cessions 2015/2016 L’ensemble des candidats ont réalisé des études supérieures et occupaient des postes de manager salariés par le passé. Ils sont âgés de 38 ans pour le plus jeune et 56 ans pour le plus âgé. Ils possèdent des apports financiers de 221 K€ en moyenne pour la cible 1, 290 K€ pour la cible 2, 320 K€ pour la cible 3. Un comparatif a été réalisé avec des missions comparables menées entre 2000 et 2005, le taux de candidats anciens cadres dirigeants était alors de 15 % contre 38,3 % aujourd’hui.

1 Le réseau Synercom France1, spécialisé dans le conseil en cession et acquisition d’entreprises depuis 1986 est

organisé en réseau d’associés réparti sur le territoire national. Synercom France a réalisé plus de 1400 transactions en trente années sur le small cap market (valorisation de 500 K€ à 15 M€) 2 L’étude Synercom a été réalisée sur 3 missions du 11.05.2015 au 25.02.2016, comprenant au total 92 candidats

acquéreurs. Chaque candidat, pour être comptabilisé, a signé un engagement de confidentialité et a reçu un dossier de présentation (info mémorandum) de l’entreprise cible (le cédant).


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L’amélioration du taux de candidats anciens cadres dirigeants est corrélé à différents phénomènes nouveaux qui peuvent être expliqués en quatre grands thèmes :

- la crise de l’emploi depuis 25 ans en est une explication fondatrice - la sociologie des nouvelles générations et leur appétit au risque - les nouvelles technologies (NTIC) qui facilitent les mises en relations avec les cédants

et les professionnels de la transmission-cession - les nouveaux modes de financement (LBO1) et notamment le développement du

capital-investissement D’après les différentes analyses et recoupements, nous pouvons conclure que le nombre d’anciens cadres dirigeants qui animent le marché de cession de PME au tiers est de l’ordre de 2700 à 3500 candidats par an. Ils sont un tiers à réussir à reprendre une société soit entre 700 à 1200 reprises/an. Comme l’étude Synercom le démontre, si ils animent pour 38,3 % le marché des cessions de PME de plus de 10 salariés sur ces trois entreprises, ils ne représentent que 7 % des reprises effectives et donc des acquéreurs finaux. Ce faible taux de réussite est donc très inquiétant et montre une carence forte dans le système d’accompagnement de ce public de repreneur. Les apports financiers oscillent entre 100 K€ et 1000 K€ avec des moyennes à 221 K€, Ils sont âgés de 37 à 58 ans avec des moyennes à 51 ans. Ils recherchent majoritairement des PME valorisées 1,5 à 3 M€ et espèrent pour la majorité être accompagnés d’un capital investisseur, conscient que leur apport seul ne permettra pas de lever une dette suffisante.

2.3.2 Entre rêve et réalité, l ’apprentissage difficile du métier de dirigeant de PME

Le repreneur face à la reprise d’une entreprise Les choix qui amènent le cadre dirigeant au projet de reprise d’une entreprise sont bien identifiés entre les difficultés de retrouver un emploi salarié (54 %), le souhait de s’accomplir professionnellement et/ou d’enfin travailler pour soi-même (46%)… (étude BPCE 2011). Si beaucoup rêvent de ce statut de chef d’entreprise, la réalité revêt parfois un visage bien différent. La reprise d’une entreprise par un ancien cadre salarié est une période relativement stressante et pleine d’ambiguïté (Observatoire des PME, 2005). Selon Boussaguet (L’entrée dans l’entreprise du repreneur, 2005), le candidat repreneur consacre l’essentiel de ses efforts sur la phase préparatoire du rachat : découverte de l’entreprise à rependre, conduite des négociations, création de sa holding, financement… Il a en général, lors de la phase du closing (transfert de propriété), passé entre 6 à 18 mois à préparer son projet. « La dépense d’énergie fournie lors des négociations le conduit fréquemment à un comportement de relâchement et d’apathie. »

1 LBO (leverage by out) effet de levier bancaire


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Dès son arrivée (dans l’entreprise), sans repère, ni certitude, il devra affronter provisoirement le cédant et durablement l’entreprise et ses partenaires». Le repreneur aura une tendance à avoir « un sentiment de sur-confiance en lui ». Selon Boussaguet et Bah, il n’est pas rare d’assister, lorsque le repreneur prend la tête de la cible, à un « aveuglement » par son nouveau statut de dirigeant. Il peut être pris dans le sentiment de toute puissance narcissique (Emado & Elsner, 2004) « J’ai le pouvoir », « je suis le patron », se dira-t-il inconsciemment. Le repreneur doit se méfier et douter de lui-même. Après la période de transition, le repreneur aura une tendance au repli sur lui-même et à l’isolement. Il n’est pas rare selon Thierry Pourot (Cabinet Richemont), que les salariés se plaignent de leur nouveau patron dans ces termes : « il passe ses journées devant son ordinateur », « il ne sait pas ce qui se passe dans l’entreprise ». Des taux d’échecs importants lorsque le repreneur change d’univers professionnel Si bon nombre de cadres dirigeants s’imaginent volontiers chef d’entreprise, les insuccès sont importants. En effet, le changement de statut cumulé au changement de métier a des taux d’échecs très forts. Selon un banquier spécialisé dans le financement des PME dont les CA s’échelonnent de 1,5 M à 7 M€ : « Un repreneur extérieur, ancien cadre, a un taux d’échec proche de 80 % si celui-ci cumule une nouvelle fonction de dirigeant de PME, la découverte d’un nouvel univers professionnel différent de ses précédentes expériences et la levée d’une dette bancaire qui excède 75 % du prix de la cible. (soit un apport inférieur à 25 %) Une étude publiée en 2002 par le SINE montre que le taux de survie à 5 ans sur des PME de 10 à 20 salariés est de 60 % sur des publics repreneurs personne physique autre que salariés ou famille.

Source INSEE, étude SINE 2002 sur les TPE

75%

63% 60%

Repreneur salarié Repreneur familial Personne extérieure

Taux de survie à 5 ans des PME de 10 salariés


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2.4 Le capital investissement, partenaire sous exploité de la transmission des PME

2.4.1 Etat des l ieux d’un capital investissement à la peine dans l’hexagone Définition du capital investissement

Le capital investissement est un mécanisme de financement qui consiste à faire rentrer au capital d’une entreprise des investisseurs de manière minoritaire ou majoritaire. L’argent investi en fonds propres, permet à l’entreprise de financer son exploitation, ses investissements et de fait, d’être moins dépendante d’autres formes de financement : dette bancaire, obligations, affacturage, etc. Les fonds propres augmentent la capacité d’autofinancement de l’entreprise et l’expose moins au risque de liquidité des engagements de dettes à court et moyen terme.

L’argent récolté auprès de différents investisseurs, banques, assurances, fonds de retraites, épargne des particuliers, est regroupé dans des fonds d’investissements appelés couramment « véhicule d’investissement ». Ceux-ci sont gérés par des gestionnaires de fonds, sociétés privées qui vont récolter les sommes auprès des souscripteurs et qui ensuite, vont investir ces sommes dans des entreprises et apporter à l’équipe dirigeante un soutien dans ses différentes orientations stratégiques et financières.

Le poid du capital investissement dans le monde

Les fonds d’investissements ont pris, en trente années, une part significative dans le financement de l’économie. Si la crise de 2008 a tout de même fortement réduit les encours, ils ont réunis entre 2010 et 2015 la somme de 1000 Md$ au niveau mondial1. La France représente environ 3 %2 des encours mondiaux avec environ 30 Md€ levé sur la même période (graphique page 28). Les 20 plus grands gestionnaires de fonds ont levé 332 Md$, chiffres équivalents au PIB de la Belgique (Private Equity International 2015). Ils sont basés aux Etats Unis et le trio de tête représente 9 % des fonds levés : Carlyle (31,91 Md$), TPG (30,33 Md$) KKR (29,11 Md$). Le plus grand gestionnaire au monde reste l’américain Blackrock qui cumule 4500 Md€ d’actif sous gestion en 2015. (2 fois le PIB annuel français)

1 L’investissement au service des objectifs de développement durable - Nations Unies 2014 2 La France a cumulé 30 Milliards d’Euros d’encours de capitaux levés entre 2009 et 2013 (Source AFIQ / BPI France

2014)


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Le capital investissement en France

Le capital investissement est né en France à la fin des années 1970 et était à l’origine l’apanage des institutions financières : banques, assurances, caisses de retraites et de quelques industriels réunis en fonds d’investissements régionaux. (20 ans de capital investissement en France, BPI, 2014)

A partir de 1990 et des premières crises de croissance, l’état prend en main ce sujet, avec comme projet, de renforcer les fonds propres des entreprises. Il confie à la CDC (Caisse de Dépôt et Consignations) l’organisation de ces financements en région. En 1998, les montants levés représentent 2,7 M€, la répartition des souscripteurs a commencé à devenir plus hétérogène permettant de diminuer le poids des institutionnels au profit de personnes physiques, family office, industriels…

Montants levés sur 5 ans #30 Mds€


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L’organisation du marché en France

Le capital investissement est organisé autour de 4 segments que sont :

- L’amorçage 1: Entreprise en phase de lancement. - Le développement : Entreprise en phase de croissance. - La transmission : Entreprise en phase de cession. - Le retournement : Entreprise en difficulté à redresser.

Le segment va conditionner le niveau de risque. Ainsi, les phases d’amorçage sont plus risquées que les phases de développement et de transmissions mais augurent des niveaux de sorties moins élevés à terme. Il est également important de prendre en compte l’impact conjoncturel et les fluctuations économiques de ces différents types d’investissements.

Ainsi la crise de 2008 a eu des effets très négatifs sur le capital transmission, investissement jugé à l’époque peu risqué mais fortement corrélé à des montages reposant sur un effet de levier bancaires (LBO) trop tendu. Le capital transmission reste le segment le plus placé ces 5 dernières années. (BPI France, 2015)

La mauvaise image du capital investissement en France

Si les fonds financent 80 % de l’économie américaine et sont parfaitement acceptés et respectés outre-Atlantique, c’est loin d’être le cas en France où ils souffrent d’une mauvaise image dans l’opinion collective. Les grands gestionnaires sont aujourd’hui omniprésents dans les sociétés cotées, y compris en France, et leur arrivée sonnent souvent le glas de gestions aléatoires et peu productives. Aussi, le gestionnaire va imposer un modèle plus efficace, qui aura bien souvent des conséquences de restructuration des organisations.

Ces politiques heurtent bien souvent les salariés qui y travaillent. Néanmoins, il ne faut pas oublier que l’objectif d’un gestionnaire de fonds est de rendre les sommes levées à leurs souscripteurs et de les faire fructifier. Les souscripteurs, au bout de la chaîne, sont bien souvent des épargnants particuliers, des assurés ou d’anciens salariés qui attendent le mois qui suit le paiement de leur pension de retraite. Le capital investissement n’est ni plus ni moins qu’une forme de collectivisation de la richesse créée par des entreprises pour subvenir aux besoins d’autres hommes et non pour servir les intérêts uniques de riches investisseurs.

1 Le capital amorçage ou capital risque, Venture capital en franglais


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La France compte 280 gestionnaires pour un total de 714 fonds d’investissements et représente environ 5000 salariés.

Les fonds d’infrastructures (encore peu présents en France) financent les routes, les aéroports et autres infrastructures publiques. Plutôt que de faire peser l’investissement sur le contribuable, le fond investit majoritairement en fonds propres et garanti un rendement à ses investisseurs à travers une saine gestion de l’équipement. Ainsi, l’état se décharge sur le fonds, il évite ainsi un lourd endettement d’investissement et une gestion longue et complexe.

Représentativité du capital investissement en France fin 2014 – Souce AFIC


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2.4.2 Le capital-transmission, bien plus que de l’argent

Le capital-transmission ou comment additionner les forces

La transmission d’une entreprise est rarement un exercice aisé comme nous l’avons vu dans les chapitres précédents. Phase majeure de la vie d’une PME, elle requiert un agrégat de compétences multiples. De la découverte de l’entreprise au closing, de nombreuses étapes vont venir agrémenter cette période intense. Aussi, dans ces phases difficiles et techniques, que le repreneur soit une entreprise, un manager interne ou un ancien cadre dirigeant en quête d’indépendance, il aura besoin de compétences complémentaires pour réussir son projet. C’est le métier du capital investisseur. Apporter au repreneur, les outils pour mener à bien son projet de reprise et l’accompagner ensuite dans son projet de développement. C’est souvent la solitude du nouveau dirigeant, son manque d’expérience à la tête d’une entreprise de manière autonome qui handicape le succès de la reprise. Associer un investisseur professionnel, en sus d’être un acte sein de gestion financière, est surtout une preuve de maturité managériale.

Les travers du capital-transmission associant un LBO trop tendu

Le LBO (Leverage Buy Out) est une technique financière consistant à associer un apport en fonds propres et une dette bancaire. Cette dette devant réaliser un effet de levier de financement mais également fiscal (économie du taux d’impôt société) et ainsi améliorer les rendements financiers de l’opération. Le LBO est une pratique qui a eu ses heures de gloire jusqu’à la crise de 2008. Il était fréquent de voir un montage financier constitué de 90 % de dette pour 10 % de fonds propres avec pour projet que seules les marges de l’entreprise puissent absorber les échéances de dettes. La crise ayant impacté la profitabilité des entreprises, celles-ci n’avaient plus les moyens de rembourser les échéances. Le système global s’est enrayé. Les prêteurs ont stoppé leurs financements, les investisseurs ont perdu une partie de leurs investissements. Les bonnes pratiques veulent que l’endettement d’acquisition ne doit pas obérer la capacité de croissance de l’entreprise. Ainsi, un LBO bien fait est conçu de telle manière que ce sont les futurs surplus de résultats qui permettront à la dette d’être remboursée. C’est par la croissance de la valeur ajoutée initiée par le nouveau manager que se construira la performance financière.

Créateur de richesse et d’emploi. Le livret « 20 ans de capital investissement en France » édité par BPI en 2014 cite l’étude de Thesmar, Boucly et Sraer1 qui porte sur un échantillon de 480 entreprises cibles de LBO entre 1994 et 2004 en France, à échéance de 4 ans, le niveau de création d’emploi des entreprises ayant fait l’objet d’un LBO est supérieur de 20 % relativement à celui des entreprises comparables. Les auteurs constatent également que le salaire moyen versé dans les entreprises cibles d’un LBO augmente de plus de 10 % après le LBO, comparativement aux entreprises semblables.

1 Growth LBOs », Boucly Q., Sraer D., Thesmar D., Journal of Financial Economics vol. 102, issue 2 (2011), p432-453


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3 PERSPECTIVES ET OPPORTUNITES DU MARCHE DES CESSIONS-TRANSMISSIONS DE PME

3.1 Les évolutions qui vont modifier la géographie du capital des PME

3.1.1 Des accords interbancaires plus contraignants qui handicaperont le financement des entreprises

Le net repli du crédit bancaire en France et dans les pays anglo-saxons Les entreprises se financent de moins en moins par le crédit bancaire. La désintermédiation des sources de financement est à présent une réalité. Elle continue sur sa lancée depuis la crise de 2008 et voit émerger de nouvelles sources de financement qui vont être détaillées dans les paragraphes à venir. Cette tendance est due en grande partie la baisse structurelle de l’offre de crédits bancaires suite aux renforcements des accords de Bâle III. Cela permet de mettre en évidence l’alignement de la France sur les pays Anglo-Saxons sur cette tendance de diversification des sources de financement.

Evolution des sources de financement des entreprises non financières. Source : Banque

Centrale Européenne Vernimmen 2015 Nous pouvons noter le poids du crédit bancaire par rapport aux autres sources de financement de l’Allemagne et affirmer que les banques allemandes ont des rapports différents des autres pays avec leurs clients « entreprises ». Un véritable partenariat qui privilégie la dette à l’investissement en capital avec pour objectif de maintenir la composition d’actionnariats en majeur partie familiaux.

74% 65%

87% 88%

56% 46% 41%

26%

26% 35%

13% 12%

44% 54% 59%

74%

Crédit bancaire Financement de marché


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Les accords bancaires pour éviter une nouvelle crise financière Afin de garantir un niveau minium de capitaux propres et une solidité financière, les banques ont mis en place les accords de Bâle en 1988. Malgré ces accords visant à structurer leurs fonds propres et se prémunir des défaillances de leurs clients emprunteurs et des participations qu’ils portent à leurs actifs, ils n’ont pu empêcher les crises financières de 2002 puis 2008. Ainsi, c’est en 2004 puis 2010 que sont publiés les accords de Bâle II puis Bâle III. Les nouveaux niveaux d’exigences de Bâle III sont accrus et demandent plus de besoins en fonds propres aux banques et plus de transparence sur leurs engagements hors bilan. Bâle III a pour objectif d’éviter aux banques de porter ou faire porter à d’autres établissements de nouveaux actifs dit « toxiques » tels les « subprime », instruments financiers complexes et opaques qui sont à l’origine de la tempête financière de 2008. Plus grande crise financière de l’histoire après celle de 1929 qui a coûté très cher au secteur avec le dépôt de bilan de nombreux établissements financiers sur la planète.

Ces nouveaux niveaux d’exigences demandent des ratios à un mois, les LCR (Liquidity Coverage Ratio) qui visent à permettre aux banques de résister à une crise majeure sur une période de un mois. Le principe est simple : prévoir une réserve de liquidité qui doit être supérieure aux fuites de liquidités potentielles (perte de refinancement sur les marchés, fuites des dépôts, crise de liquidités…). L’autre ratio à respecter est le NSFR (Net Stable Funding Ratio) qui doit permettre à la banque de résister à une crise spécifique sur une durée de un an. Son principe : le montant des besoins en ressources stables doit être inférieur aux ressources disponibles.

L’accès aux capitaux des PME en danger Les nouveaux accords de Bâle III font craindre que les banques exigent à leur tour des niveaux de solvabilité meilleurs à leurs clients. Les PME seront particulièrement affectées par ces nouvelles exigences prudentielles. Selon l’AFIC1, « Les PME, qui représentent un risque plus important pour les banques, seront les premières touchées par ce phénomène et verront leur accès au crédit rendu plus difficile et plus cher. » L’autre conséquence de Bâle III sera le moindre investissement dans les entreprises et particulièrement les entreprises non cotées. En effet les ratios prudentiels exigés par ces accords réduiront leur présence au sein du capital des petites et moyennes entreprises et plus généralement au sein des capitaux octroyés aux fonds d’investissements du Mid2 & Small cap.

L’Institut de finance international (IIF) a estimé que les exigences de Bâle III auraient un impact négatif sur la croissance de la zone euro de 0,5 % de PNB sur la période 2011 à 2015, soit 4, 5 % en cumulé !

Le corollaire des accords de Bâle pour les assurances s’appelle Solvency I et Solvency II. Ce sont des règles prudentiels de même nature qui visent à sécuriser le montant des fonds propres des assureurs et des fonds de garantie.

1 AFIC (Association Française des Investisseurs en Capital) 2 Mid Cap (Marché des transactions d’entreprises de 15 à 50 M€ (valeur d’equity)


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3.1.2 Vers une diversification des sources de financement Des taux d’intérêts bas mais des banques plus prudentes Les faibles taux de croissance en France depuis 2011 (0,2% en moyenne) incitent les banques centrales à maintenir des taux directeurs faibles. Les taux directeurs sont quasi nuls à ce jour. Cette stratégie partagée par les principales banques centrales des pays dits « développés » tend à soutenir la consommation des ménages et l’investissement des entreprises.

Or, si les taux sont bas, les marges des banques le sont également. Les faibles marges cumulées aux nouvelles exigences en fonds propres induit par la réglementation de Bâle III font craindre que de nombreux établissements freinent leurs financements ou deviennent plus exigeants sur la qualité des emprunteurs.

Taux de crédit au Entreprises, par taille (Source : Banque de France janvier 2016)

Dans ce contexte, les PME qui cumulent des niveaux de dettes élevés et des fonds propres limités, notamment suite à la crise de 2008 (-5,8 % de fonds propres entre 2007 et 2013 (BPI France Mai 2014) se verront plus difficilement avoir accès aux financements. C’est le ratio de Gearing (Dettes/fonds propres) qui au-delà de 1 fait courir un risque aux prêteurs. Ce ratio est scrupuleusement analysé par les prêteurs et un ratio au-dessus de 1 fait courir le risque aux PME ne pas ou plus être financées correctement.

Les encours de prêt sont en chutes importantes, 715 1 Milliards d’Euros France en 2015 (Banque de France, janvier 2016), 819 Md€ en 2013 (Vernimmen), 1076 Md€ en 2011 (étude trésor public-banque de France)

1 Le chiffre des


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La bourse n’a pas répondu aux attentes des PME

La bourse semblait être une formule intéressante pour répondre aux besoins de financement des petites et moyennes entreprises. Malgré les efforts déployés par les professionnels du secteur ces dix dernières années, le financement à travers le marché boursier ne représente aujourd’hui que 1% du financement des PME et des ETI. Le principal grief fait aux marchés boursiers est le coût de l’introduction qui représente entre 6 et 12 % des fonds levés.

Exemple de coûts additionnels à une levée de 440 Millions d’Euros, c’est 3,5 Millions d’Euros qui sont consacrés aux frais de commissariat aux comptes, banques introductrices, juristes, frais de communication, commissions d’Euronext…

A ces coûts s’ajoutent le temps et les efforts à fournir pour maintenir un lien avec ces actionnaires et plus globalement avec le marché. Les dirigeants de PME qui ont fait l’expérience de la côte partagent le sentiment commun que le cours de leur action n’est souvent pas corrélé à leur activité et qu’une mauvaise conjoncture économique a des incidences fortes sur la valeur de leur entreprise alors que leurs propres activités et comptes de résultats se portent bien.

Un chiffre résume la situation : sur 113 PME-ETI introduites depuis 2008 analysées, la côte d’environ la moitié a baissé depuis leur introduction. Dont certaines de plus de 90 % ! Sans compter celles qui ont disparu, pour avoir été rachetées ou fermées. « Beaucoup des "mauvais élèves" n'ont absolument pas tenu les promesses faites lors de l'introduction, résume Sébastien Faijean, directeur associé d'ID Midcaps. Certaines n'avaient pas la maturité nécessaire pour venir en Bourse. »

L’essor du marché obligataire pour les entreprises

Une obligation est un titre de dette émis par un emprunteur auprès de différents investisseurs sans intermédiation 1 , de gré à gré. C’est un engagement que prend l’emprunteur de rémunérer différents prêteurs à un taux fixe ou variable sur une durée définie souvent plus longue qu’un prêt classique intermédié. L’essor des marchés obligataires, 878 Mds Euros en 2013 (Banque Centrale Européenne), chiffre multiplié par cinq en vingt-cinq ans montre bien l’intérêt des entreprises pour ce mode de financement. Compte tenu de la baisse des taux qui a diminué leurs revenus, les investisseurs ont vu d’un bon œil le développement du marché obligataire des entreprises. Celles-ci ne représentent néanmoins que 6 % du marché européen contre 49 % pour les obligations d’état et 45 % pour les institutions financières. Les contraintes de la réglementation de Bâle III devraient renforcer les parts dans le marché obligataire des institutions financières.

Exemple historique

Cet instrument financier n’est pas nouveau puisque la compagnie universelle du canal maritime de Suez créée en 1958 a été intégralement financée par des obligations. Son principe, l’émission de 333 333 obligations au prix de 300 francs qui produisait un intérêt annuel de 25 Francs. Celles-ci étaient remboursables au prix de 500 francs sur une période de 50 années !

1 Intermédiation : présence d’intermédiaires financiers (banque par exemple)


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Quel avenir pour le financement participatif ou communautaire ?

Le financement participatif ou crowdfunding en franglais est né il y a bien longtemps. Le premier grand projet à avoir été soutenu par ce type de financement est la construction de la Statue de la Liberté à Manhattan au XVIIIè siècle.

Longtemps délaissé au profit des crédits bancaires, le financement participatif est revenu sur le devant de la scène avec le développement d’internet et des réseaux sociaux. La meilleure illustration de ce mouvement renaissant est le financement complet de l’Album de Grégoire, un chanteur jusque lors inconnu, en 2006, par le label internet MyMajorCompagy qui a été la première entreprise artistique à populariser le financement participatif.

Si le crowdfunding s’est beaucoup développé dans les projets culturels et artistiques sous forme de dons avec ou sans contreparties, c’est sur le marché des prêts aux entreprises et aux particuliers qu’il connaît actuellement le plus fort développement. Selon Bulb In Town, un site qui recense les financements des différentes plateformes, pas moins de 122 Millions d’Euros ont été collectés en 2015 pour les prêts des entreprises, c’est 40 % du montant total.

Montants collectés en 2015 par le Crowdfunding Source le Figaro. 2016

Le mouvement s’est amplifié grâce à l’assouplissement des règles et du cadre législatif qui légifère l’univers du financement participatif. L’autorité des marchés financiers (AMF), sous la pression de l’état a mis en place fin 2014 des règles claires et a permis l’éclosion de dizaine de nouvelles plateformes de financement ces douze derniers mois.

Quand le client devient investisseur, et réciproquement

Au-delà du fait de lever des financements de manière rapide et apporter à ses souscripteurs des rendements importants suivant le risque, c’est pour de nombreuses entreprises une manière de tester un concept et un marché et ainsi de débuter sa promotion auprès d’un panel d’investisseurs qui deviendront peut-être demain des consommateurs. Si ce modèle se développe et triple chaque année, nous sommes encore loin des 715,4 Milliards d’Euros (Banque de France) d’encours de crédits aux entreprises. Néanmoins, il est fort à parier que le financement participatif est un avenir fort auprès des PME dans les dix prochaines années.

Exemple de levée réussie dans une PME

La coopérative laitière du Pays Basque a mené successivement une campagne de don contre don et une autre en investissement, pour lever au total plus de 500.000 euros. «Les deux campagnes s'adressent à différents types d'investisseurs, souligne David Pagès, directeur de la coopérative laitière


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3.1.3 Les nouvelles générations de dirigeants accepteront plus facilement d’ouvrir leur capital

Des générations de plus en plus entreprenantes Les nouvelles générations révéleraient selon de nombreuses études un appétit plus fort à l’entreprenariat que les générations qui les précèdent. Nous pouvons même affirmer que 17 %1 de la génération Z (née à partir de 1995) reconnaissent vouloir lancer leur affaire et recruter des collaborateurs comparativement à la génération Y (1978-1994) qui n’avait ce souhait qu’à hauteur de 11 %. Ce fort sentiment d’entreprenariat des générations Z et plus généralement du souhait de pouvoir cumuler plusieurs expériences professionnelles dans une vie est expliqué par les éléments suivants : enfant-né du chômage de masse, du réchauffement climatique et des attentats terroristes, entre autres. Cette génération n’a pas peur de quitter subitement un emploi qui ne lui convient pas ou de s’engager dans un projet quitte à échouer.

Les nouvelles générations souhaitent se réaliser et placent l’équilibre vie privée/vie professionnelle au-dessus de tout. Elles plébiscitent massivement les PME au détriment des grandes entreprises. Elles souhaitent investir davantage dans les relations humaines, le management collaboratif et le travail en équipe, moins rigidifiés par une hiérarchie pesante. Pour Dan Schawbel, fondateur du millénaire Branding (2014), les nouvelles générations sont plus entreprenantes parce qu’elles ont accès à une plus grande richesse d’informations que la précédente, (blogs, réseaux sociaux et les flots continus d’informations favoriseraient l’ouverture d’esprit et seraient propices à l’entreprenariat). La génération Z, moins motivée par l’argent Les nouvelles générations placent le projet avant l’argent. Si il faut de l’argent pour vivre, la finalité première de la vie est avant tout d’en profiter. Terminé la génération des années 80 dont une des préoccupations principales était de réussir sa vie à travers son travail, les revenus et le statut social qu’il procurait. Selon Dan Schawbel, pour seulement 28 % de la génération Z, l’argent serait une raison de travailler plus dur et de rester avec la même entreprise, contre 42 % de la génération Y. 34 % de la génération Z se disent plus motivés par les possibilités de promotion, contre 30 % de la génération Y. Entreprendre en équipe, quitte à se diluer pour atteindre le succès Les nouvelles générations souhaitent investir davantage dans les relations humaines, le management collaboratif et le travail en équipe. Les réussites professionnelles spectaculaires dans les nouvelles technologies à l’image de Mark Zuckerberg, fondateur de Facebook (né en 1984) et bien d’autres ont donné l’image à ces générations que tout était possible. Dans un monde en révolution permanente, (changement de mode de consommation, digitalisation…), les jeunes entrepreneurs n’ont d’autres choix que de s’associer pour réussir et de lever très rapidement des capitaux pour imposer un modèle au marché. Dans ce contexte, et avec cette génération plus ouverte, plus partageuse et moins égocentrée, le capital des PME de demain sera nécessairement recomposé en fonction des besoins de développement ou du souhait d’un dirigeant de changer de vie et de réinvestir dans de nouveaux projets.

1 Etude de la société de recherche et de conseil Millénaire Branding et de Randstad 2015


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3.1.4 Le capital investissement financera une PME sur quatre dans moins de 20 ans

L’économie française comme référence de stabilité pour les investisseurs Les liquidités mondiales augmenteront dans les années à venir et la stabilité des pays européens sera un refuge pour les différents investisseurs. Ainsi, les investissements étrangers continueront d’investir en France dans les obligations d’état et dans l’économie en général. C’est ainsi que les petites et moyennes entreprises devraient en profiter. Celles-ci ont su montrer qu’elles avaient su conserver de très bons niveaux de rendement ces dernières années malgré la crise de 2008. La légère reprise de la croissance dopée par des taux bas et les impacts à rebours du CICE1 devraient permettre aux entreprises de retrouver des marges. Le graphique ci bas montre le taux de rendement du capital investissement comparé aux autres classes d’actifs.

*Performance de l’indice à dividendes réinvestis sur 10 ans. Source AFIC/ EY – Perquin, Crédit Suisse – Datastream Thomson Reuters

Forte poussée des fonds levés par le capital investissement français ces dernières années et ces derniers mois Le capital investissement progresse en moyenne de 20 % chaque année depuis 2012. Le montant de capitaux levés en 2014 a passé la barre de 10 Milliards d’Euros. Il renoue avec son niveau de 2008. C’est au total 1648 entreprises qui ont été soutenues par ce type de financement contre 1560 un an plus tôt soit une progression de 6 %. La part de l’investissement étranger s’apprécie de 43 % à 49 % entre le 1er semestre 2014 e 2015. Les levées étrangères progressent de 397 Milliards à 1390 Milliards d’Euros.

1 CICE : Crédit Impôt pour la Compétitivité et l’Emploi


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Fort accroissement de la part des investisseurs étrangers (hors Europe).

Source AFIC / Grant Thorton Si le rythme des levées au second semestre est proche de l’année 2014, celui-ci devrait battre un record avec environ 15 Milliards de fonds levés en 2015. La forte progression de ces levées est due aux levées de tailles importantes. 43 % des montants levés sont des levées de plus de 200 Millions €.

Progression des levées semestrielles. Source AFIC / Grant Thornton


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Le capital-transmission toujours en tête des montants investi Le capital-transmission représente la majorité des investissements au premier semestre 2015 avec un total de 104 entreprises accompagnées dans ce processus. L’investissement dans les PME in bonis à fort potentiel s’intensifiera avec des tickets majoritaires de plus en plus bas. L’hyper spécialisation des gestionnaires et la multiplication des lignes de participation assouplira la gestion de ces participations.

Progression des montants investis en capital investissement/ Source AFIC

Le capital investissement présent dans une PME sur quatre dans 20 ans Selon une étude conduite par le Ministère des finances de 2011, le total des fonds propres des PME françaises était d’environ 200 Milliards d’Euros sur un total de 2200 Milliards d’Euros.

Estimation de la répartition des fonds propres par catégorie d’entreprises en 2009. Source banque de France, FIBEN, INSEE,


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On sait que le Capital Investissement français représente à ce jour 30 à 40 Milliards d’actifs sous gestion dont environ un tiers est consacrés aux PME, soit entre 10 et 12 milliards d’Euros. Tenant compte du déclin croissant des prêts bancaires et de la difficile émergence des autres sources de financement à l’exception du financement participatif, il serait assez probable que le capital investissement se développe fortement dans les prochaines années. Celui-ci serait dopé par de meilleurs rendements que les autres placements et par les nouvelles formes de contribution que seront les financements participatifs en fonds propres. Si le capital investissement poursuit son rythme de croissance, ce seront alors 55 Milliards d’Euros qui seront investis dans les PME françaises d’ici 2035. Les fonds propres des PME françaises représenteront 230 Milliards d’Euros (sans tenir compte des survaleurs). Le capital investissement pèsera alors 24 % des fonds propres des entreprises françaises. Il est donc envisageable qu’une PME sur quatre ait à son capital un tiers investisseur représenté par un gestionnaire. Selon Michel Chabanel, président de l’AFIC: « Le capital investissement va évoluer dans un avenir proche et doublera son activité dans 5 ans »

Projection de l’évolution du capital Investissement en 2035. Source AFIC et projections VE Minot


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3.2 Evolution probable du marché des cessions-transmissions Les analyses de BPCE réalisées en 2013 ont permis de mettre en perspectives les différents modes de transmissions et de cessions des PME et ETI françaises. En extrapolant les chiffres de référence de l’année 2013, nous observerons le poids des différent acteurs. En tenant compte des évolutions détaillées précédemment, nous pouvons assez facilement faire émerger les tendances suivantes :

- Le marché de la cessions-transmissions va continuer de croître en raison des mouvements de concentration des groupes, des départs à la retraite, mais et surtout, de l’appétit des nouvelles générations pour le changement. Ainsi, le taux de cession des entreprises qui était de 5,3 % en 2013 contre 4,8 % en 2005 va continuer à progresser pour atteindre 7 % en 2035. (Les PME seront plus nombreuses en 2035 passant de 206 600 en 2011 à 230 000 entités)

- Baisse de la transmission familiale

- Montée en puissance des anciens cadres d’entreprises

- Développement fort du capital investissement

Evolution et répartition du marché des cessions-transmissions de PME et ETI de 2013 à 2035 par les différentes typologies de repreneurs

Source BPCE 2013 (Détails en Annexe)-AFIC-Banque de France


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3.3 Les opportunités à saisir pour les conseils en cession-acquisition Les travaux d’analyses et de recherches réalisés précédemment montrent bien la montée en puissance des nouveaux acteurs. Ceux-ci vont modifier la géographie du capital des PME et dynamiser le marché des cessions-transmissions. Les opportunités pour les boutiques M&A sont les suivantes :

Opportunité n° 1 Des boutiques plus proches des investisseurs en capital Le désengagement, lent mais réel, des banques de financement, en raison des critères de sécurité de Bâle III, ainsi que la stagnation longue des taux directeurs, devraient redonner au capital investissement un souffle nouveau. Il devrait évoluer dans un avenir proche poussé par l’arrivée massive de liquidités de l’étranger mais aussi par une prise de conscience de l’état, des institutions et des épargnants français de la nécessité de favoriser ce type d’investissement. L’accroissement des liquidités fera se développer le nombre d’acteurs. Le nombre de dossiers étant limité dans le marché du large et du mid cap, les gestionnaires de fonds devront se tourner encore plus qu’ils ne le font déjà vers le small cap et donc les PME.


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Il serait très probable de voir apparaître dans un très proche avenir des prises de participations majoritaires dans des PME pour des tickets de moins de 3 M€. C’est déjà le cas de quelques gestionnaires sur des participations de 5 M€. L’hyper spécialisation des gestionnaires rendra l’analyse des dossiers plus rapides. La multiplication des petites lignes de participation réduira le risque. Les gestionnaires devront adapter leurs modèles aux PME avec des TRI (Taux de Rendement Interne) moins élevés et des durées de placements plus longs. Les faibles taux d’intérêts aideront à favoriser ces objectifs. Les 280 actuels gestionnaires de fonds verront leur nombre doubler dans les 5 à 10 années à venir. Avec un deal flow d’environ 200 opérations majoritaires en capital-transmission/an et tenant compte de l’augmentation des volumes de liquidités, les gestionnaires pourraient réaliser 300 à 400 opérations/an d’ici 2020 à 2025. Il paraît assez probable que les boutiques M&A aient une place de choix dans le développement de cet écosystème. Les boutiques devront se rapprocher des capital investisseurs pour leur présenter des entreprises en phases de cession et travailler en étroite confiance. C’est pour les boutiques une très bonne opportunité de fidéliser les capital investisseurs pour être présents à l’entrée et la sortie des participations.

Opportunité n n° 2

Offrir d’autres choix que la vente inéluctable à un concurrent Les dirigeants de PME souhaitant transmettre leur entreprise pourront le faire dans le cadre d’OBO (Owner By Out) en faisant rentrer de manière minoritaire ou majoritaire des capital investisseurs sur des tailles d’entreprises plus petites qu’elles ne le sont aujourd’hui, de l’ordre de moins de 3 M€ de valorisation. C’est pour les boutiques une opportunité importante de présenter cette solution à leur client, qui, si ils sont motivés à céder leur entreprise, ne sont en réalité par toujours prêts dans leur tête à quitter la position « sociale » que leur confère le statut de chef d’Enterprise. Ce système permettrait une passation en douceur et une opportunité pour l’entreprise de se développer grâce à la vision nouvelle et les compétences d’un partenaire financier. Pour les cessions où le dirigeant souhaite quitter l’entreprise, l’option de céder son entreprise à un capital investisseur associé à un manager interne (salarié) ou externe (ancien cadre) pourrait être une solution. Cette option est même souhaitable comparativement à une vente à un tiers « industriel » (confrère, concurrent, groupe…) quand l’entreprise à céder présenterait un risque fort de confidentialité.


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Opportunité n° 3 Développer les levées de fonds à travers la désintermédiation du financement Le financement participatif va se développer dans les années à venir et les plateformes de mise en relation verront d’un bon œil l’accompagnement d’une PME par un conseiller en cession-transmission. Celui-ci, comme il le fait déjà pour les banques traditionnelles, réunira les éléments nécessaires à la levée de fonds, (réalisation d’un mémorandum de présentation, rencontre des plateformes avec ses clients, mise en concurrence des plateformes).

Opportunité n° 4 Accompagner plus efficacement les cadres dirigeants dans leur recherche d’entreprise Les cadres dirigeants en recherche de sociétés cibles est un phénomène en développement. La demande est telle qu’ils auront besoin de professionnaliser leur démarche pour réussir et se crédibiliser auprès des cédants. Si des structures ont le mérite d’exister, celles-ci ne sont pas toujours satisfaisantes pour la reprise de PME de certaines tailles (plus de 10 salariés). L’accompagnement personnalisé d’un professionnel, la recherche de cibles, le montage financier et l’assemblage de différents investisseurs est une activité à développer par les boutiques de M&A small cap.


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Glossaire de la cession-transmission Liste des termes techniques utilisés par les professionnels dans le cadre de la transmission d’entreprise. Beaucoup de termes techniques d’origine Anglo-Saxonne n’ont pas d’équivalent en Français Accompagnement Modalités par lesquelles le cédant reste aux cotes de l’acquéreur pendant une certaine période pour assurer la continuité au sein de l’équipe managériale Accord de confidentialité Garantie de secret signée par l’acheteur potentiel pour protéger les informations fournies lors de l’étude du dossier Actif net Fonds propres de l’entreprise Actif net retraité Actif net après retraitement des comptes de façon à faire parfaitement correspondre les valeurs qui y sont inscrites à la réalité. Affectio personae Courant de sympathie existant entre les personnes BFR (besoin en fonds de roulement - working capital) (Clients + stocks + divers actifs court terme) – (Fournisseurs + divers passifs court terme) BIMBO (Buy-In Management Buy-Out) recouvre un type d’opération de capital-transmission réalisée avec la participation financière d’un fonds de LBO et dans laquelle le repreneur, personne extérieure à la société reprise, s’associe avec l’encadrement de l’entreprise reprise. Boni de liquidation Excédent d’actif d’une entreprise en liquidation. Book Value Valeur d’une société calculée à partir des fonds propres. Bottom line Résultat net (dernière ligne du compte de résultat) Build Up Opération de croissance externe Business angels Personnes physiques qui investissent leur fortune dans des entreprises en phase de démarrage ou en développement, et leurs font bénéficier souvent de leur expérience personnelle. Business Model (Modèle économique) Organisation de l’activité d’une entreprise lui permettant d’être présent sur un marché et de gagner

de l’argent ; ceci implique l’élaboration d’une stratégie et sa mise en œuvre ; la concrétisation chiffrée du modèle économique est le plan d’affaires (Business Plan) Business Plan Plan de développement de la société sur 3 à 5 ans avec commentaires détaillés dans les domaines commerciaux, concurrence, produits, techniques, moyens de production, investissements, hommes, informatique, financiers… Buy in Achat d’entreprise par des cadres extérieurs Buy out Reprise d’entreprise par des salariés de l’entreprise CAF La capacité d’autofinancement (CAF) correspond aux ressources propres de l’entreprise générées par son activité. Elle sert notamment à rembourser les emprunts à moyen ou long terme, à payer des dividendes, à renforcer le fonds de roulement, à financement de nouveaux investissements,... Elle se calcule en additionnant : le bénéfice net comptable, avec les charges ne correspondant pas à des sorties de trésorerie : amortissements et provisions principalement. Capital Montant des fonds propres apportés à une société. Capital d’amorçage Phase préalable au capital risque, apport en capital pour des entreprises en démarrage, souvent fait par des personnes physiques (business angels). En anglais : seed capital Capital risque Investissement en fonds propres ou en quasi fonds propres dans une société non cotée et intervenant en aval du capital d’amorçage. Capitalisation boursière Valeur de l’entreprise obtenue en multipliant le cours d’une action (cotée en bourse) par le nombre de titres. Cash flow Flux de trésorerie net laissé à la disposition de l’entreprise


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Charge supplétive Coût complémentaire à intégrer dans l’analyse parce qu’il n’était pas pris en compte précédemment (dans le cas par exemple d’un bénévolat, d’un dirigeant à la retraite) Clause de préemption Clause permettant au titulaire de celle-ci d’exercer, le premier, une option d’achat de titres, à un prix préalablement défini Clause Pari Passu Clause obligeant l’emprunteur à faire bénéficier le prêteur de toutes les garanties données en cas de mise en place de nouveaux crédits, autrement dit "clause du prêteur le plus favorisé" par laquelle tout prêteur bénéficie des garanties les plus favorables qui ont été accordées Closing Ensemble des opérations réalisées marquant la clôture des négociations et la prise du pouvoir par le repreneur. Étape finale d’une opération de cession, avec la signature par l’ensemble des participants (vendeurs et acheteurs) du contrat de vente. Cluster Grappe d’entreprises travaillant de concert, ou pôle de compétitivité Core business Activité centrale Corporate governance Gouvernement d’entreprise, responsabilité et obligations du conseil d’administration. Covenant Clause d’un contrat de prêt, assujettissant la poursuite du contrat au respect de certaines conditions ou ratios financiers. Dailly Loi Dailly : mobilisation de créances par un établissement bancaire (factures, contrats, commandes) dans le cadre de la loi Dailly qui accorde cette faculté aux entreprises. Data Room L’ensemble des documents d’information sur une société à vendre sont disposés dans une salle (chez un avocat) et les acheteurs potentiels peuvent les consulter sous certaines conditions (avec ou sans droit de photocopies). Cas pratique lorsque l’acheteur connait l’entreprise (concurrent par exemple), et qu’il n’est pas possible de lui faire visiter. Dette senior Financement bancaire obtenu pour acquérir une entreprise grâce à un montage financier avec effet de levier. Dette remboursable en priorité par rapport aux fonds propres

Diagnostic d’entreprise Démarche de réflexion, seul ou accompagné par un intervenant de la transmission, sur notamment le marché, les produits, la compétitivité et la santé financière de l’entreprise. DIF Droit à la formation individuelle Due-diligence Ensemble des mesures de recherche et de contrôle des informations permettant a l’acheteur de fonder leur jugement sur le patrimoine, l’activité, la situation financière, les résultats, les perspectives de la société. Earn out Clause de complément de prix payé par l’acheteur en fonction des résultats futurs (après la vente) Rechercher dans le site EBE L’EBE mesure la capacité d’une entreprise à dégager un surplus financier uniquement à partir de son exploitation courante (sans prendre en compte les charges et les produits financiers et exceptionnels). L’EBE est égal à la valeur ajoutée, majorée des subventions d’exploitation (s’il y a lieu) et diminuée des impôts et taxes et des charges de personnel. EBIT Earning before interest and taxes. Bénéfice d’exploitation avant frais financiers et impôt sur les sociétés. EBITDA Earning before interest, taxes, amortisation and depreciation. Bénéfice d’exploitation avant frais financiers et impôt sur les sociétés, amortissements et provisions. Effet de levier (leverage) Effet multiplicateur de la rentabilité des capitaux propres résultant du recours au financement externe. Rechercher dans le site Entreprise in bonis Entreprise en bonne santé financière ERP Entreprise ressources planification EURIBOR L’Euribor est l’un des deux principaux taux de référence du marché monétaire de la zone euro. Son nom est formé à partir de la contraction des mots anglais "Euro interbank offered rate", soit en français : "taux interbancaire offert en euro "(Tibeur). Les Euribor les plus utilisés sont ceux compris entre 1 semaine et 3 mois. Ils servent de base et de référence principale aux prêts à taux variable offerts aux particuliers et aux entreprises (dans lesquels le taux d’intérêt est exprimé comme la somme de l’Euribor choisi (par exemple, l’Euribor 3 mois) et de la marge du prêteur).


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EVA (economic value added) Méthode permettant de mesurer la création de valeur par la différence entre le résultat d’exploitation et le cout moyen pondéré du capital. FCPR Fond commun de placement à risque FIFO Premier entré-premier sorti (First In-First Out) Financement mezzanine Financement intermédiaire entre la dette senior (voir ce terme) et les fonds propres : il est non garanti et remboursable uniquement lors de la revente de la société (rachetée par LBO). Sa rémunération est supérieure aux autres crédits mis en place et comporte une participation à la plus-value réalisée lors de la revente de l’affaire. FIP Fonds d’investissement de proximité Garantie de passif Garantie donnée par le vendeur à l’acheteur sur le niveau des capitaux propres. Engagement du cédant d’une entreprise pour garantir au repreneur : que les actifs de l’entreprise ne sont pas grevés d’un passif occulte, que les postes au passif du bilan de l’entreprise cédée ne risquent pas de s’aggraver du fait d’éléments préjudiciables pouvant surgir ultérieurement et dont la responsabilité incomberait au cédant. Celui-ci garantit, par la même occasion, tout risque de mise en cause de l’entreprise postérieure à la cession et qui serait le fait de sa gestion. Goodwill (survaleur) Supplément du prix payé lors de l’acquisition par rapport à la valeur comptable (book value) Holding Société dont l’objet principal est de détenir des participations dans des entreprises. Rechercher dans le site Image fidèle Ce concept concerne les comptes de la société. Il doivent représenter la situation de la société de manière fidèle, sincère et équitable. In bonis Entreprise in bonis : Entreprise en bonne santé financière Initial Public Offering (IPO) Introduction en Bourse. Rechercher dans le site Intermédiaire Tiers indépendant (personne morale ou physique) actant comme un médiateur ou conseil dans les négociations (ex : lors d’une cession, d’une introduction en Bourse).

Intuitu personae Qualifie un contrat conclu en considération de la personne avec laquelle il a été passé Investisseur institutionnel Fonds de retraite, d’assurance ou société de gestion d’actifs, par opposition aux investisseurs prives, personnes physiques. LBO (Leveraged Buy Out) Technique de rachat d’une entreprise avec effet de levier. Le montage de l’opération repose sur la création d’une holding d’acquisition, qui s’endette de façon plus ou moins importante pour acquérir les titres de l’entreprise reprise. Cet endettement, permet la concentration de la plus-value de revente ultérieure sur les actionnaires (effet dit "de levier financier"). Lettre d’intention, ou Term sheet Cette lettre est adressée par l’acheteur potentiel aux actionnaires de l’entreprise, ou à leur représentant, à l’issue des due-diligence. Elle stipule le prix et les conditions d’achat. LIFO Last In-first Out (Dernier entré-Premier sorti) - Interdit en France Liquidité Fluidité du marché présentant une offre et une demande significative. LMBI "Leveraged Management Buy In". Acquisition par un repreneur extérieur à l’entreprise. Il s’agit d’une opération de MBI (voir ce terme) avec effet de levier. Rechercher dans le site LMBO ou RES (Leverage Management Buy Out) ou Rachat d’une Entreprise par ses salariés Management fees Redevances de gestion. Les management fees sont payés à la société mère en contrepartie de services administratifs, commerciaux ou de conseils rendus. MBI (Management Buy In) reprise d’entreprise par un ou plusieurs repreneur extérieur (s) à la société reprise. Rechercher dans le site MBO MBO (Management Buy Out) (Management Buy Out) Rachat d’une entreprise par un ou plusieurs de ses cadres, avec intervention d’un capital-investisseur. Médiateur du crédit La mission de médiation du crédit est ouverte à tout chef d’entreprise, artisan, commerçant, profession libérale, créateur ou repreneur d’entreprise, entrepreneur individuel qui rencontre avec sa ou ses


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banques des difficultés pour résoudre ses problèmes de financement ou de trésorerie. Mémorandum Document similaire à un prospectus, présente l’opération envisagée. Mezzanine Financement mezzanine : Financement intermédiaire entre la dette senior (voir ce terme) et les fonds propres : non garanti, et remboursé uniquement lors de la revente de la société (rachetée par LBO). Sa rémunération est supérieure aux autres crédits mis en place et comporte une participation à la plus-value réalisée lors de la revente de l’affaire. Modèle économique (Business Model) Organisation de l’activité d’une entreprise lui permettant d’être présent sur un marché et de gagner de l’argent ; ceci implique l’élaboration d’une stratégie et sa mise en œuvre ; la concrétisation chiffrée du modèle économique est le plan d’affaires (Business Plan) Nantissement Contrat par lequel un débiteur remet, fictivement ou effectivement, un bien meuble à son créancier pour sûreté de sa dette. Quand le bien ne peut pas être remis au créancier (bien immatériel comme un fonds de commerce ou bien nécessaire à l’exercice de l’activité), la dépossession de celui-ci est réalisée par une inscription sur un registre tenu : soit au greffe du tribunal de commerce, pour le matériel d’exploitation et le fonds de commerce, soit à la préfecture pour les véhicules, soit au greffe du tribunal d’instance pour les "récoltes sur pied" et les nantissements de matériel agricole, soit au centre des impôts pour les stocks de vins et spiritueux. Il est possible d’obtenir un état des nantissements inscrits concernant toute entreprise avec laquelle on souhaite traiter. Le nantissement permet, si le débiteur ne s’acquitte pas de sa dette, de faire vendre le bien aux enchères publiques et d’être payé en priorité sur le produit de la vente. NASDAQ Marché américain des valeurs de croissance, qui a inspiré le Nouveau Marché en France et l’Easdaq européen. Net equity (book value) Capitaux propres Net Income Bénéfice net NIAT Net income after tax. Bénéfice net après impôts sur les sociétés. Nouveau Marché Marchés boursiers nouvellement créés en Europe afin de permettre l’introduction en bourse de jeunes entreprises technologiques ou de croissance.Recher

NYSE New York Stock Exchange. OAT Les OAT ou Obligations Assimilables du Trésor constituent la forme privilégiée du financement à long terme de l’État. Ce sont des titres assimilables, émis pour des échéances de 7 à 50 ans et à taux fixe. Rechercher dans le site Obligations "subordonnées" obligations avec possibilité de conversion ou de remboursement au bout de 5 ans OBO (Owner Buy Out) Opération de capital-transmission dans laquelle le cédant, dirigeant et actionnaire principal, transmet la majorité du capital de son entreprise à un opérateur de capital-investissement tout en restant lui-même actionnaire minoritaire. Il permet à un patron propriétaire de sécuriser une partie de son patrimoine, tout en restant à la tête de l’entreprise Obsolescence Dépréciation technologique ou commerciale ORCI Obligation remboursable par certificat d’investissement Pacte d’actionnaire Document contractuel qui détaille les relations entre les différents actionnaires ou groupes d’actionnaires d’une société. Pari Passu Clause obligeant l’emprunteur à faire bénéficier le prêteur de toutes les garanties données en cas de mise en place de nouveaux crédits, autrement dit "clause du prêteur le plus favorisé" par laquelle tout prêteur bénéficie des garanties les plus favorables qui ont été accordées. PER Price earning ratio Multiplicateur du bénéfice net pour déterminer la valeur de la société, ou rapport entre le prix de vente ou le cours de bourse et le résultat net Rechercher dans le site Pré-closing Échange entre les futurs actionnaires, les vendeurs et leurs conseillers, de l’ensemble de la documentation juridique qui sera signée lors du closing. Cette période permet d’adapter les documents aux impératifs de chacune des parties. Principes comptables (accounting principles) Règles et principes guidant la pratique comptable : Image fidèle Evaluation des immeubles Principes d’évaluation des stocks Non compensation Principe de prudence


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Permanence des méthodes Coût historique Continuité d’exploitation Séparation des exercices Importance relative… Protocole Document signé par les parties et fixant l’ensemble des opérations administratives, financières et sociales régissant leurs futurs rapports RCU ou ROCE (return on capital employed) Taux de rendement des capitaux employés : EBIT/ Capitaux employés (Immobilisations nettes + BFR) RES ou LMBO Rachat d’une Entreprise par ses Salariés Révocabilité ad nutum Révocable à volonté sans indemnité ni délai en cas de licenciement (généralement pour un mandataire social) Road show Visite des d’investisseurs au cours d’un voyage de plusieurs étapes. ROI (return on investment) Taux de rentabilité des capitaux propres. Résultat net/capitaux propres. SCR Société de capital risque Senior (dette) Financement bancaire obtenu pour acquérir une entreprise grâce à un montage financier avec effet de levier. Dette remboursable en priorité par rapport aux fonds propres SIG Soldes intermédiaires de gestion SIREN (Numéro) Numéro composé de 9 chiffres, attribué par l’INSEE lors de l’inscription de l’entreprise au Répertoire National des Entreprises, servant à identifier cette entreprise. SIRET (Numéro) Numéro composé de 14 chiffres, attribué par l’INSEE et identifiant un établissement de l’entreprise. Il se compose du numéro SIREN, suivi du numéro NIC comportant 5 chiffres. Slide show Synthèse du business plan, correspondant aux points

principaux du projet en 10/12 documents (type Powerpoint), permettant notamment une présentation orale de 15 minutes. Spin off Reprise par son management, d’une filiale ou d’une branche d’activité dont un groupe souhaite se désengager Structure d’acquisition - holding Cadre social créé ou acheté par le repreneur en vue lui assurer la propriété des biens (titres ou actifs) qui font l’objet du rachat Survaleur (good will) Supplément du prix payé lors de l’acquisition par rapport à la valeur comptable (book value) TEPA Publiée au journal officiel du mercredi 22 août sous le numéro 2007-1223, la Loi TEPA, ( loi sur le travail, l’emploi et le pouvoir d’achat), également appelée paquet fiscal, apporte de profondes modifications au régime fiscal français. Un des dispositifs prévu par la Loi TEPA, est la réduction du montant de l’ISF de 75% des investissements réalisés dans une PME pour un maximum de 50.000€ déduits. Term sheet Lettre d’intention ou memorandum of understanding Rechercher dans le site Tour de table Répartition du capital comprenant l’arrivée de nouveaux investisseurs. TRI Taux de rentabilité interne US GAAP Principes comptables US VAE Valorisation des acquis de l’expérience Valorisation Estimation de la valeur financière d’une entreprise à l’occasion d’une intervention en capital-investissement. VAN Valeur actualisée nette Venture capital Capital risque, et par extension capital investissement.


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Annexes

Cessions-Transmissions en France en 2013


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Liquidités et épargne des français en 2011

Source AFIC


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Sujet de thèse - Réseau Synercom France · 1.2 L’histoire économique de la France explique la...

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