l’observateur de l’ immobilier du crédit foncier · Il expose ici une nouvelle synthèse du...

n° 8

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Crédit Foncier - Système graphique

A 0312 0003 0801

fond blanc - fer à droite

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08/12/2008

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Fond Mastic PMS 485C - Black

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l’observateur de l’ immobilier du crédit foncier

le marché de l’ancien : crise versus reprise

les marchés tertiaires du croissant ouest

le marché de l’investissement aux pays bas

15 implantations,autant de marques d'attention

Au contact de nos clients - investisseurs, propriétaires privés et institutionnels, promoteurs et utilisateurs -, nous avons apprisà envisager les questions qui nous sont posées sous tous les angles. Et nous avons forgé cette conviction que nos métiersimpliquent une approche sur-mesure et exigent la plus grande proximité. C’est pourquoi nos 250 collaborateurs ont l'ambitionde conduire leurs missions de conseil, d'expertise et de commercialisation, avec le souci de confronter les points de vue pourréussir au plus près des objectifs de chacun.

Multipliez les points de vuepour voir la situation sous le meilleur angle

CONSEIL - EXPERTISE - COMMERCIALISATION

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www.creditfoncierimmobilier.fr - 24, rue des Capucines - 75002 PARIS - Tél : 01 57 44 58 00

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éditorial

Le logement n’est pas un

produit immobilier comme

un autre, car, loin de n’être

qu’un placement pour l’avenir, c’est

bien souvent le seul placement signi-

ficatif d’un ménage, et aussi le cadre de vie au quotidien

d’une famille, l’un des éléments essentiels de l’intégration

au corps social.

C’est pourquoi les pouvoirs publics ne peuvent s’en désin-

téresser car, outre le fait que le logement est un droit, c’est

aussi un secteur économique pesant d’un poids énorme dans

l’économie nationale : 130 milliards d’euros de crédits habi-

tat par an en moyenne (à rapprocher d’un volume d’inves-

tissements en tertiaire de 15 à 17 milliards d’euros par an),

des dizaines de milliers d’emplois induits dans le bâtiment,

la promotion et la maison individuelle, une place de premier

plan du fait du volume des droits de mutation dans les res-

sources des collectivités locales.

Depuis cinquante ans, les gouvernements successifs ont mis

en place des aides à la personne qui ont permis, en parti-

culier pour le logement social, de continuer à accueillir les

plus fragiles, les aides à la pierre pour les ménages modestes

qui favorisent un parcours résidentiel en accédant à la pro-

priété, mais aussi, dans un pays qui souffre d’un manque

structurel de logements, ces gouvernements ont orienté,

moyennant des avantages fiscaux une partie de l’épargne des

ménages vers la construction de logements supplémentaires,

à hauteur, jusqu’à présent, d’environ 60 000 par an.

La bonne appréhension statistique des volumes d’un marché

aussi complexe est difficile, et Michel Mouillart explique bien

les vicissitudes de la statistique immobilière en s’interrogeant

sur les volumes du marché de l’ancien. Kevin Beaubrun-

Diant, quant à lui, dans la nouvelle édition du baromètre

Dauphine-Crédit Foncier, met en avant les paradoxes de l’évo-

lution du pouvoir d’achat immobilier des ménages en 2011.

Le marché tertiaire étant l’autre grand vecteur d’activités du

Crédit Foncier, nous proposons à nos lecteurs l’analyse des

experts de Crédit Foncier Immobilier de ce secteur phare

en Île-de-France qu’est le Croissant Ouest et, continuant

l’examen de ce qui se passe en la matière dans d’autres pays

européens, nous avons demandé à FGH Bank de nous dessi-

ner les tendances du marché de l’investissement immobilier

aux Pays-Bas.

Enfin, je salue tout particulièrement la première contribu-

tion à l’ODI du cabinet d’avocats NMW, qui nous propose

de tirer les leçons de l’affaire Cœur Défense au travers de

l’analyse juridique qu’il en fait.

Gérard Rul Directeur de Crédit Foncier Études

15 implantations,autant de marques d'attention

Au contact de nos clients - investisseurs, propriétaires privés et institutionnels, promoteurs et utilisateurs -, nous avons apprisà envisager les questions qui nous sont posées sous tous les angles. Et nous avons forgé cette conviction que nos métiersimpliquent une approche sur-mesure et exigent la plus grande proximité. C’est pourquoi nos 250 collaborateurs ont l'ambitionde conduire leurs missions de conseil, d'expertise et de commercialisation, avec le souci de confronter les points de vue pourréussir au plus près des objectifs de chacun.

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contributeurs

Sarah LuganNMW avocats, MRICS et titulaire du DSN.

Philippe ReignéNMW avocats, Professeur du CNAM.

Ces deux spécialistes, l’un de droit immobilier et l’autre de droit des sociétés, reviennent sur l’affaire Cœur Défense et livrent les premiers enseignements juridiques.

Kevin E. Beaubrun-DiantMaître de Conférences, co-Responsable de la Chaire « Ville et Immobilier », université Paris-Dauphine. Il expose ici une nouvelle synthèse du baromètre CapAcIm en Île-de-France et en province.

Michel MouillartProfesseur d’économie à l’université Paris Ouest et spécialiste du marché français du logement, il se livre à l’exercice d’analyse des dernières statistiques d’activités et donne son point de vue sur l’évolution du marché de l’ancien.

Christophe SalmonJuriste au Crédit Foncier, il propose dans la rubrique actualités une note d’urbanisme sur les nouvelles autorisations du lotissement.

FGH BankFGH Bank est un spécialiste du financement immobilier commercial. Chaque année FGH Bank publie le FGH Real Estate Report. On trouvera dans cet article un exposé des tendances actuelles du marché de l’investissement immobilier aux Pays Bas.

IMMOBILIER

Crédit Foncier ImmobilierDédiée à l’analyse des marchés immobiliers, la Direction des études présente un focus sur le Croissant Ouest et La Défense.

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l’observateur de l’immobilier du crédit foncier – nº 82

sommaire ACTUALITÉS

1 Les leçons de l’affaire Cœur Défense . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .8

2 Autorisations d’un lotissement : nouveau régime au 1er mars 2012 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14

3 Crise versus reprise : à propos du marché de l’ancien ! . . . . . . . . 16

ÉTUDES4 Le baromètre Dauphine-Crédit Foncier

2011, ou l’année des paradoxes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24

5 Croissant Ouest et La Défense Focus sur les marchés tertiaires . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31

INTERNATIONAL6 Marché de l’investissement aux Pays-Bas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48

n° 8

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L’OBsERvAtEuR DE L’IMMOBILIERREvuE Du CRÉDIt FONCIER

Crédit Foncier Immobilier19, rue des Capucines – Paris 1er

Adresse postale : 4, quai de Bercy94 224 Charenton Cedextéléphone : 01 57 44 80 00télécopie : 01 57 44 86 85

Directeur de la publication : stéphane Imowicz

Rédacteur en chef : Gérard Rul

Comité de rédaction : Laurent Batsch, Mirella Blanchard, Éric Buffandeau, Denis Burckel, François Cusin, Didier Dorgeret, Paul Dudouit, Michel Mouillart, Gérard Rul, Christophe salmon, Arnaud simon.

Ont participé à ce numéro : Kevin E. Beaubrun-Diant, sarah Lugan, Michel Mouillart, Philippe Reigné, Christophe salmon, Crédit Foncier Immobilier, FGH Bank.

Abonnements : sylvie Buisson : 01 57 44 86 61Mail : [email protected]

Changement d’adresse :prière de joindre la dernière étiquette-adresse en nous précisant votre nouvelle adresse.

Prix abonnement (4 numéros)France et uE : 66,00 eAutres pays : 77,00 e

Crédit Foncier de France – s. A. au capital de 1 331 400 718,80 € – 542 029 848 RCs Paris.

Maquette et réalisation :

Crédits photo : Photononstop

Impression : stipa

Dans le souci du respect de l’environnement, le présent document est réalisé par un imprimeur Imprim’vert®, avec des encres bio à base d’huile végétale sur un papier certifié FsC® fabriqué à partir de fibres issues de forêts gérées de façon responsable.

N° de commission paritaire :2 026 AD – IssN 0767-6794.

Dépôt légal : juin 2012.

n° 8

2 actualitésLES LEÇONS DE L’AFFAIRE CŒUR DÉFENSE Par Sarah Lugan, NMW avocats, MRICS,titulaire du diplôme supérieur du notariat,et Philippe Reigné, NMW avocats, agrégé des facultés de droit, professeur titulaire du Cnam

AUTORISATIONS D’UN LOTISSEMENT : NOUVEAU RÉGIME AU 1ER MARS 2012Par Christophe Salmon, Juriste au Crédit Foncier de France

CRISE VERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !Par Michel Mouillart, professeur d’économie à l’université Paris Ouest

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1.1 / introduction

L a société par actions simplifiée Heart of La Defense,

« Hold », dont le capital est entièrement détenu par

une société holding, la société Dame Luxembourg,

a fait l’acquisition, au travers d’une sCI, d’un ensemble

immobilier à usage de bureaux destiné à la location,

dénommé « Cœur Défense ».

La société Hold, pour les besoins du financement de cette

acquisition, a contracté auprès de la société Lehman Bro-

thers Bankhaus AG deux prêts. Ces prêts ont été garan-

tis par une hypothèque inscrite sur l’actif immobilier, par

une cession de créances professionnelles portant sur l’en-

semble des créances de loyers et charges au titre des baux

existants ou futurs conclus par la société Hold et par le

nantissement de la totalité des actions de celle-ci consenti

par la société Dame Luxembourg avec pacte commissoire.

Les prêts portant intérêt à taux variable, la société Hold a

également contracté deux contrats de couverture du risque

de leur variation avec la société Lehman Brothers interna-

tional. Ensuite, dans le cadre d’une opération de titrisation,

la créance du prêteur a été cédée au fonds commun de

(1) tribunal de commerce Paris 2e chambre, 7 octobre 2009, n° 2008/089778.

(3) Cass. com., 8 mars 2011, n° 10-13.988.

(2) Cour d’appel de Paris, 25 février 2010, n° 09-22756.

titrisation Windermere XII, dont la société Eurotitrisation

est le gestionnaire.

Les sociétés Lehman Brothers international et Inc. ayant

fait l’objet, au Royaume-uni et aux États-unis, de procé-

dures collectives, la société Eurotitrisation a demandé une

nouvelle contrepartie en indiquant que les contrats de cou-

verture n’étaient plus conformes aux critères de notation, ce

qui constituait un cas de défaut.

C’est ainsi que les sociétés Hold et Dame Luxembourg ont,

chacune, demandé le 28 octobre 2008, l’ouverture d’une

procédure de sauvegarde. Le 3 novembre 2008, le tribu-

nal de commerce de Paris a accueilli ces demandes et, le

7 octobre 2009, a arrêté les plans de sauvegarde (1). toute-

fois, par deux arrêts du 25 février 2010, la cour d’appel de

Paris a mis à néant les jugements ouvrant ces procédures,

en estimant que les difficultés dont justifiaient les sociétés

débitrices n’étaient pas suffisantes pour leur permettre de

se placer sous la protection du droit des procédures collec-

tives (2). Cependant, le 8 mars 2011, la Cour de cassation a

accueilli favorablement les pourvois formés contre ces arrêts

en considérant que la cour de Paris avait ajouté à la loi une

condition que celle-ci ne comportait pas (3). La Haute Juri-

diction a jugé qu’il n’était pas nécessaire que les difficultés

8


les leÇons de l’affaire cŒur défensepar sarah lugan, nmW avocats, mrics, titulaire du diplôme supérieur du notariat,et philippe reigné, nmW avocats, agrégé des facultés de droit, professeur titulaire du cnam

1

justifiant l’ouverture d’une procédure de sauvegarde affec-

tassent l’activité du débiteur. à cet égard, peu importe que la

procédure de sauvegarde soit revendiquée par les débiteurs

afin d’obtenir une modification des contrats qui les lient aux

créanciers, hors le cas de fraude. Par arrêt rendu le 19 jan-

vier 2012, la cour d’appel de versailles, statuant sur renvoi,

a confirmé l’ouverture des procédures de sauvegarde (4).

Les créanciers ont, de surcroît, été alarmés par le fait que

la Cour de cassation avait ouvert une procédure de sauve-

garde au bénéfice d’une société de droit luxembourgeois,

après avoir constaté que le centre de ses intérêts princi-

paux était en France.

Cette jurisprudence révèle deux risques pour les finance-

ments immobiliers :

◗ une atteinte portée à la force obligatoire des contrats de

prêt par l’ouverture de la procédure de sauvegarde au béné-

fice de la société Hold ;

◗ une atteinte portée à l’efficacité des sûretés par l’ouver-

ture de la procédure de sauvegarde au bénéfice de la société

Dame Luxembourg.

1.2 / ouverture de la sauveGarde au bénéfice de la filiale franÇaise

CONDITIONS TEXTUELLESAux termes de l’article L. 620-1 du code de commerce (5), la

procédure de sauvegarde était ouverte à la demande d’un

débiteur « qui justifie de difficultés qu’il n’est pas en mesure

de surmonter, de nature à le conduire à la cessation des paie-

ments ». L’ordonnance n° 2008-1345 du 18 décembre 2008

a supprimé ce dernier membre de phrase de sorte qu’au-

jourd’hui, il n’est plus nécessaire que les difficultés auxquelles

le débiteur fait face le mènent à la cessation des paiements.

toutefois, en l’espèce, l’ouverture de la procédure a été

demandée sous l’empire des dispositions antérieures à celles

de l’ordonnance du 18 décembre 2008. Aussi la condition tirée

de la cessation des paiements était-elle encore applicable.

CONTROVERSES JURISPRUDENTIELLESLa société Hold pouvait-elle solliciter l’ouverture d’une

procédure de sauvegarde en invoquant les difficultés par

elle éprouvées dans la conclusion de nouveaux contrats de

couverture du risque de variation de taux ? Le tribunal de

commerce de Paris, dans une décision du 7 octobre 2009,

l’avait admis au motif que le défaut de souscription de nou-

veaux contrats de couverture, sanctionné par la déchéance

du terme, constituait une difficulté de nature à conduire la

société Hold à la cessation des paiements.

La cour d’appel de Paris, dans un arrêt du 25 février 2010,

avait cependant pris une position contraire en exigeant que les

difficultés du débiteur affectent l’activité de celui-ci. Les juges

parisiens avaient, en l’espèce, relevé que les difficultés dont

la société Hold se prévalait n’entravaient pas son activité de

bailleresse de bureaux ; d’après la cour de Paris, la société

Hold faisait « seulement état de circonstances imprévues lui

rendant plus onéreuse l’exécution de l’obligation contractuelle

de couverture du risque de variation des taux d’intérêt, impo-

sée par les contrats de prêt ayant originellement financé son

acquisition ». Le principe de la force obligatoire des contrats

interdisait à la société Hold non seulement de modifier uni-

latéralement les contrats de prêt par elle souscrits, mais

aussi de solliciter l’ouverture d’une procédure de sauve-

garde « à seule fin de faire échec à l’impossibilité juridique

dans laquelle elle se trouv [ait] d’imposer unilatéralement une

telle modification au prêteur ».

Le 8 mars 2011, la Cour de cassation a condamné cette solu-

tion en considérant que la cour d’appel de Paris avait ajouté

à la loi une condition que celle-ci ne prévoyait pas ; pour la

Haute Juridiction, « si la procédure de sauvegarde est desti-

(4) Cour d’appel de versailles, 13e chambre, 19 janvier 2012, n° 11/03519.

(5) Dans sa rédaction issue de la loi n° 2005-845 du 26 juillet 2005.

9ACTUALITÉS

née à faciliter la réorganisation de l’entreprise afin, notam-

ment, de permettre la poursuite de l’activité économique, il

ne résulte pas de ce texte que l’ouverture de la procédure soit

elle-même subordonnée à l’existence d’une difficulté affectant

cette activité ». De surcroît, la Cour de cassation a estimé

que le principe de la force obligatoire des contrats ne faisait

pas obstacle à l’ouverture d’une procédure de sauvegarde

sollicitée par un débiteur qui, hors le cas de fraude, « cher-

cherait ainsi à échapper à ses obligations contractuelles, dès

lors qu’il justifie, par ailleurs, de difficultés qu’il n’est pas en

mesure de surmonter et qui sont de nature à le conduire à

la cessation des paiements ». La Cour de cassation donne

aux dispositions de l’article L. 620-1 du code de commerce

une portée extrêmement large, encore accrue par la réforme

issue de l’ordonnance du 18 décembre 2008. En effet, depuis

cette réforme, il suffit au débiteur de démontrer l’existence

de difficultés insurmontables pour pouvoir, par le moyen

de la procédure de sauvegarde, modifier l’économie des

conventions qui le lient à ses créanciers.

Dans sa décision du 19 janvier 2012, la cour d’appel de

versailles (6) a fait application des principes de solution déga-

gés par la Cour de cassation en retenant que la société Hold

apportait la preuve de difficultés de nature à la conduire à

la cessation des paiements, qu’elle ne pouvait surmonter.

D’une part, le risque qui pesait sur la société Hold d’une

déchéance du terme de sa dette, du fait de ses difficultés à

conclure de nouveaux contrats de couverture du risque de

taux, était réel. D’autre part, ces difficultés ne pouvaient être

surmontées par la société Hold en raison de la brièveté du

délai imparti pour conclure de nouveaux contrats de couver-

ture, du caractère aléatoire, à l’époque, du marché de couver-

ture de ce risque et des conditions financières demandées.

Les conditions d’ouverture d’une procédure de sauvegarde

étaient donc réunies.

(6) Cour de renvoi après l’annulation de l’arrêt de la cour de Paris par la Cour de cassation.

10


LES LEÇONS DE L’AFFAIRE CŒUR DÉFENSE

OBSERVATIONS PRATIQUES« Le mieux est l’ennemi du bien. » telle pourrait être la pre-

mière leçon à tirer de l’affaire Cœur Défense. En sanction-

nant par la déchéance du terme le défaut d’obtention d’une

couverture de taux, les parties ont paradoxalement affaibli la

force obligatoire et l’efficacité des contrats de prêt, le risque

d’exigibilité immédiate de la dette conduisant inévitable-

ment à la cessation des paiements du débiteur et donc à

l’ouverture d’une procédure de sauvegarde. sans doute cette

observation a-t-elle perdu de son actualité après l’entrée en

vigueur de l’ordonnance du 18 décembre 2008 supprimant

la condition tirée de la cessation des paiements, mais elle

renvoie à une critique plus générale : les prêteurs ont ten-

dance à multiplier les garanties au-delà du nécessaire, au

risque de gaspiller le crédit de l’emprunteur. Les tribunaux

sont hostiles à cette pratique. Il faut donc savoir « doser »

les sûretés et les mécanismes de protection constitués au

profit des prêteurs.

Par ailleurs, l’affaire Cœur Défense invite à repenser la

structure même du financement de certaines acquisitions

immobilières. Il faut se demander si, pour contourner les

contraintes du droit français, il ne convient pas de prêter à

la holding étrangère plutôt qu’à la filiale française. La pre-

mière emprunterait afin de prêter à la seconde. se pose-

rait alors la question des garanties consenties par la filiale

immobilière et notamment celle de la garantie hypothécaire.

La filiale française pourrait-elle consentir, aux créanciers de

la holding, une hypothèque sur l’immeuble par elle acquis ?

une telle sûreté serait-elle conforme à l’intérêt de la filiale ?

Il faut apporter à ces questions une réponse de principe

affirmative, dès lors que la filiale est la bénéficiaire finale

du prêt consenti à la holding. Encore faudrait-il, cependant,

que celle-ci ne fût pas considérée comme une personne

interposée dans le seul but de faire obstacle à l’application

du droit français des procédures collectives. De surcroît, il

conviendrait d’éviter que la holding bénéficiât, elle aussi,

d’une procédure de sauvegarde sur le fondement du règle-

ment européen n° 1346/2000 du 29 mai 2000 relatif aux pro-

cédures d’insolvabilité.

1.3 / ouverture de la sauveGarde au bénéfice de la holdinG luxembourGeoise

CONDITIONS TEXTUELLESLe règlement européen n° 1346/2000 du 29 mai 2000 relatif

aux procédures d’insolvabilité a pour but la « coordination

des mesures à prendre concernant le patrimoine d’un débiteur

insolvable » (7). Applicable aux « procédures collectives fondées

sur l’insolvabilité du débiteur entraînant le dessaisissement

total ou partiel de celui-ci ainsi que la désignation d’un syn-

dic », il édicte une règle de compétence internationale

directe et détermine les effets de la procédure dans les

autres États membres de la Communauté.

Aux termes du premier alinéa de son article 3, sont com-

pétentes pour ouvrir la procédure principale d’insolvabilité

« les juridictions de l’État membre sur le territoire duquel est

situé le centre des intérêts principaux du débiteur ». Ce texte

ajoute, à propos des personnes morales, que « le centre des

intérêts principaux est présumé, jusqu’à preuve contraire, être

le lieu du siège statutaire ». Celui-ci « devrait correspondre au

lieu où le débiteur gère habituellement ses intérêts et qui est

donc vérifiable par les tiers » (8). La procédure principale est

reconnue de plein droit dans les autres États membres (prin-

cipe d’universalité de la faillite). La reconnaissance de la

procédure étrangère ne peut être refusée que lorsqu’elle

produit des effets manifestement contraires à l’ordre public

international de l’État membre.

(7) Considérant n° 3.

(8) Considérant n° 13.

11ACTUALITÉS

SOLUTIONS JURISPRUDENTIELLESLa présomption, édictée au premier alinéa de l’article 3 du

règlement du 29 mai 2000, en faveur des juridictions de

l’État membre sur le territoire duquel est situé le siège sta-

tutaire de la personne morale, peut être renversée. selon la

jurisprudence de la Cour de justice de l’union européenne,

des éléments objectifs et vérifiables par les tiers doivent

permettre d’établir l’existence d’une situation réelle diffé-

rente de celle que la localisation au siège statutaire est cen-

sée refléter ; le renversement de la présomption doit résulter

d’une appréciation globale de l’ensemble des éléments per-

tinents, vérifiables par les tiers.

Ainsi, le tribunal de commerce de Paris, dans son jugement

du 7 octobre 2009, a jugé que la société Dame Luxembourg

avait le centre de ses intérêts principaux en France. Ni la

cour d’appel de Paris ni la Cour de cassation n’ont directe-

ment condamné cette position, reprise par la cour d’appel

de versailles dans son arrêt du 19 janvier 2012. Celle-ci a

relevé que la seule activité de la société Dame Luxembourg

avait été de constituer la société Hold, d’acquérir l’immeuble

Cœur Défense par le truchement de sa filiale et de garantir

le financement de cette opération en consentant au prêteur

une garantie autonome et le nantissement des actions par

elle détenues dans le capital de la société Hold. Elle en a

déduit que ces faits et actes, auxquels le prêteur était partie,

constituaient un faisceau d’indices concordants démontrant

que le centre des intérêts principaux de la société Dame

Luxembourg se situait en France, où étaient gérés ses prin-

cipaux intérêts.

Le tribunal de commerce de Paris a ensuite admis que les

difficultés issues de l’éventuelle mise en œuvre de la garantie

autonome par les créanciers de la société Hold présentaient

un caractère surmontable et étaient de nature à conduire

la société Dame Luxembourg à la cessation des paiements

eu égard à son propre endettement, contracté envers ses

propres associés. La cour d’appel de Paris a cependant jugé

que la société Dame Luxembourg « n’a [vait] pas réellement

invoqué l’existence de difficultés ayant pu antérieurement

affecter son activité de gestion de portefeuille de titres de ses

filiales ». La condamnation de la position restrictive prise

par la juridiction parisienne a permis à la cour d’appel de

versailles de retenir que la société Dame Luxembourg, sous

le risque de privation de son unique actif, constitué par sa

participation dans le capital de la société Hold, rencontrait

des difficultés insurmontables de nature à conduire cette

dernière à la cessation des paiements.

Rétractation du jugement d’ouverture de la procédure de sauvegarde au bénéfice de Hold et de Dame Luxembourg.

Condamnation de la position de la cour d’appel de Paris et de la Cour de cassation.

La cour d’appel de Versailles, statuant sur renvoi, confirme l’ouverture de la procédure de sauvegarde.

• Le tribunal de commerce déclare recevables ses demandes mais confirme les jugements du 3 novembre. • Tierce opposition des créanciers de Hold.

Ouverture d’une procédure de sauvegarde au bénéfice de Hold et de Dame Luxembourg.

T. COm3 NOVEmBRE 2008

T. COm.7 OCTOBRE 2009

CA PARIS25 féVRIER 2010

C. CASS.8 mARS 2011

CA VERSAILLES 19 JANVIER2012

12


LES LEÇONS DE L’AFFAIRE CŒUR DÉFENSE

OBSERVATIONS PRATIQUESL’affaire Cœur Défense révèle la fragilité des holdings

étrangères à filiale unique française au regard des disposi-

tions du règlement européen du 29 mai 2000 et de la juris-

prudence de la Cour de justice de l’union européenne ; ce

qui incite, d’une part, à constituer des holdings détenant un

portefeuille de participations et, d’autre part, à localiser de

manière effective le centre de décision des holdings au lieu

de leur siège statutaire.

1.4 / conclusion

C e n’est pas seulement le centre de décision de la hol-

ding qu’il faut placer au lieu de son siège statutaire,

mais aussi celui des filiales détentrices des actifs

immobiliers. Aussi, idéalement, le personnel de direction des

immeubles devrait-il être employé par la holding et basé au

siège statutaire de celle-ci. Ainsi, en cas de difficultés affec-

tant une filiale et ayant des conséquences pour la holding, ni

l’une ni l’autre ne pourraient solliciter l’ouverture d’une pro-

cédure de sauvegarde ; la présomption tirée du lieu du siège

statutaire pourrait en effet être renversée, faisant échec à

l’ouverture d’une procédure de sauvegarde au bénéfice de

la filiale. Prêter à la holding plutôt qu’à la filiale viendrait

conforter cette stratégie.

13ACTUALITÉS

autorisations d’un lotissement : nouveau réGime au 1er mars 2012par christophe salmon, Juriste au crédit foncier de france

2

D epuis le 1er octobre 2007, le lotissement reçoit une

nouvelle définition. Il relève désormais de deux

régimes : un régime déclaratif (déclaration préalable)

et un régime d’autorisation préalable (permis d’aménager).

Le régime du lotissement a de nouveau été modifié par l’or-

donnance n° 2011-1916 du 22 décembre 2011 et par le décret

n° 2012 du 28 février 2012 relatifs à certaines corrections à

apporter au régime des autorisations d’urbanisme.

Ce « nouveau régime modifié » est applicable aux demandes

de permis d’aménager et aux déclarations préalables dépo-

sées depuis le 1er mars 2012.

2.1 / nouvelle définition du lotissement

Aux termes de l’article L. 442-1 nouveau du Code

de l’urbanisme, le lotissement, au sens du droit

de l’urbanisme individuel, est désormais défini

par la réunion de trois éléments cumulativement :

◗ une division en propriété ou en jouissance,

◗ d’une ou plusieurs unités foncières contiguës,

◗ ayant pour objet de créer un ou plusieurs lots destinés à

être bâtis.

Il n’est plus question de compter le nombre de lots, ni d’exa-

miner sur une période de dix ans l’existence d’une division

foncière (ce dernier mécanisme existant en droit français

depuis 1943).

L’article L. 442-1-2 du Code de l’urbanisme précise que peuvent

être incluses dans le périmètre du lotissement « des parties déjà

bâties de l’unité foncière ou des unités foncières concernées ».

2.2 / le réGime dualiste du lotissement : déclaration préalable ou permis d’aménaGer

LOTISSEmENTS SOUmIS À DéCLARATION PRéALABLEDésormais, toute division d’un ou plusieurs terrains en

vue de l’implantation de bâtiments est soumise a minima à

déclaration préalable.

Le nouvel article R. 442-2 du Code de l’urbanisme précise

que « lorsqu’une construction est édifiée sur une partie d’une

unité foncière qui fait l’objet d’une division, la demande de

permis de construire tient lieu de déclaration préalable de

lotissement dès lors que cette demande indique que le terrain

est issu d’une division ».

14


LOTISSEmENTS SOUmIS À PERmIS D’AméNAGERAux termes de l’article L. 442-1 du Code de l’urbanisme, les

lotissements qui prévoient « la réalisation de voies, d’espaces

ou équipements communs » doivent être précédés d’un per-

mis d’aménager.

sont également soumis au permis d’aménager les lotisse-

ments situés en secteur sauvegardé ou site protégé.

2.3 / autres modifications du droit du lotissement

L e droit du lotissement est également modifié pour

tenir compte de la suppression de la surface hors

œuvre nette (sHON), à partir du 1er mars 2012,

remplacée par la surface de plancher ainsi que de la pos-

sibilité d’instituer un versement pour sous-densité (vsD)

à partir de cette même date. (Articles R.442-10 à R.442-11

du Code de l’urbanisme).

POUR EN SAvOIR PLUS

FRANCIS LeFebVReConstruction urbanisme – 2012-2013, no 6 100 et suivants.

Régime juridique applicable du 1er octobre 2007

au 1er mars 2012 : « Le nouveau droit du lotissement »par Jean-Philippe Meng. Éditions Berger Levrault,

décembre 2010.

15ACTUALITÉS

crise versus reprise : À propos du marché de l’ancien !par michel mouillart, professeur d’économie à l’université paris ouest

3

Après deux années d’une récession particulière-

ment sévère, le marché de l’ancien a retrouvé de

la vigueur dès 2010. La production des crédits

immobiliers destinés à l’acquisition de logements anciens

s’était redressée rapidement, comme d’ailleurs le nombre

de transactions réalisées par les ménages.

La reprise s’est confirmée au cours du premier semestre

2011. Mais avec le déclenchement de la crise de la dette

souveraine, durant l’été, le marché des logements anciens

s’est à nouveau brutalement dégradé.

3.1 / le retournement du marché

A près une année 2010 de reprise, le début de l’année

2011 a confirmé le redémarrage du marché. Bien

qu’en ralentissement sensible, tous les indicateurs

confirmaient, alors, que l’activité restait bien orientée :

◗ le nombre des prêts mis en force (hors PtZ et prêts

sociaux (1) recensés par la Banque de France au cours du pre-

(1) Les prêts sociaux recouvrent les prêts à l’accession du 1 % logement et ceux des collectivités locales, des caisses de retraite et des organismes sociaux (CAF, notamment).

mier semestre était en augmentation de 10,3 %, en glisse-

ment annuel ;

◗ comme, d’ailleurs, la production de crédits mesurée au

niveau des offres acceptées et comptabilisées par l’OPCI (2) :

+ 10,4 %, en glissement annuel ;

◗ et le nombre de transactions réalisées par les agents

immobiliers du sNPI (3) : + 11,5 %, en glissement annuel ;

◗ ou encore le nombre de « transactions dans l’existant »

estimé par le CGEDD à partir du produit des droits de muta-

tion (Direction générale des finances publiques : DGFiP) et

des bases notariales : + 9,0 %, en glissement annuel.

La poursuite de la hausse des prix n’avait donc pas provo-

qué le blocage du marché si souvent annoncé. Mais dans le

contexte des incertitudes qui ont accompagné le déclenche-

ment de la crise de la dette souveraine, le marché de l’ancien

a décroché durant l’été 2011. Plusieurs causes ont été à l’ori-

gine de cela : les inquiétudes de la demande (dégradation du

marché du travail, risques sur le pouvoir d’achat, moral au

plus bas), le resserrement de l’offre de crédit (anticipation

des ratios de fonds propres de Bâle III, contrecoups de la

crise de la dette, redéploiement de la production vers les

PME,…) et les recommandations des autorités monétaires

(2) OPCI : Observatoire de la production de crédits immobiliers.(3) Observatoire de conjoncture, n° 41, deuxième trimestre 2011, syndicat national des professionnels immobiliers.

16


(« une gestion rigoureuse des risques », « éviter un allonge-

ment excessif de la durée des crédits »,…). Et dès le troisième

trimestre, la plupart des indicateurs sont passés au rouge :

la production de crédits a reculé, en glissement annuel, de

11,0 % au niveau des mises en force (Banque de France) et

de 16,1 % au niveau des offres acceptées (OPCI).

Le quatrième trimestre risquait, alors, de fortement renfor-

cer ces tendances récessives, les inquiétudes de la demande

ne se démentant pas et les conditions d’un nouveau resser-

rement de l’offre de crédit semblant se préciser. Mais le

recul du marché des crédits a été moins marqué que prévu

parce que de nombreux ménages ont réalisé leurs achats

immobiliers par anticipation : la disparition annoncée du

PtZ + dans l’ancien et l’anticipation des mesures concernant

l’imposition sur les plus-values ont permis d’éviter une

chute brutale de la production de crédits. On peut estimer,

d’après l’OPCI, que cela a représenté environ 17 % de la

production du trimestre (4).

Cependant, le mouvement de fond a bien été celui d’un

repli général du marché de l’ancien, la production de cré-

dits ayant reculé sur l’ensemble du second semestre : en

glissement annuel, de 22,8 % au niveau des mises en force

(Banque de France) et de 21,9 % au niveau des offres accep-

tées (OPCI), le nombre de crédits mis en force (Banque de

France) ayant baissé de 28,4 %, dans le même temps, tous

ces indicateurs laissant penser que le marché évoluait, alors,

suivant un schéma comparable à celui observé au début de

la crise des années 2008-2009.

(4) La fin de l’année 2010 avait déjà enregistré une activité anormalement élevée, la demande ayant réalisé une partie de ses projets immobiliers par anticipation (les secundo-accédants soucieux de bénéficier du crédit d’impôt tEPA). Ce sont alors de l’ordre de 20 % de la production des crédits à l’ancien qui avaient été concernés au quatrième trimestre 2010.

50

100

150

200

250

300

T1-2002 T1-2003 T1-2004 T1-2005 T1-2006 T1-2007 T1-2008 T1-2009 T1-2010 T1-2011 T3-2002 T3-2003 T3-2004 T3-2005 T3-2006 T3-2007 T3-2008 T3-2009 T3-2010 T3-2011

Production mise en force (hors prêts sociaux) : Banque de France Production de crédits en offres acceptées (hors prêts sociaux) : OPCI

Figure 1. Les crédits accordés au marché des logements anciens (indice base 100 en 2002).

17ACTUALITÉS

HISTOIRE RAPIDE D’UN PRêTLorsque le ménage candidat à la réalisation d’un projet immobilier a choisi son banquier, celui-ci prépare le dossier et

émet un contrat d’offre de prêt. si l’offre est acceptée, compte tenu du délai de rétractation de 10 jours, le client procède

à la signature du contrat : la production de crédit peut être comptabilisée à ce stade. Il s’agit alors d’une offre acceptée

(OPCI) : cet indicateur avancé de l’activité du marché des crédits immobiliers aux particuliers surestime néanmoins ce

que sera la réalité du marché (de l’ordre de 7 à 8 %, en moyenne), en raison, notamment, des annulations et abandons.

Lors de la signature de l’acte définitif chez le notaire, le déblocage des sommes empruntées peut avoir lieu. Lorsque la

production est mesurée à ce stade, on parle de crédits mis en force (Banque de France) et on comptabilise la totalité du

prêt au versement du premier euro.

On peut estimer qu’en général, la date de mise en force est postérieure de 1 à 2 mois à celle de l’acceptation de l’offre.

Ainsi, alors que l’OPCI publie ses statistiques 6 semaines environ, après la fin d’un trimestre, les statistiques de mises en

force ne sont disponibles que 3 mois à 3,5 mois après la fin d’un trimestre.

3.2 / les vicissitudes de la statistiQue immobiliÈre

L ’année 2011 aurait donc dû être, en bonne logique,

une année de récession du marché des logements

anciens. D’après la Banque de France, le nombre

de prêts accordés à l’ancien mis en force (hors PtZ et prêts

sociaux) avait reculé de 12,7 % et la production de crédits mis

en force (hors prêts sociaux, mais y compris les PtZ) de 4,5 %,

alors que, d’après l’OPCI, la production mesurée au niveau

des offres acceptées baissait de 8,0 %. Certes, les indicateurs

afférents à l’usage des crédits diffèrent dans la mesure de

l’ampleur de la baisse. Mais pour eux, baisse il y a. Comme

87 à 88 % des transactions sur logements anciens ont récem-

ment fait appel aux crédits immobiliers, on aurait pu penser

que, globalement, le marché était entré en récession. Mais il

n’en a pas été ainsi, si on en croit les statistiques d’activité

publiées sous la responsabilité du notariat.

Tableau 1. Part des achats de logements anciens financés au comptant (en %).source : INsEE – enquêtes logement.

1980-1984 1985-1988 1989-1992

23 22 181993-1996 1997-2001 2002-2006

16 17 15

Avec 858 200 « transactions dans l’existant (5) », le marché

aurait progressé de 9,5 % en 2011 : reculant de 7,7 % en

Île-de-France, mais augmentant de 13,9 % en province.

On aurait donc assisté, en fait, à une double décorrélation :

◗ entre l’Île-de-France et le reste du territoire, la part de la

région francilienne reculant à 17,3 %… comme cela ne s’était

jamais observé par le passé. Mais il est vrai que sur un mar-

ché particulièrement perturbé, tout est possible ;

◗ entre l’activité du marché de l’ancien et le volume des

crédits accordés. à un point tel, d’ailleurs, que pour com-

(5) source : dossier de presse des Notaires de france.

18


CRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !

du montant de transactions ». Précisant que dès que la diver-

gence constatée paraîtra atténuée « et que l’effet de la réforme

pourra être apprécié dans sa totalité – soit probablement fin

mai 2012 ou début juin 2012 – les actualisations qui ont été

suspendues reprendront ».

3.3 / combien d’achats de loGements anciens ?

Il y a donc de bonnes raisons de penser que le marché de

l’ancien est entré en récession dès l’automne 2011, comme

les statistiques de crédit le laissent entendre. Mais l’obser-

vation de la courbe d’activité du marché que suggèrent les

estimations du CGEDD interroge à plusieurs titres.

si la courbe du CGEDD décroche bien durant les années

de la crise économique et financière de 2008-2009, aupara-

vant, l’activité n’a pratiquement pas bougé, alors que dans

le même temps, le nombre des prêts mis en force a crû de

près de 20 %. Et surtout, durant cette période, il y aurait eu

819 000 « transactions » réalisées en moyenne chaque année :

◗ durant ces années 2002-2006, l’enquête logement de l’Insee

estime que le nombre des accédants à la propriété aurait

été de 416 000 par an. Même si ce chiffre paraît en deçà

de la réalité, il met en lumière un certain écart : comme,

durant ces années, environ 15 % des résidences principales

ont été achetées au comptant, il y aurait eu plus de 330 000

résidences secondaires et investissements locatifs réalisés

chaque année dans l’ancien, par des ménages ;

◗ pour sa part, l’Observatoire du financement du logement

(CsA) estime que le nombre des accédants dans l’ancien a

été de l’ordre de 500 000 chaque année, auxquels il convient

d’ajouter à peu près 48 000 résidences secondaires et inves-

tissements locatifs financés à crédit. En tenant compte des

prendre un tel résultat, il faudrait accepter qu’en 2011, la

part des achats au comptant ait représenté 29 % de l’activité

ainsi mesurée au second semestre (21 % sur l’ensemble de

l’année, comme durant les années 1980). L’estimation de

l’activité proposée par les notaires se traduirait en effet par

une hausse des « transactions dans l’existant » de l’ordre de

14 % au second semestre (plus de 20 % entre le deuxième et

le quatrième trimestre), alors qu’elle aurait reculé de 5 %

environ, d’après la production de crédits.

Il convient, cependant, de remarquer que l’estimation de

l’activité proposée par les notaires avait toutes les raisons

d’être (très) fragile. Depuis septembre 2011, en effet, le

délai maximal de transmission par les notaires des actes de

vente à la conservation des hypothèques a été ramené de

2 à 1 mois. De ce fait, les enregistrements comptabilisés

par la DGFiP (6) et le montant mensuel des droits de muta-

tion afférents sont « anormalement » gonflés : les estima-

tions du nombre de « transactions dans l’existant » qui

sont adossées à ces statistiques s’en sont donc trouvées

accrues de manière inhabituelle, sans que cela ne traduise

une quelconque suractivité du marché !

Et il est probable que la divergence des évolutions notée

entre l’Île-de-France et la province s’explique aussi par cela :

puisque, avec son « enquête permanente », la Chambre des

notaires de Paris procède à un décompte des ventes immobi-

lières effectuées par chaque étude notariale d’Île-de-France

qui doit être, en principe, insensible au raccourcissement

du délai d’envoi.

C’est d’ailleurs la raison pour laquelle le CGEDD (7), qui éla-

bore habituellement les statistiques de « transactions dans

l’existant » que reprennent les notaires, a préféré « sus-

pendre » ses estimations : « En effet, pendant la montée en

charge du raccourcissement du délai d’envoi par les notaires

aux conservations des hypothèques, la variation de l’assiette

des droits de mutation n’est plus représentative de la variation

(6) Direction Générale des Finances Publiques.(7) Conseil Général de l’Environnement et du Développement Durable.

19ACTUALITÉSCRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !

achats au comptant (8), il y aurait eu, durant ces années,

quelque 637 000 transactions dans l’ancien.

Plus récemment, même si l’écart constaté s’atténue, une

différence non négligeable demeure. sans doute parce que

les diverses sources ne traitent pas du même objet : s’il est

sûr que l’enquête logement de l’Insee, les statistiques de

crédits et l’OFL traitent de logements, il n’est pas certain

qu’il en soit de même pour les évaluations présentées par le

CGEDD ou les notaires.

Le calcul des effectifs et les mesures d’évolution de l’activité

que proposent les méthodes privilégiant une approche par

les crédits se limitent aux seuls locaux à usage d’habitation :

ils ne comptabilisent pas les achats de lots annexes (caves,

Nombre de prêts mis en force (hors PTZ et prêts sociaux) : Banque de France Nombre de « transactions dans l'existant » : CGEDD d'après DGFiP (Medoc) et bases notariales

70

80

90

100

110

120

T1-2002 T1-2003 T1-2004 T1-2005 T1-2006 T1-2007 T1-2008 T1-2009 T1-2010 T1-2011 T3-2002 T3-2003 T3-2004 T3-2005 T3-2006 T3-2007 T3-2008 T3-2009 T3-2010 T3-2011

400

500

600

700

800

900

CGEDD Banquede France(prêts mis en force)

EnquêtelogementInsee (RP avec et sans crédit)

OFL(seules RPavec crédit)

OFL(ensembledes achatsavec crédit)

ModèlesDESPINA(avec et sans crédit)

Effectifs 2007-2010

Effectifs 2002-2006

Figure 2. Le volume d’activité sur le marché de l’ancien (niveau annuel glissant : indice base 100 en 2002).

Figure 3. Le marché des logements anciens : niveaux annuels moyens concernés (en milliers).

(8) suivant les mêmes hypothèses que le Compte du logement : 15 % de résidences principales achetées au comptant et 30 % de résidences secondaires et d’investissements locatifs. Cette dernière proportion paraissant particulièrement élevée et, surtout, non fondée sur l’observation !

20


CRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !

garages, locaux non destinés à l’habitation,…) et les locaux

acquis par les professions libérales en sCI. Ils proposent

donc une mesure du nombre des logements acquis par

des ménages. Alors que les estimations faites à partir des

droits de mutation comptabilisent, notamment(9), les locaux

annexes au même titre que les seuls logements. Ils pro-

posent donc une mesure du nombre des « transactions dans

l’existant » enregistrées par les notaires.

3.4 / en conclusion

Le suivi de la conjoncture immobilière est pour le moins

malaisé, surtout lorsqu’il se limite au seul marché des loge-

ments anciens acquis par des ménages.

Pour autant, il semble à peu près certain que le marché est

entré en récession au cours du second semestre 2011. Et il

paraît très probable que le nombre de logements anciens

acquis à titre onéreux par des ménages n’a pas été de

858 200 en 2011, mais qu’en fait, si on ne comptabilise pas

les lots annexes et qu’on prend garde à ne pas bouleverser

les modes habituels de calcul , ce nombre a dû se situer sous

les 700 000 unités.

(9) Outre la difficulté, qui demeure, à distinguer clairement les seuls locaux à usage d’habitation.

21ACTUALITÉSCRISE vERSUS REPRISE : À PROPOS DU MARCHÉ DE L’ANCIEN !

n° 8

2 étudesLE bAROMèTRE DAUPHINE-CRÉDIT FONCIER2011, OU L’ANNÉE DES PARADOXES Par Kevin E. Beaubrun-Diant, Maître de Conférences, co-Responsable de la Chaire « Ville et Immobilier », Université Paris-Dauphine (avril 2012)

CROISSANT OUEST ET LA DÉFENSEFOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES Par la Direction des études de Crédit Foncier Immobilier

2323

Le baromètre Dauphine-Crédit Foncier

2011, ou l’année des paradoxes par Kevin e. beaubrun-diant, maître de conférences, co-responsable de la chaire « ville et immobilier », université paris-dauphine (avril 2012)

4

4.1 / la tendance Générale

A u cours de l’année 2011, l’environnement macro-

économique a connu des évolutions marquées. Le

chômage, stable depuis 2010, a amorcé une ten-

dance haussière dès le second semestre pour la majorité des

régions. Cette tendance s’observe, en particulier, en Île-de-

France, où le taux de chômage francilien s’établissait à 8,3 %

en décembre 2010 pour atteindre 8,4 % au dernier trimestre

de 2011. Les revenus salariaux progressent de 0,96 % entre

le premier et le deuxième trimestre 2011 sur l’ensemble du

territoire national. Enfin, les taux fixes de crédit immobilier

à vingt-cinq ans, qui avaient amorcé une hausse sensible

début 2011, sont passés par un maximum au deuxième tri-

mestre et ont baissé significativement depuis le troisième

trimestre 2011.

En ajoutant à cela les fortes disparités des prix immobiliers

locaux, l’évolution attendue du pouvoir d’achat en matière

immobilière paraît fortement indéterminée. Comment l’évo-

lution de ces facteurs macroéconomiques, combinée aux

dynamiques locales des prix immobiliers, a-t-elle influencé

la capacité d’achat en matière immobilière ? Afin d’en avoir

une évaluation précise, nous proposons, dans la suite de cet

article, de quantifier les évolutions contrastées du CapAcIm

sur l’ensemble de l’année 2011, pour Paris, l’Île-de-France et

la province (dans ce cas précis, les données disponibles pour

la province sont arrêtées au troisième trimestre).

Nous rapprochons, quand cela est pertinent, ces mouve-

ments de ceux de l’année 2010. Nous mettons en évidence

une forme de paradoxe. Contre toute attente, le pouvoir

d’achat progresse significativement dans certaines villes

d’Île-de-France. En province, en revanche, les résultats

montrent une forte dégradation de la capacité d’achat

des ménages. Les variations trimestrielles et annuelles

(par rapport à 2010) suggèrent un net recul de la capacité

24


d’accession à la propriété dans les six villes de province

régulièrement suivies.

4.2 / À paris

A u quatrième trimestre 2011, sur la ville de Paris, la

part des ménages franciliens éligibles (c’est-à-dire

ayant la capacité financière d’acquérir un bien cor-

respondant à leurs besoins) s’établit à 35,2 % contre 34,6 %

au troisième trimestre (soit une progression trimestrielle

relative de + 1,7 %). La baisse des taux, la moindre progres-

sion des prix dans la capitale et la hausse des salaires sont

largement responsables de cette progression.

La décomposition des résultats obtenus sur Paris selon le

statut des ménages sur le marché du logement montre que

la part des primo-accédants éligibles est égale à 14 % de

la population francilienne. sur l’ensemble de l’année 2011,

une dynamique en « v » est observée, puisque le CapAcIm

se dégrade sur les deux premiers trimestres de l’année, et

ce, pour les primo et pour les secundo-accédants, pour se

redresser ensuite sur les deux derniers trimestres.

Comparé à 2010, le CapAcIm, en 2011, se redresse à Paris :

la capacité d’achat en matière immobilière progresse de

8,7 % entre le premier trimestre de 2010 et celui de 2011.

Cette progression relative est de 7,4 % entre les deuxièmes

trimestres 2010 et 2011, et atteint 12,4 % entre le dernier tri-

mestre de 2010 et celui de 2011.

4.3 / en Île-de-france

En plus de la commune de Paris, le baromètre

CapAcIm intègre dix-neuf autres communes d’Île-

de-France. Au dernier trimestre 2011, les villes

d’Île-de-France les plus accessibles sont les villes d’Argen-

teuil, Évry, saint-Denis et Meaux avec respectivement

65,7 %, 68,3 %, 66,7 % et 67,12 % de ménages franciliens éli-

gibles. Les villes les moins accessibles de l’échantillon sont

Neuilly-sur-seine (27,1 %), Boulogne-Billancourt (37,6 %), et

saint-Mandé (40,3 %).

Au dernier trimestre 2011, seules six villes sont caractérisées

par un recul de la capacité d’achat en matière immobilière.

Les baisses (en évolutions trimestrielles relatives) les plus

marquées s’observent à Enghien (- 4,5 %), Créteil (- 2,6 %),

saint-Germain-en-Laye (- 1,5 %) et sont la résultante de la

nette progression des prix sur ces marchés locaux.

Les autres villes de l’échantillon voient progresser le pou-

voir d’achat immobilier sur leur territoire par rapport au

trimestre précédent : Argenteuil (+ 1,3 %), Bobigny (+ 3 %),

Boulogne-Billancourt (+ 0,8 %), Cergy (+ 1 %), Fontainebleau

(+ 4,6 %), Issy-les-Moulineaux (+ 6 %), Massy (+ 4 %), Nanterre

(+ 1,9 %), Neuilly-sur-seine (+ 0,8 %) et vincennes (+ 1,6 %). Ici,

la moindre progression des prix locaux associée à la baisse

des taux des crédits à l’habitat explique cette évolution.

à Boulogne-Billancourt, au dernier trimestre 2011, la part

des ménages éligibles à l’achat est égale à 37,6 %, soit une

progression de + 0,8 % par rapport au troisième trimestre.

La décomposition de la contribution des facteurs de risque

permet d’identifier les mécanismes sous-jacents suivants : la

seule évolution des prix immobiliers locaux entre le troisième

et le quatrième trimestre (i.e. hors variation des taux de cré-

dit, salaires et taux de chômage) établirait la part d’éligibilité

à 36,9 %. Autrement dit, la seule variation des prix entre ces

trimestres induirait une baisse relative du pouvoir d’achat

en matière immobilière de - 1,1 % sur Boulogne-Billancourt.

De même, la variation des seuls taux de crédit immobi-

lier, sur la même période, induirait une part d’éligibilité de

38,2 %, soit une variation relative de + 2,4 %. La faiblesse

des évolutions de revenu et du chômage francilien restent

sans effet sur la dynamique du pouvoir d’achat sur cette

ville. En résumé, une faible progression du pouvoir d’achat

sur un marché local peut masquer une contribution hété-

25ÉTUDES

rogène des facteurs de risque : nulle pour le chômage et le

revenu, et significative pour les prix et les taux.

à Enghien, la variation relative du pouvoir d’achat en matière

immobilière baisse de 4,5 % entre le troisième et le qua-

trième trimestre 2011. La seule contribution des prix, sur la

période de référence, induirait un recul du pouvoir d’achat de 6,1 %. La variation du taux sur la période de référence

induirait une progression du pouvoir d’achat de 1,4 %. Les

contributions des facteurs revenus et chômage sont suffisam-

ment faibles pour être considérées comme nulles.

à Issy-les-Moulineaux, la capacité d’achat progresse de

+ 6 % entre le troisième et le quatrième trimestre 2011.

une fois de plus, ce sont les prix locaux qui contribuent

à l’essentiel de la dynamique du pouvoir d’achat sur ce

marché local. Ainsi, la seule variation des prix sur la ville

d’Issy-les-Moulineaux induirait une hausse relative de 4 %

environ. La seule variation des taux induirait une varia-

tion relative de + 2,1 %. Les contributions du revenu et

du chômage restent beaucoup plus faibles. L’analyse des

évolutions annuelles depuis 2010 montre que douze villes

sur dix-neuf ont vu reculer le pouvoir d’achat en matière

immobilière sur leur territoire. à Bobigny, par exemple, le

CapAcIm est en recul de 8,7 % entre les derniers trimestres

des années 2010 et 2011. Cette variation est de – 7,2 %, sur

la même période, à Cergy, – 11 % à Créteil et – 9,7 % à saint-

Denis. Cette évolution témoigne de la croissance sensible

des prix sur ces marchés locaux. Cette progression est telle

que le recul significatif des taux, amorcé depuis le troisième

trimestre 2011, n’a pas suffi à la compenser.

4.4 / en province

À la date de rédaction de ce baromètre, seules les don-

nées du troisième trimestre sont disponibles. Dans

la ville de Bordeaux, au troisième trimestre 2011,

la part des ménages aquitains éligibles à l’achat d’un appar-

tement ancien s’établissait à 63,6 %, soit un recul de 7,7 %.

à Lille, la part des ménages de la région Nord-Pas-de-

Calais éligibles à l’achat est de 55,7 %. Cette part était égale

à 63 % de la population un an plus tôt, ce qui représente une

baisse de 11,5 %.

à Lyon, sur la même période, 63,1 % des ménages de la

région Rhône-Alpes pouvaient acheter un appartement

ancien correspondant à leurs besoins, ce pourcentage se

fixait à 69,3 % en 2010, soit une baisse relative de 9 %.

à Marseille, la baisse est beaucoup plus modérée. En effet,

53,9 % des ménages de la région PACA sont éligibles à

l’achat, contre 54,1 % en 2010 (ce qui représente une baisse

relative de 0,4 %).

En Loire-Atlantique, 65,5 % des ménages ont les moyens

d’accéder à la propriété sur la ville de Nantes. Ils étaient

69,8 % à être éligibles au troisième trimestre 2010 (soit une

baisse relative de 6,2 %). Dans la ville de toulouse, 66,9 %

des ménages de la région Midi-Pyrénées pouvaient acqué-

rir un appartement ancien correspondant à leurs besoins.

Cette part était de 70,4 % en 2010, soit un recul de 5 %. La

tendance, en province, est donc clairement à la baisse sur

l’ensemble des villes suivies. Cependant, les amplitudes sont

très variables d’une ville à l’autre.

Compte tenu des faibles amplitudes des taux de chômage

régionaux sur la période considérée, l’essentiel des évolu-

tions constatées est le fait de la progression des prix dans

l’ancien mesurés localement.

La déclinaison par statut d’occupation montre que les écarts

entre primo et secundo-accédants restent significatifs.

à titre d’illustration, à Marseille, 85 % des secundo-accé-

dants peuvent acheter un appartement correspondant à

leurs besoins. Cette part chute à 24,1 % des ménages primo-

accédants. à Lille, un phénomène similaire est observé :

alors que 84,8 % des ménages secundo-accédants du Nord-

Pas-de-Calais sont éligibles à l’achat, cette part n’est plus

que de 25,9 % pour les seuls primo-accédants.

26


2011, OU L’ANNÉE DES PARADOXES

LE BAROMÈTRE DAUPHINE-CRÉDIT FONCIER EN CHIFFRESTableau 1. Part des ménages franciliens en mesure d’acheter un bien immobilier ancien correspondant à leurs besoins (année 2011, en %).

2011 Argenteuil Bobigny Boulogne-Billancourt

t1 t2 t3 t4 t1 t2 t3 t4 t1 t2 t3 t4Ensemble 70,1 66,5 64,9 65,7 65,4 63,8 64,6 66,6 39,2 38,2 37,4 37,6 secundo-accédants 96,9 95,4 94,9 95,0 95,3 94,8 95,1 95,5 71,1 70,0 68,4 68,7 Primo-accédants 51,3 45,9 43,3 44,7 43,8 41,3 42,6 45,8 15,2 14,3 14,0 14,3

Cergy Créteil EngheinEnsemble 64,2 63,8 63,8 64,4 58,9 58,2 58,5 57,0 56,7 57,1 55,9 53,4 secundo-accédants 94,6 94,4 94,4 94,4 92,7 92,3 92,4 91,2 88,8 88,9 88,2 86,6 Primo-accédants 42,3 41,6 41,7 42,8 33,9 32,9 33,5 31,6 33,2 33,8 32,2 28,8

Évry Fontainebleau Issy-les-MoulineauxEnsemble 67,8 68,4 68,5 68,3 61,7 59,7 63,2 66,1 43,9 43,1 40,7 43,2 secundo-accédants 95,9 96,1 96,0 95,9 92,9 91,7 93,7 95,0 76,4 75,3 72,4 74,8 Primo-accédants 47,8 48,8 49,0 48,8 39,0 36,2 41,2 45,4 19,7 18,9 16,9 19,4

Meaux Nanterre Neuilly-sur-seineEnsemble 66,2 67,2 66,9 67,1 53,8 53,3 52,2 53,2 28,6 27,4 26,9 27,1 secundo-accédants 95,8 95,8 95,8 95,7 88,9 88,1 87,4 87,9 54,1 52,5 51,6 51,8 Primo-accédants 45,0 46,8 46,3 46,7 27,6 27,2 25,8 27,2 9,4 8,4 8,1 8,3

Massy Palaiseau ParisEnsemble 61,0 59,5 57,3 59,6 59,7 57,6 58,4 59,0 36,5 35,2 34,6 35,2 secundo-accédants 93,8 93,1 91,8 92,7 93,3 92,0 92,5 92,4 66,1 64,3 63,2 63,5 Primo-accédants 37,0 34,7 31,6 35,1 35,1 32,0 33,2 34,4 14,4 13,4 13,2 14,0

saint-Denis saint-Germain-en-Laye saint-MandéEnsemble 69,1 67,0 66,8 66,7 47,6 43,3 45,5 44,8 43,1 40,5 40,3 40,1 secundo-accédants 96,3 95,4 95,3 95,1 81,2 76,3 79,0 77,8 73,8 70,7 70,3 69,6 Primo-accédants 49,8 46,7 46,4 46,4 22,5 18,4 20,4 20,1 20,3 18,0 17,9 18,1

versailles vincennesEnsemble 47,0 46,5 45,4 45,6 43,5 42,8 41,2 41,9 secundo-accédants 80,2 79,9 78,6 78,2 76,2 75,4 73,3 73,9 Primo-accédants 22,3 21,5 20,5 21,1 19,0 18,4 17,0 17,7

Lecture : 70,1 % des ménages franciliens peuvent, au premier trimestre 2011, dans la commune d’Argenteuil, acquérir un bien immobilier correspondant à leurs besoins (i.e. à leur structure familiale).

27ÉTUDES

Tableau 2. Part des ménages régionaux en mesure d’acheter un bien immobilier ancien correspondant à leurs besoins en province (année 2011, trimestres 1, 2 et 3, en %).

2011 toulouse Bordeaux

t1 t2 t3 t1 t2 t3

Ensemble 68,2 67,6 66,9 65,0 64,0 62,4

secundo-accédants 91,6 90,7 90,2 90,6 89,5 87,6 Primo-accédants 37,3 36,8 35,8 35,1 34,3 32,6

Marseille Lyon

Ensemble 54,1 54,0 53,9 64,0 64,1 63,1

secundo-accédants 86,0 85,2 84,8 93,5 93,2 92,6

Primo-accédants 23,3 23,8 24,1 36,9 37,3 35,9

Nantes Lille

Ensemble 68,1 67,0 65,5 58,1 57,7 55,7

secundo-accédants 91,6 90,9 89,1 85,7 84,9 82,9

Primo-accédants 34,4 32,8 31,6 26,4 26,4 24,3

28


2011, OU L’ANNÉE DES PARADOXES

ANNEXE MÉTHODOLOgIqUE

Les sources de données utilisées sont : la base clients Crédit Foncier, les enquêtes de l’Insee, les bases Bien et Perval.

Le profil des ménages est construit à partir de l’enquête emploi de l’Insee (construction des revenus) et de l’enquête patri-

moine de l’Insee (construction des patrimoines). Les deux enquêtes sont rapprochées par des techniques d’imputation

par structure de ménages. La réactivité de ces bases est complétée par extrapolation avec des données publiques

régionales agrégées (taux de chômage) de l’Insee.

Les capacités d’achat mesurées portent sur les logements anciens en distinguant appartements et maisons. La capacité

de chaque ménage francilien est évaluée en fonction de sa situation sur le marché du travail (CDI, CDD, fonction

publique, stagiaire, chômage), qui détermine son éligibilité à l’accès à un prêt principal, et pour partie au prêt à taux

zéro plus.

Les revenus (salariaux ou autres) du ménage et le niveau des taux de crédit immobiliers déterminent sa capacité de

remboursement, tandis que son patrimoine financier (actions, obligations, produits d’épargne bancaire) et immobilier

détermine son apport personnel. L’analyse tient compte des coûts associés à l’acquisition d’un bien immobilier (tels

que les frais de notaire). Les capacités d’achat sont évaluées individuellement sur la base de crédits immobiliers à taux

fixe sur une durée de vingt-cinq ans.

Les prix individuels (appartements, maisons) du parc de logements, de chaque commune sont alors comparés aux

capacités d’achat individuelles des ménages localisés dans la région correspondante. Pour chaque ménage, le nombre

d’occupants détermine le type de bien immobilier adéquat. La confrontation du montant maximal empruntable à la

valeur nominale du bien « idéal » permet de conclure à l’aptitude du ménage à l’acquérir.

Le rapport des ménages résidant dans la région pouvant acquérir un bien à l’ensemble des ménages, définit la mesure

de la capacité d’achat immobilier. L’indicateur Dauphine-Crédit Foncier mesure donc la part des ménages pouvant

accéder à un logement correspondant à leurs besoins.

29ÉTUDES

Croissant Ouest et La Défense

focus sur les marchéstertiaires par la direction des études de crédit foncier immobilier

5

le croissant ouest, eldorado des trÈs Grandes surfaces neuves

En 2011, la demande placée francilienne du qua-

trième trimestre a été représentative de l’implanta-

tion géographique des utilisateurs en Île-de-France.

Deux pôles tertiaires phares se sont démarqués, sans sur-

prise : Paris intra-muros et le Croissant Ouest. Ces derniers

ont capté 66 % du total de l’Île-de-France (contre 57 % un an

plus tôt) et 64 % sur l’année (1), part à rapprocher des inves-

tissements engagés en fin d’année sur ces deux mêmes sec-

teurs (69 %).

Le Croissant Ouest, offreur en réserves foncières, a en effet

su développer une offre tertiaire proche des transports et

en adéquation avec la demande des grands utilisateurs, qui

confirment d’année en année leur réorientation stratégique.

Ce secteur, qui affiche au premier trimestre 2012 un loyer

moyen de 278 € m2/an (en baisse de 4 % par rapport à fin

2011), s’est ainsi placé en deuxième position des grands

pôles tertiaires franciliens en 2011.

à titre d’exemple, le secteur de la Boucle Nord a enregistré

197 000 m2 placés en 2011, essentiellement au premier tri-

mestre (122 000 m2). Ce secteur du Croissant Ouest est le

seul à dépasser, en 2011, le niveau de placement locatif his-

torique de 2008 (188 000 m2) et à enregistrer plus du double

de surfaces tertiaires louées en comparaison des volumes

historiques observés sur la période 2004-2011 (94 000 m2).

Au premier trimestre 2012, on note une accalmie de signa-

tures dans le Croissant Ouest, qui affiche une baisse de 34 %

de la demande placée sur un an glissant (2).

Avec seulement 5 721 m2 placés sur la Boucle Nord, contre

un record de 122 000 m2 un an plus tôt, ce début d’année

se démarque par un cap au sud : près de 90 000 m2 loués

contre 35 500 m2 au premier trimestre 2011. C’est, notam-

ment, sur le segment des grandes surfaces, la prise à bail par

safran de 16 000 m2 dans « Equilis », à Issy-les-Moulineaux ;

ou encore, à Boulogne-Billancourt, le positionnement sur

plus de 10 000 m2 de Canal Plus dans l’ensemble « Arcs de

seine », construit en 2000.

Effet sans doute collatéral, cette reprise globale du marché

locatif francilien en volumes n’a pas profité à deux autres

(1) volumes placés annuels de 959 000 m2 à Paris et 584 000 m2 dans le Croissant Ouest.(2) t1 2012 comparé au t1 2011.

31

secteurs franciliens en 2011. Outre la Première Couronne,

c’est le cas en particulier du pôle d’affaires de La Défense,

dont le volume d’activité locative n’a pas véritablement

décollé, avec seulement 122 000 m2 placés en 2011 (soit –18 %

par rapport à 2010), mais représente encore un plancher

jamais atteint depuis 2004. Dans la tour First, Euler Hermes

signe la plus grande prise à bail de l’année en surface (21 000

m2 à compter du 1er juin 2011). Par comparaison, un léger

mieux est constaté au premier trimestre 2012, avec 33 000 m2

loués sur La Défense contre 12 300 m2 un an plus tôt, volume

commercialisé toutefois contraint par l’absence de grandes

transactions en ce début d’année.

En matière d’investissements, là encore, le Croissant Ouest

arrive deuxième du classement francilien, avec près de

3 milliards d’euros en 2011 (contre 1,5 milliard d’euros en

2010), sur un total de 11,2 milliards investis en immobilier

d’entreprise banalisé francilien. surtout, le volume d’inves-

tissements annuel y a doublé sur un an, tandis qu’il affichait

pour l’ensemble de l’Île-de-France une hausse de 29 % dans

le même temps. Cette performance n’est, bien sûr, pas étran-

gère à l’engouement actuel de la demande pour les grands

immeubles neufs labellisés. Mais les gros deals n’animent

pas nécessairement le marché de l’investissement chaque

trimestre. Ainsi, le volume du premier trimestre 2012 dans

Offre immédiate (au 4e trimestre)Transactions locatives annuelles

0

200

400

600

800

1000

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

T1-201

2

Offre immédiate (au 4e trimestre)Transactions locatives annuelles

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

T1-201

20

50

100

150

200

250

300

Figure 1. Croissant Ouest (en milliers de m2).Source : CFI, données IPD-Immostat.

Figure 2. La Défense (en milliers de m2).Source : CFI, données IPD-Immostat.

le Croissant Ouest, soit 304 millions d'euros, est divisé par

deux par rapport à l’exceptionnel premier trimestre 2011

(641 millions d’euros).

Parmi les transactions significatives de début 2012, Allianz

Real Estate a investi 115 millions d’euros dans un ensemble

de 20 000 m2 à Levallois-Perret, loué par bail ferme de dix

ans. à Courbevoie, Primonial Reim s’est positionnée sur

« La Renardière », 32 000 m2 de bureaux des années 1990,

entièrement occupés, au prix de 148 millions d’euros ; union

Investment, en vEFA sur le programme vert le « Kine-

tik », de 15 200 m2 (dont 650 m2 de commerces), livrable en

2013, à Boulogne-Billancourt, pour 128 millions d’euros. En

revanche, le secteur de La Défense enregistre, en 2011, un

niveau historiquement faible d’engagements avec 212 millions

d’euros, contre 4 milliards, en 2007, au plus haut du cycle. Et

au premier trimestre 2012, aucun deal n’est venu infléchir la

tendance atone du marché de l’investissement de La Défense.

Effet collatéral du développement de l’activité locative et

d’investissement dans le Croissant Ouest ? Ou décélération

nette de l’offre à l’investissement, liée à la période de res-

tructuration sur la zone tertiaire de La Défense, par ailleurs

toujours synonyme de gros deals ? Il s’agit sans doute d’une

conjonction de ces facteurs.

32


FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRES

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 T1-2012

0

50

100

150

200

250

300

Boucle Nord Péri-Défense Boucle Sud Neuilly/Levallois-Perret

Figure 3. Croissant Ouest. Zoom sur l’évolution annuelle de la demande placée selon les secteurs (en milliers de m2).Source : CFI, données IPD-Immostat.

La DéfenseCroissant Ouest

0 500 1000 1500 2000 2500

T1 2004

T1 2005

T1 2006

T1 2007

T1 2008

T1 2009

T1 2010

T1 2011

T1 2012 304

641

660

1 263

2 245

1 482

810

450

283

362

675

657

98

20

105

23

0

0

Figure 4. Investissements en immobilier d’entreprise La Défense et Croissant Ouest (en milliers de m2). Source : CFI, données IPD-Immostat.

33études

LEVA

LLO

IS-N

EUIL

LYB

OU

LOG

NE-

BIL

LAN

COU

RT

ISSY

-LES

-mO

ULI

NEA

UX

LA D

éfEN

SE

QUARTIERS D’AffAIRES à Neuilly-sur-seine, l’avenue Charles-de-Gaulle et les

voies adjacentes, desservies par deux stations de métro,

demeurent sans conteste le quartier d’affaires de la ville.

Celui-ci bénéficie, au regard de l’urbanisme, d’un zonage

spécifique permettant d’orienter le développement de ses

activités économiques. Les autres immeubles tertiaires

sont disséminés sur le reste du territoire, avec quelques

regroupements le long de l’avenue de villiers, en limite

de Levallois-Perret, et sur l’île de la Jatte.

à Levallois-Perret, excepté la ZAC Collange, qui affirme

son caractère tertiaire et commercial, l’urbanisme a sur-

tout privilégié la mixité et les immeubles de bureaux

côtoient des secteurs dédiés à l’habitation. Les ZAC Front

de seine 1 et Front de Paris mêlent surfaces tertiaires et

d’habitation, les immeubles de bureaux sont présents en

bordure du quai Michelet, des rues de villiers, Anatole-

France et victor-Hugo.

mARCHé LOCATIf TERTIAIRE une centaine de transactions ont été enregistrées sur les

communes de Levallois-Perret et de Neuilly-sur-seine,

représentant une surface totale placée de 90 000 m2. Pour

rappel, la demande placée s’élevait à 60 000 m2 en 2009 et

85 000 m2 en 2010. Le niveau de commercialisation suit donc

une tendance favorable depuis trois ans, pour retrouver le

niveau de 2008. Pour autant, l’offre disponible a augmenté de

manière sensible pour atteindre 85 000 m2. Cette progression

s’explique en partie par la mise sur le marché des 30 000 m2

de l’immeuble so Ouest.

Le taux de vacance est ainsi repassé mécaniquement au-

dessus de 6 %.

L’avenue Charles-de-Gaulle poursuit sa modernisation

avec la livraison continue de plusieurs immeubles restruc-

turés sur les dernières années. Parmi eux, citons la réus-

site de la commercialisation, durant l’été, de l’immeuble

neuf de Gecina, situé 96-104 avenue Charles-de-Gaulle.

Chanel et Altran se sont ainsi partagés les 9 000 m2

labellisés BBC pour des durées fermes respectives de

sept et neuf ans, moyennant un loyer facial supérieur

à 620 €/m2/an Ht-HC. La livraison est prévue pour le

second semestre 2012.

Concernant les locaux de seconde main, les loyers consta-

tés oscillent désormais entre 200 € et 400 € m2/an Ht-HC.

Transactions les plus significatives survenues au cours de l’année◗ 20 rue Anatole-France – Levallois-Perret : prise à bail

par la société AOs studley, en février 2011, pour une

durée ferme de six ans, de 2 500 m2 de bureaux neufs

moyennant un loyer annuel de 490 m2/an Ht-HC.

◗ 134-142 rue Danton – Levallois-Perret : prise à bail par

la société Bureau veritas, en février 2011, de 825 m2 de

bureaux rénovés, moyennant un loyer annuel de 300 €/m2/

an Ht-HC.

◗ 176 avenue Charles-de-Gaulle – Neuilly-sur-seine : prise

à bail par Nice systems, en janvier 2011, de 630 m2 de

bureaux anciens, moyennant un loyer annuel de 430 €/m2/

an Ht-HC.

LEvALLOIS-NEUILLY

34



mARCHé DE L’INVESTISSEmENT Marché de l’investissement relativement actif sur l’année

2011, avec une petite dizaine de transactions totalisant près

de 350 millions d’euros pour une surface de 78 000 m2.

Ce montant est à mettre en relation avec la moyenne des

trois dernières années, à savoir 150 millions d’euros.

Cette activité a été concentrée sur la commune de Leval-

lois-Perret. une seule opération sur la commune de

Neuilly-sur-seine.

Ces deux communes, bénéficiant d’une image qualita-

tive et d’une situation stratégique, ont profité pleinement

du recentrage des investisseurs sur les produits les plus

sécurisés et de leur aversion persistante au risque.

Les compagnies d’assurances et foncières ont été relati-

vement actives. Les enveloppes d’investissement oscillent

principalement entre 20 et 50 millions d’euros, avec une

opération phare dépassant le seuil des 100 millions d’euros.

Cette appétence des acteurs pour ce marché sécurisé joue

sur les niveaux de rentabilité exigés. Le taux de rende-

ment prime se rapproche ainsi des 5 %.

L’année 2011 s’est terminée par l’acquisition, par Allianz

Real Estate, d’un immeuble de 20 000 m2 situé avenue

Pompidou, à Levallois-Perret, pour un montant de 115 mil-

lions d’euros. L’immeuble, cédé par BNP Paribas, est entiè-

rement loué par Cetelem pour une durée ferme de dix ans.

35études

croissant ouest et la défense : les pÔles pharessource : www.marche-immo.com, Crédit Foncier.

36



LEVA

LLO

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COU

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-LES

-mO

ULI

NEA

UX

LA D

éfEN

SE

QUARTIERS D’AffAIRES Boulogne bénéficie d’un tissu économique particuliè-

rement riche avec environ 1,3 million de mètres carrés

de bureaux.

Les véritables quartiers d’affaires se situent en bordure

de seine, à proximité de la Porte de saint-Cloud, au sein

de la ZAC du Point-du-Jour et désormais dans le secteur

Rives de seine/Pont de sèvres, autrefois occupé majori-

tairement par Renault. Dans ce dernier secteur, plus de

80 000 m2 ont déjà été livrés et, à l’horizon 2014, 122 000 m2

de bureaux neufs ou restructurés s’y ajouteront.

Les autres immeubles tertiaires sont disséminés sur le

reste du territoire avec, cependant, une plus forte concen-

tration le long des artères principales et structurantes de

la ville comme les avenues Édouard-vaillant, Général

Leclerc, André-Morizet, route de la Reine et sur les quais.

mARCHé LOCATIf TERTIAIRE Le marché locatif tertiaire boulonnais a accusé un net

retournement au cours de l’année 2011 avec un volume

loué d’environ 50 000 m2, soit un peu plus de la moitié de

la demande placée en 2010 (97 000 m2).

Cette contre-performance s’explique par une absence de

grandes transactions au cours de l’année écoulée, alors

même que l’année 2010 en avait enregistré quelques-unes,

notamment au sein de l’immeuble Horizons, livré début 2011.

En 2011, les investissements se sont concentrés sur des

petites surfaces (moins de 500 m2) de seconde main.

L’offre immédiate progresse fortement pour s’établir à

plus de 150 000 m2 ; elle consiste surtout en grandes sur-

faces neuves ou restructurées et se répartit sur plusieurs

gros programmes livrés depuis le début de l’année.

Il résulte de cette situation de suroffre actuelle un taux

de vacance en forte progression à 13 % (+ 7 points en un

an) et qui risque de s’accroître si les transactions ne redé-

marrent pas, l’offre future potentielle additionnelle étant

de l’ordre de 122 000 m2 d’ici 2013/2014.

Offres de location actuellement disponibles◗ L’immeuble Arcs de seine, avec 37 000 m2 rénovés situé

18 quai du Point-du-Jour, présenté à 450 €/m2/an.

◗ L’immeuble Horizons – trapèze Renault, proposant

17 600 m2 neufs résiduels, présenté autour de 450 €/m2/an.

◗ L’immeuble Iléo, proposant 15 300 m2 restructurés au

27 quai Le Gallo, présenté à 450 €/m2/an.

Offres potentielles ◗ Restructuration des trois tours du Pont-de-sèvres

(Amboise, vendôme, Chenonceau) : ensemble rebaptisé

Citylights, représentant un total de 78 000 m2 sHON, et

dont les travaux devraient débuter en 2012. Ce projet est

déjà préréservé à hauteur de 40 000 m2 par GE France

(loyer et conditions non connues). Livraison (label tHPE)

prévue en 2014.

◗ Projet de transformation de l’ancien site de thomson :

il se dénommera In/Out et sera composé d’un immeuble

de bureaux de 29 000 m2 ainsi que d’un pôle services (res-

tauration, cafétéria, salles de réunion, amphithéâtre de

deux cents places, etc.) d’environ 3 000 m2. L’investisseur,

BOULOgNE-BILLANCOURT

37études

sFL, vise les certifications Rt 2012 HQE, BBC, BREEAM

et Leed Gold. Le loyer proposé devrait se situer aux alen-

tours de 500 € à 520 €/m2. Livraison prévue pour juin 2013.

◗ Immeuble Kinetik : 16 644 m2 sHON en R+8 dans la

ZAC seguin Rives de seine. Livraison courant second

semestre 2013.

◗ Immeuble le Petra : 20 721 m2 sHON en R+8 dans la

ZAC seguin Rives de seine. Livraison courant 2013.

◗ Immeuble Etik (ZAC seguin Rives de seine) : 10 000 m2,

proposé à 480 €/m2 facial. Livraison courant 2011.

Malgré la faible performance du marché, les valeurs loca-

tives de présentation ne semblent pas avoir baissé pour

les produits neufs ou restructurés (entre 400 € et 500 €/m2/

an) et se sont stabilisées pour les surfaces de seconde main

moins bien localisées (entre 250 € et 300 €/m2/an).

mARCHé DE L’INVESTISSEmENT si le volume des transactions est resté modéré sur Bou-

logne-Billancourt en 2011, il n’en a pas été de même de

celui des investissements, qui a atteint près de 600 mil-

lions d’euros. Il est vrai que près de la moitié du volume

d’activité a été actée sur une seule grosse transaction : la

vente, par Hines, de l’immeuble Horizons de 38 600 m2

à Gecina pour 285 millions d’euros, soit sur une base de

7 400 €/m2.

à supposer que le loyer économique acté sur cet immeuble,

lors de la transaction opérée avec Roche, en 2010, sur une

partie de l’immeuble, soit de l’ordre de 430 €/m2/an et que

celles à venir sur l’autre partie soient du même ordre,

le rendement attendu sur cette transaction serait alors

d’environ 5,75 % net. Ce qui constituerait le rendement

« prime » de Boulogne-Billancourt.

Plus généralement, nous pouvons estimer que les taux de

rendement sur Boulogne évoluent toujours dans une four-

chette de 5,75 % pour les actifs prime à 7 % pour les actifs

plus secondaires.


38



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QUARTIERS D'AffAIRES très bien située en bordure sud-ouest de Paris, Issy-les-

Moulineaux a aujourd’hui achevé sa reconversion tertiaire,

mettant à profit une desserte commode (deux stations du

RER C, deux stations du métro ligne 12 et trois stations

du tramway t2, reliant La Défense à Paris-Porte de ver-

sailles), et surtout des réserves foncières parmi les plus

importantes de la première couronne parisienne, récupé-

rées sur les anciennes friches industrielles, aujourd’hui en

voie de raréfaction.

Ce sont essentiellement les quartiers du val de seine

et, plus récemment, des quais de seine qui ont affiché

le plus fort développement tertiaire, même si l’on trouve

des immeubles de bureaux diffus un peu partout dans la

commune, notamment le centre-ville ou le sud, en limite

de Meudon.

Le quartier du val de seine, rebaptisé « seine Ouest » et

désormais achevé, a vu la construction d’environ 160 000 m2

de bureaux à la pointe de l’innovation environnementale et

présentant une réelle recherche architecturale :

◗ l’immeuble Eos, labellisé HQE, formé de trois nefs de

verre ancrées au bord de la seine a accueilli, en 2009, le

siège de Microsoft et, en juin 2010, la société Bull ;

◗ l’ancienne tour EDF, entièrement restructurée et label-

lisée HQE, accueille le siège social de Bouygues telecom ;

◗ mitoyen mais situé sur le territoire parisien, l’immeuble

Farman offre environ 25 500 m2 de bureaux tHPE ;

◗ dans le même secteur, Bouygues Immobilier a inauguré,

en octobre 2010, son siège social au sein de l’immeuble

Galeo, s’insérant dans un ensemble de trois bâtiments de

près de 21 000 m2 ;

◗ l’immeuble « Eqwater », caractérisé par une enveloppe

de verre et de métal, propose 15 000 m2 de bureaux, aux

normes HQE ;

◗ enfin, dernier en date, BNP Paribas Immobilier a ins-

tallé son siège, au printemps 2011, dans un immeuble

entièrement neuf de 17 000 m2 situé sur les quais en face

de l’île saint-Germain.

mARCHé LOCATIf TERTIAIRE Après une année 2010 qui avait déjà repris quelques cou-

leurs avec 50 000 m2 de bureaux placés contre 34 000 m2

pour l’ensemble de 2009, l’année 2011 progresse très légè-

rement avec 60 000 m2 environ placés sur l’année.

Transactions significatives conclues en 2011 ◗ Location de 14 500 m2 au 62 rue Camille-Desmoulins

(quartier « prime » du val de seine) par la société Audio-

visuel Extérieur de la France (niveau locatif non com-

muniqué), complétée par deux autres au sein du même

immeuble, pour un total de 10 000 m2, loués sur une base

de 440 € m2.

◗ 12 000 m2 ont été loués au sein du sereinis, immeuble

restructuré au 32 rue Galliéni, dans le quartier du val de

seine (niveau locatif non communiqué).

◗ 6 000 m2 ont été pris dans l’immeuble Eos en front de

seine à l’entrée de la ville, principalement occupé par le

siège de Microsoft France (niveau locatif non communiqué).

Le reste des transactions n’a concerné que des surfaces

inférieures à 5 000 m2.

ISSY-LES-MOULINEAUX

39études

Les niveaux de loyers faciaux demeurent stables, dans la

tranche de 330 € à 440 €/m2/an pour les immeubles neufs

ou restructurés (les emplacements du quartier seine Ouest

étant plutôt dans la tranche haute), et de 240 €/290 € pour

les loyers de seconde main.

Le marché locatif d’Issy-les-Moulineaux, qui présentait un

visage assez équilibré jusqu’à la fin du premier semestre

2011, s’est en revanche quelque peu dégradé, au second

semestre, avec notamment la remise sur le marché de l’im-

meuble Issy Guynemer après rénovation lourde, qui pro-

pose actuellement 23 000 m2 à rajouter à l’offre déjà exis-

tante. C’est ainsi qu’à fin 2011, nous pouvons estimer que

l’offre globale immédiate sur Issy-les-Moulineaux est de

l’ordre de 90 000 m2, dont 22 000 m2 neufs ou restructurés.

Le taux de vacance, qui était descendu à moins de 7 %,

remonte à nouveau autour de 10 %. un chiffre moins élevé

que celui de Boulogne-Billancourt (13 %), mais néanmoins

significatif d’un marché plus difficile.

Le stock disponible immédiat comprend toujours, pour

l’essentiel, l’immeuble Eqwater, qui propose 14 400 m2

dans le secteur seine Ouest pour 490 €/m2, de 7 000 m2 au

167 bd de stalingrad, immeuble du nouveau siège de BNP

Paribas Immobilier, auxquels se sont ajoutés 23 000 m2 dans

Issy Guynemer (cf. ci-avant), situé derrière la Porte de ver-

sailles, lequel serait proposé sur une base de 440 €/m2 facial.

Le reste des offres est composé de surfaces inférieures ou

égales à 5 000 m2.

Notons, enfin, que l’offre potentielle, à terme, se résume à un

immeuble de 48 000 m2, baptisé Zenora, situé sur les quais

de seine, au 179 quai de stalingrad. Il devrait être lancé au

second semestre 2012 pour une livraison courant 2014.

mARCHé DE L’INVESTISSEmENT Le marché de l’investissement sur Issy-les-Moulineaux

s’est illustré, en 2011, par une transaction significative sur-

venue en fin d’année. Il s’agit de l’acquisition, par Allianz,

de l’ensemble immobilier du 62 à 80 rue Camille-Desmou-

lins, datant des années 2000, en secteur « prime », portant

sur 33 000 m2 vendus sur une base de 260 millions d’euros.

Comme un certain nombre de surfaces de cet ensemble ont

été louées courant 2011, sur des bases d’environ 440 €/m2

facial, il est probable que le taux de rendement n’ait pas

dépassé 5,50 %.

Le total investi sur la commune sur 2011 doit être légère-

ment supérieur à 300 millions d’euros.

Rappelons que le volume investi en 2010 était de l’ordre

de 200 millions d’euros. Il était constitué, pour une large

part, par l’acquisition en sale and lease-back de 17 000 m2

de bureaux en construction, livrés en 2011, situés quai

de stalingrad pour 127 millions d’euros (soit 7 500 €/m2)

et l’acquisition, au sein du même ensemble, de 7 100 m2

pour 57 millions d’euros (soit 8 000 €/m2). Ces investisse-

ments ont fait ressortir des taux de rendement de l’ordre

de 5,75 % à 6 %.


40


FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRESLE

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SE

QUARTIER D’AffAIRES Depuis novembre 2010, le marché de La Défense occupe

officiellement un territoire bien plus vaste que l’esplanade

bien connue de tous, où se concentrent la plupart des tours

emblématiques qui ont fait sa renommée.

En effet, depuis novembre 2010, l’Epadesa, établissement

public d’aménagement de La Défense seine Arche, né de la

fusion entre l’Epad, qui régnait depuis 1958 sur le quartier

de La Défense, et de l’Epasa, est en charge de la gestion du

territoire de La Défense.

L’Epasa avait, cependant, largement commencé à dévelop-

per le territoire seine Arche. Celui-ci s’étend de l’Arche

à la seine sur le territoire de Nanterre en longeant le

quartier des Groues sous forme de terrasses plantées et

bordées d’immeubles tertiaires et d’habitation neufs ou à

construire, le quartier de l’université, et celui des Bords

de seine. C’est donc aujourd’hui sur un territoire de

560 hectares que règne l’Epadesa, présidé par la maire de

Puteaux. Le prolongement de La Défense vers la seine,

en passant principalement sur le territoire de Nanterre,

devrait continuer à se faire sur le modèle des terrasses,

comme cela a commencé à être entrepris depuis 2004.

s’agissant de La Défense même, le plan de renouveau

dévoilé fin 2006 est toujours en ordre de marche, même

s’il a pris quelque retard depuis la crise de fin 2008.

Rappelons que ce dernier a été élaboré dans le but, notam-

ment, de faire en sorte que La Défense demeure l’une des

toutes premières places tertiaires européennes, ce qu’elle

est déjà à l’heure actuelle, capable de rivaliser avec la

plupart des capitales concurrentes, et en particulier avec

Londres.

Ce plan prévoit, à terme, la réalisation de 450 000 m2 de

bureaux et de 100 000 m2 de logements supplémentaires

sur le quartier d’affaires de La Défense. Mais si l’on y

ajoute les opérations de rénovation et de mise aux normes

de développement durable (Descartes, Prisma…), c’est près

de 800 000 m2 qui seront impactés, à terme, par le plan de

renouveau de La Défense.

Il se décline en une vingtaine de projets, tous conformes à

des normes de haute – voire très haute – qualité environne-

mentale, qui consistent soit en des créations ex-nihilo, des

démolitions-reconstructions, soit en des restructurations

de tours existantes. Parmi les projets neufs ou de restruc-

turation, citons ceux qui suivent.

2009-2012Immeubles livrés◗ L’immeuble Praetorium : démolition-reconstruction d’en-

viron 11 000 m2, livré en novembre 2009, toujours vacant.

◗ La tour CB 21 : rénovation de l’ex-tour GAN, de

75 000 m2, livrée en juillet 2010, occupée aux deux tiers par

le groupe suez Environnement.

◗ La tour First : ex-tour Axa de 1974, a été livrée après

restructuration complète et surélévation, qui en fait

aujourd’hui la plus haute tour de France avec 230 mètres.

Elle représente 80 000 m2 environ de bureaux et peut

accueillir jusqu’à 5 700 personnes. Elle a été commerciali-

sée, pour près de moitié, auprès d’Ernst & Young et pour

21 000 m2 auprès du groupe Euler Hermes.

LA DÉFENSE

41études

Immeubles à livrer◗ La tour Carpe Diem : opération de démolition-reconstruc-

tion de 47 000 m2 entamée sur La Défense 2 (entre Cœur

Défense et la tour Europe), devant être livrée début 2013.

2013-2014◗ Les tours D2 (investisseur sogecap, 54 000 m2 de

démolition-reconstruction sur La Défense 2), Majunga

(investisseur : unibail-Rodamco, 70 000 m2 neufs sur La

Défense 9) et Ava (investisseur GCI – Benson Elliot,

64 000 m2 de démolition-reconstruction sur La Défense 6)

ont obtenu leur permis (sauf D2 pour lequel il est encore

en cours d’instruction) et devraient être livrées en 2013,

pour les deux premières, et 2014 pour Ava.

2015-2016◗ La tour Air 2 (investisseur Carlyle, démolition-recons-

truction de 82 000 m2 sur La Défense 2) a son permis en

cours d’instruction.

◗ La tour Phare (investisseur unibail-Rodamco, opéra-

tion neuve de 147 000 m2) a eu son permis délivré en juil-

let 2010. La livraison est prévue 2016.

Notons que le projet de la tour Generali, de 91 000 m2 a été

quant à lui abandonné. La réussite de ce plan de renouveau

est liée à la capacité financière et à la volonté des compa-

gnies françaises et internationales de s’installer dans ces

tours prestigieuses, critère dépendant lui-même de l’évo-

lution des loyers et qui conditionnera le lancement définitif

des projets. Elle est également conditionnée à la capacité

des pouvoirs publics à résoudre le problème des infras-

tructures, au premier rang desquelles figurent les trans-

ports. Les études effectuées au cours de ces dernières

années montrent, en effet, que le réseau francilien des

transports, tant individuels que collectifs, ne peut plus

supporter les plans d’extension du site.

Or, si l’ensemble de ces programmes aboutit, ce serait, dans

les cinq à dix prochaines années, 40 000 nouveaux salariés

qui devraient rejoindre les 180 000 employés sur le site.

sur ce dernier point, les choses semblent vouloir se mettre

en ordre de marche avec le projet du Grand Paris, entré en

vigueur depuis juin 2010, dont le bénéfice pour La Défense

serait la mise en place programmée d’une liaison directe à

Paris-saint-Lazare. Celle-ci compléterait ainsi la ligne A

du RER, de plus en plus engorgée, de deux lignes de métro

qui seraient reliées aux aéroports de Roissy-CDG et Orly

en passant par différentes communes.

Il sera nécessaire, également, que l’Epadesa fasse entre-

prendre des travaux de confortation de la dalle pour

accueillir les nouvelles tours.

Ces investissements constituent le préalable nécessaire à

la poursuite de tous les nouveaux projets. Cependant, il

faut pour cela que l’Epadesa vende les charges foncières

suffisamment cher pour disposer des moyens nécessaires

et suffisants à la réalisation de ces infrastructures, sans

les vendre trop cher, non plus, pour ne pas compromettre

toute velléité de la part des promoteurs et investisseurs de

ces projets. L’équation n’est donc pas simple à résoudre.


42


FOCUS SUR LES MARCHÉS TERTIAIRESLE

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mARCHé LOCATIf TERTIAIRE Après une année 2010 marquée par un recul de la demande

placée de 15 % avec à peine 150 000 m2 commercialisés

sur l’année et un premier semestre 2011 qui s’était ter-

miné avec environ 60 000 m2 commercialisés, l’année 2011

s’achève avec un niveau de 120 000 m2 placés. un plancher

jamais atteint depuis 2004, en retrait de près de 20 % par

rapport à 2010.

Parallèlement, l’offre immédiate progresse de 180 000 m2

à 200 000 m2, et surtout, l’offre future certaine représente

environ 300 000 m2, qui viendront s’ajouter à l’offre actuelle

d’ici un ou deux ans.

Le placement des surfaces disponibles se révèle donc plus

difficile et plus long que par le passé, et nécessite toujours

plus d’avantages pour le preneur (franchise de loyer, parti-

cipation aux travaux d’aménagement, etc).

si le volume de l’offre reste à surveiller de près à l’horizon

2013/2015, il faudra également suivre celui des libérations

d’immeubles par des utilisateurs quittant La Défense pour

des localisations plus éloignées et moins coûteuses.

En conséquence, le taux de vacance, actuellement de

l’ordre de 6,5 %, pourrait rapidement s’élever aux envi-

rons de 8,5 % en l’absence d’une reprise significative de la

demande de grandes surfaces.

Certains projets continuent à être présentés à des loyers

proches de 550 euros le m2 hors parkings, tels le Praeto-

rium, affiché entre 550 et 600 €/m2, ou les surfaces encore

disponibles de Cœur Défense à 550 €/m2. Pour autant, le

loyer prime économique ne dépasse plus, en réalité (et sauf

exception), 490 € à 500 €/m2.

L’essentiel des transactions réalisées en 2011 s’est composé

de surfaces de seconde main inférieures à 5 000 m2, qui ont

représenté environ 70 000 m2 sur un total de 120 000 m2

placés durant l’année. La plupart des loyers actés se sont

inscrits dans une fourchette dominante de 300 € à 400 €/m2.

Transactions significatives conclues en 2011 ◗ Dans la tour First : la signature, par Euler Hermes,

de 21 000 m2, plus grosse transaction de l’année sur La

Défense (conditions non connues).

◗ Dans Cœur Défense : 25 000 m2 commercialisés, dont, par

exemple, 3 350 m2 loués par Yum Restaurants au 32e étage

sur une base de 550 €/m2 facial, ou encore 6 600 m2 pris à

bail par EDF à des conditions non publiées.

Parmi les offres les plus significatives à fin 2011◗ La tour Égée : 34 500 m2 remis sur le marché depuis le

départ d’Ernst & Young pour la tour First (conditions non

connues).

◗ La tour Prisma : 22 400 m2 rénovés proposés à 440 €/m2.

◗ Dans la tour First : 19 000 m2 résiduels.

◗ Le dernier tiers de la tour CB 21, soit 16 000 m2 environ

(les deux autres étant occupés par suez Environnement),

proposé autour de 510 €/m2 .

◗ L’immeuble Cœur Défense ne propose plus, quant à lui,

que 18 000 m2 après avoir représenté l’offre la plus signifi-

cative de La Défense, sur une base faciale de 550 € le m2.

◗ Le Praetorium, actuellement unique immeuble neuf

aux dernières normes BBC/tHQE, propose toujours ses

10 000 m2 à des conditions a priori comprises entre 550 €

et 600 €/m2.

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LA DÉFENSE (suite)

43études

mARCHé DE L’INVESTISSEmENT à l’instar du marché locatif, le marché de l’investissement

a lui aussi enregistré un repli significatif sur La Défense,

avec seulement un peu plus de 200 millions d’euros enre-

gistrés cette année contre près du double en 2010.

Cette situation est, a priori, la conséquence directe des ten-

sions et incertitudes qui pèsent sur le marché locatif.

trois transactions majeures ont eu lieu en 2011.

◗ L’acquisition, par le fonds Perella Weinberg Partners,

de la tour Chartis, ex-tour AIG, de 30 000 m2 de première

génération, autour de 100 millions d’euros en vue de la res-

tructurer entièrement.

◗ La transaction, sur le 5e Avenue, immeuble situé sur

Courbevoie, rue Louis-Blanc, dans le périmètre adminis-

tratif de La Défense, mais en dehors du boulevard Circu-

laire, développant 7 473 m2 et 211 parkings, vendu entiè-

rement loué en février 2011 pour 33 700 000 €, soit sur une

base de 4 500 €/m2.

◗ La vente, en fin d’année, du Lafayette, ensemble ancien

situé Place des vosges, développant 14 000 m2, pour 70 mil-

lions d’euros, soit sur une base de 5 000 €/m2.

Bien que nous ne disposions pas de tous les éléments nous

permettant d’analyser ces transactions, nous pouvons esti-

mer que le taux de rendement « prime » de La Défense a

pu légèrement progresser de 5,75 % à 6 % compte tenu des

tensions observées sur le marché locatif et de la réduction

des volumes qui en découle.


PERSPECTIVES – CHIffRES CLéS 2011

bureauxHauts-de-seine Demande placée

Dont transactions < 5 000 m2

Offreimmédiate

Dont neuf/restructuré

Hauts-de-seine

La Défense Perspectives 120 000

k

70 000 = 200 000 k 30 000

k

Levallois/Neuilly-sur-seine Perspectives 90 000 = 70 000 = 90 000 = NC k

Boulogne-Billancourt Perspectives 60 000 = 44 000 = 150 000 k 50 000 k

Issy-les-Moulineaux Perspectives 50 000 k 37 000 k 93 000

k

22 000

k

source : www.marche-immo.com

k Hausse = stabilité

k

Baisse

LES VALEURS LOCATIVES DANS LES HAUTS-DE-SEINE

bureaux Loyers seconde main (en € Ht-HC/m2/an)

secteurs

recherchés

Autres

secteurs Perspectives d’évolution

à 3 mois(loyer prime

facial)

bureaux Loyers neuf/restructuré (en € Ht-HC/m2/an)

secteurs

recherchés

Autres

secteurs Perspectives valoriellesà 3 mois

(loyer prime facial)Min. Max. Min. Max. Min. Max. Min. Max.

Hauts-de-seine

La Défense 350 390 320 370 = La Défense 500 550 440 480

k

Levallois/Neuilly-sur-seine 300 450 200 350 = Levallois/

Neuilly-sur-seine 400 620 Ns Ns =

Boulogne-Billancourt 270 310 230 290 = Boulogne-Billancourt 400 450 300 380 =

Issy-les-Moulineaux 280 320 240 280 = Issy-les-Moulineaux 380 450 320 380 k


A Excellent B B + Bon B – C + C Moyen C – D Médiocre

LÉgENDE DES TABLEAUX

44



mARCHé DE L’INVESTISSEmENT HAUTS-DE-SEINE

bureaux taux de rendement net immédiat plancher

secteurs recherchés Autres secteurs

%

variation en points

de base depuis

le 01/01/2011

Perspectives court terme

marché%

variation en points

de base depuis

le 01/01/2011

Perspectives court terme

marché

Hauts-de-seine

La Défense 6 + 25 points de base k 6,50 + 25 points de base k

Levallois/Neuilly-sur-seine 5,25 – 50 points de base = 6,25 + 75 points de base =

Boulogne-Billancourt 5,75 stable k 7 – 25 points de base =

Issy-les-Moulineaux 5,5 – 50 points de base k 7 – 50 points de base =



fACTEURS STRUCTURANTS mARCHéS DE LA LOCATION ET DE L’INVESTISSEmENT

bureauxLevallois/

Neuilly-sur-seine

Boulogne-Billancourt

Issy-les- Moulineaux La Défense

Cotation risque ou tendances

Évolution actuelle de la demande placée

stabilité Forte baisse stabilité Baisse

Évolution actuelle de l’offre stabilité Hausse Baisse Hausse

Risque général de surproduction à court terme

C C B – C

Évolution actuelle des loyers réels des bureaux neufs/restructurés en secteurs recherchés

Baisse stabilité stabilité stabilité

Qualité risque de liquidité locaux neufs/restructurés en secteurs recherchés

Baisse stabilité stabilité Baisse

Qualité risque de liquidité neufs/restructurés en secteurs recherchés

B + C + B C +

Qualité risque de liquidité locaux de seconde main en secteurs recherchés

B – C C + C

45études

n° 8

2 internationalPAyS-bASTENDANCES DU MARCHÉ DE L’INVESTISSEMENT IMMObILIER :RENOUER AVEC LA CONFIANCEPublié par FGH Bank, dans le FGH Real Estate Report 2012 (1)

(1) seule la version originale en langue néerlandaise fait foi et engage les auteurs. La version anglaise est proposée dans cet article, avec l’aimable autorisation de FGH Bank.

4747

tendances du marché de l’investissement immobilier : renouer avec la confiancepublié par fGh bank, dans le fGh real estate report 2012 : « investing in credit »

6

L e redressement du marché de l’investissement

immobilier observé en 2010 ne s’est pas poursuivi

en 2011. Le climat général s’est dégradé, en raison,

notamment, de la recrudescence de la crise de la dette en

Europe et, dans leur grande majorité, les investisseurs ont

fait preuve de prudence. En outre, le panorama du finance-

ment immobilier a changé, car il est plus difficile de lever

des capitaux étrangers. toutefois, quelques secteurs ou seg-

ments du marché immobilier continuent d’attirer les inves-

tisseurs, comme le démontrent les 4,75 milliards d’euros

qui ont été investis aux Pays-Bas l’an dernier. Ce niveau

d’investissement reste cependant très inférieur à celui de

certains autres pays européens, ce qui signifie que la crise de

la dette n’explique pas tout. En fait, nous doutons de notre

propre marché de l’immobilier mais, selon FGH Bank, cette

défiance n’est pas justifiée.

6.1 / ralentissement de la croissance du volume des investissements

En 2011, les investisseurs se sont montrés plus frileux

dans leurs achats de biens immobiliers aux Pays-Bas.

Alors que le niveau d’investissement du premier

semestre était similaire à celui de 2010, la forte augmentation

des transactions enregistrée à la fin de l’an dernier ne s’est

pas poursuivie car, après l’été, l’attitude des investisseurs a

changé. Ainsi, sur toute l’année 2011, seuls 4,75 milliards

d’euros ont été investis sur le marché néerlandais de l’im-

mobilier, soit environ un quart de moins qu’en 2010.

sur ce total de 4,75 milliards d’euros, 1,45 milliard corres-

pond à de nouveaux investissements. Ce chiffre représente

lui aussi une baisse de 25 % par rapport à 2010, principale-

ment due au déclin des investissements dans l’immobilier de

bureau. En effet, les investisseurs allemands, traditionnelle-

ment très présents sur ce secteur, sont aujourd’hui beaucoup

plus circonspects. Au total, selon les chiffres de vastgoed-

48


real estate investment marKet: reGain confidencepublished by fGh bank, in the fGh real estate report 2012: ‘‘investing in credit’’

The recovery of the real estate investment market

during 2010 did not continue in 2011. the invest-

ment climate has generally worsened, partly due

to the new flare-up of the debt crisis in Europe. Investors

demonstrate risk-avoiding behaviour on a large scale. In

addition, the finance market for real estate has changed,

with foreign capital being less easy to obtain. still, there

are some sectors and segments to be found in real estate in

which investors are willing to invest. this is apparent from

the total investment level of € 4.75 billion that was invested

in the Netherlands last year.

But the level of investment lags noticeably behind that of

some other European countries. Not everything can there-

fore be blamed on the European debt crisis. We are losing

confidence in our own real estate market. According to

FGH Bank, this is undeserved.

6.1 / GroWth in investment volume did not continue

Investors adopted a more cautious approach towards

purchasing Dutch real estate in 2011. Although the

strong purchasing boost at the end of 2010 was not con-

tinued last year, during the first half of the year, investments

were on a par with 2010. However, after the summer, the

mood of investors changed. In 2011, just € 4.75 billion was

invested in real estate, which is around a quarter less > 25%

than in 2010.

Of this € 4.75 billion, € 1.45 billion comprised new inves-

tments in Dutch real estate. Compared to 2010, this also

represents a decrease of about 25%. the main cause of

this decrease is the declining investment in offices. While

Germans investors have usually invested strongly in this

segment, they have now become more reticent than most.

In total, foreign investors own approximately € 23.6 billion

worth of Dutch real estate, according to figures from vast-

goedmarkt. German investors account for almost half of this

figure and thus have a dominant presence within the mar-

ket. vastgoedmarkt figures also indicate that the office sec-

49INTERNATIONAL

markt, les investisseurs étrangers possèdent approxima-

tivement 23,6 milliards d’euros de patrimoine immobilier

aux Pays-Bas. Cumulant presque la moitié de ce montant,

les investisseurs allemands occupent donc une place pré-

pondérante sur le marché. toujours selon vastgoedmarkt,

l’immobilier de bureau attire plus des trois-quarts des inves-

tissements étrangers.

Dans d’autres secteurs, le recul des nouveaux investisse-

ments est moins marqué et une progression de l’immobilier

commercial a même été observée. Les investisseurs néerlan-

dais restent intéressés par ce segment de marché et la part

des capitaux étrangers y a légèrement progressé en 2011.

L’immobilier commercial semble donc être actuellement le

segment de marché le plus attractif aux yeux de l’ensemble

des investisseurs.

Le segment des logements, qui n’entre pas dans le périmètre

de l’état des lieux, continue également d’intéresser des

investisseurs qui réalisent des achats réfléchis et souhaitent

gérer eux-mêmes leurs investissements à long terme dans

le logement. Le faible risque d’un taux élevé d’inoccupation

et la vraisemblance de flux de trésorerie réguliers rendent

le secteur de l’immobilier locatif nettement plus sûr que

d’autres. En outre, le retour sur investissement, en moyenne

plus limité dans ce secteur, est considéré comme normal par

les investisseurs.

6.2 / nette proGression des institutions fonciÈres

L es investisseurs institutionnels ont été soumis à de

fortes pressions l’an dernier. Les fonds de pension

ont particulièrement souffert et, pour certains, leur

taux de couverture des engagements est même passé sous la

barre légale de 105 %, ce qui les a contraints à réviser leur

stratégie d’investissement. Or, les acteurs institutionnels ont

été et sont toujours extrêmement importants dans le paysage

de l’immobilier néerlandais : ils ont été à l’origine de l’actuel

marché professionnel de l’immobilier et, aujourd’hui encore,

ils injectent plusieurs milliards d’euros dans ce secteur.

En 2010, le patrimoine immobilier des investisseurs ins-

titutionnels aux Pays-Bas s’élevait à près de 130 milliards

Figure 1. Nouveaux investissements dans l’immobilier commercial par type de biens et d’investisseurs (hors secteur du logement et investissements privés), en millions d’euros (2011). source : vastgoedmarkt.

Bureaux 0 50 550 600

Commerces 300 250 100 650

Biens industriels 0 50 300 350

total 300 350 950 1 600

Investisseurs institutionnels

Fonds de placements immobiliers totalInvestisseurs

étrangers

50


MARCHÉ DE L’INvESTISSEMENT AUX PAYS-BAS

LES INVESTISSEURS SE SONT MONTRÉS PLUS FRILEUX DANS LEURS

ACHATS DE BIENS IMMOBILIERS AUX PAYS-BAS EN 2011.

tor accounts for over three-quarters of foreign investment.

In other sectors, the decline in new investment is less mar-

ked. In fact, there was an actual increase in the retail seg-

ment. Dutch investors remain interested in retail real estate,

and foreign players invested slightly more in this segment

during 2011. Investors apparently agree that retail real estate

is the most attractive real estate investment category at the

moment. Housing, which is not included in the inventory,

can also count on the interest of investors. Investors are

buying cautiously and wish to manage housing themselves

for the longer term. the slight risk of high vacancy levels

and the relatively certain cash flows make housing much

more secure, certainly in comparison with some other real

estate segments. the average lower return that investors in

housing earn is taken for granted.

6.2 / sharp increase in property holdinG institutions

The results of institutional investors were under

severe pressure last year. Pension funds had a

particularly hard time. the degree of cover fell for

some funds to even under the required 105%, which made

an adjustment in investment strategy necessary. Institutio-

nal players are extremely important for Dutch real estate.

they were the original founders of the current professional

real estate market and, even today, invest many billions in

real estate, which continues to make them important mar-

ket players. Institutional investors in the Netherlands had in

2010 almost € 130 billion in real estate on the books. that is

ten times the volume invested in 1980. Pension funds invest

their resources largely indirectly, via funds. In comparison,

insurers and specialised investment institutions have much

more direct real estate. the trend towards indirect real estate

is, however, undeniably present. this makes ‘year-on-year’

comparisons difficult. Good stock market years lead almost

automatically to rising interest in real estate, as shown in

2010. Figures for 2011 are not yet available, but they will very

likely show a decline in the real estate positions of institu-

tional investors. this makes the ‘current rates’ of real estate

investments unpredictable. the commitment to this type of

investment is actually contracted for a long time. On average,

these investments are successful for investors.

Figure 1. New investments in commercial real estate according to type of real estate and investor (excluding housing and private investors) in millions of euros (2011). source: vastgoedmarkt.

Offices 0 50 550 600

Retail 300 250 100 650

Industrial real estate 0 50 300 350

total 300 350 950 1,600

Institutionalinvestors Real estate funds totalForeign real

estate investment

51INTERNATIONAL

REAL ESTATE INVESTORS BECAME MORE RETICENT TO PURCHASE

DUTCH REAL ESTATE IN 2011.

d’euros, ce qui représente dix fois plus que les montants

investis en 1980. Les placements des fonds de pension sont

très généralement indirects, via des fonds de placement.

En revanche, les compagnies d’assurances et les sociétés

d’investissement spécialisées sont beaucoup plus directe-

ment présentes dans l’immobilier. Néanmoins, la tendance

aux investissements immobiliers indirects est indéniable-

ment dominante, ce qui rend difficiles les comparaisons

d’une année sur l’autre. Les années au cours desquelles

on observe une bonne tenue du marché boursier s’accom-

pagnent presque automatiquement d’un regain d’intérêt

pour l’immobilier, comme cela s’est produit en 2010. Les

chiffres 2011 ne sont pas encore connus, mais ils montreront

probablement un recul des positions immobilières des inves-

tisseurs institutionnels. De ce fait, les « taux courants » des

investissements immobiliers sont imprévisibles. La motiva-

tion pour ce type d’investissement est en fait limitée depuis

longtemps. En moyenne, ces investissements sont productifs

pour leurs auteurs.

1980 1990 20102000

Investissements immobiliers directs Fonds de pension 6,3 14,2 23,3 10,4

Compagnies d’assurances 4,8 7,3 13,6 12,6

sociétés d’investissement 1,5 7,0 28,7 24,0

Total 12,6 28,5 65,6 47,0

Investissements immobiliers indirects Fonds de pension 0,3 2,5 23,9 64,5

Compagnies d’assurances 0,1 0,4 2,1 2,6

sociétés d’investissement 0,0 0,2 3,4 15,2

Total 0,4 3,1 29,4 82,3

Total 13,0 31,6 95,0 129,4

Investissements immobiliers directs Actions 96,9 % 90,2 % 69,1 % 36,4 %

Investissements immobiliers indirects Obligations 3,1 % 9,8 % 30,9 % 63,6 %

total investissements Actions 116,6 290,1 830,0 1 499,7

Part des investissem ents immobiliers directs Obligations 10,8 % 9,8 % 7,9 % 8,6 %

Figure 2. Investissements directs et indirects dans l’immobilier, en milliards d’euros et en %.source : CBs, publié par FGH Bank.

52



1980 1990 20102000

Direct real estate Pension funds 6.3 14.2 23.3 10.4

Insurers 4.8 7.3 13.6 12.6

Investment companies 1.5 7.0 28.7 24.0

Total 12.6 28.5 65.6 47.0

Indirect real estate Pension funds 0.3 2.5 23.9 64.5

Insurers 0.1 0.4 2.1 2.6

Investment companies 0.0 0.2 3.4 15.2

Total 0.4 3.1 29.4 82.3

Total 13.0 31.6 95.0 129.4

Direct real estate shares 96.9% 90.2% 69.1% 36.4%

Indirect real estate Bonds 3.1% 9.8% 30.9% 63.6%

total investment shares 116.6 290.1 830.0 1,499.7

share of direct real estate Bonds 10.8% 9.8% 7.9% 8.6%

Figure 2. Direct and indirect real estate investment in billions of euros and %.source: CBs, edited by FGH Bank.

53INTERNATIONAL

6.3 / le retour sur investissement dans l’immobilier reste attractif

B ien que le volume des investissements sur le marché

immobilier soit décevant, les retours obtenus par les

investisseurs sont positifs. sur l’ensemble de l’année

2010, ils se sont établis, en moyenne, à 4,6 %, du fait notam-

ment de la rentabilité du marché locatif, qui a généré un retour

direct sur investissement de 5,6 % au total. En 2010, la valeur

moyenne des investissements immobiliers a baissé de 0,8 %.

Le rendement moyen s’est toutefois amélioré par rapport à

2009, année au cours de laquelle la rentabilité de l’ensemble

des placements immobiliers n’avait atteint que 0,2 %.

sur les trois premiers trimestres de 2011, le rendement total

moyen du marché immobilier est resté positif, et même légè-

rement supérieur à celui de 2010 (4,9 % sur une base annuelle).

La rentabilité directe et indirecte des commerces et des loge-

ments a progressé. La valeur des bureaux et biens industriels

a baissé, mais ce phénomène a été compensé par une bonne

rentabilité locative. Les résultats du dernier trimestre 2011

ne sont pas encore disponibles, mais il est probable qu’ils

indiquent, là aussi, un moindre dynamisme du marché.

Les tendances observées montrent clairement que les revenus

locatifs sont un facteur déterminant de la stabilité du retour

sur investissement. Or, ceux-ci risquent d’être menacés par

une baisse des taux d’occupation, qui incite de plus en plus les

investisseurs à se mobiliser pour fidéliser leurs locataires. Par

ailleurs, alors que la courbe de valorisation des secteurs où les

taux de vacance sont les plus élevés (bureaux et immobilier

industriel, notamment) est toujours orientée à la baisse, les

investisseurs présents sur les segments où les biens sont plus

rares, comme les commerces et les logements, voient la valeur

moyenne de leur portefeuille augmenter. FGH Bank prévoit

que, dans les mois à venir, les investisseurs veilleront encore

davantage à la gestion des flux de trésorerie, afin de stabiliser

la rentabilité de leurs portefeuilles.

54



6.3 / returns on real estate remain attractive

D espite the disappointing investment volume, the

returns achieved by investors on real estate are

positive. Over the whole of 2010, an average total

return of 4.6% was achieved on real estate. this was prima-

rily realised through positive returns on rents, which resul-

ted in a direct return of 5.6% in total. the average value

of real estate investments fell in 2010 by 0.8%. Compared

to 2009, when real estate as a whole achieved a negative

return of 0.2%, the market improved on average during the

following period.

In the first three quarters of 2011, the average total return

on real estate also remained positive. Investors achieved an

average return of 4.9% on an annual basis, just a little higher

than the total return in 2010. shops and housing showed

an increase in both direct and indirect returns. Offices and

industrial real estate fell in value, but this was compensated

by the positive returns on rental income. Figures for the last

quarter of 2011 are not yet available, but it appears to have

been a difficult period in which the dynamics in the market

again seemed to decline.

the figures on the returns trends again make it clear that

rental incomes are determinative for the stability of the

returns. they are possibly under pressure due to increasing

vacancy levels, which is reason enough for investors to focus

more and more on keeping their tenants. Furthermore, it

seems the value trend in sectors with the highest vacancy

levels, more specifically, offices and industrial real estate, is

still negative, while for investors in sectors with more shor-

tages, such as retail and housing, the value of their portfolios

increased on average. FGH Bank expects that investors in

the coming period will concentrate even more on cash flow

in order to retain stability in the returns on their portfolios.

55INTERNATIONAL

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011, Q3

Bureaux 8,6 8,8 12,0 14,4 15,5 15,1 12,0 8,3 5,2 5,5 7,0 11,5 11,3 0,9 –0,2 3,5 4,5

Commer-ces 9,4 8,7 10,6 12,7 13,3 12,0 9,9 9,8 9,2 10,3 13,5 14,9 13,4 5,5 2,4 7,8 8,6

Locaux industriels

10,0 11,3 12,1 13,7 17,1 13,1 10,5 9,5 6,4 8,5 11,1 13,0 11,7 4,0 –0,3 2,9 0,1

Loge-ments 12,3 14,3 13,7 13,7 16,9 18,5 12,1 8,4 7,1 7,6 10,1 11,4 9,6 2,8 –2,2 2,9 2,8

Total 10,8 11,9 12,7 13,7 15,8 16,1 11,4 8,8 7,1 7,8 10,2 12,5 11,3 3,3 –0,2 4,6 4,9

Actions 19,1 38,7 45,9 14,7 25,9 2,9 –17,4 –32,3 7,6 5,1 32,5 18,5 9,3 –45,2 38,6 9,3 –

Obliga-tions 15,7 11,7 9,6 17,7 -6,8 5,1 8,5 9,5 8,0 4,7 11,2 –1,1 1,7 12,3 2,4 9,3 –

Figure 3. Total des retours sur investissement dans l’immobilier par secteur (1995-2011), en %.source : IPD the Netherlands.

6.4 / des mesures incitatives

P ar le passé, des mesures ponctuelles d’incitation

à la location ou à la prolongation du bail ont par-

fois été prises pour attirer les clients en période de

récession. Actuellement, cette pratique semble être devenue

monnaie courante mais, en dehors du secteur de l’immobi-

lier, ce type d’accord est regardé avec méfiance. L’autorité

néerlandaise des marchés financiers (AFM) a d’ailleurs déjà

demandé aux investisseurs d’améliorer la transparence de

ces mesures incitatives.

Il est évident que ces incitations doivent être mieux prises

en compte dans la valorisation des biens immobiliers. à

l’avenir, les experts devront donner davantage d’infor-

mations sur les effets d’une remise, ce qui exige une plus

grande transparence. FGH Bank est d’accord avec cette

évolution mais, toutefois, met en garde contre un excès de

réglementation. Dans le processus d’expertise immobilière,

comme dans la valorisation actuelle des biens, les incita-

tions à la location ont implicitement été prises en compte.

Par conséquent, l’idée selon laquelle le prix de l’immobilier

serait en fait (très) largement surévalué dans tous les seg-

ments n’est pas toujours juste.

En outre, ces mesures incitatives ont un intérêt. Elles per-

mettent aux propriétaires de rivaliser sur le terrain des

prix et offrent aux investisseurs une certaine marge de

négociation avec les locataires. sous réserve qu’elles soient

transparentes, FGH Bank n’y est pas opposée. En outre,

d’autres évolutions sont en cours. Auparavant, ces mesures

étaient généralement proposées en début de bail, pour inci-

ter les occupants à s’engager. Aujourd’hui, les incitations

s’étendent sur toute la durée du bail, ou bien les inves-

tisseurs en font usage à la fin du contrat, par exemple au

56



1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011, Q3

Offices 8.6 8.8 12.0 14.4 15.5 15.1 12.0 8.3 5.2 5.5 7.0 11.5 11.3 0.9 -0.2 3.5 4.5

shops 9.4 8.7 10.6 12.7 13.3 12.0 9.9 9.8 9.2 10.3 13.5 14.9 13.4 5.5 2.4 7.8 8.6

Industrial

real estate 10.0 11.3 12.1 13.7 17.1 13.1 10.5 9.5 6.4 8.5 11.1 13.0 11.7 4.0 -0.3 2.9 0.1

Housing 12.3 14.3 13.7 13.7 16.9 18.5 12.1 8.4 7.1 7.6 10.1 11.4 9.6 2.8 -2.2 2.9 2.8

Total 10.8 11.9 12.7 13.7 15.8 16.1 11.4 8.8 7.1 7.8 10.2 12.5 11.3 3.3 -0.2 4.6 4.9

shares 19.1 38.7 45.9 14.7 25.9 2.9 -17.4 -32.3 7.6 5.1 32.5 18.5 9.3 -45.2 38.6 9.3 –

Bonds 15.7 11.7 9.6 17.7 -6.8 5.1 8.5 9.5 8.0 4.7 11.2 -1.1 1.7 12.3 2.4 9.3 –

Figure 3. Total returns on real estate per sector (1995-2011) in %.source: IPD the Netherlands.

6.4 / incentives in action

Incentives on new leases or with lease extensions

were once intended as a short-term measure to entice

tenants in times of recession; however, in the current

market, they seem to have become commonplace. From out-

side the sector, these special agreements are viewed with

suspicion. the Financial Markets Authority (FMA) has in

any case advocated that investors must make these incenti-

ves more clearly visible in the future.

It is evident that incentives must be better positioned in the

valuation of real estate. valuers will in the future offer more

insight into the effects of a discount on the value and thus

also force more transparency. FGH Bank underwrites stri-

ving for more transparency but, at the same time, cautions

against over-regulation. In the valuation and also in the

actual assessed value of real estate, account has implicitly

been taken of rental incentives. the image that real estate

is in fact (much) too highly valued over its entire breadth is

therefore not always correct.

Incentives have a purpose, furthermore. they provide

real estate owners with an opportunity to compete on the

grounds of price. Incentives provide real estate investors

with a certain amount of negotiating room with the tenant.

Provided that this occurs transparently, FGH Bank has

nothing against it. Moreover, several changes are under

way. Previously, incentives were primarily offered at the

beginning of a lease to pull tenants over the line. Nowadays,

investors spread the benefits for the tenant over the whole

term of the lease, or they put them at the end of the contract;

for example, after a break option. this assures the owner of

57INTERNATIONAL

moment d’une option de résiliation. Elles assurent donc

au propriétaire des recettes sur une plus longue période,

ce qui se révèle positif pour la valorisation et les capacités

de financement d’un actif sous-jacent. Enfin, ces incitations

évitent les départs prématurés de locataires et réduisent le

taux de vacance locative.

6.5 / la baisse du rendement initial ne s’est pas poursuivie

M algré un faible volume d’investissement, le ren-

dement initial du segment premium du marché

immobilier s’est stabilisé, suggérant que les

investisseurs sont confiants dans la valeur de ce segment.

sur le marché secondaire, ce rendement a encore augmenté

du fait d’une baisse des prix. Néanmoins, le problème réside

dans le fort recul du nombre des transactions et, par consé-

quent, la situation réelle du marché est un peu floue. La

question centrale est donc la suivante : dans quelle mesure

le niveau actuel des transactions est-il représentatif de l’en-

semble du marché de l’investissement immobilier ?

Bien sûr, les transactions observées constituent la meilleure

référence pour déterminer la valeur réelle de biens compa-

rables et fixer un prix adapté. Encore faut-il qu’il y ait suffi-

samment d’acheteurs et de vendeurs sur le marché. Or, dans

la situation actuelle du segment premium, il est flagrant qu’il

n’y a que très peu d’acteurs, que beaucoup d’investisseurs

souhaitent vendre tout ou partie d’immeubles vides, mais

qu’il n’y a pas de demande. Le fait qu’on n’observe que peu

de transactions peut ainsi indiquer que les prix actuels ne

sont pas assez représentatifs, ce qui envoie un signal faussé

au marché. Les investisseurs qui possèdent un portefeuille

de qualité ne veulent pas le brader. selon FGH Bank, une

nouvelle baisse de prix n’aurait de ce fait pas ou peu d’effet

sur le dynamisme du marché immobilier, et ne fournirait pas

un éclairage fiable sur la valeur à long terme de chaque bien.

6.6 / une dichotomie apparente du marché

L a crise qui a frappé l’économie en général et le mar-

ché de l’immobilier en particulier depuis plus de

quatre ans a conduit les investisseurs à réorienter

leurs choix, et ce, en partie au détriment du marché néer-

landais. Les investisseurs nationaux, institutionnels et pri-

vés regardent de plus en plus au-delà des frontières des

Pays-Bas. Ils se tournent vers les plus grands pays euro-

péens, mais aussi vers des pays émergents. Les investisseurs

étrangers, quant à eux, sont davantage attirés par l’Europe

de l’Est et les pays scandinaves. selon les observateurs, si

certains investisseurs s’intéressent toujours au marché de

l’immobilier aux Pays-Bas, c’est avant tout le segment « pre-

mium » qui les séduit. Dans ce contexte, on entend souvent

parler d’immobilier « premium » et « secondaire », ce qui est

perçu comme une dichotomie du marché. Les investisseurs

placent leurs capitaux dans le premier des deux segments,

qui représente environ 10 à 15 % du marché. Ils délaissent

ainsi le secteur secondaire qui, de l’avis général, est par

conséquent sinistré.

FGH Bank estime toutefois que cette dichotomie apparente

est plus subtile. En réalité, on observe différentes tendances

d’évolution du marché. Chacune reflète la prévalence de

perspectives distinctes, qui sont elles-mêmes liées au pro-

fil des investisseurs. Ainsi, les perspectives pour les grands

investisseurs (institutionnels), qui disposent d’importants

58



BIEN QUE LE VOLUME DES INVESTISSEMENTS SOIT DÉCEVANT,

LES RETOURS OBTENUS PAR LES INVESTISSEURS SONT POSITIFS.

cash flow for a longer period, which turns out to be positive

for the value and fundability of an underlying property. Fur-

thermore, it prevents tenants moving out prematurely and

slows the pace of vacancies.

6.5 / fall in initial yields did not persist

D espite the lower investment volume, initial yields

in the prime part of the real estate market stabi-

lised. this indicates that investors consider the

value of prime real estate to be stable. In the secondary part

of the market, these returns have further increased. Here,

there is lower pricing in the market. the problem is, howe-

ver, that the number of transactions has fallen considerably.

As a result, the actual view of the market is somewhat hazy.

the question is, to what extent are current investment tran-

sactions completely representative of the overall market?

Obviously, existing transactions are the best reference point

for the actual value of comparable properties and thus for

the most likely pricing. With this in mind, a situation is

necessary whereby sufficient buyers and suppliers are pre-

sent within the market. In the current market, however, it

is striking that in the prime segment there are hardly any

suppliers and lots of investors want to sell (partly) empty

buildings. But there is a lack of demand. the fact that hardly

any investment transactions are taking place could therefore

indicate that the existing pricing is insufficiently represen-

tative, and, thereby, the wrong signal is given to the mar-

ket. Investors with a good portfolio do not want to sell at

rock bottom prices. A further decrease in price will thus not

affect, or will hardly affect, the dynamics in the real estate

market, according to FGH Bank, and will deliver no clear

view of the longterm value of individual properties.

6.6 / one-sided dichotomy

The crisis that has gripped the economy and thus

also the real estate sector for over four years now

has led investors to choose other options, which is

partly to the disadvantage of the Dutch market. Dutch inves-

tors, both institutional and private, are increasingly looking

abroad. they are looking at the larger economies in Europe,

as well as at countries where the economy is on the rise.

Foreign investors are also shifting their attention, partly to

Eastern Europe and the scandinavian countries. It is belie-

ved that if investors are still prepared to invest in Dutch

real estate, it is above all in the ‘prime’ segment. Within

this context, people often refer to ‘prime’ and secondary real

estate, which is a perceived dichotomy within the market.

Investors put their money into ‘prime’ real estate, about 10

to 15% of the market. In doing so, they ignore the secondary

part. the general consensus is that it is therefore doomed.

In the view of FGH Bank, however, the supposed dicho-

tomy is more subtile. there are actually various shifts appa-

rent within the market. Each shift highlights the prevalence

of different market perspectives that are in turn linked to

the profile of the investor. In this respect, the market pers-

pective for large (institutional) investors with sufficient own

capital has relatively improved. they are more able than

in the past to acquire high-quality properties at competi-

tive prices. In view of the lack of financial resources in the

market, they are able to acquire good properties due to the

relatively high input of own resources.

59INTERNATIONAL

DESPITE THE DISAPPOINTINg INVESTMENT VOLUMES,

INVESTORS’ RETURNS IN REAL ESTATE ARE POSITIVE.

capitaux propres, sont relativement meilleures. Davantage

que par le passé, ils sont en mesure d’acheter des biens

de grande qualité à des prix compétitifs. Compte tenu du

manque actuel de ressources financières sur le marché, leur

relative puissance d’investissement constitue un atout.

Par ailleurs, contrairement à une idée assez répandue, des

investisseurs privés fortunés sont aussi en mesure d’acheter

des biens immobiliers. Ils suivent une stratégie précise et ne

reviendront sur le marché que lorsque, à leurs yeux, les prix

immobiliers auront atteint leur point le plus bas. Par défi-

nition, cela ne concerne pas l’immobilier « premium ». En

outre, les investisseurs privés locaux sont bien placés pour

élargir leur patrimoine, grâce à leur parfaite connaissance de

la valeur et du parc de biens dans leur région.

Les investisseurs font également des choix nouveaux, en se

tournant vers d’autres catégories de placements. s’ils sont

toujours attirés par des segments de marché où le taux d’inoc-

cupation est faible, comme les logements et les commerces, ils

s’intéressent davantage à de nouveaux types d’investissement,

comme les centres de santé et les parkings.

De nouvelles alliances ont été nouées entre des acteurs qui ont

besoin les uns des autres, à l’image des constructeurs/déve-

loppeurs et des investisseurs dans le secteur du logement.

tandis que les premiers cherchent à s’assurer des apports de

capitaux pour leurs projets futurs, les seconds veulent être

sûrs de la qualité du produit fini. Grâce à ces partenariats à

long terme, certains acteurs renforcent leur position.

Cependant, la situation sera plus difficile pour les investis-

seurs étrangers sur le segment de l’immobilier de bureau.

Certains fonds (allemands) à capital variable seront probable-

ment contraints, cette année, de vendre leurs avoirs fonciers

pour rassembler les liquidités nécessaires au remboursement

des investisseurs. Cette situation ouvrira des perspectives

d’acquisition pour les investisseurs les plus opportunistes,

mais les possibilités de financement restent limitées.

FGH Bank considère ainsi que, sous réserve du retour de

la confiance sur le marché de l’immobilier, de nouvelles

opportunités se feront jour et dynamiseront les tran-

sactions immobilières. L’absence actuelle de vitalité du

marché entraînera une forte baisse des prix. Mais, pour que

la confiance revienne, encore faut-il se fonder sur une éva-

luation aussi subtile que possible du marché.

6.7 / des craintes Justifiées ?

Aujourd’hui, le marché est dominé par la peur d’un

nouveau recul des prix, d’une dette galopante, du

manque de liquidités et de forts taux de vacance.

Il convient pourtant de se demander dans quelle mesure ces

craintes sont fondées. à l’évidence, les conditions actuelles

sont loin d’être idéales et ces inquiétudes peuvent sembler

justifiées. Mais le marché est aussi l’otage de certaines opi-

nions largement répandues.

60



Wealthy private investors are also able to acquire real

estate, contrary to what is sometimes supposed. they act stra-

tegically and will only come back in when, in their view, the

value of the real estate has reached its deepest point. this is

not by definition ‘prime’ real estate. Moreover, local private

investors are able to add to their existing real estate precisely

because of their extensive local knowledge and network value.

Investors are also changing their focus, with attention shifting

to various investment categories. While they are moving into

sectors with relatively low vacancy levels, such as housing

and shops, they are paying more attention to new investment

categories as well, such as healthcare and parking facilities.

Moreover, new alliances have been formed by players who

seek each other out in the chain; for example, builders/

developers and investors in housing. Whereas builders/

developers want to secure future building flows, investors

want to be certain of end products. By forming long-term

alliances, some players are making good progress. Foreign

investors in offices will find things more difficult, however.

various (German) open-ended funds will possibly be forced

to sell their holdings this year to obtain sufficient liquidity

to pay out investors. For more opportunistic investors, this

will provide opportunities to acquire part of these holdings.

the problem is the limited fundability.

FGH Bank therefore expects that, with renewed market

confidence, new opportunities will emerge and increase the

dynamics in real estate transactions. there are no dynamics

currently, which will lead to a deep price fall. the more the

subtlety in the market assessment is lacking, the longer we

shall have to wait for recovery.

6.7 / Justified fear?

F ear of a further decline in price and value, increa-

sing debts, insufficient liquidity and high vacancy

levels dominates the market. the question is, to

what extent is the fear justified? Obviously, the market con-

ditions are far from ideal, and thus the fear may be warran-

ted. At the same time, however, some generally accepted

dogmas are holding the market hostage.

One of these dogmas is the supposed rapidly increasing

vacancy levels. the fact is that office vacancy levels in 2011

did not increase and in some regions even dropped. Implicit

within the discussion about vacancies is the assumption of

a constantly falling take up of space (offices, retail). In some

regions, however, the growth of the (working) population

will increase so much that, with a recovering economy, a

higher take up can be expected. High vacancy levels are a

given fact, according to some. But we can act to prevent

these vacancy levels from rising further. Removing excess

square metres from the market can help, and, in this res-

61INTERNATIONAL

L’une d’entre elles est la supposée croissance rapide du

taux d’inoccupation. Dans les faits, les vacances dans l’im-

mobilier de bureau n’ont pas progressé en 2011 et, dans

certaines régions, elles ont même reculé. Mais, dans ce

domaine, l’opinion qui prévaut est que la demande d’espaces

(bureaux, commerces) est en baisse constante. Pourtant,

dans certaines régions, la forte croissance attendue de la

population active va probablement – avec la reprise écono-

mique – entraîner une hausse de la demande. Pour certains,

des taux de vacance élevés sont indiscutables. Néanmoins,

il est possible d’agir pour éviter qu’ils augmentent encore.

Ainsi, limiter l’offre excédentaire de mètres carrés est salu-

taire. à cet égard, de premières initiatives, même timides,

ont été prises sur le marché de l’immobilier de bureau en

2011 et elles ont déjà permis de limiter la hausse du taux

de vacance.

Par ailleurs, une crainte majeure des investisseurs est de

se heurter à des problèmes insolubles de refinancement.

En effet, des réglementations plus strictes (Bâle 3) et des

perspectives de refinancement insuffisantes ont assombri

l’horizon. Il est évident que les banques néerlandaises en

subiront les conséquences et qu’elles devront adopter de

nouvelles stratégies. à court terme, cela restreindra sans

doute les possibilités de financement de l’immobilier et,

par conséquent, l’obtention de nouveaux prêts sera difficile.

De ce fait, les difficultés de refinancement seront encore

d’actualité durant les deux ou trois prochaines années, mais

affirmer que ce problème est insoluble est une erreur. En

tant qu’établissement spécialisé dans le financement immo-

bilier, FGH Bank est intimement convaincue que le refinan-

cement sera organisé par le marché lui-même, d’une façon

ou d’une autre.

La première préoccupation de FGH Bank est que le secteur

immobilier dans son ensemble sombre dans un océan de

pessimisme sans fond. Nous devons absolument remettre

les choses en perspective. Aujourd’hui, moins de 10 % du

marché de l’immobilier connaît un problème de vacance.

sans minimiser l’importance de ce phénomène, il est tout à

fait illogique de faire comme si les 90 % restants n’existaient

pas, mais c’est pourtant ce qui se produit actuellement. Le

fait que le marché se comporte ainsi peut néanmoins s’ex-

pliquer : après l’euphorie du début des années 2000, les

conséquences de la crise sont d’autant plus douloureuses. Il

faudra un certain temps avant que l’économie et le marché

immobilier retrouvent un climat plus serein. Néanmoins,

pour FGH Bank, l’immobilier est et reste un type d’inves-

tissement prometteur, et pas seulement une promesse de

jackpot à court terme.

gLOSSAIRE

Offre : espace de bureau, espace commercial/salle d’exposition ou espace industriel disponible à la vente ou à la location sur le marché. Elle englobe aussi bien les propriétés existantes que les biens en cours de construction ou de rénovation.

Occupation : location ou transaction relative à un espace de bureau, un espace commercial/une salle d’exposition ou un espace industriel.

espace de bureau : espace de bureau d’une superficie nette au sol de plus 500 m2 situé dans des immeubles de bureaux spécifiques.

espace commercial/commerce : commerce/salle d’exposition d’une superficie nette au sol de plus de 200 m2.

espace industriel : espace de production et de distribution d’une superficie nette au sol de plus de 750 m2 (espace de bureau compris).

Stock : taille totale de l’espace de bureau, de l’espace commercial et/ou de l’espace industriel existant.

Vacance : espace de bureau, espace commercial et/ou espace industriel disponible immédiatement.

Loyer : Prix annuel par mètre carré de surface au sol disponible à la location.

62



gLOSSARY AND ACRONYMS

Supply: Office space, retail space/showroom and industrial space, which is free for the market to rent or buy. It includes existing properties and properties under construction or undergoing renovation.

Take-up: the letting of and transactions relating to office space, retailspace/showroom and industrial space.

Office space: Office space of more than 500 m2 net floor area in specific office buildings.

Retail/shops: shops/showrooms of more than 200 m2 net floor area.

Industrial space: Production and distribution space of more than 750 m2 net floor area (including office space).

Stock: total size of the existing office, retail and/or industrial floor space.

Vacancy: Office, retail and/or industrial space which is available for occupation immediately.

Rent: Price per m2 rentable floor area per year.

pect, some initial, cautious steps were taken during 2011

within the office market. It has already meant that the actual

vacancy levels have hardly increased any further.

the overriding fear among investors is that they are faced with

an impossible refinancing problem. stricter rules (Basel III)

and insufficient refinancing opportunities cast a long shadow.

It is clear that Dutch banks will be affected by these constraints

and will have to determine a new strategy. Certainly, in the

short term, this limits the fundability of real estate. As a conse-

quence, new lending will be under pressure. It is thus evident

that there will be a refinancing problem over the coming two

to three years. But the ease with which this problem has been

stamped as insoluble is incorrect. As a real estate financier,

FGH Bank is absolutely convinced that refinancing will be

organised by the market – one way or another.

the primary fear of FGH Bank is that the real estate sector

will find itself engulfed in a cloud of negativism, which will

steer the sector further down a blind alley. We need to place

things in perspective. Less than 10% of real estate currently

has a (vacancy) problem. that is no reason to minimise the

importance of vacancy levels, but it is certainly no reason to

categorically discount the remaining 90% as unpromising. this

happens in the valuation of the market, however. that the mar-

ket thinks differently can be explained: after the euphoria at the

beginning of this decade, the hangover of the current crisis is

hitting hard. It will thus take some time before the economy

and the real estate market end up in calmer waters. But, in

the view of FGH Bank, real estate still remains a promising

investment category, rather than a short-term money machine.

63INTERNATIONAL

NOUvELLE ORIENTATION DES INvESTISSEURS

La perte de confiance entraîne une baisse des investissementsMalgré une première embellie en 2010, le volume des investissements s’est de nouveau inscrit à la baisse en 2011. Au total,

4,75 milliards d’euros ont été investis dans l’immobilier, soit un quart de moins qu’en 2010.

Les investisseurs privilégient les commerces et les logementsLes portefeuilles des investisseurs révèlent une augmentation des investissements en faveur des commerces et des loge-

ments. Ces secteurs présentent, en règle générale, de faibles taux de vacance et la sécurité des revenus locatifs qui en

découle permet de garantir la stabilité du retour direct des investissements. Les bureaux et les locaux industriels suscitent

moins d’engouement, notamment parce que les investisseurs étrangers se tournent davantage du côté de l’Europe de l’Est

et de la scandinavie.

Les investisseurs révisent l’application des mesures d’accompagnementAu vu des performances médiocres du marché, les mesures d’accompagnement mises en œuvre dans le cadre de la signa-

ture de baux sont désormais monnaie courante. Les investisseurs ont adopté une nouvelle approche à cet égard en répar-

tissant les avantages en faveur des locataires sur toute la durée du bail, ce qui leur permet d’éviter des départs prématurés.

La baisse du rendement initial ne s’est pas poursuivieLa reprise de la valeur sur les segments premium du marché immobilier s’est stabilisée l’année dernière. En raison de

l’aggravation de la situation macro-économique, de l’incertitude autour de l’euro et de la pénurie de devises étrangères,

les investisseurs se montrent plus frileux sur le marché immobilier. Le prix moyen en vigueur sur ce marché n’a donc pas

augmenté, notamment en raison du nombre très limité de biens immobiliers haut de gamme proposés à l’investissement.

La peur a un effet paralysantIl semblerait que la peur dicte sa loi sur le marché immobilier et auprès des investisseurs : crainte de la dépréciation de la

valeur, de l’augmentation des taux de vacance et d’un financement insuffisant. si ces peurs sont effectivement fondées, il est

néanmoins inutile d’en conclure que l’immobilier n’est pas un investissement prometteur à plus long terme, d’autant plus

que la valeur des biens immobiliers a chuté de plusieurs dizaines de points dans certains secteurs. Résultat : il reste encore

aujourd’hui des opportunités d’achat très intéressantes. Avant que les investisseurs ne s’y intéressent, il est indispensable

que le marché soit rassuré quant au maintien de l’euro et que l’économie affiche des signes de reprise durable.

64



INvESTORS ARE SHIFTINg FOCUS

Less investment due to decline in confidenceAfter an initial recovery in 2010, the investment volume fell again in 2011. In total, € 4.75 billion was invested in real estate,

around a quarter less than in 2010.

Shift of emphasis to shops and housingInvestors’ portfolios show an increasing focus on retail and housing. these sectors have relatively little chance of high

vacancy levels, due to which the security of rental income generates a stable direct return. Offices and factories are less

popular, not least because foreign investors are shifting their attention to investments in Eastern Europe and scandinavia.

Investors shift incentivesIncentives on leases are now commonplace due to the mediocre market circumstances. Investors have changed the way

they act by spreading the benefits for the tenants more over the length of the lease. By placing part of the benefits at the

end of the lease, they prevent tenants from moving out prematurely.

Initial yields down no furtherthe value recovery in the top segments of real estate did not continue last year. Due to the worsening macro-economic

circumstances, the uncertainty around the euro and the scarcity of foreign money, real estate investors have become more

reticent. As a result, the average prices for real estate have not improved, not least because very little prime real estate is

being offered for investment.

Fear has a paralysing effectFear seems to govern thinking within the real estate market and among investors: fear of value depreciation, increasing

vacancy levels and insufficient financing. the fears themselves are well founded, but there is no need to conclude that

real estate is an unpromising investment in the longer term, especially as the value of real estate in some sectors has now

fallen by several tens of percent. As a result, attractive purchasing possibilities currently exist. Before investors will invest

in them, however, assurances over the continued existence of the euro must increase and the economy must show signs

of sustainable recovery.

65INTERNATIONAL

n° 8

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Relecture 2



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la caPacité d’acHatimmobilier

les commerces en france

le marcHé résidentiel en esPaGne

France et Union Européenne :

4 numéros 66,00 € ttc

Hors Union Européenne : 4 numéros 77,00 € ttc

société

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CRÉDIt FONCIER IMMOBILIER

Crédit Foncier Études

sylvie Buisson-Guihard/Isabelle Borghetti

4 quai de Bercy – 94224 CHARENtON CEDEX


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Relecture 2



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BULLETIN D’ABONNEMENT À L’OBSERvATEUR DE L’IMMOBILIER


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Relecture 2



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n°80


regard sur la conjoncture immobilière en italie

réflexions sur l’accession à la propriété

Pour vous abonner : complétez, découpez et adressez-nous le bulletin ci-dessous.

L’OBsERvAtEuR DE L’IMMOBILIER CFI/Crédit Foncier Études01 57 44 86 61 / 01 57 44 78 42

!Merci de libeller votre chèque à l’ordre de L’Observateur Immobilier.

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l’observateur de l’ immobilier du crédit foncier · Il expose ici une nouvelle synthèse du...

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