sigma4_2009_fr

sigmaN° 4/2009 Le rôle des indices dans le transfert des

risques d’assurance aux marchés des capitaux

3 Résumé

4 Introduction

7 Indices assurantiels

17 Instruments transférant les risques d’assurance aux marchés des capitaux

27 Avantages et défis du marché

37 Evolutions du marché et perspectives

47 Annexe statistique

Une publication de la Compagnie Suisse de Réassurances SAEconomic Research & ConsultingBoîte postale8022 ZurichSuisse

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Bureau de New York :55 East 52nd Street40th FloorNew York, NY 10055

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Auteur s:Astrid FreyTéléphone +41 43 285 6269

Milka KirovaTéléphone +1 212 317 5639

Christian SchmidtTéléphone +41 43 285 2001

Rédacteur :Kurt KarlTéléphone +1 212 317 55 64

Co-rédacteur de sigma :Brian RogersTéléphone +41 43 285 2733

Directeur de la série sigma :Thomas Hess, responsable du département Economic Research & Consulting,

Ce numéro a été achevé le 10 août 2009.

Ce sigma est disponible en anglais (langue d’origine), en allemand, en français, en espagnol, en chinois et en japonais.

sigma peut être consulté sur le site Internet de Swiss Re : www.swissre.com/sigma

L’information peut avoir été légèrement actualisée dans la version en ligne.

Version française : CLS Communication

Graphisme et production :Swiss Re Logistics/Media Production

© 2009Compagnie Suisse de Réassurances SATous droits réservés

L’intégralité du contenu de la présente étude sigma est soumise aux droits d’auteur. Les informations contenues dans la présente étude peuvent être utilisées à des fins pri-vées ou internes, à condition de mentionner les droits d’auteur ou de propriété. La repro-duction électronique des données publiées dans sigma est interdite.

Toute reproduction, ne serait-ce que par-tielle, ou l’utilisation à des fins publiques, est soumise à l’autorisation écrite préalable de Swiss Re Economic Research & Consulting et doit comporter la mention « Swiss Re, sigma n° 4/2009 ». Merci de nous faire parvenir un exemplaire du document citant sigma.

Bien que les informations utilisées dans la présente étude proviennent de sources fiables, Swiss Re ne peut garantir l’exac-titude ni l’exhaustivité des données. Ces données fournies à but informatif ne constituent en aucune façon une prise de position de la part de Swiss Re. Swiss Re ne peut en aucun cas être tenu responsable des pertes ou dommages éventuels qui pourraient survenir dans le cadre de l’utili-sation de ces informations.

3Swiss Re, sigma n° 4/2009

Les indices deviennent de plus en plus courants dans l’assurance et la réassu-rance. Comme dans la finance, ils sont utilisés à des fins d’information et en tant que données de base pour les produits financiers et les contrats qui transfèrent les risques. Un contrat classique adossé à un indice dans la (ré)assurance fait dépendre les paiements d’un indice qui réplique l’évolution des sinistres d’assu-rance ou évalue les sinistres d’assurance en liant les paiements à certains résul-tats (p. ex. l’intensité d’un séisme dans une certaine région). Cette étude sigma examine en particulier l’utilisation d’indices pour transférer les risques d’assu-rance aux marchés des capitaux.

Dans l’assurance, les indices ont d’abord été créés pour transférer les risques de catastrophes naturelles aux marchés financiers. Néanmoins, ils ont aussi été utili-sés pour transférer aux marchés les risques climatiques et, plus récemment, les risques de mortalité et de longévité. Les instruments indexés comprennent les titrisations, les industry loss warranties (ILW) et divers contrats dérivés. Jusqu’ici, les indices ont été utilisés avec succès dans le domaine des obligations non-vie, des ILW et des dérivés climatiques.

Les (ré) assureurs ainsi que les investisseurs profitent de l’utilisation d’indices. Les obligations et les dérivés indexés élargissent les marchés de transfert des risques, offrent aux (ré) assureurs) de nouvelles façons de gérer le risque et le capital et donnent aux investisseurs une nouvelle catégorie d’actifs permettant une diversification. Les contrats indexés, qui peuvent être standardisés plus faci-lement que les transactions à déclencheur indemnitaire, réduisent le risque mo-ral et les problèmes d’antisélection tout en favorisant la liquidité du marché et la trans parence. Pour les investisseurs, les indices sont souvent plus faciles à com-prendre que les risques d’assurance individuels. Toutefois, les contrats indexés comportent un risque de base intrinsèque pour le sponsor.

Malgré les progrès réalisés grâce à ces nouveaux instruments financiers, la part de risques assurantiels transférée directement aux marchés financiers est faible. En outre, les marchés de transfert des risques assurantiels restent relativement illiquides. Ces marchés pourraient bénéficier de la création de nouveaux indices optimisés qui élargissent l’espace du produit et réduisent le risque de base pour les (ré) assureurs. Un traitement plus cohérent au niveau comptable, réglemen-taire et par les agences de notation des instruments indexés permettrait aussi de promouvoir leur usage plus large.

Lorsque les investisseurs comprendront mieux les indices et les risques qui les déterminent, le marché devrait se développer. Les instruments financiers utilisés pour transférer les risques aux investisseurs devraient aussi se simplifier et se standardiser davantage afin que les investisseurs comprennent mieux leurs spé-cificités et s’intéressent plus à ce type d’actifs.

Les obligations catastrophe adossées à des indices, les dérivés catastrophe, les ILW et les dérivés climatiques ont un solide potentiel de croissance et devraient s’étendre à de nouveaux marchés géographiques. Des opportunités inexploitées non négligeables existent aussi pour le transfert indexé des risques de mortalité et de longévité dans un contexte de crainte de pandémie croissante et d’augmen-tation des besoins d’épargne et de retraite de la population mondiale vieillissante.

L’utilisation d’indices pour le transfert des risques assurantiels prend une importance croissante.

Le transfert de risque lié à des indices se développe et ne se limite plus aux seuls risques catastrophiques.

Les instruments adossés à des indices offrent de nombreux avantages aux (ré) assureurs et aux investisseurs.

Les marchés de transfert du risque assu-rantiel sont encore petits et pourraient bénéficier de la création de nouveaux indices, ...

... d’une meilleure transparence et d’instruments plus standardisés.

Les instruments indexés recèlent de bonnes perspectives de croissance.

Résumé

Swiss Re, sigma n° 4/20094

Introduction

Le risque assurantiel est transféré aux marchés financiers de différentes manières. Traditionnellement, ce risque est transféré en investissant dans des actions et des obligations de compagnies d’assurances. Les investisseurs qui détiennent des titres assurantiels assument le risque que des sinistres puissent potentiellement épuiser les fonds propres de la compagnie. Dans une moindre mesure, les déten-teurs d’obligations sont aussi exposés au risque de perdre le coupon ou le princi-pal d’une obligation émise par un assureur si la compagnie devient insolvable. Les derniers développements sur les marchés des capitaux permettent un trans-fert plus direct de risques d’assurance spécifiques aux investisseurs via la titrisa-tion et les instruments dérivés.

Il est possible de faire une distinction entre le transfert du risque de sinistre ou basé sur un déclencheur indemnitaire et les transactions adossées à un indice. Dans les transactions de sinistre net définitif ou basées sur un déclen-cheur indemnitaire, le règlement est directement lié à la sinistralité de la com-pagnie émettant les titres. Dans les transactions adossées à un indice, en revanche, le paiement est lié à la valeur d’un indice indépendant, tel qu’un indice de sinistralité sectoriel, ou un indice paramétrique, qui est lié à un certain résultat (p. ex. l’intensité d’un séisme ou la vitesse du vent dans une région spécifique). L’importance des instruments adossés à un indice en tant qu’outil de gestion du capital et des risques pour les (ré) assureurs et en tant que catégorie d’actifs permettant une diversification pour les investisseurs va croissante. La présente étude sigma se concentre sur les transactions d’assurance adossées à un indice. La plupart de ces transactions ont deux déclencheurs – un déclencheur indemnitaire qui est lui-même conditionné par un déclencheur indiciel.

L’utilisation d’indices dans les transactions d’assurance est un phénomène relative-ment récent. Le développement d’instruments de transfert des risques aux mar-chés financiers a été précipité par une série de catastrophes majeures durant la première moitié des années 1990, qui ont engendré une insuffisance de la capaci-té mondiale de réassurance et, par la suite, une hausse des prix. A la suite de l’ouragan Andrew en 1992 et du tremblement de terre de Northridge en 1994, les taux de primes ont plus que doublé, incitant le secteur à rechercher des sources alternatives de capacité de réassurance. Les premières tentatives cherchaient à transférer les risques de catastrophe liés aux ouragans et aux séismes. Au fil du temps, l’utilisation d’indices s’est étendue aux risques climatiques, aux risques liés aux satellites, à l’aviation et, plus récemment, aux risques de mortalité et de longévité, ce qui a permis de transférer davantage de risques directement aux marchés financiers. Voici un aperçu des étapes historiques fondamentales dans ce domaine :

Le transfert direct de risques d’assu-rance spécifiques aux marchés des capitaux est une tendance croissante.

Le transfert direct du risque par des instruments indexés a gagné en importance.

Les industry loss warranties ont été lancées dans les années 1980, les titres assurantiels et les dérivés adossés à des indices sont devenus populaires dans les années 1990.


Dans les années 1980, les industry loss warranties (ILW) étaient les premiers contrats indexés à être négociés. Elles étaient principalement utilisées comme outil de rétrocession.

Les futures liés aux catastrophes ont été lancés en 1992 par le Chicago Board of Trade (CBOT). Toutefois, l’expérience n’a pas été concluante en raison du nombre insuffisant de vendeurs de protection.

Au milieu des années 1990, des tentatives visant à transférer les risques de catastrophes naturelles aux marchés financiers ont commencé avec la création des titres assurantiels indexés. En 1994, Hannover Re a émis la première tran-saction de titrisation liée aux catastrophes – une obligation catastrophe de 85 millions USD.

Les dérivés climatiques ont aussi été lancés dans le milieu des années 1990. La première transaction importante a été conclue en 1997 entre trois entre-prises américaines du secteur énergétique. Le Chicago Mercantile Exchange (CME) a commencé à coter les contrats climatiques en 1999. L’utilisation d’instruments dérivés pour couvrir les risques climatiques n’a dès lors plus été réservée au secteur énergétique et s’est étendue aux sec-teurs des loisirs, du commerce de détail et de la construction.

Le risque vie a été transféré pour la première fois aux marchés financiers par une titrisation du risque de mortalité extrême adossée à un indice en 2003, lorsque Swiss Re a émis la première obligation mortalité. D’autres obligations mortalité ont été commercialisées avec succès depuis, mais la part de risque transférée aux investisseurs demeure faible.

En 2004, une tentative de structurer une obligation longévité avec des paie-ments de coupons liés à un indice de vie s’est soldée par un échec.

Le premier swap de mortalité indexé annoncé publiquement a été conclu en 2008 entre J.P. Morgan et SCOR. Ensuite, le premier swap de longévité indexé a été conclu entre J.P. Morgan et Lucida.

Les contrats indexés comprennent les obligations catastrophe, les dérivés ca-tastrophe et climatiques de gré à gré (over-the-counter ou OTC), les contrats traités en Bourse pour les risques climatiques et catastrophiques, les ILW ainsi que les swaps de mortalité/longévité. La standardisation des contrats indexés et la transparence accrue simplifient le négoce de ces produits/risques directe-ment par les compagnies d’assurances ou par le biais de transactions de com-pensation avec un profil de risque similaire, facilitant ainsi le transfert du risque et la diver sification du portefeuille. Actuellement, les obligations catastrophe, les ILW dotés d’une documentation standardisée et les contrats traités en Bourse sont les seuls produits assurantiels adossés à un indice qui peuvent être négo-ciés efficacement. Les dérivés climatiques traités en Bourse, le marché des obli-gations catastrophe et les ILW dotés d’une documentation standardisée sem-blent présenter une liquidité suffisante. Les dérivés OTC, les dérivés catastrophe négociés en Bourse et les ILW non standardisées présentent une liquidité plus limitée.

Le négoce sur le marché secondaire se développera au fil du temps.


La création de nouveaux indices plus perfectionnés avec lesquels tant les inves-tisseurs que les sponsors sont à l’aise est importante pour que les marchés de négoce des risques assurantiels gagnent en liquidité. La dernière évolution dans le domaine est la création d’indices mesurant la performance de rendement de produits assurantiels (p. ex. les indices d’obligations catastrophe de Swiss Re). Ces derniers aident les investisseurs à comparer les performances. A l’ave-nir, il se pourrait que l’on négocie sur de tels indices.

L’importance du transfert du risque assurantiel basé sur des indices va continuer à croître parallèlement à l’évolution du marché. Jusqu’ici, les transactions in-dexées se sont révélées un outil prometteur de gestion du capital et une source supplémentaire de capacité de (ré)assurance. Elles ont également facilité l’élar-gissement de la gamme de produits dans le domaine de l’assurance. Au fur et à mesure que les indices et instruments indexés se développent, elles pourraient fournir une base pour le négoce et la tarification de risques assurantiels. A l’ave-nir, le négoce de contrats indexés et d’indices basés sur de tels contrats pourrait, dans certains cas, permettre d’utiliser les informations de prix de ces contrats pour la tarification d’assurance.

La présente étude sigma examine les perspectives des indices assurantiels et du négoce lié aux indices. Pour commencer, elle se penche sur l’utilisation actuelle des indices dans l’assurance et donne un aperçu des instruments per-mettant de transférer les risques assurantiels aux marchés financiers. Elle ana-lyse ensuite les avantages des contrats indexés et certaines difficultés liées au marché. Enfin, elle évalue les développements fondamentaux du marché et présente les perspectives dans ce domaine.

De nouveaux indices plus perfectionnés pourraient augmenter encore la liquidité des marchés de négoce des risques d’assurance.

Les cours des instruments du risque assurantiel sur les marchés financiers peuvent être utilisés pour la tarification de l’assurance.

Plan du présent sigma

Introduction


Indices assurantiels

Le développement d’indices assurantiels est crucial pour le transfert des risques vie et non-vie aux marchés financiers. Les indices les plus prometteurs utilisés dans les transactions de transfert du risque d’assurance équilibrent les besoins des assureurs et ceux des investisseurs. Ce chapitre aborde les indices utilisés à l’heure actuelle.

Types d’indices utilisés dans les contrats indexés

Dans les contrats indexés, les paiements sont déclenchés ou découlent entiè-rement ou en partie de la valeur d’un indice indépendant. Les transactions indexées reposent sur différents types de déclencheurs.

Un indice de sinistralité sectoriel estime les demandes d’indemnité sur la base d’une étude auprès de représentants du secteur. L’étude est réalisée par un service largement reconnu tel que les Property Claims Services (PCS) aux Etats-Unis. Les courtiers fournissent des informations sur les sinistres du secteur de l’aviation.

Dans une transaction à modélisation des sinistres, les sinistres sont calculés en complétant un modèle prédéterminé avec des paramètres physiques effectifs.

Un déclencheur purement paramétrique se fonde sur l’événement physique effectif déclaré (p. ex. la magnitude d’un tremblement de terre ou la vitesse du vent d’un ouragan).

Un indice paramétrique est une version perfectionnée du déclencheur pure-ment paramétrique qui utilise des formules plus complexes et des mesures plus détaillées.

Dans une Modeled Industry Trigger Transaction (opération à déclencheur secto-riel modélisé ou « MITT »)¹, les pondérations des indices sectoriels sont définies après l’événement en utilisant des techniques de modélisation des sinistres.

Alors que les investisseurs préfèrent maximiser la transparence du déclenche-ment, les sponsors aimeraient, quant à eux, minimiser le risque de base.² Or, la transparence, comme on le voit dans le graphique suivant, est souvent associée à un risque de base supérieur.

¹ Développée et brevetée par Swiss Re.² Le risque de base est le risque que les sinistres réels supportés par l’acheteur de la couverture

s’écartent des remboursements reçus en vertu du contrat..

Les indices assurantiels pour le trans-fert des risques doivent répondre aux exigences des assureurs et des investisseurs.

Les indices se différencient en fonction du type de système de mesure ...



Sinistres modélisés

Indemnité

Indice paramétrique

Indice sectoriel

MITT

Purement paramétrique

Risque de base pour le sponsor

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Source : Swiss Re Capital Markets

Les indices peuvent aussi être classés selon le type de risque mesuré – p. ex. non-vie, vie ou rendements financiers. Jusqu’à présent, les indices assurantiels dispo-nibles représentaient le plus souvent des expositions non-vie liées aux catas-trophes naturelles, puisque la plupart des titres assurantiels étaient liés à ce type de risque. Les acteurs du secteur sont toutefois en train d’étendre rapidement la palette d’indices assurantiels à d’autres risques. Ainsi, des indices de longévité sont développés pour aider les fonds de pension à surveiller et, peut-être, à cou-vrir leurs risques. Un indice de performance financière mesure la performance d’une classe d’actifs. Les Swiss Re Cat Bond Indices (SRCBI), par exemple, mesu-rent les rendements financiers d’obligations catastrophe en circulation.

Les indices sont fournis par les secteurs privé et public. Les banques d’affaires, par exemple, développent activement de nouveaux indices pour les risques d’assurance vie. Les intervenants liés au secteur de l’assurance, tels que les PCS ou PERILS (Pan-European Risk Insurance Linked Services), et les consultants en gestion des risques constituent également des sources importantes pour les indices assurantiels. Le secteur public fournit aussi des indices assurantiels. Certains des indices de longévité lancés récemment reposent sur des données relatives à la population fournies par les offices des statistiques de gouverne-ments. En outre, les agences scientifiques des gouvernements fournissent des données pour des indices, par exemple ShakeMap (Etats-Unis) pour les séismes et AMeDAS (Japon) pour les typhons.

Graphique 1 La transparence et le risque de base pour divers types de déclencheurs

... et du type de risque ou de rendement mesuré.

Les indices assurantiels sont fournis par des sources privées et publiques.


L’émergence du marché des titres assurantiels, et le besoin correspondant de fournir des informations concernant le prix et le rendement aux investisseurs, sont à l’origine de la demande d’indices mesurant la performance du marché d’assurance négocié. Les Swiss Re Cat Bond Indices (SRCBI), lancés en 2007, visent à répondre à cette demande et à augmenter la transparence des rende-ments des obligations catastrophe afin de permettre aux investisseurs de né-gocier ces indices à l’avenir. Les calculs, effectués par S & P Custom Indices, reposent sur la valeur de marché, chaque obligation catastrophe dans l’indice étant pondérée en fonction de la valeur de marché en circulation.³

Quels critères un indice doit-il remplir pour se prêter au transfert de risques d’assurance au marché financier ?

Un indice efficace est un paramètre défini objectivement qui peut être quantifié rapidement après un événement assurable.

Pour être accepté par les acteurs concernés du marché financier, un indice doit satisfaire à différentes exigences : L’indice doit être transparent ; en d’autres termes, il doit être observable,

quantifiable et clairement défini. L’indice et le contrat y afférent devraient être relativement simples afin que

les investisseurs puissent estimer le risque/l’intérêt d’assumer le risque. Les valeurs de l’indice devraient être publiées sans délai afin que les transac-

tions financières puissent être traitées rapidement. L’indice devrait être exact et fiable, et subir aussi peu de révisions que

possible. Plus le fournisseur de l’indice est indépendant et crédible, plus cela sera profi-

table à l’indice en contribuant à diminuer le risque subjectif inhérent (risque moral)⁴ et à augmenter la fiabilité de l’indice.

De plus, l’utilité d’un indice augmente au fil du temps. Les valeurs historiques à long terme permettent d’analyser et de calculer précisément la corrélation entre l’indice et les sinistres passés.

Les indices actualisés fréquemment sont encore plus précieux. Par exemple, si un indice est actualisé en temps réel, quotidiennement ou mensuellement, il peut être corrélé plus rapidement et plus précisément à des événements spécifiques, facilitant ainsi la liquidité et l’efficacité d’une couverture.

³ Les Swiss Re Cat Bond Indices contiennent des sous-indices pour les obligations catastrophe du risque de tempête aux Etats-Unis, les obligations catastrophe du risque de tremblement de terre en Californie et les obligations catastrophe notées « BB » ou présentant une notation équivalente. Les indices de rendement du cours, du coupon et du rendement total sont distribués. Les Swiss Re Cat Bond Indices sont calculés sur la base des indications du cours acheteur fournies par Swiss Re Capital Markets.

⁴ En matière d’assurance traditionnelle, on parle de risque moral lorsque les parties assurées modifient leur comportement de manière à augmenter la probabilité potentielle ou l’ampleur du dommage. Dans le transfert des risques, le risque moral est présent lorsque la cédante utilise des principes de souscription et des normes de gestion des risques laxistes ou pratique des méthodes de règlement des sinistres complaisantes car le risque est transféré à une autre partie.

Les indices de performance pour lesinvestisseurs en titres assurantiels sont rares.

Caractéristiques d’un indice assurantiel efficace



Indices pour le transfert de risques non-vie

Les indices sectoriels de sinistres liés à des catastrophes dans la branche dom-mages reposent sur les sinistres provoqués par des événements spécifiques, qui sont agrégés, ce qui permet ensuite de calculer un montant de sinistre brut esti-mé pour le secteur. Les indices catastrophiques dans la branche dommages ont favorisé le développement du marché des obligations catastrophe, en raison de leur utilisation accrue en tant que seuils de déclenchement, en particulier pour les expositions aux Etats-Unis.

Aux Etats-Unis, les Property Claims Services (PCS) estiment les sinistres d’un secteur en sondant les assureurs, les responsables des urgences et d’autres par-ties concernées. Ils fournissent des informations sur les dommages matériels assurés depuis 1949. Les données des PCS ont facilité de nombreuses transac-tions aux Etats-Unis. Les données les plus récentes incluent des informations au niveau de l’Etat, et parfois au niveau du code postal, et sont réparties entre plu-sieurs branches d’assurance. Le risque de base peut être diminué en utilisant les données détaillées afin de créer des indices ad hoc. En outre, les PCS appartien-nent entièrement à l’Insurance Services Office (ISO), une source de données d’assurance reconnue et indépendante.

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* de janvier à juillet 2009

Remarque : la coloration des barres indique les dommages résultant de différents événements pendant la même année. Bon nombre des instruments examinés dans la présente étude sigma reposent sur de tels sinistres uniques.

Sources : PCS, Swiss Re Economic Research & Consulting

Les indices de catastrophes dans la branche dommages ont contribué à développer le marché des obligations catastrophe.

Graphique 2 Estimations par les PCS des sinistres causés par des tempêtes et des orages en Géorgie, Etats-Unis, par sinistre (en millions USD, prix 2008, 1990–2009)


Dans d’autres régions, la croissance du marché des obligations catastrophe a été freinée par l’absence d’un indice efficace de sinistralité sectoriel et par la capacité de réassurance disponible. Les obligations catastrophe sont générale-ment prévues pour les risques de pointe : événements peu fréquents, très rares, tels que les ouragans dans la zone américaine du golfe du Mexique pour la-quelle la capacité d’assurance est limitée. A l’heure actuelle, les transactions liées à un déclencheur indiciel négociées pour des risques européens reposent soit sur des indices à modélisation des sinistres soit sur des estimations de la sinistralité sectorielle établies par les unités de recherche sigma de Swiss Re ou NatCatSERVICE de Munich Re. L’unité de recherche sigma de Swiss Re publie des données sur les sinistres majeurs depuis 1970. Les données proviennent de différentes sources telles que des quotidiens, des publications de compagnies d’assurance et de réassurance, des publications spécialisées ou encore des rapports de compagnies d’assurance et de réassurance. La base de données de l’unité NatCatSERVICE de Munich Re regroupe les catastrophes majeures survenues depuis 1950. Les acteurs du marché ont utilisé à contrecœur ces estimations comme déclencheurs car, jusqu’ici, ils ne disposaient d’aucune alter native avec un degré de transparence et d’indépendance plus élevé.

Les intervenants du secteur ont mis sur pied un service de données pour fournir des indices catastrophe dans la branche dommages pour les régions situées hors des Etats-Unis (cf. encadré PERILS – Indice de sinistralité sectoriel Europe). PERILS, une entreprise indépendante, évaluera les sinistres sectoriels en Europe en sondant les assureurs. Elle commencera par enregistrer les événements liés à des tempêtes dont les dommages assurés totaux ont dépassé le seuil de 200 millions EUR. En plus des estimations de la sinistralité sectorielle, PERILS fournira également des données agrégées concernant l’exposition de l’ensem-ble du secteur (valeurs assurées) par type de risque et zone CRESTA.⁵ Les don-nées relatives à l’exposition seront mises à disposition chaque année.

⁵ Les zones CRESTA sont des zones géographiques en Europe définies pour l’assurance des catastrophes naturelles.

En Europe, la croissance du marché des titres assurantiels a été freinée par l’absence d’un indice efficace de sinis-tralité du marché.

PERILS, un organisme indépendant, recueillera les informations sur les sinistres en Europe.



* Remarque : RMS fournit des modèles d’évaluation du risque de catastrophes et des indices de modélisation des sinistres pour de nombreux pays.

Source : Swiss Re Economic Research & Consulting

Tableau 1 :

Sélection d’indices catastrophe dans la branche dommages

Caractéristique PCS Sigma NatCatSERVICE RMS Paradex PERILS Indice de sinis-tralité sectoriel Europe

Zone couverte Etats-Unis Monde entier Monde entier Etats-Unis, Europe Inclura prochainement tous les pays européens dans lesquels suffisam-ment de données sur l’exposition peuvent être collectées

Unités du rapport Etats individuels Pays/Etats Pays Codes postaux Zones CRESTA

Exposition assurée Dommages Tout, sauf responsabilité civile

Tout, sauf responsabilité civile

Immobilier résidentiel, immobilier commercial, auto

Dommages

Risques Ouragans, tornades, grêle, tempêtes, gelées hivernales, séismes, émeutes, incendies, inondations et explosions

Catastrophes natu-relles et techniques

Tous les risquesnaturels

Ouragans, séismes, incendie après un séisme, tornades/grêle

D’abord, tempêtes en Europe, puis séismes et autres risques dès que les données sur les tempêtes sont établies

Base de l’indice USD USD, morts/disparus, blessés ou sans-abris

USD et EUR USD et EUR EUR

Sous-indices Estimations secto riel-les fournies sur une base Etat par Etat

Dommagesassurés/économiques totaux

Dommages assurés/écono- miques totaux

Régions à ouragans et séismes des Etats-Unis, CRESTA pour l’Europe

Estimations sectorielles fournies au niveau CRESTA

Source desdonnées

Information volontaire des assureurs améri-cains sur les sinistres

Divers Divers Paramètres météoro-logiques et séismo-logiques

Information volontaire des assureurs euro-péens

Ancienneté des données

1949 1970 Tous les sinistres depuis 1970 dans le monde ; principales catastrophes depuis 1950 ; principaux événe-ments historiques depuis 79 ap. J-C.

n.d. PERILS devrait être opérationnel d’ici fin 2009

Seuils par événement

25 millions USD de dommages assurés

Selon la catégorie de dommage

Selon la catégorie de dommage

n.d. 200 millions EUR

Négoce de l’indice Principalement OTC, aussi Eurex, IFEX

OTC OTC OTC Opérationnel d’ici fin 2009

Type Sinistralité sectorielle Sinistralité sectorielle Sinistralité sectorielle Indice paramétrique

Sinistralité sectorielle


PERILS – Indice de sinistralité sectoriel Europe

Une société indépendante appelée PERILS (Pan-European Risk Insurance Linked Services) a été formée par huit actionnaires qui sont des (ré) assureurs et des intermédiaires (AXA, Allianz, Groupama, Guy Carpenter, Munich Re, Partner Re, Swiss Re et Zurich). PERILS sera chargée d’agréger l’exposition de l’ensemble du secteur et les données relatives aux sinistres pour l’Europe. Au fil du temps, cet organisme s’autofinancera grâce aux frais facturés pour les données transmises.

Cette initiative poursuit deux objectifs principaux. Premièrement, elle vise à fournir des estimations transparentes et indépendantes de l’exposition du sec-teur et des sinistres qui permettront de favoriser le développement de nou-veaux produits et de créer des capacités d’assurance supplémentaires. Deuxiè-mement, elle devrait améliorer la modélisation et l’évaluation des risques de catastrophes naturelles, de même que la souscription et la gestion des risques, grâce aux données fournies par PERILS.

La création de l’indice de sinistralité du marché bénéficiera à l’industrie euro-

péenne de l’assurance en améliorant la transparence des sinistres du secteur. Des données standardisées, cohérentes et actuelles sur les sinistres du marché devraient faciliter la croissance future des marchés européens d’obligations catastrophe et d’ILW. En outre, les données aideront les assureurs à identifier les tendances en matière d’exposition, à renforcer leurs exigences de réassu-rance et à comparer la performance de leur propre portefeuille de risque au portefeuille d’exposition du secteur fourni par PERILS.

PERILS a commencé à fournir des estimations des sinistres liés aux tempêtes en

Europe et devrait être complètement opérationnelle en janvier 2010.

Indices de longévité/mortalité

Le risque de longévité est une source d’inquiétude majeure pour les particuliers, les employeurs, les plans de retraite, les assureurs et les gouvernements. Un marché du risque de longévité liquide, transparent et actif permettrait aux insti-tutions exposées à un risque de longévité important de couvrir ce risque et à d’autres de négocier ce risque et d’y investir. A cet effet, divers indices de longé-vité/mortalité ont été créés récemment. Ces indices peuvent aussi être utilisés pour gérer le risque de mortalité.

Huit acteurs majeurs du secteur sont les actionnaires fondateurs de PERILS.

L’indice vise à stimuler la croissance du marché des titres assurantiels et à améliorer la modélisation.

Le secteur dans son ensemble bénéfi-ciera de la transparence accrue des sinistres.

Les indices de longévité aident les fonds de pension et les prestataires de rentesà évaluer le risque.



Bien que ces données ne soient plus fournies au public, Credit Suisse avait fait une première tentative de développer un indice de longévité/mortalité en 2005 sur la base de statistiques d’espérance de vie de la population améri-caine. D’autres indices de longévité créés récemment – l’indice J.P. Morgan LifeMetrics lancé en 2007 et l’indice Deutsche Börse Xpect lancé en 2008 – utilisent aussi comme source des données sur la population mises à la disposi-tion du public, et répliquent donc les tendances démographiques générales (cf. tableau 2 Nouveaux indices de longévité). Pour les indices de population généraux, l’antisélection⁶ n’est pas un problème. Les données sont vérifiables, ne peuvent pas être manipulées et sont fournies par une source publique fiable. Ces indices sont largement applicables bien que des transactions ba-sées sur ces derniers puissent comporter un risque de base substantiel pour le sponsor en cas de non-concordance de la mortalité entre la population totale et la population assurée.

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HommesFemmes

20052000199519901985198019751970

Années

Source : J.P. Morgan, LifeMetrics,

http://www.jpmorgan.com/pages/jpmorgan/investbk/solutions/lifemetrics/historictable

Goldman Sachs a récemment lancé l’indice QxX qui réplique un échantillon représentatif de la population américaine assurée de plus de 65 ans. Les données de l’indice sont fournies par American Viatical Services (AVS) et réfé-rencent un pool de 50 000 personnes au maximum ayant participé à des rachats de contrats d’assurance vie. L’expérience de mortalité du pool est suivie par un agent tiers indépendant et repose sur le Social Security Death Index.⁷ L’indice spécialisé se focalise sur un segment limité de la population âgée qui a tendance à être surreprésenté dans la portion la plus malade du marché de l’assurance vie et, à ce titre, ne conviendrait pas pour servir de référence aux fonds de pension et prestataires de rentes. De plus, l’indice peut manquer de transparence et les données pourraient être difficiles à vérifier.

⁶ L’antisélection survient lorsqu’un fournisseur de protection ne peut pas faire la distinction entre diffé-rentes classes de risque en raison d’une asymétrie de l’information. Les personnes présentant un profil de risque favorable peuvent renoncer à l’assurance, laissant uniquement celles présentant un profil de risque moins favorable dans le pool de risque, ce qui entraînera une perte technique.

⁷ Pour plus de détails, voir http://www.qxx-index.com/

La plupart des indices de longévité/mortalité recensent la population générale...

Graphique 3 Espérance de vie à 65 ans pour la population américaine

... mais certains recensent des pools d’individus.



Indices climatiques servant au transfert du risque d’assurance

L’énergie, l’agriculture, les transports, la construction, les communes, l’agroali-mentaire et les agences de voyages sont des secteurs dont les activités et les bénéfices peuvent être considérablement influencés par la météo. Les entre-prises énergétiques, par exemple, doivent faire face à une demande accrue d’électricité lorsque les températures sont très élevées ou très basses.

Les produits de gestion du risque climatique permettent aux organisations exposées à des intempéries ou des conditions météo inattendues d’atténuer ces risques. Ils peuvent se présenter sous la forme de dérivés ou d’assurances. Un contrat climatique peut reposer sur différents types d’informations, en fonc-tion de l’événement le plus redouté, notamment le nombre de jours au-dessus ou au-dessous d’une certaine température, les récoltes d’une zone géogra-phique, la vitesse du vent ou les extrêmes pluviométriques. Par exemple, un contrat lié à un indice offrant une couverture en cas de pluviométrie excessive commencerait à effectuer des paiements dès que la pluie dépasse le seuil fixé pendant une période donnée (p. ex. un mois, une saison, etc.). Les paie-ments peuvent augmenter progressivement au fur et à mesure que la pluviomé-trie dépasse le seuil de déclenchement.

Les dérivés climatiques les plus courants référencent des indices de tempéra-ture reposant sur les indicateurs Heating Degree Days (HDD) et Cooling Degree Days (CDD). Les HDD reflètent l’utilisation du chauffage (plus les températures sont basses, plus l’utilisation du chauffage est importante et plus les HDD sont élevés), tandis que les CDD reflètent l’utilisation de techniques de refroidisse-ment (plus les températures sont élevées, plus l’utilisation du refroidissement est importante et plus les CDD sont élevés).

Tableau 2 Nouveaux indices de longévité

De nombreux secteurs sont affectés par la météo.

Les produits de gestion du risque clima-tique permettent aux organisations exposées à des risques liés à la météo d’atténuer ceux-ci.

Les indices de température sont souvent utilisés dans les produits de gestion du risque climatique.

Indice Deutsche Börse Xpect Goldman Sachs QxX J.P. Morgan LifeMetricsZone couverte

Allemagne, Pays-Bas

Etats-Unis Etats-Unis, Angleterre et Pays de Galles, Pays-Bas, Allemagne

Risques Longévité/ mortalité

Longévité/mortalité

Longévité/ mortalité

Base del’indice

Espérance de vie, taux de mortalité

Expérience de mortalité effective du pool de vies de référence

Espérance de vie, taux de mortalité

Sous-indices Par âge, sexe Par âge, sexe Par âge, sexeSource des données

Données officielles, plus sources internes

Echantillon de lapopulation assurée américaine

Données officielles

Ancienneté des données

1900 pour l’Allemagne, 1920 pour les Pays-Bas

2007 1968 pour les Etats-Unis, 1961 pour l’Angleterre et le Pays de Galles, 1951 pour les Pays-Bas, 1952 pour l’Allemagne

Mise à jour Mensuelle Mensuelle AnnuelleNégoce des indices

OTC OTC OTC


Assurance agricole indexée pour la végétation du Mexique

Le gouvernement mexicain aimerait apporter son soutien aux petits exploitants agricoles qui sont souvent à la merci des événements climatiques extrêmes tels que les sécheresses. Ces dernières années, le gouvernement fédéral mexicain a dû fournir une assistance financière après de tels événements, principalement des sécheresses.⁷ L’assistance a essentiellement servi à acheter du fourrage pour sauver le bétail de la sécheresse. Ces événements ont incité le gouverne-ment, par l’intermédiaire d’Agroasemex, sa propre compagnie de réassurance, à rechercher des instruments alternatifs pour gérer les risques climatiques.

La première transaction basée sur un indice de végétation, issu d’images satel-

lite, a été conclue en mai 2008. Un modèle a établi qu’il existait une forte cor-rélation entre les événements climatiques enregistrés par les satellites et les niveaux de production des plantes utilisées pour le fourrage des animaux.

L’opération constitue un exemple qui sera probablement suivi par d’autres pays confrontés aux mêmes types d’expositions. Les données de l’indice de végé-tation sont disponibles dans le monde entier et gérées par la National Oceanic and Atmospheric Administration. L’assurance reposant sur des indices de végé-tation offre une solution reflétant avec précision les conditions des pâturages, éliminant pratiquement le risque subjectif et fournissant un mécanisme de règ-lement objectif.

⁷ Source : Agroasemex La experiencia Mexicana en el desarrollo y operación de seguros parametricos orientados a la ganadería, août 2006, http://201.158.1.169/agroasemex/index.php/inicio.html

La production agricole joue un rôle important dans l’économie mexicaine, mais elle est aussi très vulnérable face aux risques climatiques.

Un indice de végétation sert de déclencheur.

La solution novatrice offre divers avantages.



Survol des instruments Il existe un large éventail d’instruments permettant de transférer le risque

d’assurance aux marchés des capitaux. Il s’agit notamment des instruments suivants :⁸

(1) Industry loss warranties (ILWs), qui sont en substance des contrats de réassu-rance dans lesquels le remboursement ne dépend pas uniquement du dom-mage assuré de l’acheteur, mais aussi d’un indice de sinistralité sectoriel.

(2) dérivés assurantiels, qui se distinguent des contrats d’assurance et ne nécessitent pas un intérêt assurable. Ils peuvent être utilisés pour spéculer ou pour se couvrir contre le risque de baisse. Actuellement, les dérivés peuvent être négociés en Bourse ou à titre privé. Dans ce cas, on dit qu’ils sont négociés OTC (over-the-counter).

(3) titrisations : les obligations vie et non-vie suppriment les actifs, passifs ou flux de trésorerie du bilan des entreprises et les transfèrent à des tiers par l’intermédiaire de titres négociables.

Une grande partie de ces instruments est basée sur des indices (cf. tableau 3). La présente étude sigma se concentrera sur les instruments adossés à des indices. Les instruments non adossés à des indices seront juste évoqués briève-ment.


⁸ Il existe d’autres instruments tels que le capital conditionnel et les side-cars qui ne sont pas étudiés ici. Pour une description plus détaillée des différents instruments de transfert des risques, cf. sigma n° 7/2006 « Titrisation : nouvelles opportunités pour les assureurs et les investisseurs ».

Il existe un large éventail d’instruments pour transférer directement le risque d’assurance aux marchés des capitaux.

Tableau 3 Survol des instruments de transfert des risques assurantiels

Instrument Adossé à un indiceILW ouiInstruments dérivés

Dérivés catastrophe non-vie (OTC) ouiSwaps de mortalité/longévité oui, mais pas toujoursContrats catastrophe traités en Bourse ouiDérivés météo oui

Titrisations Obligations catastrophe non-vie oui, mais pas toujoursObligations de mortalité extrême oui, mais pas toujoursTitrisations de la valeur intrinsèque nonTitrisations AXXX/XXX nonTitrisations de rachats de contrats vie généralement pas

Instruments transférant les risques d’assurance aux marchés des capitaux



Industry loss warranties

Les ILW, sous leur forme de base, sont des contrats de réassurance dont le rem-boursement dépend de deux déclencheurs. Le premier déclencheur est le dom-mage assuré de l’acheteur de protection, c’est-à-dire l’indemnité. Le deuxième déclencheur est le sinistre assuré du secteur, qui peut reposer sur les sinistres du marché ou certains paramètres. PCS, sigma de Swiss Re et le NatCatSERVICE de Munich Re sont les trois indices les plus utilisés en la matière. Les deux déclencheurs (indemnité et sinistralité sectorielle) doivent être atteints pour que l’acheteur de l’ILW bénéficie d’un remboursement des sinistres. Le seuil de déclenchement de la première condition (les pertes assurées effectives subies par l’assureur) est fixé à un niveau suffisamment bas pour qu’il soit très proba-blement franchi si le seuil de sinistres du secteur est atteint. Le prix des ILW dépend donc essentiellement du risque associé aux sinistres d’un secteur ou de l’indice sectoriel. Les ILW sont par conséquent plus faciles à souscrire. Les acheteurs et les vendeurs traditionnels des ILW sont notamment les assureurs et réassureurs.

Des entités extérieures à l’assurance, telles que les hedge funds, ont été les principaux vendeurs d’ILW ces dernières années. Une façon pour les hedge funds de participer au marché des ILW est de supprimer le déclencheur indem-nitaire de l’ILW, ce qui, à proprement parler, transforme le produit en un dérivé pur. Néanmoins, il reste appelé « ILW » par la plupart des acteurs du marché. En outre, de nombreux hedge funds ont constitué des captives de réassurance uniquement pour fournir une protection aux ILW et, si nécessaire, utiliser un réassureur de fronting.

Comme les titrisations adossées à un indice, les ILW présentent un risque de base. Toutefois, elles sont moins coûteuses à mettre en œuvre, c’est pourquoi elles sont contractées à des montants nominaux nettement moins élevés (p. ex. 1 million USD contre 100 millions USD). La durée d’une ILW est généra-lement d’une année, mais peut être plus courte (la durée d’une tempête dans une transaction « live cat ») ou plus longue. Le risque de contrepartie dans les ILW est souvent atténué par la collatéralisation, en d’autres termes la constitu-tion de garanties.

Exemple d’une ILW classique⁹

La plupart des ILW fournissent une protection contre les pertes importantes. Une compagnie de réassurance cherchant à couvrir son exposition aux catas-trophes naturelles aux Etats-Unis peut acheter une ILW adossée à l’indice PCS américain global. Les conditions du contrat sont les suivantes : Durée : 12 mois à compter du 1er janvier 2010 Seuil d’intervention (garantie) : 20 milliards USD Limite de couverture : 10 millions USD Rétention : 10 000 USD (généralement faible) Rate on line : 10 % Délai de déclaration : 36 mois à compter de la date du dommage

⁹ Cf. McDonnell, E. (2002). « Industry loss warranties », dans M. Lane (ed) Alternative Risk Strategies, Londres : Risk Waters Group.

Une ILW est un contrat de réassurance dont le remboursement dépend de deux déclencheurs.

Des entités extérieures à l’assurance participent au marché des ILW.


Ce contrat remboursera 10 millions USD si les PCS enregistrent un sinistre de 20 milliards USD ou plus en 2010, à condition que l’acheteur de la protection subisse un dommage net définitif de 10 010 000 USD. Si le dommage enregis-tré par les PCS est de 19 milliards USD, l’acheteur dispose de 36 mois à partir de la date du dommage pour demander un remboursement au cas où le dom-mage assuré initial finirait par dépasser les 20 milliards USD spécifiés dans le contrat (dans le cas de dérivés, l’exigence du dommage net définitif de l’ache-teur est supprimée).

Le prix payé d’avance par l’acheteur de la protection s’élève à 1 million USD.

La plupart des ILW présentent un remboursement binaire, c’est-à-dire que dès que le seuil de déclenchement est atteint et que les dommages donnant droit à l’indemnité sont enregistrés, l’acheteur de la protection recevra 100 % de la limite spécifiée. Toutefois, il existe d’autres options de remboursement. Dans cet exemple, il serait possible d’avoir un remboursement linéaire entre les dom-mages du secteur de 20 milliards USD et 30 milliards USD. Dans ce cas, l’ache-teur de la protection recevrait 0 % de la limite en cas de dommage PCS de 20 milliards USD ou moins, 50 % (soit 5 millions USD) en cas de dommage PCS de 25 milliards USD et 100 % (soit 10 millions USD) en cas de dommage PCS de 30 milliards USD ou plus.

Instruments dérivés

Contrairement aux contrats d’assurance, qui requièrent un intérêt assurable et une indemnisation, les produits dérivés peuvent être utilisés pour spéculer ainsi que pour se protéger contre le risque à la baisse par une couverture.

Actuellement, les dérivés peuvent être négociés en Bourse ou à titre privé. Dans ce dernier cas, on dit qu’ils sont négociés de gré à gré (over-the-counter ou OTC). Les contrats OTC sont bilatéraux et peuvent exposer les deux parties au risque de crédit (à moins qu’une garantie soit négociée spécifiquement). Les contrats traités en Bourse, généralement les futures et options, sont caractérisés par des modalités standard, ce qui signifie que tous les participants négocient les mêmes instruments sous-jacents. Cela aide à générer une masse critique de liquidités plus importante, permettant au final des écarts cours vendeur/ache-teur inférieurs et des solutions de gestion des risques plus économiques.¹⁰

Instruments dérivés catastrophe Les produits dérivés catastrophe sont des contrats OTC personnalisés. L’ILW

sous la forme d’un dérivé décrite précédemment – avec un déclencheur binaire sur un sinistre unique – est la forme la plus courante d’un dérivé catastrophe. La plupart des transactions sur dérivés catastrophe impliquent une série de paiements fixes prédéfinis, échangés contre une série de paiements flottants, dont la valeur dépend de la survenance d’un événement assuré.

¹⁰ Eric Banks (2004). Alternative Risk Transfer, p. 156, Londres : John Wiley & Sons, Ltd.

Les dérivés ne sont pas des produits d’assurance.

Les dérivés sont négociés de gré à gré ou en Bourse.

L’ILW sous la forme d’un dérivé est la forme la plus courante d’un dérivé catastrophe ...



Comme les ILW, les dérivés catastrophe reposent sur des indices prédéfinis. Outre le déclencheur binaire standard des sinistres sectoriels utilisé pour la plupart des dérivés catastrophe, ils peuvent aussi être structurés sur des dom-mages agrégés du secteur pour un risque spécifique sur une période prédéfi-nie, et sur des couvertures du deuxième ou troisième événement. En outre, ils peuvent être structurés afin de refléter le remboursement d’une obligation catastrophe spécifique. Certains dérivés catastrophe OTC sur mesure utilisent d’autres types de déclencheurs qui ne sont pas courants dans les ILW. Ce marché se situe entre le marché des obligations catastrophe et le marché des ILW et comprend des transactions « cat-in-a-box » utilisant des déclencheurs paramétriques. Par rapport aux obligations catastrophe, ces transactions sont généralement sur mesure et moins importantes (moins de 50 millions USD sous risque par événement) présentant une liquidité moindre que les ILW ou les obligations catastrophe.

Les produits dérivés catastrophe présentent certains avantages par rapport aux obligations catastrophe. Comme ils sont plus simples à mettre en œuvre et que leurs coûts fixes sont moins élevés, ils peuvent être contractés à des montants notionnels bien plus faibles. Contrairement aux obligations catastrophe (et à la plupart des ILW), ils ne sont pas toujours couverts et peuvent être exposés au risque de crédit. Si la contrepartie est un fonds d’investissement catastrophe non noté, le dérivé catastrophe est généralement garanti à 100 %. Toutefois, si la contrepartie est une entité notée, telle qu’une grande compagnie de (ré)assu-rance, une garantie n’est généralement pas requise. Jusqu’ici, la majorité des dérivés catastrophe était liée à des risques dommages aux Etats-Unis.

Contrats négociés en Bourse Le marché public spécifique aux dérivés assurantiels négociés en Bourse ne

s’est développé que lentement. En fait, les tentatives du Chicago Board of Trade (CBOT) de constituer un marché pour les dérivés catastrophe traités en Bourse ont dû être abandonnées en raison d’un manque d’intérêt.¹¹

Récemment, plusieurs Bourses ont tenté de relancer le négoce de dérivés assu-rantiels en Bourse. Actuellement, plusieurs contrats sont traités sur trois Bourses différentes (cf. tableau 4).¹²

Carvill a développé un indice des ouragans, appelé CME Hurricane Index, qui est utilisé comme base pour les futures et options liés au risque d’ouragan cotés au Chicago Mercantile Exchange (CME). Cet indice mesure les dommages po-tentiels d’un ouragan en combinant le rayon et la vitesse prolongée maximale des vents de l’ouragan au point d’arrivée à terre.

IFEX et Deutsche Bank ont lancé des futures adossés à des événements catastro-phiques (ELF) négociés au Chicago Climate Futures Exchange. Récemment, Eurex a coté des contrats de futures très similaires. Ces contrats ont un verse-ment binaire, en fonction des dommages PCS d’un événement unique (ouragan).

¹¹ Cf. Best’s Review, Back to the Futures, avril 2008.¹² Le négoce de dérivés catastrophe sur une quatrième Bourse – le New York Mercantile Exchange

(NYMEX) – semble avoir été abandonné. Les contrats étaient basés sur l’indice Re-Ex créé par Galla-gher Re (maintenant racheté par Aon). L’indice était basé sur les dommages PCS agrégés et cumulés sur une année et couvrait tous les risques à l’exception des tremblements de terre et du terrorisme.

... mais il existe aussi d’autres dérivés catastrophe utilisant des déclencheurs différents.

Les coûts fixes des dérivés catastrophe sont moins élevés que ceux des obliga-tions catastrophe.

Les efforts déployés jusqu’à présent pour développer un marché spécifique aux dérivés assurance traités en Bourse ont échoué.

Récemment, des efforts ont été déployés pour relancer le négoce de dérivés catastrophe en Bourse.


Ils sont similaires aux ILW, mais les acheteurs de ces contrats traités en Bourse n’ont pas à assumer de pertes directes pour recevoir un paiement dès que le seuil de déclenchement sectoriel des dommages (mesuré par les PCS) a été atteint.

Remarque : le CME Hurricane Index (CHI) Cat-In-A-Box représente les sinistres modélisés pour les oura-

gans dans des régions spécifiques des Etats-Unis. Il est établi par la société de modélisation EQECAT.

Sources : CME, IFEX, Eurex

Swaps de mortalité/longévité Dernièrement, des efforts ont été déployés afin de mettre en place un marché

pour les swaps de mortalité et de longévité. Ces transactions peuvent être ados-sées à des indemnités ou à un indice. Dans une transaction adossée à un indice, une série définie de paiements est échangée contre une série de paiements liée au nombre d’individus d’une population de référence qui meurent pendant une année donnée (dans le cas d’un swap de mortalité) ou qui survivent pen-dant une année donnée (dans le cas d’un swap de longévité).¹³ Par exemple, un swap de longévité sur dix ans, dans lequel la population de référence initiale correspond à une zone géographique spécifique pour des hommes de 65 ans, effectuerait des paiements annuels en fonction du nombre de personnes – âgées de 65 ans au lancement du swap – qui survivent jusqu’à 66, 67, ... et ainsi de suite jusqu’à l’âge de 75 ans. Les paiements définis représenteraient la proportion d’individus qui, au lancement du swap, aurait dû survivre jusqu’à ces âges.¹⁴

¹³ David Blake, Andrew J.G. Cairns et Kevin Dowd (2009). « The Birth of the Life Market », Discussion Paper PI-0807, Pensions Institute.

¹⁴ Paul Sweeting (2008). « The market for mortality », (http://www.the-actuary.org.uk/697965).

Tableau 4 Contrats négociés en Bourse

Bourse

Chicago Mercantile Exchange (CME)

IFEX/Chicago Climate Futures Exchange Eurex

Indice CME Hurricane Index

PCS PCS

Paramètres sous-jacents

Vitesse du vent et rayon de vent au sol ; un contrat par point d’arrivée à terre

Indice binaire des sinistres PCS

Indice binaire des sinistres PCS

Risques Ouragans avec point d’arrivée à terre dans l’Est des Etats-Unis. Ouragans nommés dans le CHI-Cat-In-A-Box (cf. remarque ci-dessous)

Ouragans nommés dépassant le seuil de déclenchement

Ouragans nommés dépassant le seuil de déclenchement

Instruments Futures, options Futures liés à un événement

Futures liés à un événement

Régions Est des Etats-Unis, côte Atlantique Nord ; Atlantique Sud ; Floride, côte du golfe du Mexique, littoral du golfe

Ensemble des Etats-Unis, golfe (Alabama, Louisiane, Mississip-pi, Texas), Floride, littoral de l’Est des Etats-Unis (de la Géorgie au Maine) et Nord-Est des Etats-Unis (de la Virginie au Maine)

Ensemble des Etats-Unis, golfe (Alabama, Louisiane, Mississip-pi, Texas), Floride

Les swaps de mortalité/longévité peuvent être adossés aux indemnités ou à un indice.



Instruments dérivés sur le risque météo Les dérivés météo sont des contrats se référant à des indices liés à la météo,

tels que la température, les précipitations, le vent, etc. (cf. chapitre précédent). Ils permettent aux organisations exposées à des intempéries ou des conditions météorologiques inattendues d’atténuer ces risques. Les entreprises éner-gétiques, par exemple, doivent faire face à une demande accrue d’électricité lorsque les températures sont très élevées ou très basses. En outre, les entre-prises du secteur de la construction utilisent les dérivés météo pour se couvrir contre les précipitations ou le froid qui peuvent perturber les plannings de construction. De plus en plus, les exploitants et les entreprises agricoles achètent aussi des dérivés liés à la température ou aux précipitations pourprotéger leurs revenus et rendements.

Certaines conventions concernant les transactions sur le marché, notamment concernant la taille, les limites, la teneur et les villes de référence, sont apparues sur le marché OTC. Ces conventions ont contribué à créer une liquidité raison-nable sur de tels marchés OTC. Toutefois, ces dernières années, la liquidité a augmenté dans les contrats négociés sur le Chicago Mercantile Exchange (CME), au détriment, semble-t-il, de la liquidité du marché OTC.

Couverture sécheresse au Malawi par un contrat dérivé météo

L’économie du Malawi est très exposée aux chocs climatiques extrêmes car l’agriculture représente environ 40 % de son PIB. La culture vivrière de base est le maïs, cultivé par les fermes plus petites qui ne disposent que du minimum vital. De mauvaises conditions climatiques peuvent être à l’origine d’une pro-duction de maïs insuffisante. Si les prix deviennent volatils, l’approvisionnement alimentaire pourrait être mis sous pression.

En octobre 2008, le gouvernement du Malawi a conclu un accord relatif aux dérivés climatiques avec l’Association internationale de développement (IDA), la branche de la Banque Mondiale qui vient en aide aux pays les plus pauvres. En échange d’une prime, le Malawi s’est couvert contre le risque financier lié à la sécheresse pour les sept mois à venir. La Banque Mondiale a signé un accord correspondant avec Swiss Re, permettant de compenser cette dernière si l’indice de pluviométrie – le déclencheur – atteint un certain niveau.

Comme pour tous les contrats adossés à un indice, la transaction implique un risque de base, car il peut y avoir un écart entre la diminution effective de la production de maïs et celle indiquée par l’indice. Un tel écart peut survenir si la baisse de production est due à des inondations ou des parasites, par exemple, qui ne seront pas reflétés de manière adéquate dans l’indice.

Les dérivés météo permettent aux organisations telles que les services publics d’atténuer leurs risques climatiques.

Les dérivés météo basés sur la tempéra-ture sont désormais assez standardisés.

L’économie agricole du Malawi est très exposée aux chocs climatiques.

Le Malawi est maintenant couvert contre la sécheresse.

Comme pour tous les contrats adossés à un indice, il existe un risque de base.


Titrisations

Les obligations non-vie fournissent une protection contre les événements extrêmes, tels que les ouragans et les tremblements de terre dans des zones densément peuplées. Les obligations vie peuvent aussi transférer les risques de pointe, tels qu’une hausse marquée de la mortalité, mais la plupart de ces obligations sont des instruments de financement (cf. encadré Titrisations vie non adossées à des indices).

A ce jour, les plus grosses titrisations dans le secteur de l’assurance non-vie ont porté sur des obligations catastrophe aussi appelées cat bonds. Il n’y a eu qu’un nombre très limité de titrisations de risques non catastrophiques, tels que les risques de responsabilité civile, de crédit, automobiles et de créances de réas-surance. Dans le cadre d’une opération type, une structure ad hoc conclut un contrat de réassurance avec une cédante et émet simultanément des obliga-tions catastrophe à l’intention des investisseurs. Si aucun sinistre ne survient, les investisseurs reçoivent un flux de paiements au titre du coupon et un rende-ment du principal qui les dédommagent de l’utilisation de leurs fonds et de leur exposition aux risques. Si, en revanche, un événement catastrophique prédéfini se produit, les investisseurs subissent des pertes sur les intérêts, le principal ou les deux. Ces fonds sont transférés à la cédante, conformément au contrat de réassurance. Si, jusqu’il y a récemment, la plupart des structures d’obliga-tions catastrophe impliquaient une contrepartie du swap qui convertit les ren-dements de l’investissement sur la garantie en un taux adossé au LIBOR (cf. graphique 4), certaines obligations catastrophe émises en 2009 utilisaient des structures différentes sans contrepartie du swap (cf. graphique 5).

Investissements

Rendement desinvestissements

Rendement desinvestissements

Prime

Paiement desinistre conditionnel

Principalet intérêts

Intérêtsprévus

Notes

Liquidités

Structure ad hocRéassuré Investisseurs

Contrepartie du swap


Les obligations non-vie fournissent généralement une protection contre les événements extrêmes, tandis que les obligations vie sont essentiellement des instruments de financement.

Les obligations catastrophe de la branche non-vie sont rentables pour l’émetteur lorsqu’un événement prédéfini survient.

Graphique 4 Structure d’une obligation catastrophe avec une contrepartie du swap



Investissements

Contrat de trans-fert du risque

Prime

Rendement prévu

Produit des notes

Coupon: taux réf. + [ ]%

Rendement du principal restant

Structuread hoc

Fonds de garantie

Sponsor

1 2

3

Investisseurs

Investissement à valeur stable

1 La cédante conclut un contrat de transfert du risque avec une structure ad hoc.2 La structure ad hoc couvre le contrat en émettant des notes à l'intention des investisseurs sur les marchés financiers. 3 Le produit des notes est investi dans des actifs afin de maintenir une valeur stable et de générer un rendement flottant (le taux de référence).


Les obligations catastrophe peuvent être différenciées en fonction du type de déclencheur. Alors que les investisseurs préfèrent maximiser la transparence du déclenchement des obligations catastrophe, les sponsors cherchent, quant à eux, à minimiser le risque de base. Or, comme on le voit dans le graphique 1, la transparence est souvent associée à un risque de base supérieur. Les obliga-tions catastrophe utilisent divers déclencheurs. Le compromis entre transpa-rence et risque de base semble donc bien géré.

Les titrisations vie peuvent en outre être utilisées pour transférer les risques de mortalité et de longévité. Par exemple, les (ré) assureurs vie peuvent se couvrir contre une épidémie de grippe ou une forte augmentation de la longévité au moyen de la titrisation. Les obligations de mortalité extrême sont semblables aux obligations catastrophe non-vie car elles sont aussi entièrement garanties et ont un déclencheur spécifié (p. ex. un indice de mortalité).

Jusqu’ici, aucune transaction d’obligation longévité n’a été souscrite. Seule une tentative publique d’émettre une obligation longévité, qui a finalement été aban-donnée, a été faite. L’obligation, structurée par BNP Paribas en 2004, ciblait les prestataires de rentes et plans de retraite afin de couvrir leur risque de longé-vité. Cette tentative n’a pas abouti pour différents motifs, notamment en raison de la structure de l’obligation,¹⁵ de la réceptivité de la communauté des investis-seurs et de son faible rendement.¹⁶ Toutefois, il existe un marché actif des ra-chats de polices vie qui absorbe une partie du risque de longévité.

¹⁵ Pour un portefeuille de rentes ou un plan de retraite, une cohorte d’hommes âgés de 65 ans n’a pas semblé une couverture suffisante contre le risque de longévité. De plus, l’exposition proportionnelle au risque de longévité signifiait qu’un niveau élevé de capital était nécessaire en amont pour le niveau de protection offert. Enfin, il n’y avait pas de règlement définitif à l’échéance pour refléter le risque de longévité dans les engagements après l’échéance à 25 ans de l’obligation.

¹⁶ J.P. Morgan Global Market Strategy : « Longevity : a market in the making ».

Graphique 5 Structure typique d’une obligation ca-tastrophe récente

Il existe divers types de déclencheurs pour les obligations catastrophe.

Jusqu’ici, les tentatives d’émission d’obligations longévité ont échoué.


Titrisations vie non adossées à des indices

La plupart des titrisations vie – à l’exception des obligations de mortalité extrême – sont utilisées en premier lieu comme instrument de financement et non comme instrument de transfert du risque.¹⁷ Il n’y a généralement pas d’indices de déclenchement impliqués.

Les obligations vie peuvent être utilisées pour monétiser des actifs incorporels, comme les frais d’acquisition reportés et la valeur actualisée des bénéfices futurs, c’est-à-dire des titrisations de la valeur intrinsèque. Les obligations vie sont également utilisées pour financer les exigences américaines en matière de capital réglementaire (p. ex. titrisations XXX/AXXX) ou pour titriser un portefeuille de rachats de polices vie.

A fin 2008, le volume total des titrisations vie en circulation, y compris les obli-gations de mortalité extrême, s’élevait à 22,2 milliards USD. La plupart des titrisations vie sont soit des opérations sur la valeur intrinsèque soit des opéra-tions XXX/AXXX (près de 42 % chacune). Le reste comprend les titrisations du risque de mortalité extrême et d’autres titrisations, comme celles de rachat de polices vie.

0

5

10

15

20

25

Réglementation XXX/AXXX

Autres – vie

Mortalité extrême

Valeur intrinsèque

200920082007200620052004200320022001200019991998

en milliards USD


La crise du crédit a perturbé le marché des obligations vie en raison de l’élargis-sement général des spreads sur les titres garantis par des actifs, y compris les titres assurantiels vie. Cela a réduit l’attrait des titrisations vie pour les émetteurs du fait qu’elles étaient devenues moins rentables.

¹⁷ Pour une description plus détaillée des titrisations vie, cf. sigma n° 7/2006 « La titrisation : nouvelles opportunités pour les assureurs et les investisseurs ».

Les obligations vie sont généralement utilisées comme instrument de finance-ment.

La plupart des titrisations vie sont des opérations sur la valeur intrinsèque et des opérations XXX/AXXX.

Graphique 6 Titrisations vie en circulation par catégorie

L’élargissement général des spreads sur les titres garantis par des actifs a pénalisé le marché des obligations vie.



De nombreuses titrisations vie impliquaient des garanties de paiement en temps opportun du principal et des intérêts par un assureur monobranche. Après l’abaissement des notations des assureurs monobranche et leur retrait des affaires de financement structuré, les structures traditionnelles n’étaient plus viables, ce qui les rendait plus coûteuses pour les émetteurs. De plus, les investisseurs en titrisations vie n’étant pas des spécialistes des titres assuran-tiels, ils comptaient sur les garanties des assureurs monobranche et leur no-tation élevée. Reste à savoir si les investisseurs accepteront ces nouvelles struc-tures de titrisations vie qui ne présentent pas forcément de garantie.


L’absence d’assureurs monobranche a engendré des problèmes pour les investisseurs traditionnels.

Tableau 5:::afd

Récapitulation des instruments de transfert des risques assurantiels

Obligations catastrophe non-vie

Obligations de mortalité extrême

Industry loss warranties (sous la forme de réassurance)

Dérivés catas-trophe (OTC)

Dérivés catas-trophe négociés en Bourse

Swaps de mor-talité/longévité Dérivés météo

Risque de base/risque résiduel

Dépend du déclencheur

Peut être signifi-catif si elles sont adossées à un indice

Peut être signifi-catif vu qu’elles sont adossées à un indice

Peut être signi-ficatif vu qu’ils sont adossés à un indice

Peut être signifi-catif vu qu’ils sont adossés à un indice

Peut être signifi-catif, selon l’in-dice

Peut être signifi-catif, selon le déclencheur

Risque moral pour le preneur de risque

Faible si fondé sur un déclen-cheur indiciel/paramétrique, moyen si fondé sur un déclen-cheur indemni-taire, peut être atténué par la formulation du contrat

Faible si ados-sées à un indice

Faible Faible si ados-sés à un indice

Faible Faible si le déclencheur est adossé à un indice

Faible puisque le déclencheur est adossé à un indice

Risque de contrepartie

Faible puisque le capital est généralement investi dans des titres de grande qualité détenus par des fidu-ciaires

Faible puisque le capital est généralement investi dans des titres de grande qualité détenus par des fidu-ciaires

Oui, à moins que la limite soit garantie


Faible car un défaut de paie-ment de la Bourse est très peu probable


Minime, si négociés en Bourse. Oui, si négociés OTC et pas garantis

Liquidité pour le preneur de risque

Moyenne Faible Absence de liquidité car ce sont des opéra-tions privées

Dépend de la forme ; liquidité élevée pour les contrats stan-dardisés

Faible, le volume est encore trop faible, mais pourrait aug-menter à l’avenir

Faible Moyenne pour certains contrats OTC standards, élevée pour les produits négo-ciés en Bourse

Standardisation Sur mesure Sur mesure De nombreux contrats sont standardisés

Variable Standardisés Sur mesure Produits négo-ciés en Bourse et certains produits négociés OTC standardisés ; autres produits négociés OTC sur mesure


Comme indiqué précédemment, le développement d’indices a permis de trans-férer plus de risques assurantiels aux marchés des capitaux. Des portions de risques catastrophiques de pointe (tremblements de terre, ouragans, inonda-tions, tempêtes et épidémies) sont de plus en plus souvent transférées aux investisseurs par la titrisation et les transactions sur dérivés. L’émergence et l’évolution des instruments de transfert des risques liés à des indices a facilité la diffusion de risques à une large base d’investisseurs alors que les risques étaient traditionnellement supportés par les actionnaires et porteurs d’obliga-tions.

Les instruments de transfert des risques indexés offrent de nombreux avantages aux (ré) assureurs et investisseurs. Toutefois, le marché présente également de nombreux défis spécifiques. Ce chapitre présente bon nombre des avantages des contrats indexés ainsi que certaines des difficultés y afférentes.

Avantages du transfert des risques indexé

Avec l’innovation financière, le développement d’indices qui sont utilisés comme déclencheurs dans les instruments de transfert des risques a large-ment contribué à la croissance des marchés du risque. En aidant à étendrela gamme de risques d’assurance pouvant être transférée aux investisseurs, les indices profitent aussi bien aux (ré) assureurs qu’aux investisseurs. Les (ré) assureurs tirent profit de capacités supplémentaires et de nouveaux outils de gestion des risques et du capital. Les investisseurs, quant à eux, bénéficient de la création d’une nouvelle catégorie d’actifs offrant des rende-ments non corrélés à ceux d’autres investissements.

Les indices aident à élargir les marchés de transfert du risque. Pour les investis-seurs, un bon indice est souvent plus facile à comprendre que les expositions d’assurance sous-jacentes. Souvent, les acheteurs d’assurance traditionnelle doivent faire face à l’un des deux cas de figure suivants : la couverture recher-chée est soit inexistante, soit inabordable, notamment pour l’exposition à des risques importants (mégarisques). Les instruments indexés ont fourni aux gou-vernements ainsi qu’aux individus et entreprises non assurés jusqu’ici des outils pour se protéger contre les événements liés aux catastrophes naturelles et à la météo à des coûts moins élevés que l’assurance traditionnelle.¹⁸ Dans les pays en développement, des solutions indexées novatrices ont permis aux gou-vernements et à des organisations d’aide de transférer une partie du poids fi-nancier des catastrophes naturelles aux marchés des capitaux.¹⁹

¹⁸ L’assurance des risques agricoles sur une base indemnitaire peut être complexe et très coûteuse en termes de souscription et de traitement des sinistres. Des programmes d’assurance météo indexés alternatifs ont été instaurés avec succès dans différents pays émergents en Asie, en Afrique et en Amérique latine.

¹⁹ Par exemple, Swiss Re a lancé un programme de titrisation GlobeCat en 2007 pour transférer les risques de tremblement de terre d’Amérique centrale aux investisseurs. Le mécanisme de déclenche-ment lie les remboursements à la taille de la population affectée par un séisme spécifique.

Le développement d’indices a conduit au transfert de plus de risques assuran-tiels aux investisseurs

Ce chapitre présente les avantages et difficultés des contrats indexés.

Le transfert indexé des risques libère des fonds pour les (ré) assureurs et offre des opportunités de diversification aux investisseurs.

Quelques avantages des indices : ... extension des marchés de transfert du risque,

Avantages et défis du marché



Les indices facilitent la standardisation des contrats. Les polices d’assurance ont tendance à être plus complexes que d’autres produits de crédit titrisés tels que les prêts automobiles. Toutefois, les contrats adossés à un indice, sont générale-ment plus faciles à standardiser que les contrats d’indemnisation. Des indices objectifs et transparents facilitent la standardisation, réduisant ainsi les frais de conception de l’assurance et les charges administratives. Les contrats standardi-sés peuvent aussi être négociés plus facilement sur les marchés secondaires, ce qui augmente la liquidité et favorise le transfert des risques et la diversification du portefeuille. De plus, la standardisation des contrats et la simplification des règlements des sinistres rendent les polices d’assurance adossées à des indices plus performantes en termes de coûts. La diminution des frais administratifs peut être répercutée sur le client par une baisse des prix.

Les indices simplifient la commercialisation de nouveaux produits. Le transfert de risque indexé fonctionne le mieux lorsque l’indice de référence présente une bonne corrélation avec les pertes ou dommages résultant d’un événement spécifique, contrairement à l’assurance traditionnelle, qui est davantage utile pour l’indemnisation de pertes résultant d’événements indépendants. Par exemple, les instruments liés à des indices peuvent être utilisés en tant que mécanisme de souscription d’assurances agricoles en cas de forte corrélation entre les événements climatiques et les niveaux de production agricoles (cf. encadré Assurance agricole indexée pour la végétation du Mexique).

Les indices réduisent le risque moral. Les contrats adossés à un indice ne devraient pas générer de problèmes de risque moral car les paiements sont basés sur une échelle de mesure indépendante, plutôt que sur les dommages assurés enregistrés. Par exemple, l’utilisation d’un indice de sinistralité sectoriel réduit le risque moral car une compagnie ne peut pas influencer de manière déterminante les sinistres d’un secteur en relation avec un certain événement, alors qu’elle peut influencer ses propres dommages.

Les indices limitent l’antisélection. L’utilisation d’instruments adossés à des indices réduit l’antisélection car les paiements reposent sur une information lar-gement disponible et les asymétries de l’information pouvant être exploitées sont limitées. Les risques peuvent être calculés plus facilement et leur prix fixé plus précisément, sans dépendre d’informations fournies par la partie assurée

... standardisation des contrats et liquidité accrue du marché,

... commercialisation de nouveaux produits,

…diminution du risque moral,

… réduction de l’antisélection et


Les indices peuvent fournir des informations importantes pour la tarification des risques d’assurance. Les indices peuvent permettre le développement de marchés liquides de négoce des risques qui pourraient jouer un rôle impor-tant dans la tarification efficiente des risques d’assurance. A l’heure actuelle, le négoce d’instruments adossés à des indices se limite aux obligations catas-trophe, aux ILW standardisées et aux contrats négociés en Bourse. Les marchés de négoce des risques sont petits. Néanmoins, une comparaison régulière des échanges observés et des prix des équivalents de risque de l’assurance catas-trophe traditionnelle fournit des informations sur le prix relatif pour les (ré) assu-reurs. A l’avenir, si les marchés de transfert des risques se développent et offrent une gamme complète d’instruments et de risques négociés, la tarification des marchés financiers pourrait fournir des données extrêmement utiles pour fixer le prix d’une large gamme de risques d’assurance.

Les obligations catastrophe offrent des rendements intéressants aux investisseurs

Chaque année depuis la fin 2001 – année de lancement du Swiss Re Cat Bond Performance Index – les obligations catastrophe ont enregistré un rendement positif. Entre fin 2001 et juillet 2009, les obligations catastrophe ont généré un rendement cumulé de 61 %, contre 67 % pour les obligations d’entreprises amé-ricaines notées BB, 50 % pour les obligations d’entreprises américaines invest-ment grade et 53 % pour les bons du Trésor américain. Sur cette période, les actions américaines ont perdu 13 %.

60

80

100

120

140

160

180

Obligation d'entreprise IG USBons du Trésor

Indice d'actions, S&P 500

Obligation d'entreprise US BBObligation catastrophe BB

Mai

09

Jan.

09

Sept

. 08

Mai

08

Jan.

08

Sept

. 07

Mai

07

Jan.

07

Sept

. 06

Mai

06

Jan.

06

Sept

. 05

Mai

05

Jan.

05

Sept

. 04

Mai

04

Jan.

04

Sept

. 03

Mai

03

Jan.

03

Sept

. 02

Mai

02

Jan.

02

Remarque : le Swiss Re Cat Bond Index Total Return noté BB, calculé par Swiss Re Capital Markets (« SRCM »), est un panier pondéré selon la valeur de marché d’obligations catastrophes naturelles calculé chaque semaine par SRCM. La performance passée ne constitue pas une garantie des résultats futurs. Les données sous-jacentes pour le « Swiss Re Cat Bond Index Total Return » sont basées sur des prix indicatifs uniquement. Les données sous-jacentes pour l’indice S & P 500 sont fournies par Standard & Poor’s. L’indice S & P est la propriété de Standard & Poor’s, une division de McGraw-Hill Companies, Inc. Les données sous-jacentes pour les indices obligataires Barclays Capital sont fournies par Barclays Capi-tal. Les indices Barclays Capital sont la propriété de Barclays Capital, une division de Barclays Bank PLc.


… informations importantes pour la tarification des risques d’assurance.

Les obligations catastrophe présentent des rendements élevés.

Graphique 7 Rendements des obligations catas-trophe par rapport aux rendements des actions et obligations (fin 2001 = 100)



Défis du marché pour les instruments assurantiels

Malgré les nombreux avantages du transfert des risques d’assurance, les acteurs du marché doivent surmonter quelques difficultés. Certaines de ces difficultés – auxquelles aussi bien les sponsors que les investisseurs sont confrontés – sont liées aux produits assurantiels, tandis que d’autres sont spécifiques aux instru-ments adossés à des indices. Elles peuvent être regroupées dans les catégories suivantes : (1) indices ; (2) risques ; (3) transparence du marché/des produits ; (4) réglementation et règles comptables ; et (5) traitement par les agences de notation. Cette partie donne un aperçu des principales difficultés ainsi que des manières de les surmonter.

Indices Il faut poursuivre les efforts pour développer de nouveaux indices et améliorer la

qualité des indices existants. Les problèmes liés à la disponibilité des données, à l’actualité et à la fréquence doivent être résolus.

Nouveaux indices : comme évoqué précédemment, l’indice des PCS est un déclencheur établi, bien accepté et couramment utilisé pour les obligations catastrophe, les ILW et les dérivés catastrophe aux Etats-Unis. L’absence d’indices de sinistralité sectoriels similaires pour l’Europe et l’Asie a entravé la tarification, la gestion et le transfert des risques catastrophiques aux inves-tisseurs. L’indice de sinistralité du marché européen PERILS lancé récem-ment devrait combler cette lacune et faciliter le développement d’un marché de négoce des risques de catastrophe naturelle en Europe. Des initiatives similaires doivent encore être lancées en Asie.

Disponibilité de données de qualité : la disponibilité de données de qualité supérieure sur les expositions pose un problème dans l’UE, qui ne dispose pas de formats standard pour collecter ou enregistrer les informations rela-tives à la police. Dans certains cas, les échelles utilisées varient entre les pays. Aux Etats-Unis, la collecte des données relatives à la vitesse du vent pourrait être améliorée. En l’absence d’un réseau global de stations de mesure du vent similaire au système AMeDAS au Japon, les indices paramétriques doi-vent reposer sur des vitesses de vent imputées sur la base des données de suivi des tempêtes du National Hurricane Center.

Actualité et fréquence des données : l’actualité et la fréquence des données constituent des défis pour les indices de mortalité et de longévité car les don-nées officielles sont généralement publiées une fois par an et avec un retard significatif. Il est important que les gouvernements contribuent à la collecte rapide et à la publication de données plus complètes et fréquentes sur la mortalité/longévité en vue de développer un marché de transfert des risques de mortalité/longévité. De plus, la faible fréquence des données empêche l’échange entre les dates de publication et peut générer une prime d’illiquidité.

Les défis du marché peuvent être regroupés en cinq catégories : les indices, les risques vis-à-vis des spon-sors et des investisseurs, la transpa-rence du marché/des produits, la régle-mentation, les règles comptables et les pratiques en matière de notation.

De nouveaux indices sont requis pour étendre les marchés de transfert des risques non-vie en Europe et en Asie.

Les améliorations d’indices devraient se focaliser sur la disponibilité, …

… l’actualité, la fréquence …


Indices granuleux : créer des indices plus fins ou désagrégés est essentiel pour réduire le risque de base pour les sponsors. En ce qui concerne les risques de catastrophe naturelle, les indices devraient fournir un schéma géographique permettant aux sponsors d’affiner le déclencheur et de minimi-ser leur exposition résiduelle aux sinistres. De la même façon, s’agissant du risque de mortalité, des indices devraient être disponibles pour différents segments de la population. Les obligations catastrophe gèrent cela plutôt bien en créant des indices sur mesure permettant de minimiser le risque de base et utilisant des indices sous-jacents comme blocs constitutifs.

Risques Les principaux risques courus par les investisseurs participant à des transac-

tions de transfert du risque d’assurance adossées à des indices sont les risques de crédit sur la contrepartie et de liquidité. Les sponsors, quant à eux, sont exposés aux risques de base et de capacité du marché. Cependant, tous les acteurs demeurent exposés aux risques légal et systémique.

Risque de crédit sur la contrepartie : les transactions OTC présentent un risque de crédit sur la contrepartie, à moins qu’elles ne soient entièrement garanties. Pour les instruments négociés en Bourse, le risque de crédit est géré par une place boursière qui sert d’intermédiaire pour les contreparties à la transaction et garantit les échanges.

Dans les structures de titrisation, le risque de crédit sur la contrepartie est atténué par la mise sur pied d’une structure ad hoc avec un trust investie dans des titres de premier ordre à faible risque et gérée par une contrepartie du swap de rendement total qui garantit le cash flow des paiements dus aux investisseurs. La faillite de Lehman Brothers a montré que ces structures pourraient quand même exposer les investisseurs à un risque de contrepar-tie substantiel si la contrepartie du swap de rendement total ne peut plus remplir ses engagements à un moment où la valeur des actifs de garantie est fortement réduite. Ce problème a été réglé en imposant des exigences plus strictes en matière de transparence et de garantie, par exemple des garanties couvertes par le gouvernement (cf. encadré L’impact de la faillite de Lehman Brothers sur les obligations catastrophe).

… et la granularité des données.

Il existe un risque de contrepartie dans les transactions OTC qui ne sont pas entièrement garanties.

Dans les titres assurantiels, une trans-parence accrue et des exigences plus strictes en matière de garantie minimi-sent le risque de crédit.



L’impact de la faillite de Lehman Brothers sur les obligations catastrophe

Les obligations catastrophe fournissent traditionnellement une protection pour plusieurs années, exposant la garantie investie aux fluctuations des marchés financiers. Afin de s’assurer que la protection pour le sponsor est entièrement disponible, avec les paiements d’intérêts et tout encours du principal devant être versé aux investisseurs à l’échéance, la structure de l’obligation catastrophe comprend généralement un swap de rendement total (cf. graphique 4).

Le rôle de la contrepartie du swap de rendement total est de réapprovisionner la garantie si cette dernière devient insuffisante. En outre, la contrepartie du swap de rendement total convertit les retours sur investissement de la garantie en un taux adossé au LIBOR compatible avec le produit des intérêts de l’obliga-tion catastrophe. Avant la crise du crédit, le risque de crédit lié à la contrepartie du swap de rendement total était considéré comme presque négligeable, ces contreparties devant être des entités aux notations très élevées.

Cette opinion a été remise en question après la faillite de Lehman Brothers en septembre 2008. Lehman Brothers était la contrepartie du swap de rendement total pour les comptes de nantissement de quatre obligations catastrophe. Suite à la faillite de cet établissement, la protection des investissements dans ces comptes s’est envolée. Cela n’aurait pas été un gros problème si les actifs des comptes de nantissement avaient été de très haute qualité. Toutefois, vu que la garantie comportait une grande variété d’actifs et vu que tous les actifs non garantis par l’Etat ont été affectés par la crise financière, les investisseurs se sont retrouvés avec des actifs dont le paiement était incertain.

Les notations des quatre transactions ont, par la suite, été baissées et les cours ont dégringolé, d’où la probabilité d’une incapacité de paiement. A fin juillet 2009, deux des quatre obligations étaient en cessation de paiement car elles n’étaient pas parvenues à verser la totalité des intérêts ou du principal.

Les risques de contrepartie et d’investissement dans les structures d’obliga-tions catastrophe étant plus marqués depuis la faillite de Lehman Brothers, un certain nombre de mesures ont été prises pour régler les insuffisances actuelles, notamment : transparence accrue concernant les investissements détenus dans le fonds

de garantie ; restrictions d’investissement plus strictes pour le compte de nantissement

concernant la qualité, la liquidité, la concentration d’actifs, la durée et le sur-nantissement ;

réévaluation du nantissement plus fréquente avec la contrepartie du swap de rendement total exigée pour repérer toute insuffisance par rapport au compte de nantissement (réserves complémentaires) ;

alternatives à la structure de swap de rendement total traditionnelle telles que placement de la garantie sur un dépôt bancaire ;

certaines des transactions récentes ont déjà introduit des changements tels que l’augmentation de la fréquence des réserves complémentaires.

Le risque d’investissement découlant de la garantie de l’obligation catastrophe est généralement couvert par un swap de rendement total.

La contrepartie du swap de rendement total assume le risque d’investissement et convertit les rendements en un taux adossé au LIBOR.

La fin de Lehman Brothers a laissé quatre obligations catastrophe expo-sées au risque d’investissement sur le carreau.

Ces quatre obligations catastrophe ont par conséquent été sévèrement rétro-gradées.

Le marché a changé et les émissions futures seront plus transparentes.


Les dérivés OTC sont souvent garantis sous la forme de liquidités ou de titres de qualité acceptable détenus en fidéicommis auprès d’établissements de dépôts ou par des lettres de crédit bancaires, minimisant ainsi, voire suppri-mant, le risque de crédit. Pour les instruments portant sur le risque financier, tels que les dérivés sur devises, actions ou taux d’intérêt, l’International Swaps and Derivatives Association (ISDA)²² a développé une série de conventions d’obtention de crédit légalement applicables afin de minimiser le risque de crédit. Les dérivés catastrophe OTC utilisent également l’ISDA Master Agree-ment, mais aucun accord spécifique au crédit n’existe pour ce type de dérivé. Si la contrepartie est une entité notée, telle qu’une compagnie de (ré) assu-rance importante, une garantie n’est généralement pas requise. Pour faciliter le développement du marché, un contrat de dérivé standard pour le négoce de risques de catastrophes naturelles, le Swiss Re Natural Catastrophe Swaps (« SNaCSTM »), a été élaboré. Le contrat est disponible pour les événements liés aux tempêtes et aux séismes aux Etats-Unis. En outre, le groupe de travail ISDA, Standardisation of Cat Swap Documents, a finalisé le premier document ISDA standardisé de swap catastrophe – The US Wind Event Confirmation.

Risque de liquidité : le risque de liquidité survient lorsqu’il est difficile de gé-nérer un marché secondaire pour le négoce de contrats. Les investisseurs en titres assurantiels, ILW et contrats dérivés sont exposés au risque de liquidité – tout comme les investisseurs dans d’autres catégories d’actifs – lorsqu’il se peut qu’il ne soit pas possible de trouver une autre contrepartie pour assu-mer le contrat, ou négocier un contrat de compensation. La liquidité des ins-truments de transfert des risques est étroitement liée à la standardisation des contrats. Les instruments standardisés qui sont négociés en Bourse peuvent potentiellement se développer et former un marché très liquide, à l’instar du marché des dérivés climatiques.

Risque juridique : le risque juridique naît des difficultés à élaborer un cadre légal avec des droits de propriété clairement définis à l’aide de contrats simples, homogènes et transparents. Cet élément est particulièrement impor-tant pour les instruments qui ne disposent pas de documentation standardi-sée. Les modalités, les définitions de déclencheurs et les paiements d’indem-nités peuvent ne pas être clairement définis dans le contrat, ce qui expose l’acheteur et le vendeur à un risque légal potentiel. Dans les contrats adossés à un indice, les indices doivent être fournis par un tiers indépendant soumisà des normes d’intégrité strictes afin d’éviter tout risque juridique. La standar-disation de contrats est une étape importante pour minimiser ce risque.²³

Risque de base : le risque de base survient dans des instruments adossés à des indices lorsque le sponsor tente de protéger une exposition au risque avec un indicateur, c’est-à-dire un déclencheur indiciel, qui effectue des paiements qui ne correspondent pas exactement au dommage potentiel. Le développe-ment d’indices non lissés en forte corrélation avec les dommages potentiels peut atténuer le risque de base.

²² L’ISDA est une association professionnelle mondiale d’acteurs du secteur des dérivés négociés OTC.²³ L’ISDA continue à améliorer la standardisation des contrats de swap catastrophe, comme en témoigne

le modèle de vents américain publié récemment.

Les dérivés OTC requièrent des règles pour minimiser le risque de contrepartie.

La standardisation des contrats estimportante pour minimiser le risque de liquidité…

… et le risque juridique.

Les cédantes peuvent encourir un risque de base durant les transferts de risque adossés à un indice.


Risque de capacité : le risque de capacité survient lorsque les investisseurs retirent le capital du marché de négoce des risques. Pour les risques de catastrophes naturelles, cela peut se produire après un événement catastro-phique majeur qui engendre des pertes importantes pour les investisseurs. Les retraits massifs de capitaux réduisent la liquidité du marché et peuvent entraîner des dysfonctionnements graves des marchés de (ré) assurance si les investisseurs fournissent une part importante de la capacité de risque totale, en particulier pour les risques de pointe.

Risque systémique : la récente crise du crédit et la débâcle des subprimes ont révélé que les marchés des risques, s’ils ne sont pas surveillés de manière adéquate, peuvent créer des distorsions aux conséquences non négligeables pour la stabilité du système financier. Ces dernières ont affecté le marché des titres assurantiels, alors que les risques sous-jacents n’avaient pas changé. Premièrement, les problèmes généralisés du marché du crédit ont permis de mettre le doigt sur des faiblesses au sein des assureurs de garanties finan-cières et des agences de notation. Aucun de ces deux secteurs n’analysait les titres structurés de manière adéquate. Deuxièmement, la crise du crédit a montré le besoin de faire le point sur les actifs sous-jacents des titres assuran-tiels et sur les contreparties impliquées dans les swaps de rendement total. Enfin, la crise a souligné le besoin d’accroître la transparence et de divulguer pleinement les risques, ainsi que d’encourager une discipline de souscription solide et des structures d’incitation adaptées pour tous les acteurs du marché.

Risque de modèle : les titres assurantiels et les instruments apparentés – comme les contrats d’assurance – s’appuient sur des modèles pour quantifier les risques d’assurance en jeu. Il se peut donc que ces modèles ne soient pas correctement définis.

Transparence du marché/des produits Comprendre les risques d’assurance peut constituer un véritable défi pour les

investisseurs. La formation des investisseurs, de même qu’une information sur les risques et une transparence des prix améliorées contribueront à élargir le marché et à améliorer la liquidité.

Formation des investisseurs et information sur les risques améliorée : les risques d’assurance qui sont facilement compris par les investisseurs potentiels peuvent être transférés plus efficacement. Les investisseurs ont besoin d’infor-mations complètes et actualisées fréquemment. Une divulgation standardisée et en temps opportun des expositions au risque et des évolutions des sinistres contribuera à augmenter le nombre d’investisseurs potentiels et à améliorer la liquidité du marché.

Transparence des prix : un accès facile à l’information relative à la tarification des contrats de transfert de risques n’est possible que pour les obligations catastrophe et risques négociés en Bourse. La tarification des ILW et swap de catastrophe est moins transparente. L’augmentation des transferts des risques et le développement complet des Bourses pour négocier les risques assurantiels contribueront à améliorer l’information et la transparence des tarifs.

Le risque de capacité peut réduire la liquidité et générer des déficits de capacité.

La crise financière a mis en évidence l’importance de prendre en compte le risque systémique.

Ces domaines du processus de transac-tion pourraient être améliorés :

… formation des investisseurs et infor-mation sur les risques, et …

… transparence des prix.



Réglementations et règles comptables Les réglementations et règles comptables influencent l’utilisation et la portée de

nouveaux instruments de transfert des risques. Les réglementations et les règles comptables actuelles engendrent des ambiguïtés dans le traitement des instru-ments transférant le risque d’assurance aux marchés des capitaux mais, dans la plupart des cas, elles ne constituent pas un obstacle notable au marché de trans-fert des risques. Certaines transactions sont assimilées à des contrats de réassu-rance, tandis que d’autres sont assimilées à des instruments financiers. D’une manière générale, les réglementations et règles comptables existantes n’entra-vent que modérément le transfert des risques de catastrophes naturelles adossé à des indices. En effet, la plupart des contrats adossés à des indices sont assimilés à de la (ré)assurance car ils utilisent également un déclencheur indemnitaire. Les contrats indiciels purs sans déclencheur indemnitaire sont assimilés à des swaps, futures, options, etc.

Selon les International Financial Reporting Standards (IFRS) et les US GAAP, le traitement des instruments de transfert des risques dépend de la classification de l’instrument en tant que contrat de réassurance et donc de sa prise en compte dans les réserves techniques et dans le résultat d’assurance. Selon les IFRS, la comptabilité de réassurance s’applique uniquement aux instruments à déclencheur indemnitaire. Selon les US GAAP, les contrats reposant sur un dé-clencheur double – par exemple un indice de sinistralité sectoriel et la perte nette de l’acheteur – sont assimilés à des contrats de réassurance. Le traitement réglementaire est similaire. Par exemple, les ILW et les titres assurantiels correc-tement structurés reçoivent le même traitement que la réassurance par la Natio-nal Association of Insurance Commissioners (NAIC).

Au sein de l’UE, selon le régime Solvabilité I, le traitement réglementaire des ins-truments de transfert des risques dépend également du fait que l’instrument soit considéré comme un contrat de réassurance. Dans de nombreux cas, l’instru-ment de transfert des risques ne sera pas pris en compte en tant que capital de solvabilité tant qu’aucun gain n’est réalisé, c’est-à-dire qu’aucune prestation n’est versée. D’une façon générale, seuls les instruments dotés d’un déclencheur in-demnitaire sont assimilés à des transactions de réassurance. La directive 2005 relative à la réassurance, qui donne des instructions concernant le traitement des transactions portant sur des titres assurantiels, requiert en outre que la struc-ture ad hoc utilisée pour transférer le risque au marché des capitaux soit établie dans une juridiction reconnue par les autorités de contrôle comme ayant une surveillance suffisante en matière de réassurance.

L’évolution future de la réglementation pourrait donner lieu à un traitement plus adéquat du transfert du risque et ainsi avoir un impact favorable sur l’utilisation de titres assurantiels et de produits dérivés. Le cadre réglementaire proposé par Solvabilité II devrait permettre un allègement du capital de solvabilité pour tous les outils de gestion et d’atténuation du risque avec un transfert effectif du risque économique. Toutefois, les détails des nouvelles règles doivent encore être discutés ; il est donc trop tôt pour tirer des conclusions concernant l’impact potentiel de Solvabilité II sur l’utilisation de titres assurantiels et de produits dérivés dans le domaine des assurances.

Le traitement réglementaire et comp-table des instruments adossés à des indices varie.

Les contrats de transfert des risques adossés à des indices avec un déclencheur double sont assimilés à des contrats de réassurance.

Au sein de l’UE, seuls les instruments à déclencheurs indemnitaires sont assimilés à de la réassurance.

Solvabilité II devrait permettre un allè-gement du capital de solvabilité pour élargir la gamme d’outils de gestion du risque.



Un risque réglementaire potentiel résulte du besoin de contrôle découlant de la crise financière. Les titres assurantiels ont généralement évité les pièges de la souscription irresponsable observée dans les titrisations de crédits hypothé-caires à risque. Néanmoins, les exigences de communication pour les titres assurantiels et leur performance devraient augmenter. L’administration Obama a proposé un nouveau cadre réglementaire pour le marché des dérivés, le sou-mettant à une réglementation et une surveillance plus strictes afin d’accroître la transparence et la responsabilité tout en réduisant le risque de contrepartie dans le système financier. Les détails des nouvelles règles doivent encore être définis, mais le négoce de dérivés standardisés va probablement migrer vers une Bourse centralisée ou une chambre de compensation. Les traders seraient alors soumis non seulement à de nouvelles exigences en matière de reporting et de garanties requises, mais aussi à une certaine surveillance. Pour les dérivés sur mesure, le reporting en temps opportun des échanges à une entité régle-mentée sera probablement exigé. Les changements futurs dans la réglementa-tion financière pourraient freiner le développement du marché des ILW et des dérivés catastrophe.

Traitement par les agences de notation Les agences de notation évaluent l’impact d’une titrisation sur la solidité finan-

cière de l’émetteur, mais il n’existe pas de méthode standard et le transfert de risque du sponsor n’est pas toujours pris intégralement en considération. La note de crédit des obligations catastrophe au sponsor dépend de l’évaluation du risque de base. Le risque de base d’une obligation donnée est souvent diffi-cile à quantifier avec une certitude raisonnable, c’est pourquoi il n’est pas aisé de reconnaître de manière systématique les bénéfices d’un transfert de risques catastrophiques au sponsor. Pour les titres assurantiels vie, les sponsors se voient souvent attribuer une notation faible voire pas de notation du tout pour les transactions qui les protègent en cas de réalisation de scénarios qui ne figu-rent pas dans les modèles utilisés par les agences de notation (p. ex. pandémie). Le développement et l’adoption de modèles et scénarios largement acceptés ai-deront à résoudre ces problèmes.

De nouvelles réglementations finan-cières américaines devraient s’attaquer à la transparence, à la responsabilité et au risque de crédit sur la contrepar-tie dans les transactions de transfert du risque.

Les notes de crédit accordées aux spon-sors d’obligations par les agences de notation dépendent du risque de base.


Malgré les innovations et les progrès réalisés ces dernières années, les marchés de transfert du risque assurantiel demeurent globalement peu liquides. Tandis que certains produits abordés présentent une liquidité raisonnable, d’autres sont rarement négociés après la transaction initiale. Ce dernier chapitre examine les développements récents du marché et les perspectives pour les différents instru-ments.

Développements du marché et perspectives pour les ILW Alors que la plupart des ILW ne sont pas des titres négociables, certains contrats

standardisés peuvent être traités directement et des positions peuvent être cou-vertes grâce à des positions de compensation sur le marché. On estime que les ILW représentent une part substantielle du volume de 7 à 12 milliards USD des marchés combinés des ILW et des dérivés catastrophe.²⁴ Les ILW sont devenues un outil largement accepté et utilisé par les investisseurs, les assureurs et les réassureurs pour augmenter leur exposition ou couvrir le risque de catastrophe. La création de nouvelles ILW s’est poursuivie durant la crise financière et leur volume devrait augmenter. Alors que les ILW étaient utilisées historiquement par les réassureurs afin de couvrir les parties surexposées de leur portefeuille, les investisseurs des marchés des capitaux ont étendu leur utilisation ces dernières années. Cette tendance devrait se confirmer tant que la demande de capacité pour les catastrophes reste solide et que les prix demeurent attrayants.

Les efforts récents visant à créer une documentation standardisée pour les ILW sous forme de dérivés ont été couronnés de succès. Les SNaCSTM de Swiss Re et l’initiative ISDA en sont de parfaites illustrations.

Développements du marché et perspectives pour les dérivés Alors que les contrats non standardisés resteront intrinsèquement moins

liquides, les dérivés catastrophe OTC sur mesure devraient rester attrayants car de nombreux dérivés catastrophe sont correctement garantis et considérés comme un moyen flexible et pratique de couvrir des montants notionnels rela-tivement faibles de l’exposition aux catastrophes naturelles.

Bien que les tentatives précédentes aient échoué, le négoce de dérivés catas-trophe sur les Bourses a récemment repris. La liquidité sur ces Bourses reste limitée, mais il semble que l’émergence d’une concurrence entre les Bourses soit à l’origine d’efforts de standardisation et d’améliorations sur les marchés des ILW et des dérivés catastrophe OTC. La Bourse des contrats catastrophe IFEX, bien que de petite taille, s’est montrée solide face aux turbulences que connaît le marché actuellement. Reste à voir si ces Bourses deviendront des marchés majeurs de négoce des risques catastrophiques.

²⁴ Swiss Re Capital Markets

L’utilisation d’ILW s’est accrue en raison d’une meilleure standardisation et de l’augmentation du nombre d’investisseurs qui agissent comme vendeurs de protection.

Les efforts de standardisation des déri-vés ILW ont été couronnés de succès.

Il existe aussi des dérivés catastrophe OTC non ILW.

Le négoce en Bourse de dérivés catastrophe reste peu liquide.

Evolutions du marché et perspectives



Le marché des swaps de mortalité et de longévité n’en est qu’à ses balbutie-ments, mais il a le potentiel de croître rapidement. Depuis début 2008, sept transactions de swaps de longévité ont été effectuées. Ce sont principalement des assureurs britanniques et des fonds de pension qui ont couvert leur exposi-tion au risque de longévité avec des réserves combinées de 8,1 milliards USD (cf. encadré Naissance du marché de la longévité). Un seul des swaps de longé-vité reposait sur un indice d’espérance de vie. Dernièrement, l’intérêt pour les swaps de longévité parmi les fonds de pension a augmenté, les prix étant deve-nus plus concurrentiels.

La demande devrait augmenter, notamment dans les environnements régle-mentaires dans lesquels ces outils permettent de libérer du capital. Le besoin de libérer du capital est particulièrement marqué au Royaume-Uni en raison du régime de solvabilité basé sur le risque introduit en 2004, qui a augmenté les exigences de fonds propres pour le risque de longévité, mais aussi en rai-son du grand nombre d’activités liées au risque de longévité. La proposition récente de Solvabilité II de déterminer le capital du risque de longévité sur la base d’une réduction de 25 % des taux de mortalité devrait stimuler encore davantage la demande.

Naissance du marché de la longévité

Une poignée de transactions de swaps de longévité de banques/d’assureurs ont été conclues récemment. Le premier swap de longévité reconnu publique-ment a été conclu dans le cadre d’une transaction menée par Lucida, une com-pagnie d’assurance du Royaume-Uni principalement active dans les affaires de rentes et liées au risque de longévité.²⁵ La transaction a une échéance à dix ans et repose sur l’indice de mortalité LifeMetrics pour l’Angleterre et le Pays de Galles, selon les données recueillies par l’ONS, l’autorité statistique du Royaume-Uni. La transaction est une couverture partielle pour la longévité accumulée dans une transaction séparée effectuée par Lucida, au moyen de laquelle cette dernière réassurait plus de 100 millions EUR des affaires de rentes existantes de la Banque d’Irlande. La transaction est structurée de telle manière que si des personnes de l’indice LifeMetrics meurent plus tôt que pré-vu, Lucida effectue un versement à J.P. Morgan. Et si la longévité s’améliore plus rapidement que prévu, Lucida reçoit de l’argent de J.P. Morgan. Au fur et à mesure que le marché des swaps de longévité se développe, les acteurs du marché – tels que les fonds de pension ou les assureurs qui proposent des rentes – seront à même d’ajouter la longévité à la liste de risques (p. ex. taux d’intérêt, inflation, etc.) pour lesquels une couverture est disponible.

²⁵ Lucida (2008). « UK longevity swap marks first steps, TOTAL derivatives, 20 February », disponible sur www.lucidaplc.com

Les swaps de mortalité/longévité pourraient croître rapidement …

… notamment au Royaume-Uni.

Des transactions de swaps de longévité ont été conclues.


Tableau 6 Principales transactions de swaps de longévité en 2008 et 2009

Date Assureur Contrepartie Millions USD Lié à un indiceFév. 08 Lucida* J.P. Morgan 148 oui Oct. 08 Canada Life (R.-U.) J.P. Morgan 844 non Déc. 08 Assureur australien** Swiss Re 352 non Total 2008 1344 Fév. 09 Abbey Life Pacific Life Re et un autre réassureur inconnu 2 162 non Mars 09 Norwich Union Partner Re et RBS 686 non Mai 09 Caisse de Pension Babcock Credit Suisse et Pacific Life Re 764 non InternationalJuil. 09 Caisse de Pension RSA*** Rothesay Life (Goldman Sachs) et Pacific Life Re 3 099 non Total 2009 à ce jour 6 711

* Cette transaction couvre partiellement le portefeuille de rentes de la Banque d’Irlande de 100 millions EUR qui a été réassuré par Lucida.** C’est la seule transaction australienne, les autres transactions sont effectuées au Royaume-Uni.*** Actifs et swap de longévité. Pacific Life Re a réassuré une « part significative » du risque de longévité assumé par Rothesay Life.²⁶


Alors que le marché des dérivés catastrophe cotés n’en est qu’à ses balbutie-ments, les dérivés liés à la température négociés en Bourse sont devenus des instruments presque standard. En 1999, le Chicago Mercantile Exchange (CME) a lancé des futures réglés en espèces et des options sur futures liés à des indices de température pour dix villes américaines. Actuellement, le CME traite des fu-tures et des options sur futures liés à des indices de température pour 45 villes dans le monde.

Le marché du risque climatique a connu une croissance solide en 2007/2008 avant que les volumes de négoce ne baissent en 2008/2009 en raison de la crise financière (cf. graphique 8).²⁷ Les négoces au CME ont largement contri-bué à l’activité de négoce globale. L’activité de négoce OTC a fortement dimi-nué ces dernières années. Elle est maintenant insignifiante par rapport au négoce en Bourse.

²⁶ Source : Pacific Life Re (2009). « Pacific Life Re Acts as Reinsurer to Rothesay Life in Biggest Ever Pension Buy-In Deal, 15 july », disponible sur www.pacificlifere.com

²⁷ Le pic de 2005/2006 résultait de conditions anormales dues à l’entrée et la sortie rapide de plusieurs hedge funds, ainsi qu’à l’augmentation du négoce après les ouragans Katrina, Rita et Wilma en 2005.

Il existe un marché relativement liquide des dérivés climatiques négociés en Bourse.

Le marché des dérivés climatiques a connu une croissance solide ces dernières années.



0

10

20

30

40

50

CMEOTC

2008/092006/072004/052002/032000/01

en milliards USD

Source : PricewaterhouseCoopers « 2009 Weather Risk Derivative Survey »

L’Amérique du Nord reste le moteur principal du marché des dérivés climatiques bien que l’Europe et l’Asie soient devenues des acteurs importants sur le mar-ché OTC. Le marché climatique continue à s’étendre en Inde, en Amérique la-tine et en Asie du Sud-est, les entreprises cherchant à compenser les risques climatiques dans l’agriculture et d’autres secteurs. Parmi les participants au marché comptent les compagnies d’assurance, les banques, les hedge funds, de même que les utilisateurs finaux.

Bien que les swaps et options de température soient les principaux produits traités sur le marché des dérivés climatiques OTC, il existe également d’autres formes de protection du risque climatique, telles que des instruments liés à l’humidité ou au vent mesuré. Toutefois, la liquidité dans ces segments est très limitée.

Soutenues par la demande et l’offre, les perspectives de croissance du marché des dérivés climatiques demeurent solides. Les instruments liés au climat sont relativement faciles à comprendre pour les investisseurs, et les déclencheurs sont objectifs et transparents. Le risque moral n’est pas non plus un problème. Parallèlement, l’exposition à des dommages liés à de mauvaises conditions météorologiques est importante et augmente en raison du changement clima-tique. Un rapport du CME et de Storm Exchange a montré que seulement 10 % des centaines d’entreprises interrogées ont choisi d’utiliser des dérivés pour gérer leurs expositions au risque climatique, alors qu’une majorité de sociétés citent les conditions climatiques comme un facteur pouvant influencer leurs bénéfices.²⁸ Le marché des instruments liés au climat devrait donc continuer à croître rapidement aux Etats-Unis et en Europe, et devenir plus important en Asie et en Amérique latine. En effet, davantage d’entreprises et de communau-tés agricoles cherchent à compenser les risques liés au climat dans les services publics, la construction, l’agriculture et d’autres secteurs.

²⁸ Joanne Morrison (2009) : « Managing Weather Risk : Will Derivatives Use Rise ? » Futures Industry, jan-vier/février.

Graphique 8 Valeur notionnelle des contrats sur le risque climatique

La couverture géographique des dérivés climatiques s’étend.

La liquidité des dérivés climatiques plus exotiques est très limitée.

L’utilisation d’instruments liés au climat est appelée à s’étendre rapidement.


L’un des développements clés du marché est la demande croissante du secteur énergétique pour les contrats « quanto » qui lient la météo à une matière première énergétique. Ces contrats permettent d’acheter de l’électricité à un prix défini si les températures sont inhabituellement froides. Couvrant le prix des matières pre-mières et les risques climatiques simultanément, les quantos couvrent l’exposition aux prix de l’énergie, qui s’envolent généralement pendant une vague de froid. Les produits quanto sont couramment utilisés par des entreprises publiques en Austra-lie, en Europe et en Amérique du Nord, ainsi que par le domaine agricole.

Il existe également une demande grandissante pour les structures liées à l’éner-gie renouvelable (p. ex. le vent), et ce, en raison du transfert de la production des ressources d’énergie thermiques vers les ressources renouvelables.

Développements du marché et perspectives pour les titrisations L’émission totale de titres assurantiels (obligations vie et non-vie) avait atteint

un niveau record de 14 milliards USD en 2007, avant de ralentir à 3 milliards USD en 2008. Fin 2008, le volume total de titres assurantiels en circulation était de 37 milliards USD, environ 11 milliards USD de plus que cinq ans aupa-ravant. Près de la moitié de la capacité totale créée par les titres assurantiels a été émise en 2006 et 2007. Il semble que, même lorsque les prix de la réassu-rance fléchissent et que la capacité est largement disponible, les titres assuran-tiels soient devenus des outils importants pour les cédantes.

Après avoir connu une croissance vigoureuse entre 2005 et 2007, notamment après l’ouragan Katrina, l’émission d’obligations catastrophe a reculé en 2008. Seulement 14 opérations portant sur 3 milliards USD ont été conclues en 2008. Cette baisse d’activité semble être essentiellement due aux conditions du mar-ché après la faillite de Lehman Brothers en septembre 2008. Cette faillite a révé-lé quelques vulnérabilités dans la structure de certaines obligations catastrophe qui ont maintenant été résolues (cf. encadré L’impact de la faillite de Lehman Brothers sur les obligations catastrophe). En outre, une partie des investisseurs traditionnels en obligations catastrophe, tels que les hedge funds multi-straté-gies, a été confrontée à des difficultés de financement croissantes et des résilia-tions par leurs propres clients durant le deuxième semestre 2008, ce qui les a contraints à vendre les positions liquides, y compris les titres assurantiels. Après une année d’émission morose, le volume total des obligations catastrophe en cir-culation à fin 2008 s’établissait à 14 milliards USD, en baisse par rapport aux 16 milliards USD de fin 2007. Durant les sept premiers mois de 2009, onze obli-gations catastrophe ont été émises pour un montant notionnel total de 1,7 mil-liard USD (cf. tableau 8 de l’annexe et le graphique 9 ci-après).

La demande dans le secteur énergé-tique pour les produits « quanto » est un exemple d’évolution prometteuse du marché.

Il existe également une demande grandissante pour les structures liées à l’énergie renouvelable.

Les titres assurantiels sont devenus un outil important pour les cédantes.

L’émission d’obligations catastrophe a reculé en 2008.



0

5

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15

20

Emissions des années précédentesNouvelles émissions

2009*20082007200620052004200320022001200019991998

en milliards USD

* janvier – 22 juillet 2009


Malgré les problèmes connus par quelques obligations catastrophe après la déconfiture de Lehman Brothers, le marché des obligations catastrophe dans son ensemble a bien surmonté la crise financière jusqu’ici.

En outre, le négoce des obligations catastrophe sur le marché secondaire est resté très actif malgré les turbulences, ce qui contraste nettement avec la baisse soudaine de la liquidité des autres catégories d’actifs. Swiss Re a négocié envi-ron 2,25 milliards USD de titres assurantiels (y c. les obligations vie) en 2008, soit quelque 13 % de plus qu’en 2007.²⁹

Plusieurs évolutions montrent que le marché des obligations catastrophe est de-venu un marché mature et bien établi. Les coûts de structuration ont été baissés au moyen de shelf offerings. Ces programmes sont structurés de telle manière que tous les frais juridiques, de modélisation, de notation et autres en vue de la structuration portent sur une très large émission obligataire. Cependant, les capacités d’émissions obligataires ne sont pas toutes exploitées d’emblée, une partie reste en attente pour donner lieu à une émission au moment où l’ache-teur de protection a besoin de capacités et où le marché est prêt à absorber le risque supplémentaire. Après l’émission initiale d’obligations, des émissions ultérieures ont lieu sans frais de structuration supplémentaires, ce qui réduit le coût d’émission et, surtout, le temps entre la décision de faire appel au marché et la clôture. Sur les 27 émissions, 21 étaient des nouvelles shelf offerings ou des reprises de shelf offerings existantes et représentaient plus de 70 % du capital de risque catastrophique émis en 2007.³⁰

Les risques multiples constituent la plus grande part d’obligations en circulation. En 2007 et 2008, près de la moitié des émissions couvrait les risques multiples. De plus, la couverture a été étendue à de nouveaux risques au-delà du risque de pointe en matière de vent pour la Floride qui était utilisé traditionnellement sur le marché suite aux ouragans Katrina, Rita et Wilma. Par exemple, une obli-gation couvre maintenant le risque de tremblement de terre en Europe (Turquie, Grèce, Israël, Chypre et Portugal), tandis qu’une autre couvre le risque de typhon au Japon.

²⁹ Swiss Re estime posséder 30 % du marché de négoce des titres assurantiels.³⁰ Guy Carpenter Securities : « The Catastrophe Bond Market at Year-End 2007 ».

Graphique 9 Obligations non-vie – nouvelles émis-sions et montants en circulation

Globalement, le marché des obligations catastrophe a surmonté la débâcle financière...

… sans que la liquidité se détériore fortement.

Les coûts de structuration ont été baissés au moyen de shelf offerings.

Les risques nouveaux et multiples sont de plus en plus souvent couverts.


Bien que les transactions indemnitaires constituaient le gros de la capacité d’obligations catastrophe émises durant les débuts du marché des obligations catastrophe (1997–1999), les transactions adossées à un indice ont, par la suite, gagné en importance (cf. graphique 10). Ces deux dernières années, cependant, la part d’obligations catastrophe liées aux indemnisations émises a une nouvelle fois augmenté au détriment des indices paramétriques purs. En 2007/2008, 36 % de la capacité totale des obligations catastrophes émises reposaient sur des déclencheurs indemnitaires. Cette situation résulte en partie de quelques émissions majeures effectuées par des assureurs de particuliers très bien établis et donc plus transparents. Une autre raison probable de la récente popularité des déclencheurs indemnitaires est l’abondance de capital chez les investisseurs qui recherchent des opportunités de placement pour la période de redémarrage suivant la crise du crédit. Cela a favorisé les spon-sors, qui ont disposé d’une plus grande marge de manœuvre pour fixer les mo-dalités. A plusieurs reprises, des sponsors ont profité de ce plus grand pouvoir de négociation pour acheter une protection indemnitaire. Cependant, les spon-sors ne préfèrent pas toujours les déclencheurs indemnitaires, même si les investisseurs sont disposés à les accepter. Du point de vue d’un sponsor, les principaux désavantages des transactions liées aux indemnités sont les sui-vants : des primes de compensation des risques plus élevées, des exigences plus strictes en matière d’information, le temps généralement plus long néces-saire à la réalisation de transactions indemnitaires et la valeur temporelle per-due de l’argent pendant la période de développement du sinistre par rapport à un remboursement plus immédiat dans une transaction liée à un indice.

0 % 20 % 40 % 60 % 80 % 100 %

Divers

Paramétrique pur

Indice paramétrique

Sinistres modélisés

Indice sectoriel

Indemnité

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008


L’acceptation des déclencheurs indem-nitaires semble avoir augmenté.

Graphique 10 Emission d’obligations catastrophe par type de déclencheur


Tant la base d’investisseurs que la base d’émetteurs ont crû de manière consi-dérable depuis la première émission de titres assurantiels. Alors qu’au début les assureurs et les réassureurs absorbaient plus de la moitié de la capacité des titres assurantiels émis, ils jouent maintenant un rôle mineur en tant qu’inves-tisseurs (moins de 10 %). Ce sont dorénavant les investisseurs des marchés des capitaux qui se taillent la part du lion parmi les investisseurs des titres as-surantiels. Les fonds spécialisés dans ce secteur et les gérants de portefeuille représentent désormais respectivement 46 % et 23 % des investissements dans les titres assurantiels. Les banques ont également augmenté leur part. La participation des hedge funds multi-stratégies a baissé par rapport aux autres années (14 % contre 31 % en 2007) car bon nombre de ces établisse-ments ont été sous pression durant la crise du crédit. Les émetteurs ne sont plus uniquement des assureurs directs, mais aussi de grandes entreprises. En octobre 2007, par exemple, East Japan Railway a sponsorisé Midori Ltd pour une transaction de 260 millions USD fournissant une protection contre les tremblements de terre au Japon.

Hedge fund 5 %

Fonds catastrophe

spécialisé 5 %

Banque 5 %

Réassureur 25 %

Assureur primaire 30 %

Hedge fund 14 %

Fonds catastrophe

spécialisé 46 %

Banque 9 %

Réassureur 5 %

Assureur primaire 3 %

1999 2009


Malgré le recul temporaire des émissions d’obligations catastrophe non-vie suite à la faillite de Lehman Brothers, les perspectives dans ce domaine sont de plus en plus prometteuses. De nombreux investisseurs ont maintenant ac-cepté que bien que le marché des obligations catastrophe ne soit pas exposé à un risque de crédit fondamental ou à un quelconque problème de risque moral, il a besoin de plus de transparence et d’exigences plus strictes en matière de garanties. Bon nombre des transactions récentes ont utilisé des swaps de ren-dement total avec des garanties d’Etat, une structure qui plaît aussi bien aux investisseurs qu’aux émetteurs. Lorsque les incertitudes sur les marchés finan-ciers se seront dissipées, les nouvelles émissions devraient rebondir et renouer avec la croissance. A long terme, le marché est appelé à croître considérable-ment vu que l’exposition globale au risque de catastrophe dans le monde conti-nue à augmenter.

Tant la base d’investisseurs que la base d’émetteurs ont crû.

Graphique 11 Base d’investisseurs en 1999 et 2009

Les perspectives relatives à l’émission d’obligations non-vie sont de plus en plus prometteuses.



Il y a cinq ans, les obligations catastrophe apportaient une capacité de 4 mil-liards USD, soit environ 4 % de la capacité classique fournie sur le marché de la réassurance des catastrophes naturelles. A l’heure actuelle, le volume d’obli-gations catastrophe en circulation est de 14 milliards USD. Additionné à un volume de marché estimé à environ 10 milliards USD pour les ILW et les dérivés catastrophe, nous arrivons à un total de 24 milliards USD, soit 12 % des capaci-tés de réassurance mondiales en matière de catastrophes.

Dans les dix prochaines années, la capacité mondiale pour les catastrophes devrait pratiquement doubler pour atteindre 410 milliards USD. Si la part des marchés des capitaux reste inchangée, cela correspondrait à un volume global de 48 milliards USD pour les obligations catastrophe, les ILW et les dérivés. Les récents efforts de standardisation de la documentation et le traitement plus favorable au niveau comptable et réglementaire pourraient permettre une nou-velle augmentation de la part de capacités sur les marchés des capitaux. Les instruments des marchés financiers pourraient aussi être favorisés par l’indice de sinistralité du marché européen nouvellement créé. Bien que les expositions globales aux catastrophes en Europe correspondent largement à celles des Etats-Unis, les marchés des obligations catastrophe, des ILW et des dérivés sont actuellement avant tout axés sur les risques américains. Il existe donc un vaste potentiel pour transférer davantage de risques assurantiels européens directement aux marchés des capitaux. Si la pénétration des instruments des marchés financiers double, le volume de marché total pour les obligations catastrophe, ILW et dérivés pourrait atteindre 96 milliards USD dans dix ans.

milliards USD 2004 2009 2019 2019Couvertures de réassurance catastrophe à l’échelle mondiale 112 205 410 410Obligations catastrophe, ILW et dérivés catastrophe en circulation 4 24 48 96 Obligations catastrophe 4 14 28 56 ILW et dérivés catastrophe 10 20 40En % des capacités classiques 4 % 12 % 12 % 23 %Par rapport à 2009 Même Taux de taux de pénétration pénétration double

Remarque : les projections supposent que les obligations catastrophe évoluent au même taux que les ILW et les dérivés catastrophe.


Les titres assurantiels et les instru-ments apparentés représentent environ 12 % de la capacité de réassurance catastrophe globale, contre 4 % cinq ans auparavant.

Les perspectives du marché à long terme semblent prometteuses.

Tableau 7 Estimations du potentiel du marché pour les obligations catastrophe, les dérivés catastrophe et les ILW


Les titrisations du risque de mortalité extrême vont continuer à se développer car de plus en plus d’assureurs et de réassureurs vie internationaux utilisent ces outils pour couvrir l’exposition au risque de pandémie. Le volume combiné des obligations de mortalité extrême émis jusqu’à présent est de 2,2 milliards USD, ce qui est infime par rapport à la valeur nominale du risque de mortalité assuré dans le monde. Il est difficile d’estimer précisément le potentiel du mar-ché pour ce type de titrisation car il ne s’applique qu’à la mortalité extrême, mais il se situera probablement dans une fourchette de 5 à 20 milliards USD d’ici 2019. Les titrisations de mortalité sont plus simples que les autres titrisa-tions vie, et les investisseurs sont plus à l’aise avec le risque d’assurance sous-jacent. Comme pour les obligations non-vie, les principales difficultés seront liées à l’amélioration de la transparence et de la qualité de la garantie afin de rassurer les investisseurs concernant le risque de contrepartie. Il est aussi possible que les dérivés garantis adossés à un indice soient utilisés davantage pour transférer le risque de mortalité extrême aux marchés des capitaux.

La titrisation du risque de longévité est susceptible de changer la manière de gérer et de négocier ce risque, mais les chances de créer un marché de titrisa-tion du risque de longévité sont incertaines. La difficulté est liée au fait que le risque de longévité est systématique et que sa durée est longue. Le marché a besoin d’indices transparents et flexibles ainsi que de critères de référence pour minimiser le risque de base. Les problèmes de contrepartie et de liquidité doivent aussi être résolus. Les investisseurs seront ainsi assurés de ne pas être bloqués dans des contrats de 30 à 40 ans.

Bien que l’on ne sache pas avec certitude quels types de transfert du risque de longévité seront prisés à l’avenir, un marché de la longévité se développera pro-bablement parallèlement au vieillissement de la population. Les gouvernements peuvent encourager la création d’un marché efficient en émettant des obliga-tions à long terme avec des durées et une gestion actif-passif adaptées aux structures de nantissement nécessaires pour garantir de telles transactions.³⁰

³⁰ Cf. sigma n° 4/2008 « Modes de financement de la retraite innovants » pour des informations détaillées.

Les titrisations de mortalité extrême vont augmenter avec les craintes de pandémie.

L’avenir des titrisations de longévité demeure incertain.

Le soutien des gouvernements pourrait faciliter la création d’un marché des obligations de longévité.



Annexe statistique

Tableau 8 Opérations de titrisation dans l’assurance non-vie et de mortalité extrême depuis 2007, hors placements privés

Date Date Taille en NotationSponsor Structure ad hoc d’émission d’échéance millions S&P Moody’s Déclencheur RisqueACE Calabash Re II

Class A103.01.2007 08.01.2010 100 mio. USD BB n. d. Sinistres

modélisésTempête Etats-Unis

ACE Calabash Re II Class D1

03.01.2007 08.01.2010 50 mio. USD B+ n. d. Sinistres modélisés

Séisme Etats-Unis

ACE Calabash Re II Class E1

03.01.2007 08.01.2010 100 mio. USD BB n. d. Sinistres modélisés

Multirisques

Swiss Re Vita III Class A-IV 11.01.2007 01.01.2011 100 mio. USD AAA Aaa n. d. Mortalité extrême

Swiss Re Vita III Class A-V 11.01.2007 01.01.2012 100 mio. USD AAA Aaa n. d. Mortalité extrême

Swiss Re Vita III Class A-VI 11.01.2007 01.01.2011 55 mio. EUR AAA Aaa n. d. Mortalité extrême

Swiss Re Vita III Class A-VII 11.01.2007 01.01.2012 100 mio. EUR AA- Aa2 n. d. Mortalité extrême

Swiss Re Vita III Class B-V 11.01.2007 01.01.2012 50 mio. USD AAA Aaa n. d. Mortalité extrême

Swiss Re Vita III Class B-VI 11.01.2007 01.01.2011 55 mio. EUR AAA Aaa n. d. Mortalité extrême

Swiss Re Australis Series II 14.03.2007 24.03.2009 50 mio. USD BB n. d. Indice paramétrique

Multirisques

Allianz Blue Wings Class A 03.04.2007 12.01.2009 150 mio. USD BB+ n. d. Divers MultirisquesAspen Re Ajax Re 25.04.2007 08.05.2009 100 mio. USD BB n. d. Indice sectoriel Séisme

Californie Chubb East Lane Re Class A 30.04.2007 06.05.2011 135 mio. USD BB+ n. d. Indemnitaire Tempête

Etats-UnisChubb East Lane Re Class B 30.04.2007 06.05.2011 115 mio. USD BB+ n. d. Indemnitaire Tempête

Etats-UnisMünchener Rück Carillon Class E 08.05.2007 10.01.2011 150 mio. USD B n. d. Indice sectoriel Tempête

Etats-UnisTravelers Longpoint Re 08.05.2007 08.05.2010 500 mio. USD BB+ n. d. Indice sectoriel Tempête

Etats-UnisSwiss Re Successor II Class A II 10.05.2007 10.05.2008 100 mio. USD B B3 Divers MultirisquesMSI AKIBARE Class A 14.05.2007 22.05.2012 90 mio. USD BB+ n. d. Indice

paramétriqueTyphon Japon

MSI AKIBARE Class B 14.05.2007 22.05.2012 30 mio. USD BB+ n. d. Indice paramétrique

Typhon Japon

Nephila Gamut Reinsurance Class A

29.05.2007 31.01.2010 60 mio. USD A- Aa3 Divers Multirisques

Nephila Gamut Reinsurance Class B

29.05.2007 31.01.2010 120 mio. USD BBB- Baa3 Divers Multirisques

Nephila Gamut Reinsurance Class C

29.05.2007 31.01.2010 60 mio. USD BB- Ba3 Divers Multirisques

Nephila Gamut Reinsurance Class D

29.05.2007 31.01.2010 25 mio. USD n. d. n. d. Divers Multirisques

Nephila Gamut Reinsurance Class E


Swiss Re MedQuake Class A 31.05.2007 31.05.2010 50 mio. USD BB- n. d. Indice paramétrique

Multirisques

Swiss Re MedQuake Class B 31.05.2007 31.05.2010 50 mio. USD B n. d. Indice paramétrique

Multirisques

Liberty Mutual Mystic Re II 31.05.2007 07.06.2011 150 mio. USD B+ n. d. Indice sectoriel

Tempête Etats-Unis

USAA Residential Re 2007 Class 1

31.05.2007 07.06.2010 145 mio. USD BB n. d. Indemnitaire Multirisques


Annexe statistique

Date Date Taille en NotationSponsor Structure ad hoc d’émission d’échéance millions S&P Moody’s Déclencheur Risque


31.05.2007 07.06.2010 125 mio. USD B n. d. Indemnitaire Multirisques




31.05.2007 07.06.2010 155 mio. USD B+ n. d. Indemnitaire Multirisques


31.05.2007 07.06.2010 100 mio. USD BB+ n. d. Indemnitaire Multirisques

Glacier Re Nelson Re 11.06.2007 21.06.2010 75 mio. USD B n. d. Divers MultirisquesAllstate Willow Re 14.06.2007 16.06.2010 250 mio. USD BB+ n. d. Indice sectoriel Tempête

Etats-UnisSwiss Re (pour un tiers non divulgué)

Spinnaker Series 2007-1

15.06.2007 15.06.2008 200 mio. USD n. d. B1 Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

Brit Insurance Fremantle Series A 21.06.2007 28.06.2010 60 mio. USD n. d. Aa1 Divers MultirisquesBrit Insurance Fremantle Series B 21.06.2007 28.06.2010 60 mio. USD n. d. A3 Divers MultirisquesBrit Insurance Fremantle Series C 21.06.2007 28.06.2010 80 mio. USD n. d. Ba2 Divers MultirisquesSwiss Re (pour un tiers non divulgué)


22.06.2007 20.06.2008 130 mio. USD n. d. Ba2 Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

Kyoei Fire and Marine/ FONDEN

Fusion 2007 Class A 25.06.2007 19.05.2009 30 mio. USD B n. d. Indice paramétrique

Multirisques

Kyoei Fire and Marine/ FONDEN

Fusion 2007 Class B 25.06.2007 19.05.2009 80 mio. USD B n. d. Indice paramétrique

Multirisques

FONDEN Fusion 2007 Class C 25.06.2007 19.05.2009 30 mio. USD BB+ n. d. Indice paramétrique

Séisme Mexique

State Farm Merna Reinsurance Series A

03.07.2007 07.07.2010 256 mio. USD n. d. Aa2 Indemnitaire Multirisques

State Farm Merna Reinsurance Series B

03.07.2007 07.07.2010 706 mio. USD n. d. A2 Indemnitaire Multirisques

State Farm Merna Reinsurance Series C

03.07.2007 07.07.2010 176 mio. USD n. d. Baa2 Indemnitaire Multirisques

AXA FCC SPARC 2007 Class A

05.07.2007 15.07.2013 92 mio. EUR AAA n. d. n. d. Auto

AXA FCC SPARC 2007 Class B

05.07.2007 15.07.2013 220 mio. EUR A

n. d. n. d. Auto

AXA FCC SPARC 2007 Class C

05.07.2007 15.07.2013 100 mio. EUR BBB- n. d. n. d. Auto

AXA FCC SPARC 2007 Class D

05.07.2007 15.07.2010 39 mio. EUR BB n. d. n. d. Auto

Arrow Re Javelin Re Series A 18.07.2007 25.07.2008 95 mio. USD A- n. d. Indemnitaire MultirisquesArrow Re Javelin Re Series B 18.07.2007 25.07.2008 31 mio. USD BBB- n. d. Indemnitaire MultirisquesSwiss Re (pour un tiers non divulgué)


20.07.2007 09.07.2008 50 mio. USD n. d. n. d. Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

East Japan Railway Company

Midori 15.10.2007 24.10.2012 260 mio. USD BB+ n. d. Paramétrique pur

Séisme Japon

Allianz Blue Fin Class A 07.11.2007 10.04.2012 155 mio. EUR BB+ n. d. Indice paramétrique

Tempête Europe

Allianz Blue Fin Class B 07.11.2007 10.04.2012 65 mio. USD BB+ n. d. Indice paramétrique

Tempête Europe

SCOR Atlas Re IV 29.11.2007 10.01.2011 160 mio. EUR B n. d. Sinistres modélisés

Multirisques

Catlin Newton Re 2007 Class A

17.12.2007 24.12.2010 88 mio. USD BB+ n. d. Indice sectoriel Séisme Etats-Unis



Catlin Newton Re 2007 Class B

17.12.2007 24.12.2010 138 mio. USD BB n. d. Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

SRFP GLOBECAT Series CAQ Class A-1

21.12.2007 02.01.2013 20 mio. USD n. d. B1 Indice sectoriel Séisme Californie

SRFP GLOBECAT Series LAQ Class A-1

21.12.2007 30.12.2008 25 mio. USD n. d. Ba3 Sinistres modélisés

Autres

SRFP GLOBECAT Series USW Class A-1

21.12.2007 02.01.2013 40 mio. USD n. d. B3 Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

Groupama Green Valley 27.12.2007 10.01.2011 200 mio. EUR BB+ n. d. Indice paramétrique

Tempête Europe

Swiss Re Successor Hurricane Industry Class C-VI

28.12.2007 05.01.2010 30 mio. USD B B2 Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

Swiss Re Successor Hurricane Industry Class D-VI

28.12.2007 05.01.2010 30 mio. USD B n. d. Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

Swiss Re Successor II Class C-III 28.12.2007 06.04.2010 50 mio. USD n. d. n. d. Divers MultirisquesSwiss Re Successor II Class E-III 28.12.2007 06.04.2010 50 mio. USD n. d. n. d. Divers MultirisquesSwiss Re (pour un tiers non divulgué)

Redwood X Class A 31.12.2007 09.01.2009 25 mio. USD n. d. Baa3 Indice paramétrique

Séisme Californie

Swiss Re (pour un tiers non divulgué)

Redwood X Class B 31.12.2007 09.01.2009 228 mio. USD n. d. Ba2 Indice paramétrique

Séisme Californie


Redwood X Class C 31.12.2007 09.01.2009 50 mio. USD n. d. Ba3 Indice paramétrique

Séisme Californie


Redwood X Class D 31.12.2007 09.01.2009 131 mio. USD n. d. Ba3 Indice sectoriel Séisme Californie


Redwood X Class E 31.12.2007 09.01.2009 45 mio. USD n. d. B2 Indice sectoriel Séisme Californie


Redwood X Class F 31.12.2007 09.01.2009 20 mio. USD n. d. n. d. Indice sectoriel Séisme Californie

Münchener Rück Nathan Series 1 Class A

19.02.2008 15.01.2013 100 mio. USD A- A2 n. d. Mortalité extrême

Catlin Newton Re 2008 Class A


Münchener Rück Queen Street Series 1 Class A

14.03.2008 21.03.2011 70 mio. EUR BB+ n. d. Indice paramétrique

Tempête Europe

Münchener Rück Queen Street Series 1 Class B

14.03.2008 21.03.2011 100 mio. EUR B n. d. Indice paramétrique

Tempête Europe

Chubb East Lane Re II Class A 31.03.2008 07.04.2011 75 mio. USD BB n. d. Indemnitaire MultirisquesChubb East Lane Re II Class B 31.03.2008 07.04.2011 70 mio. USD BB n. d. Indemnitaire MultirisquesChubb East Lane Re II Class C 31.03.2008 07.04.2011 55 mio. USD B- n. d. Indemnitaire MultirisquesZenkyoren Muteki 14.05.2008 24.05.2011 300 mio. USD n. d. Ba2 Indice

paramétriqueSéisme Japon

Homewise Mangrove Re Class A 30.05.2008 05.06.2009 150 mio. USD n. d. Ba2 Indemnitaire Tempête Etats-Unis

Homewise Mangrove Re Class B 30.05.2008 05.06.2009 60 mio. USD n. d. B1 Indemnitaire Tempête Etats-Unis






30.05.2008 06.06.2011 100 mio. USD BB+ n. d. Indemnitaire Multirisques


Annexe statistique


Flagstone Re Valais Re Class A 30.05.2008 06.06.2011 64 mio. USD n. d. Ba2 Indemnitaire MultirisquesFlagstone Re Valais Re Class C 30.05.2008 06.06.2011 40 mio. USD n. d. B3 Indemnitaire MultirisquesGlacier Re Nelson Re Class G 06.06.2008 06.06.2011 68 mio. USD n. d. B3 Indemnitaire MultirisquesGlacier Re Nelson Re Class H 06.06.2008 06.06.2011 45 mio. USD n. d. B3 Indemnitaire Tempête

EuropeGlacier Re Nelson Re Class I 06.06.2008 06.06.2011 68 mio. USD n. d. B2 Indemnitaire Tempête

Europe

Allstate Willow Re 2008 17.06.2008 17.06.2011 250 mio. USD BB+ n. d. Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

Nationwide Mutual

Caelus Re 25.06.2008 07.06.2011 250 mio. USD BB+ n. d. Indemnitaire Multirisques

Swiss Re Vega Capital Class A 27.06.2008 24.06.2011 21 mio. USD A- A3 Divers Multirisques

Swiss Re Vega Capital Class B 27.06.2008 24.06.2011 23 mio. USD BBB Baa2 Divers MultirisquesSwiss Re Vega Capital Class C 27.06.2008 24.06.2011 64 mio. USD n. d. Ba3 Divers MultirisquesSwiss Re Vega Capital Class D 27.06.2008 24.06.2011 43 mio. USD n. d. n. d. Divers MultirisquesAllianz Blue Coast Class A 28.07.2008 08.12.2010 70 mio. USD BB- n. d. Indice sectoriel Tempête

Etats-UnisAllianz Blue Coast Class B 28.07.2008 08.12.2010 30 mio. USD B+ n. d. Indice sectoriel Tempête

Etats-UnisAllianz Blue Coast Class C 28.07.2008 08.12.2010 20 mio. USD B- n. d. Indice sectoriel Tempête

Etats-UnisPlatinum Topiary Capital 01.08.2008 05.08.2011 200 mio. USD BB+ n. d. Divers MultirisquesSCOR Atlas Re V Class 1 19.02.2009 24.02.2012 50 mio. USD B+ n. d. Indice sectoriel MultirisquesSCOR Atlas Re V Class 2 19.02.2009 24.02.2012 100 mio. USD B+ n. d. Indice sectoriel MultirisquesSCOR Atlas Re V Class 3 19.02.2009 24.02.2012 50 mio. USD B n. d. Indice sectoriel MultirisquesChubb East Lane Re III 10.03.2009 16.03.2012 150 mio. USD BB n. d. Indemnitaire Tempête

Etats-UnisLiberty Mutual Mystic Re II 2009-1 13.03.2009 20.03.2012 225 mio. USD BB n. d. Indice sectoriel MultirisquesAllianz Blue Fin II Class A 16.04.2009 16.04.2012 180 mio. USD BB- n. d. Sinistres

modélisésMultirisques

Swiss Re Successor II Series IV Class F


Assurant Ibis Re Class A 05.05.2009 10.05.2012 75 mio. USD BB n. d. Indice sectoriel Tempête Etats-Unis

Assurant Ibis Re Class B 05.05.2009 10.05.2012 75 mio. USD BB- n. d. Indice sectoriel Tempête Etats-Unis


28.05.2009 06.06.2012 70 mio. USD BB- n. d. Indemnitaire Multirisques


28.05.2009 06.06.2012 60 mio. USD B- n. d. Indemnitaire Multirisques


28.05.2009 06.06.2012 120 mio. USD BB- n. d. Indemnitaire Multirisques

Münchener Rück Ianus 09.06.2009 09.06.2012 50 mio. EUR n. d. B2 Divers Multirisques

ACE Calabash Re III Class A Series 2009-1

10.06.2009 15.06.2012 86 mio. USD BB- n. d. MITT* Multirisques

ACE Calabash Re III Class B Series 2009-1

10.06.2009 15.06.2012 14 mio. USD BB+ n. d. MITT* Séisme Etats-Unis

NC JUA/IUA Parkton Re 28.07.2009 06.05.2011 200 mio. USD B+ Indemnitaire Tempête Etats-Unis

Hannover Rück Eurus II 29.07.2009 06.04.2012 150 mio. EUR BB n. d. Indice paramétrique

Tempête Europe

* Modeled Industry Trigger Transaction (opération à déclencheur sectoriel modélisé)


sigma publiés ces dernières années

n° 4/2009 Le rôle des indices dans le transfert des risques d’assurance aux marchés des capitaux

n° 3/2009 L’assurance dans le monde en 2008 : chute de l’assurance vie dans les pays industriels – forte croissance dans les pays émergents

n° 2/2009 Catastrophes naturelles et techniques en 2008 : lourd bilan pour l’Amérique du Nord et l’Asie

n° 1/2009 L’analyse de scénarios dans l’assurance

n° 5/2008 L’assurance dans les pays émergents : présentation et perspectives de l’assurance islamique

n° 4/2008 Modes de financement de la retraite innovants

n° 3/2008 L’assurance dans le monde en 2007 : les marchés émergents ouvrent la voie

n° 2/2008 Provisionnement des sinistres en assurance de dommages : progresser sur un défi stratégique

n° 1/2008 Catastrophes naturelles et techniques en 2007 : dommages importants en Europe

n° 6/2007 Diagnostic du secteur de la santé et de l’assurance maladie privée dans le monde

n° 5/2007 La bancassurance : tendances émergentes, opportunités et défis

n° 4/2007 L’assurance dans le monde en 2006 : retour en force des primes vie

n° 3/2007 Les produits de rente : une solution privée au risque de longévité

n° 2/2007 Catastrophes naturelles et techniques en 2006 : une année peu onéreuse en termes de dommages assurés

n° 1/2007 L’assurance dans les marchés émergents : solide évolution ; opportunité pour l’assurance agricole

n° 7/2006 La titrisation : nouvelles opportunités pour les assureurs et les investisseurs

n° 6/2006 Assurances crédit et caution : pour que soient tenus les engagements

n° 5/2006 L’assurance dans le monde en 2005 : croissance modérée des primes et rentabilité attrayante

n° 4/2006 Solvabilité II : une approche intégrée des risques pour les assureurs européens

n° 3/2006 Mesure de la rentabilité technique de l’assurance non-vie

n° 2/2006 Catastrophes naturelles et techniques en 2005 : nombreuses victimes de séismes, dommages records dus aux tempêtes

n° 1/2006 Rapprochement de compagnies d’assurance : les globals mènent le mouvement de fusions-acquisitions dans le secteur vie

n° 5/2005 L’assurance dans les pays émergents : pleins feux sur les développements en responsabilité civile

n° 4/2005 Innover pour assurer l’inassurable

n° 3/2005 Coût du capital des assureurs et création de valeur économique : principes et implications pratiques

n° 2/2005 L’assurance dans le monde en 2004 : croissance des primes et bilans plus solides

n° 1/2005 Catastrophes naturelles et techniques en 2004 : plus de 300 000 victimes et des dommages assurés records

n° 7/2004 L’impact des normes IFRS sur le secteur de l’assurance

n° 6/2004 L’aspect financier des sinistres de responsabilité civile ou comment assurer une cible mouvante

n° 5/2004 Exploitation du potentiel de croissance des marchés émergents de l’assurance : la Chine et l’Inde sous les feux de la rampe

n° 4/2004 La couverture décès : le produit phare de l’assurance vie

n° 3/2004 L’assurance dans le monde en 2003 : cap sur la reprise

n° 2/2004 Le courtage dans l’assurance commerciale et la réassurance : une activité en pleine mutation

n° 1/2004 Catastrophes naturelles et techniques en 2003 : un grand nombre de victimes, mais des dommages assurés modérés

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