Les introductions en bourse (IPO)

Isabelle MartinezMaster 2 CCA

Les cycles dintroduction

Van Bommel et al. (2000) : vagues dIPO

En France : [1985-1987] et [1998-2000] 9 volution du secteur des services et du

secteur des NTIC9 volution des procdures dintroduction9 Place croissante du capital risque9 Rle croissant des institutionnels amricains

en Europe

Le nombre dIPO en France 1998 - 2000

020406080

100120140160

annes

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Srie1

Les tudes empiriques

dcote dintroduction pourquoi sous-valuation initiale ? Quelques jours aprs lIPO, +10% ou 15%raction du march LT sous-

performance ? (The new issues puzzle; Lougrhan et Ritter, JOF 1995)

Nombreuses problmatiques

9 Faut-il faire coter ou non son entreprise ?9 Quel est limpact sur la richesse des

actionnaires ? 9 Sur quel(s) march(s) faut-il sintroduire en

bourse ?9 Avec quelle procdure ?9 A qui vendre les titres ? (institutionnels / public)9 A quel prix et quand sintroduire en bourse?

Plan 1) Les raisons et consquences des IPO9 Avantages / inconvnients9 Dcote dintroduction et impact sur la richesse

des actionnaires

2) Les aspects techniques des IPO9 Procdures dintroduction9 March de cotation9 Prix dintroduction (cf. chapitre valuation)9 Timing de lintroduction

1. Les raisons et consquences des IPO

IPO = opration complexe ; passage dune socit ferme une socit ouverte permet de bnficier des avantages de la cotation mais entrane des cots et risques supplmentaires

9 Quels sont les avantages et inconvnients de la cotation ?9 Quel est limpact de la cotation sur la

richesse des actionnaires ?

1.1 Avantages / inconvnients

IPO = extriorisation valeur de lentreprise

avant tout un problme dactionnaires la fois pour les majoritaires et minoritaires

Les avantages attendus de la cotation en bourse

9facilite les transactions et accrot la liquidit des titres permet de sortir du capital et de raliser une PV en raison de la dcote dintroduction (ex: capital risque)9 facilite les oprations de croissance externe

(ex: Google mars 2003)9 facilite laccs aux ressources financires

(missions de titres)9facilite lintressement des collaborateurs

(programme de stock options) fidlisation

Les avantages attendus (suite)

9 accrot la notorit de lentreprise (importance de la communication financire)

9 constitue un avantage pour les minoritaires car exigences de transparence et surveillance des marchs financiers (contrle externe)

Les inconvnients de la cotation Cots et risques supplmentaires 9 cots directs : opration onreuse dont le cot

dpend de la procdure choisie (garantie bancaire), du march et des exigences dinformations, 9 cots indirects : obligation dinformation,

sous-valuation initiale, cots dagence9 risque de dilution si IPO saccompagne dune

augmentation de capital 9 risque de perte de contrle terme

(OPA/OPE).

1.2 Dcote dintroduction et impact sur la richesse des actionnaires

LIPO se traduit gnralement par une hausse du cours de laction par rapport au prix dintroduction (10 15% en moyenne selon les pays) dcote dintroduction

Les justifications thoriques de la dcote dintroduction

Asymtrie informationnelle entre le vendeur et les outsiders (cf. Akerlof 1970 LemonsProblem )

Asymtrie informationnelle entre les investisseurs informs / non informs

Sacrifice sur le prix (par rapport la valeur relle) pour sassurer de la bonne fin du placement

La performance LT des entreprises nouvellement cotes

aux tats-Unis : sous-performance LT de 1 5 ans Ritter (1991)

en France : rsultats non homognes Degeorge et Derrien (Banque & Marchs, 2001)

2. Les aspects techniques des IPO

IPO = opration complexe et lourde qui ncessite pralablement une tude approfondie

9 Sur quel(s) march(s) faut-il faire coter son entreprise ?9 Quelle technique dintroduction retenir ? 9 A qui vendre les titres ?9 A quel prix vendre lentreprise ?9 A quel moment ?

9 March national ou international ?9 Cotation unique ou multicotation ?

Les facteurs dcisionnels :1 ) les motivations financires : cots (directs et indirects) accs un plus grand nb dinvestisseurs rapprochement avec socits trangres diminution du CMPC2) les motivations commerciales : notorit

2.1 Les choix du march de cotation

Depuis 2005 : une seule liste (Eurolist) avec 3 compartiments A, B et C (cotation dpend de la capitalisation boursire)

A : capi > 1MdB : 150 M < capi < 1MdC : < 150 M

Organisation dEuronext

Pour les PME, Alternext avec contraintes simplifies :

- Historique de comptes de 2 ans seulement- Rfrentiel comptable au choix (contre IFRS

pour Eurolist)

Organisation dEuronext

IPO peut comprendre : - une tranche primaire (mission de titres nouveaux

= augmentation de capital) - une tranche secondaire (cession de titres existants)

Formes les plus frquentes dIPO :- Placement garanti auprs des investisseurs

institutionnels - Offres prix ouvert ou prix ferme auprs des

particuliers (au moins 10% des titres placer doivent tre proposs aux particuliers)

2.2 Les procdures dintroduction (Eurolist)

Une banque ou plusieurs (syndicat bancaire) organise le placement des titres auprs des inv. instit. grce la technique du book-building.

Demande des investisseurssur-allocation

pr marketing marketing introduction

montant placersur le march

Dtermination Dbut Book-building Fixation du prixfourchette

Le placement garanti

Plusieurs phases :- Prparation de lopration (place de cotation, timing,

valuation, contacts avec les autorits boursires )- Publication des notes danalyse financire fixation de la

fourchette de prix dintroduction- Lancement de la campagne de marketing constitution

du carnet dordres (= intentions de souscription en volume et en prix). A la fin de la priode = fixation du prix dfinitif dintroduction et engagement de bonne fin.

- Diffusion des prospectus dfinitifs (avec prix dintro) et allocation des titres aux demandeurs par la banque chef de file

Le placement garanti (suite)

Cot lev mais plusieurs avantages : 1) Importante garantie donne par la banque - lentreprise au niveau du placement des titres =

engagement de bonne fin + garantie bancaire- au march au niveau du prix (fix en fonction de

linformation interne) rduction de lasymtrie dinformation

2) Grande souplesse - Possibilit de modifier le prix dintroduction en

fonction du march pendant la priode de marketing- Allocation libre lissue du carnet dordres

possibilit de slectionner les futurs actionnaires en fonction de leur qualit

Le placement garanti (suite)

2 techniques :

- Option de surallocation (ou greenshoe) : lentreprise peut donner la banque loption dacheter une quantit de titres suprieure celle qui est placer (jusqu 15% en cas daugmentation en capital)

- Clause de claw-back : permet de ne pas figer la taille des tranches rserves aux II et au public

Ajustement de loffre

Opration centralise par Euronext- Sur la base dune fourchette de prix, les intermdiaires

financiers collectent des ordres auprs des investisseurs.- Le prix dmission est alors fix lissue de cette priode

en commun accord entre lentreprise et le chef de file. Il correspond gnralement au prix du placement garanti (avec le plus souvent une dcote ou une prise en charge des frais).

- La note dopration dfinitive est alors vise et les demandes centralises par Euronext sont servies en fonction des ordres passs .

Loffre prix ouvert

Une quantit dtermine de titres est mise disposition du public un prix fix a priori (prix du placement garanti avec le plus souvent une dcote ou une prise en charge des frais). Ce prix sera appliqu quel que soit le nombre de titres demands ( variations de prix la suite de lintroduction).

Loffre prix ferme

2.3 Le timing de lintroduction et le prix doffre

9 Timing : en gnral 2 ans pour se prparer modification du capital social = augmentation

du nb titres avec division de la VN et/ou incorporation de rservespublicit

9 valuation mthodes actuariellesmthodes par les comparables

Les introductions en bourse (IPO)Les cycles dintroductionLe nombre dIPO en France 1998 - 2000Les tudes empiriquesNombreuses problmatiquesPlan 1. Les raisons et consquences des IPO1.1 Avantages / inconvnientsLes avantages attendus de la cotation en bourseLes avantages attendus (suite) Les inconvnients de la cotation 1.2 Dcote dintroduction et impact sur la richesse des actionnairesLes justifications thoriques de la dcote dintroductionLa performance LT des entreprises nouvellement cotes2. Les aspects techniques des IPO2.1 Les choix du march de cotationOrganisation dEuronextOrganisation dEuronext2.2 Les procdures dintroduction (Eurolist)Le placement garanti Le placement garanti (suite)Le placement garanti (suite)Ajustement de loffreLoffre prix ouvertLoffre prix ferme2.3 Le timing de lintroduction et le prix doffre