La Neutralité de la monnaie

• la monnaie est neutre si la variation de son volume laisse inchangée les grandeurs réelles de l’économie monétaire à l’équilibre. Cela suggèreune dichotomie entre la sphère monétaire et réelle dans une économie. réelle dans une économie.

• Cette idée est démontrée d’abord dans le cadredu modèle de la théorie quantitative,

• Don Patinkin présente un modèle d’équilibregénéral intrudisant la monnaie dans la fonctiond’utilité. Dans ce modèle, la monnaie est neutresi seulement certaines conditions sont vérifiées.

La théorie quantitative de la monnaie:

• La th quant est composée de 3 équations: unepour la demande de monnaie, une pour l’offrede monnaie et une pour définir l’équilibre sur le marché de monnaie:le marché de monnaie:

• MD =kPY

• MO=

• =kPY

OMOM

La théorie quantitative de la monnaie:

• Les deux hyp importantes:• le rev réel Y est constant car l’éco se trouve à son niv de plein

emploi i.e, chq unité de fct de prod est exploité à son max. Donc la production nationale est à son niveau max.

• La proportion k est constant. Imaginez qu’un ind reçoit un sal mensuel de 200 TL au début du mois. On suppose qu’il dépense son salaire régulièrement en dépensant le même montant à chqsalaire régulièrement en dépensant le même montant à chqmoment. Il épuise son sal entièrement donc ses encaisses son nulles au dernier jour du mois. En moyenne il aura des encaisses dumontant 100 TL pendant le mois. Donc le k=0.5. Si le même indcommence à recevoir son sal du même montant tous les 15 jours, il détiendra des encaisses égales à 50 pendant le mois en moyenne et k=0.25. Donc k dépende de comment on dépense notre sal et de la fréquence du versement du sal.

La théorie quantitative de la monnaie:

• Conclusion: si offre de mon augmente, k et Y étant fixe, cela ne peut que augmenter le pxnominaux de la même proportion. Les pxnominaux des biens sont déterminés par la masse mon et non par la quantité des biensmasse mon et non par la quantité des biensdisponibles, ni par le coût de production. Cequi détermine la sphère réelle sont les pxrelatifs. La sphère réelle détermine les px relet la sphère mon détermine les px nominaux: DICHOTOMIE

Neutralité de la monnaie et effet

d’encaisses réelles

• L’utilité d’un agent ne dépend pas seulement des biens non-monétaires désirés, mais aussi des encaisses qu’il désire détenir.

• - Cela enlève la dichotomie et établit une relation entre la sphère monétaire et la sphère réelle mais la monnaie resteneutre à l’équilibre dans la mesure où le doublement de la neutre à l’équilibre dans la mesure où le doublement de la quantité de monnaie n’affecte que la valeur nominale des variables d’équilibre et non leur valeur réelle.

• -l’effet d’encaisses réelles joue seulement un rôle dans le passage d’un équilibre à l’autre

• Mais le modèle permet à Don Patinkin de spécifier lesconditions nécessaires pour que la monnaie soit neutre.

Les conditions de la neutralité de la

monnaie• Flexibilité parfaite des prix

• Absence d’illusion monétaire

• Absence d’illusion fiscale: la demande de biens dépende du patrimoine qui comporte destitres publiques. Si les prix diminuent, l’ind peut percevoir cette baisse comme une hausse de la valeur réelle de son patrimoine et peut augmenter sa demande. Mais si le consommateur tient compte de cet actif, il est considéré comme étant victime d’une illusion fiscale. En effet, il ne se rend pas compte que l’endettement public actuel correspondant à ces titres nécessite il ne se rend pas compte que l’endettement public actuel correspondant à ces titres nécessite un service de la dette qui devra être financée par des impôts futurs. L’agent qui n’est pas victime de l’illusion fiscale tient compte de cette dette fiscale qui est égale à ses créances actuels sur l’Etat, de sorte que les titres sont compensés par la dette fiscal et ne paraissent pas dans le patrimoine. La neutralité de la monnaie suppose donc le respect du théorème d’équivalence de la dette de Ricardo (le poids des dépenses publics sur le secteur privé est le même que ces dépenses soient financée par des impôts ou par un endettement). Mais cette équivalence est elle-même soumise à de nombreuses conditions pour être réalisée.

• Absence d’effets de répartition:il est possible qu’il y ait des effets de redistribution à la suite de la variation des prix. Par exemple une hausse des prix peut induire une hausse des profits et une baisse des salaires, ce qui entraîne des effets différents sur la consommation du fait de la propension à consommer différente.

LA POLITIQUE MONETAIRE

• Après 1945, la politique monétaire est discréditée comme moyen de contrôler l’économie. On néglige la politique monétaire au profit de la politique budgétaire. Pour cela, on se fonde sur l’existence d’une trappe à liquidité et sur l’instabilité de la demande de monnaie. De plus, dans le système des changes fixes, l’utilisation de la politique monétaire est limitée. Enfin, l’inflation n’est pas le problème le plus important. L’intérêt pour la politique monétaire est stimulé par la hausse de l’inflation dans les années 70.

• Les théoriciens dominant pensent que l’inflation est le coût inévitable de la croissance et qu’elle peut même la stimuler. On découvre une relation inverse entre sous-emploi et inflation (Phillips). Dans un monde où les prix et les salaires sont rigides à la baisse, la croissance monétaire détermine une inflation qui permet de réduire les taux de salaires réels, inflation (Phillips). Dans un monde où les prix et les salaires sont rigides à la baisse, la croissance monétaire détermine une inflation qui permet de réduire les taux de salaires réels, ce qui favorise la croissance.

• Cette analyse est mise en cause par Friedman et Phelps à la fin des années 60. On rejette l’arbitrage entre inflation et chômage à long terme en introduisant les anticipations dans la relation de Phillips. Mais aucun modèle précis n’est proposé. De plus, la nature des anticipations est discutée.

• Dans les années 70, un courant de pensée rationalise ces conceptions en introduisant le concept d’anticipations rationnelles (Lucas 1972, Sargent et Wallace). L’idée est que on ne peut pas tromper les agents jusqu’à l’infini. A long terme les anticipations des agents sont toujours juste et donc ils vont réclamer un sal nom qui leur permettrait le niveau désiré de sal réel quelque soit le niveau d’inflation. Donc la pol mon n’a pas d’effet sur les val réelles, la mon est neutre.

La politique monétaire

• D’abord l’approche théorique aux conportementsde la BC pour comprendre les différents objectifsde la politique monétaire et les arbitrages entreces objectifs.ces objectifs.

• Ensuite l’étude de différents types de politiquemonétaire appliquée en TR depuis les années 80. Pour cela, il faut commencer par les instrumentsde la politique monétaire dont le choix dépenddu type de la politique monétaire appliquée.

Les comportements de la BC

• En tant qu’acteurs économiques, les agents privés réagissent aux mesures de politique mises en œuvre par les autorités monétaires. Ces réactions anticipées agissent comme des contraintes sur l’autorité monétaire lorsqu’ils tentent d’optimiser leurs objectifs. Par exemple, le système électoral est susceptible d’influencer les décisions monétaires comme une contrainte.

• Un autre exemple est lié aux anticipations de ces acteurs, ce qui justifie le terme de contrainte de crédibilité. Elles entrent dans le jeu stratégique terme de contrainte de crédibilité. Elles entrent dans le jeu stratégique entre les autorités monétaires et les agents privés : le choix des responsables monétaires affecte les prévisions privées et ces dernières rétroagissent sur les décisions monétaires. Donc, pour qu’un équilibre soit atteint, il faut que la politique monétaire soit crédible pour les citoyens.

• Comment peut-on augmenter la crédibilité d’une politique monétaire ? Pourquoi une politique monétaire peut-elle être considérée comme non-crédible ?

• Pour qu’une politique monétaire soit crédible elle doit être cohérente dans le temps, ce qui peut se réaliser si certaines conditions sont remplies.

La cohérence temporelle de la politique monétaire

• D’une façon générale, une politique monétaire est temporellement cohérente, si la séquence des valeurs de l’instrument choisi en t est optimale en t et à chacune des périodes suivantes lorsque la politique monétaire est réenvisagée.

• Une telle cohérence est mise en cause dans le cas où les • Une telle cohérence est mise en cause dans le cas où les anticipations sont rationnelles.

• Dans ce cas, les agents privés savent que les mesures qui sont annoncées par les décideurs publics en t=1 et qui sont optimales pour ces derniers peuvent être remises en cause au cours des périodes suivantes. Ils considèrent donc que de telles annonces ne sont pas crédibles.

La crédibilité de la politique monétaire

• Une politique monétaire est crédible si les autorités monétaires ne sont pas incitées à dévier de la politique annoncée et à agir par surprise ou si elles n’en ont pas les possibilités techniques.

• Or, les autorités monétaires peuvent être incitées pour différentes raisons à surprendre le secteur privé. différentes raisons à surprendre le secteur privé.

• Les techniques de surprendre différent selon que la politique monétaire se traduit par l’application de règles contraignantes ou qu’elle peut être décidée d’une façon discrétionnaire. Dans le premier cas, le non-respect des engagements peut être suffisamment coûteux pour décourager les autorités à ne pas suivre la politique annoncée. Par contre, dans le second cas, la capacité de surprendre existe, car le non-respect de la politique annoncée comporte un coût immédiat faible.

La politique monétaire discrétionnaire

• une fonction d’offre globale de biens qui s’exprime sous la forme simplifiée suivante :

• - une équation quantitative de la monnaie avec une vitesse de circulation unitaire qui implique, en terme dynamique, que le taux d’inflation égale le taux de croissance de la masse monétaire μ, μ=π.

• Le secteur privé comprend les entrepreneurs qui maximisent leurs

)( a

Nyy ππ −+=

• Le secteur privé comprend les entrepreneurs qui maximisent leurs profits et les salariés, qui fixent le taux de variation du taux de salaire nominal, par l’intermédiaire d’un syndicat unique, sur la base de leurs anticipations parfaites . Leur objectif consiste à minimiser une perte:

• Compte tenu de ces comportements, les autorités monétaires minimisent la fonction de pertes:

2)( a

sL ππ −=

2)(2 22 yyL −+= λπ

La Politique monétaire discretionnaire

• Dans la fonction de perte de la BC, on a

• C-à-d, l’objectif d’emploi de la banque centraleest supérieur à l’objectif poursuivi par le syndicat

• La différence peut s’expliquer par le fait

Nyy >

kyy N =−• La différence peut s’expliquer par le fait que le syndicat ne défend que l’intérêt de ses membres. De ce fait, l’objectif du secteur privéne reflète que les préoccupations des syndiqués alors que la fonction de pertes de la BC traduit les intérêts de tous les salariés.

kyy N =−

La Politique monétaire discretionnaire

• L’hypothèse d’une action discrétionnaire peut se traduire par la séquence suivante des décisions :

• - Les autorités monétaires annoncent un taux de croissance monétaire nul ou positif et un taux d’inflation correspondant.

• - Le syndicat effectue ses anticipations sur le taux d’inflation et fixe le taux de variation du taux de salaire nominal en sachant que les autorités monétaires peuvent être incitées à dévier du taux d’inflation annoncé,peuvent être incitées à dévier du taux d’inflation annoncé,

• - Les autorités monétaires fixent définitivement le taux de croissance monétaire et le taux d’inflation en connaissant les anticipations des salariés

• - Les entreprises déterminent le niveau d’activité et l’emploi correspondant en connaissant le taux d’inflation et le taux de croissance des salaires nominaux.

• Dans cette optique, chaque partie définit sa stratégie en considérant l’autre comme donnée. De ce fait, les autorités monétaires minimisent leur fonction de pertes incluant la contrainte de ressource pour des anticipations données des salariés. CPO donne: )1()( λπλπ ++= ka

La politique monétaire d’engagement

• On suppose que les autorités monétaires s’engagent d’une façon contraignante à appliquer un taux de croissance monétaire donné (Critères de Maastricht).

• L’hypothèse d’un tel pré-engagement peut se traduire par la séquence suivante des décisions :

• - Les autorités monétaires choisissent le taux de croissance monétaire qu’elles vont mettre en œuvre et qui déterminera le taux d’inflation correspondant. Sachant que le secteur privé adoptera le taux d’inflation correspondant au taux qu’elles fixeront ( ), elles minimisent leur fonction de perte intégrant la ππ =

aqu’elles fixeront ( ), elles minimisent leur fonction de perte intégrant la fonction d’offre pour . Selon la CPO , la valeur du taux d’inflation qui minimise la perte est nulle : π=0 .

• - Le syndicat observe le taux d’inflation ainsi défini ( ) et détermine, sur cette base, le taux de variation du taux de salaire nominal.

• - Les entreprises fixent le volume de la production et de l’emploi en connaissant le taux d’inflation et le taux de variation du taux de salaire nominal.

• Le taux d’inflation d’équilibre est donc nul (π=0), ce qui détermine, pour un taux d’inflation anticipé nul ( ), un produit global d’équilibre correspondant au taux naturel de sous-emploi. Il en résulte pour les salariés une perte nulle et pour les autorités monétaires la perte est égale à :

ππ =

aππ =

0== ππa

0=aπ

22kλ

Comparaison des politiques

• Cette stratégie conduit donc au même niveau d’emploi qu’en cas d’engagement contraignant, mais à un niveau d’inflation plus élevé( >0). Elle comporte une perte nulle pour les salariés, comme dans le cas du pré-engagement, et une perte supérieure pour les autorités monétaires : L= + > .

• Le supplément de perte qui résulte d’une politique discrétionnaire par rapport à une politique fondée sur une règle est dû au biais inflationniste qu’induit l’absence de crédibilité d’une action discrétionnaire visant à

kλπ=

2)( 2kλ 22kλ 22kλ

qu’induit l’absence de crédibilité d’une action discrétionnaire visant à réaliser une inflation nulle.

• Malgré ce biais, la politique discrétionnaire conserve l’avantage d’une souplesse que ne possède pas une politique fondée sur une règle rigide pour faire face à des chocs conjoncturels. Pour ne pas perdre cet avantage, on a envisagé différentes solutions institutionnelles destinées à réduire le biais inflationniste d’une politique discrétionnaire et à rapprocher ses performances de celles d’une politique fondée sur une règle. Parmi ces solutions, celle de l’indépendance de la Banque centrale

L‘indépendance de la BC

• Il existe plusieurs types d’indépendance:– İndépendance des instruments: utiliser sans

restriction toutes les instruments (taux d’intérêt, masse mon, réserves obligatoires, etc), (indépendanceéconomique)économique)

– İndépendance des objectifs: pour cela on inscrit lesobjectifs dans les statuts de la BC (pour BCE objectifde la stabilité de prix fixé par le traité de Maastricht)

• Les garanties de l’indépendance:– la durée des mandats des dirigeants de la BC

(indépendance politique)

Le design de la politique monétaire

• İl faut définir:

– Les objectifs de la politique monétaire

– Les instruments à utiliser pour atteindre lesobjectifs définisobjectifs définis

Les objectifs de la politique monétaire

• La stabilité des prix (inflation)• La stabilité du produit national (l’emploi)• Stabilité financière: le bon fonctionnement du système

bancaire qui sert comme le canal de transmission de la politique monétaire. politique monétaire. – Les signes d’une instabilité financière:

• Position ouverte des banques• İncompatibilité des échéances de créances et débits• La qualité des créances• İnsuffisance des Kaux propres• Insuffisance des liqudités

– Arbitrage entre les objectifs: inflation vs emploi, stabilitéfinancière vs emploi, inflation vs stabilité financière

Stabilité financière: position ouvertedes banques

Stabilité financière: La compositiondes actifs et des passifs

Stabilité financière: compatibilité deséchéances de dépôts/crédits

Stabilité financière: Qualité descréances

Stabilité financière: Capitaux propreset liquidité

Les instruments de la politiquemonétaire

• Différents instruments selon le contrôl de:

– La masse monétaire

– Le taux de change

– L’inflation– L’inflation

Instruments: contrôle de la massemonétaire (1987-1999)

• Les opérations d’open-market: repo/repo inverse, achat/vente ferme, facilité de dépôt, le taux de prêtmarginal– Flexible car reversible et effet partiel

• Le taux de réescompte: prêt par la BC en contrepartie dutransfer d’une créance future mais pour une valeurtransfer d’une créance future mais pour une valeurescomptée (commission)– Très utilisé après 90 mais a perdu de son importance depuis

2006.

• Les réserves obligatoires: rigide et effet universel– Considéré comme ratio de liquidité d’abord (1958), pour

financement du déficit budgétaire ensuite (1985). – Une certaine flexibilité grâce à un taux qui varie selon le terme

(2010)

Instruments: contrôle de la massemonétaire (1987-1999)

• Problème: quelle grandeur monétaire? Emissions (trop faible), MBP (les pasifs en devises sont plus importants), Actifs net intérieurs (avances aux trésor, crédits auxintérieurs (avances aux trésor, crédits auxbanques)

Instruments: Contrôle du taux de change (2000-février 2001)

• La relation entre le taux de change et l’inflation est expliquée par l’effetpass-through: un prix plus élevé des inputs importés provoque unehausse de coûts de production.

• Sous le contrôle du taux de change, les variations de la masse monétairese réduit aux variations de réserves de la BC. 2 possibilités: currency board (Argentine), crawling peg (TR). Parmi les instruments nous avons:(Argentine), crawling peg (TR). Parmi les instruments nous avons:

– Taux d’intérêt du CT en TL afin de attirer la demande sur la TL ou les devises

– İnterventions directes de la BC sur le marché de devises: achat/vente régulierpréalablement annoncé, interventions imprévues en cas de fluctuationimportante du taux de change. Effet secondaire sur la masse monétaire et si la BC suit une politique de stérilisation afin d’éviter cet effet secondaire, dans cecas effet secondaire sur le taux d’intérêt

Les interventions sur le marché de devises

Instruments: Contrôle du taux de change (2000-février 2001)

• Problèmes: – stratégie d’exit très importante

– Encourage la position ouverte des banques en casd’appréciation réelle de la monnaie nationale

– L’évolution de la masse monétaire doit êtrecompatible avec le taux de change

• Sinon, attaque spéculative sur la monnaienationale et impossibilité de défendre le tauxde change

L’évolution du taux de change réel(2000-février 2001)

-4,00

-2,00

0,00

2,00

4,00

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4

-14,00

-12,00

-10,00

-8,00

-6,00

-4,00

reel döviz kuru aylık yüzde değişim

L’évolution des réserves, crédits à l’économie, avances aux trésor (2000-

2001)

Ciblage d’inflation (2002-présent)

• 3 sous périodes: – 2002-2006: ciblage implicite d’inflation– 2006-2010: ciblage explicite traditionnel– 2010-présent: ciblage explicite non-conventionnel

(stabilité financière parmi les objectifs)

• Nous devons d’abord définir le cadre d’une politique de • Nous devons d’abord définir le cadre d’une politique de ciblage d’inflation (fonction d’objectif, choixd’inflation, type de cible, le terme de la politique, stratégie d’exit). Ensuite, les conditionsnécessaires pour pouvoir faire une politique de ciblaged’inflation. Puis, les instruments. Nous allons terminerpar l’étude de son application par la BCT.

Ciblage d’inflation: le cadre

• Fonction d’objectif: ciblage absolu d’inflation(uniquement inflation dans la fonction) ou ciblageflexible (emploi dans la fonction) ?

• Choix d’inflation: IPP, IPC, inflation noyau?

• cible: ponctuel ou interval? • cible: ponctuel ou interval?

• La durée du programme: annonce d’inflation pour unepériode ou plusieures périodes?

• crédibilité: transparence

• Stratégie d’exit: si la cible n’est pas atteinte, unerévision est-il nécessaire? Si oui, quel type de révision?

Extrait de la politique d’inflation pour2015 publié par BCT le 10 déc 2014

Les conditions nécessaires

• L’indépendance de la BC:

– Indépendance d’objectif

– Indépendance d’intrument

• Stabilité financière: Le programme de • Stabilité financière: Le programme de désinflation de 1999

• Discipline budgétaire: nécessaire pourl’indépendance d’instrument