Introduction Generale a l’economie

8/14/2019 Introduction Generale a leconomie

1/18


2/18

Dossier 8. La crise conomique actuelle

1) Lettre de lOFCE , n 314, Octobre 2009. Partie A la recherche de la croissance perdue .Perspectives 2009-2010 pour lconomie mondiale. , p.1-5.

2) Bulletin du FMI, Dcembre 2009. Europe : une reprise vitesses multiples , entretien avecM. Belka, Directeur du dpartement Europe du FMI.

3) Alternatives Economiques, n 283, Octobre 2009. Crise financire : lerreur du G20 ,entretien avec Andr Orlan.


3/18

Lettre del'314Lundi 26 octobre 2009

Centre de recherche en conomie de Sciences Po

69, quai dOrsay - 75340 Paris Cedex 07

Tl/ 01 44 18 54 00 - Fax/ 01 45 56 06 15www.ofce.sciences-po.fr

Edit par les Presses de Sciences Po

Page 6 France : croissance prcaire

Perspectives 2009-2010 pour lconomie franaise

la recherche de la croissance perduePerspectives 2009-2010 pour lconomie mondiale *

Aprs le choc rcessif survenu au tournant de 2008et de 2009, les conomies du monde paraissent

enfin avoir stopp leffondrement de leur activit.

La croissance pourrait tre consolide au cours de la

seconde partie de lanne 2009, notamment grce la normalisation de la situation sur les marchs

financiers. Les politiques publiques seront parvenues

enrayer la spirale baissire. Les stocks et linvestissement,

qui avaient largement contribu au dclin de lactivit,

joueraient un rle symtrique dans le retour de la

croissance, corrigeant ainsi le sur-ajustement prcdent.

Enfin, le rebond des pays mergents permettrait

la ractivation du commerce mondial. Pour autant,

il serait htif de parler de reprise.

Dune part, les pertes de PIB par tte, dune ampleur

exceptionnelle, ne seront pas effaces court terme.

Dautre part, la situation macroconomique demeure

fragile. Les banques subiront de nouvelles pertes, lies

cette fois-ci la dgradation de lactivit. Les surcapacits

de production freineront linvestissement des entreprises.

La baisse de la richesse et la persistance du chmage

pseront sur la consommation des mnages.

Enfin, le soutien massif apport par les gouvernements

spuisera progressivement tandis que la tentation

de rduire la dette pourrait venir amputer la demande.

Dans ces conditions, les pressions dflationnistes seraient

toujours luvre.

Aprs le choc rcessif survenu au tournant de 2008 et de 2009,les conomies du monde paraissent enfin avoir stopp leffondrement de leuractivit. Les comptes nationaux au deuxime trimestre en rendent compte des degrs divers, soit en faisant tat dun moindre repli de lactivit, commeaux tats-Unis ou dans la zone euro, soit, comme au Japon, en tmoignant

dun rebond, qui interrompt le recul du PIB. Partout, les signaux positifsse multiplient, confortant lespoir dun retour de la croissance pour la finde lanne.

Les politiques publiques, massivement mobilises depuis un an, ont par auplus urgent, enrayer la crise bancaire et la dangereuse spirale baissire qui sestenclenche aprs la faillite de la banque Lehman Brothers en septembre 2008.Mais le retour de la croissance ne signifie pas que tous les ajustements ont traliss et ne signifie pas non plus que tout peut recommencer comme avant.Le secteur productif fait face dimportantes surcapacits de production quiretarderont la reprise de linvestissement. Lajustement de lemploi nest pasentirement ralis et le chmage va encore augmenter dans les trimestres quiviennent. La hausse des dfaillances dentreprises ou de particuliers va peser surle bilan des institutions financires et justifiera leur prudence. Leffet

stimulant des relances budgtaires va sestomper alors que le problme induitdes dficits, relgu au second plan face lurgence, va faire un retour en forcedans les dbats de politique conomique. Ces ajustements dmontrent que lesrythmes de croissance antrieurs ntaient pas soutenables et que le sentier decroissance que lon peut esprer pour lconomie mondiale sera trs en dessousde celui que nous avons brutalement quitt au cours de lanne 2008.

De la rcession synchrone au rebond synchrone

Les dboires du secteur bancaire, apparus en aot 2007 et amplifis enseptembre 2008 aprs la faillite de la banque Lehman Brothers, ont fait peserune lourde menace sur le systme financier. Ttanises par le risque, lesbanques ont cess de se prter entre elles et ont rapidement durci leurs

conditions de crdits, conduisant invitablement la crise dans sa phase relle.Les mnages et les entreprises ont t contraints de revoir la baisse leurs plansde dpenses et dinvestissement. Le coup darrt fut particulirement brutaldans les secteurs de lautomobile et de la construction, dont lactivit esttroitement lie aux financements obtenus par la clientle. Il en a rsult unehausse du taux dautofinancement des entreprises et une monte forcede lpargne des mnages. Les pertes de richesse lies la chute des bourseset de limmobilier ont en outre amput la valeur des collatraux apportsen garantie des crdits, entamant la capacit des dbiteurs lever des fondsauprs des prteurs : banques, marchs obligataires et boursiers. Leffet rcessifde ces dsordres financiers sest ensuite transmis tous les pays parle commerce extrieur. La demande mondiale sest effondre pnalisant tousles exportateurs simultanment.

* Cette tude a t ralise au sein du Dpartement analyse et prvision de l'OFCE. L'quipe, dirigepar Xavier Timbeau, comprend : Cline Antonin, Christophe Blot, Marion Cochard, Amel Falah,ric Heyer, Sabine Le Bayon, Catherine Mathieu, Paola Monperrus-Veroni, Herv Plraux,M h Pl Ch R ffl D ll S h h L' F d H


4/18

Tableau 1 : Principales hypothses et rsum des prvisions

Trimestres Annes

2008 2009 2010 2008 2009 2010

T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4

Prix du ptrole en $ 1 96,8 122 114,7 54,8 44,3 58,8 68,0 75,0 80,0 80,0 80,0 80,0 97,0 61,5 80,0

Matires premiresindustrielles en $ 2 15,2 5,4 -6,6 -30,3 -7,6 10,5 17,1 5,4 1,0 2,0 0,5 0,5 5,4 -26,2 17,8

Taux de change1

1 euro = $ 1,50 1,56 1,50 1,32 1,30 1,36 1,43 1,40 1,37 1,33 1,30 1,30 1,47 1,37 1,32

1 $ = yen 105 105 108 96 94 97 94 95 100 100 100 100 103 95 100

1 = euro 1,32 1,26 1,26 1,19 1,10 1,14 1,15 1,12 1,14 1,15 1,16 1,18 1,26 1,13 1,16

Taux dintrt directeurs des banques centrales1

tats-Unis 3,2 2,1 2,0 1,1 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 2,1 0,25 0,25

Japon 0,5 0,5 0,5 0,3 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 0,5 0,1 0,1

Zone euro 4,0 4,0 4,2 3,4 2,0 1,4 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 3,9 1,3 1,0

Royaume-Uni 5,4 5,0 5,0 3,3 1,1 0,5 0,5 0,5 0,5 0,5 0,5 0,75 4,7 0,7 0,6

Taux dintrt longs1

tats-Unis 3,6 3,9 3,8 3,2 2,7 3,3 3,5 3,4 3,3 3,2 3,1 3,1 3,6 3,2 3,2

Japon 1,4 1,6 1,5 1,4 1,3 1,5 1,4 1,4 1,4 1,4 1,4 1,4 1,5 1,4 1,4

Zone euro 4,1 4,5 4,6 4,2 4,2 4,2 3,9 3,8 3,7 3,6 3,6 3,6 4,4 4,0 3,6

Royaume-Uni 4,5 4,8 4,7 4,0 3,4 3,6 3,7 3,6 3,7 3,8 3,9 4,0 4,5 3,6 3,9

Prix la consommation3

tats-Unis 4,2 4,3 5,2 1,5 -0,2 -0,9 -1,6 1,1 2,1 2,1 1,7 1,5 3,8 -0,4 1,1

Japon 1,0 1,4 2,4 1,0 -0,1 -1,0 -2,1 -1,3 -0,8 -0,5 -0,2 -0,2 1,4 -1,1 -0,4

Zone euro 3,4 3,6 3,8 2,3 1,0 0,2 -0,3 0,5 1,0 1,1 1,3 1,2 3,3 0,3 1,2

Royaume-Uni 2,4 3,3 4,9 3,9 3,0 2,1 1,2 0,8 1,1 1,3 1,4 1,9 3,6 1,8 1,4

PIB en volume, cvs2

tats-Unis -0,2 0,4 -0,7 -1,4 -1,6 -0,3 0,9 0,7 0,3 0,4 0,5 0,5 0,4 -2,5 1,9

Japon 0,9 -0,7 -1,3 -3,4 -3,3 0,6 0,8 0,8 0,3 0,5 0,5 0,4 -0,7 -5,9 2,2

Zone euro 0,8 -0,3 -0,3 -1,8 -2,5 -0,1 0,5 0,3 0,1 0,2 0,2 0,3 0,6 -3,8 0,8

Allemagne 1,6 -0,6 -0,3 -2,4 -3,5 0,3 0,8 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 1,0 -4,9 1,1

France 0,5 -0,4 -0,3 -1,4 -1,4 0,3 0,6 0,3 0,0 0,1 0,1 0,3 0,3 -2,1 0,8

Italie 0,5 -0,6 -0,8 -2,1 -2,7 -0,5 0,4 0,4 -0,1 0,2 0,2 0,2 -1,0 -4,8 0,6

Royaume-Uni 0,6 -0,1 -0,7 -1,8 -2,5 -0,6 0,2 0,3 0,1 0,2 0,6 0,6 0,6 -4,4 1,0

Importations de marchandises en volume, cvs2

Monde 1,6 -0,3 0,9 -6,8 -11,1 -1,1 3,0 2,6 1,5 1,4 1,4 1,5 2,9 -14,3 7,0

Pays industrialiss 1,0 -0,6 -0,7 -5,8 -10,1 -3,4 3,2 2,4 1,3 1,1 1,2 1,2 0,0 -14,9 5,6

PED 2,6 0,3 3,7 -8,5 -12,9 3,1 2,6 3,0 1,9 1,9 1,9 1,9 8,2 -13,3 9,3

Balances courantes en points de PIB, cvs1

tats-Unis -5,0 -5,2 -5,1 -4,3 -2,9 -2,8 -2,4 -2,4 -2,4 -2,4 -2,3 -2,3 -4,9 -2,6 -2,3

Japon 4,0 3,9 3,2 1,7 1,5 3,2 3,1 3,3 3,4 3,5 3,6 3,7 3,2 2,8 3,6

Zone euro -1,1 -1,5 -0,9

1. Moyenne sur la priode.2. Priode/priode prcdente, en %.3. Pour les trimestres, glissement annuel. Pour les annes, moyenne annuelle, en %.

Sources: Ptrole (Brent) et taux de change : relev des cotations quotidiennes. Matires premires industrielles : indice HWWA (Hambourg). Taux longs : T-Bond 10 ans aux tats-Unis, Benchmark 10 ans au Japon, cours moyen des obligations dtat 10 ans pour la zone euro, obligations dtat 10 ans au Royaume-Uni.Prix la consommation : indice des prix la consommation harmonis pour la zone euro et le Royaume-Uni. Prvision OFCE octobre 2009.


5/18

Les problmes se sont tendus auxpays mergents, qui non seulement nontpu amortir la rcession des pays dve-lopps comme on lavait cr un temps,mais lont prolonge. Les conomiesexportatrices de matires premires ontpti de la plonge des prix des produits debase partir de la mi-2008 tandis que

les pays qui ont fond leur dvelop-pement sur lexportation de produitsmanufacturs ont t lourdement pna-liss par leffondrement du commerceinternational. La monte de laversion aurisque a dtourn les financements ma-nant des investisseurs internationaux quiont rapatri leurs capitaux, soit pourcouvrir des pertes sur dautres segments deleur activit, soit pour les affecter desplacements plus srs. La mcanique infer-nale de la dprciation des taux de changesest alors enclenche, notamment pour

les pays de lEst, alourdissant la charge desagents endetts en devises et privant dumme coup les conomies dune partgrandissante de leurs ressources internes.Crise dans les pays mergents et rcessiondans les pays dvelopps se sont ainsirenforces mutuellement pour dmulti-plier les effets des chocs initiaux.

Les pertes de production lchellemondiale ont t considrables auquatrime trimestre 2008 et au premiertrimestre 2009. Pour autant, la spiralebaissire sest enraye au deuxime tri-

mestre, avec lapparition dune crois-sance positive dans certains pays, oulattnuation du recul dans dautres.

Au vu du retournement des indicateursavancs dans le courant du premiertrimestre, il semble que cette amlio-ration puisse tre consolide pour letroisime, voire pour le quatrimetrimestre. Compte tenu dun acquis decroissance trs ngatif la mi-2009,le PIB mondial sera en recul cetteanne (tableau 2). Parmi les paysindustrialiss, lAllemagne, lItalie et le

Japon connatront les rcessions les plusfortes avec un recul du PIB voisin de5 %. La France et les tats-Unis serontmoins touchs avec des baisses de PIBrespectives de 2,1 et 2,5 % en 2009.Seuls les pays mergents dAsie chap-peront la rcession en 2009, maislexpansion sera limite moins de 5 %dans lensemble de la zone, tmoignantdun coup de frein au regard desperformances passes.

Ces meilleures perspectives sexpli-quent en premier lieu par la normalisation

de la situation sur les marchs financiers.Lactivisme des autorits a permis dertablir le fonctionnement du marchi b i l i l d

gouvernementaux ont contribu sortir

les conomies de lornire. Linstitutionde primes dites la casse a permis ausecteur le plus sinistr par la crise,lautomobile, de rebondir au moinstemporairement. Les comportements destockage dans lautomobile, mais aussidans les autres secteurs industriels, sontici autant dterminants pour profilerle rebond quils lont t pour initierla rcession. On assisterait dans lesprochains trimestres une correction,tout au moins partielle, du sur-ajustementintervenu la fin de 2008 et au dbut de

2009. Enfin, le rebond entrevu dici lafin de 2009 devrait sappuyer surlamlioration de la situation des paysmergents dAsie et dAmrique latine,contribuant notamment la ractivationde la demande mondiale et des flux decommerce international.

Ainsi, relativement au dsastre de2009, lanne 2010 se prsente sous demeilleurs auspices, mais, au vu despertes de production accumules, on nesaurait qualifier de reprise le retour lacroissance. Il apparat en effet nette-

ment que ces niveaux de croissanceseront insuffisants pour combler courtterme les pertes de PIB par tteenregistres en lespace de quelquestrimestres (graphique). En fin danne2010, les pertes de niveau de vieresteraient dune ampleur exception-nelle comprise entre 2,9 % aux tats-Unis et 5,4 % au Royaume-Uni etprobablement durables.

Lconomie et la finance toujoursmalades

Bien que les signes positifs se soientaccumuls, il serait htif de parler de

i l d l

Graphique : PIB par tte dans les grands pays industrialissPIB par tte, volume, prix ppa en dollars de 2005

Sources : Banque mondiale, Comptabilits nationales, prvisions OFCE.

25 000

30 000

35 000

40 000

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 1030 000

35 000

40 000

45 000

Japon

Royaume-Uni

tats-Unis(ch.droite)

Zone euro

banques sont marqus ; les surcapacits,

la baisse du prix du capital physique etla perspective dune dette alourdie dansun contexte de moindre croissancegrvent les projets dinvestissement desentreprises ; la hausse du chmage etla baisse de la richesse psent sur lesperspectives des mnages. Le soutienmassif de la croissance et du systmefinancier par les gouvernements laisseune dette importante ponger.

Convalescence des banqueset dprime de la demande

La normalisation des primes sur lesmarchs interbancaires tmoigne duretour de la confiance. Les banquesbnficient du soutien des politiquesconomiques et de conditions de refinan-cement trs avantageuses auprs desbanques centrales. Pour autant, la situa-tion du systme bancaire ne serait pastotalement apure. Toutes les pertesnont pas encore t divulgues notam-ment parce quune part importante deces pertes futures serait le fait de larcession et non plus des dprciations

dactifs lies aux subprime. Ces diffrentslments psent ncessairement sur lof-fre de crdit du systme bancaire,les pertes passes et les dfaillances desagents non financiers incitant peu laprise de risques. Du ct de la demande,les baisses de richesse rduisent la valeurdes garanties pouvant tre mobilises parles agents financiers et donc leur capacitdemprunt.

Depuis lclatement de la crise,les taux dinvestissement connaissentune correction nette, de lordre de

0,7 point en France depuis le premiertrimestre 2008 2 points aux tats-Uniset 2,8 points au Japon. Certains projetsdi i


6/18


7/18

des matires premires, larrive chance des plans de soutien et lapoursuite des destructions d'emplois

jusquen 2010, la consommation nedevrait pas retrouver son dynamisme court terme : en zone euro, ellestagnerait, passant de -0,8 % du PIBen 2009, 0,0 % du PIB en 2010,contre -0,9 % et 0,5 % respectivementaux tats-Unis. Notons que le mouve-ment ininterrompu de baisse de lavaleur des actifs a commenc sinverseraux tats-Unis au deuxime trimestre2009, mme si on est encore trs loindes niveaux du dbut 2007.

Le creusement des carts deproduction et lensemble des mesures

de relance dtriorent fortement lasituation des finances publiques. Auxtats-Unis et dans la zone euro, lesdficits budgtaires seront ainsi passsrespectivement de 1,2 et 0,6 % de PIBen 2007 11,4 % et 6,3 % en 2009. Lamise en uvre des plans de relanceseffectuant progressivement, les dficitsse dtrioreraient nouveau en 2010.Dans quelques pays, les gouvernementssefforceraient de rduire, voire din-verser, limpulsion budgtaire, quideviendrait ngative dans la zone euro.La perspective dajustements budg-taires, jusquici carte, amputerait terme la croissance et risqueraitdtouffer les prmisses dune reprise.

Simples baisses des prix ou dflation ?

La forte volatilit des cours de lornoir brouille lanalyse en termes depressions dflationnistes. Linflation estcertes ngative aux tats-Unis, dans lazone euro et au Japon mais la situationne peut tre qualifie de dflationniste.La remonte du ptrole et la fin pro-

gressive des effets de base permettrontune remonte de linflation en 2010. lexception du Japon, o le retourd l dfl i bl i l bl

Tableau 3 : Variation de richesse des mnages et de la capitalisation boursireentre le 2e trimestre 2007 et le 1er trimestre 2009 : tats-Unis, zone euro et Japon

En % du revenu disponible brut annuel

tats-Unis Zone euro Japon

Richesse immobilire -38,4 n.d. n.d.

Richesse financire, dont : -93,5 -19,9 -55,8

- actions cotes -46,6 -12,7 -19,2

- actions non cotes -15,1 -12,0 -22,8

- parts d'OPCVM -14,8 -6,6 n.d.

- assurances et fonds de pension -32,3 0,7 -3,4

Capitalisation boursire -72,1 -79,5 -90,0

Revenu disponible brut annualis, niveau, T1 2009 (mrds $) 10 765 7 919 3 221

Sources: Datastream, calculs OFCE.

prix serait en apparence cart. Latoniede la demande interne ne permettraitpas lconomie de retrouver rapide-ment son potentiel de production ;

laugmentation du chmage freineraitles dpenses des mnages et rduirait lepouvoir de ngociation des salaris,limitant la progression des salaires et delinflation sous-jacente. Ces lmentstraduisent une tendance dflationnistequi pourrait sinstaller dans la duretant que le chmage ne sera pas rapi-dement rsorb.

Les politiques macroconomiquesdoivent donc continuer soutenirlactivit, en favorisant la consom-

mation et linvestissement ; les autoritsmontaires doivent montrer leurdtermination combattre la dflation.En outre, une dflation se traduiraitcertainement par un renforcement desingalits, entre dbiteurs et cranciers,salaris en emploi stable et personnesdont la position est prcaire sur lemarch du travail. En effet, la baisse desprix accrot la valeur relle des dettescontractes taux fixe, ce qui pnalise lesemprunteurs. Second facteur dingali-

ts, le chmage touche plus rapidementet plus fortement les individus se trou-vant dj dans les situations les plusprcaires. La crise accentuera leursdifficults retrouver un emploi, enmme temps quelle contraindra leurcapacit de ngociation salariale. Ladflation exerce ainsi une pression la baisse sur certains salaires, contri-buant accrotre le pouvoir dachatdes autres. En revanche, la baisse dessalaires, par le pige de reflation de ladette, augmente les dfauts de paie-ments et pse sur la demande. La d-flation a des effets ambigus, qui se

d i i i i l

Aprs la crise, quelles perspectives ?

Le concept de potentiel de crois-sance ou de production, dfini comme la trajectoire dactivit qui nacclrepas linflation , permet de sabstrairedes mouvements de court terme pourvoquer les volutions de moyen terme.

Le contexte de rduction brutale delactivit rend certes la notion depotentiel de croissance un peu vainemais utile pour comprendre quellespeuvent tre les perspectives dactivit plus long terme et les consquences dela crise sur les sources de la croissance.Trois lments peuvent tre abords :

La hausse brutale du chmageet une longue priode de chmage levont des effets long terme par un phno-mne dhystrse. Contraints linactivi-t, les demandeurs demploi perdent peu peu leur capacit sinsrer sur le mar-ch du travail, voire perdent en producti-vit. Ceci conduit une hausse duchmage dquilibre, qui rduit la pres-sion dflationniste. Par ailleurs, le d-couragement des demandeurs demploipeut induire une rduction de la popula-tion active par une diminution des tauxdactivit, particulirement dramatiquepour les seniors.

La rduction brutale de lactivit pro-voque un excs doffre sur le march dutravail et sur le march du capital. Sur cesdeux marchs, les prix devraient baisser, etcomme lon peut penser que les salairessont plus rigides que les prix des bienscapitaux, le capital se substituerait au tra-vail, accentuant le chmage. Si une dfla-tion importante sinstalle et pousse lahausse les taux rels, cet effet pourraitsinverser. Les effets de substitution entrele travail et le capital sont conditionnspar le cot relatif de deux facteurs, mais lalenteur du renouvellement du capitalpeut reporter longtemps lapparitiondeffets sensibles par ce canal.

La productivit globale des facteursest galement sous le coup dinfluencescontradictoires. La purge schumpete-rienne, par laquelle les entreprises lesmoins productives sont celles qui dispa-raissent le plus, conduit une ralloca-tion du capital vers les entreprises lesplus efficaces. Cet argument laisseentrevoir des gains de productivit desfacteurs moyen terme. En revanche,il ne faut pas ngliger la diminution deleffort de R&D, la destruction des r-seaux immatriels entre entreprises,

la destruction du capital social, et lephnomne de surqualification, d lahausse du chmage. Ces derniers argu-

l l


8/18

Bulletin du FMI

LEUROPE EN 2010

Europe : une reprise vitesses multiples

Camilla AndersenBulletin du FMI en ligne

28 dcembre 2009

Une relance modre restera ncessaire en 2010 jusqu ce que la reprise saffermisse

La prudence budgtaire, un atout essentiel pour se prmunir contre la crise

Le cot global de la crise est sans doute moins lourd en Europe du fait de laprotection de lemploi, mais la reprise nen sera peut-tre que plus lente

Selon Marek Belka, Directeur du Dpartement Europe du FMI, en 2010 les pays europens

ne saffranchiront pas tous de la crise conomique mondiale au mme rythme, et le marchde lemploi ne se redressera que progressivement.

En cette fin de 2009, Marek Belka souligne combien chaque pays europen a ragidiffremment la crise mondiale. Si leffondrement des changes et des flux de capitauxne sest pas manifest partout avec la mme intensit, cela sexplique davantage par ledegr douverture des conomies et la qualit des politiques et institutions que parlemplacement gographique lest ou louest. Dans un entretien accord auBulletin duFMI en ligne M. Belka rappelle que comme les pays sont partis de situations diffrentes, lareprise ne soprera pas partout au mme rythme.

Le Bulletin du FMI en ligne : 2009 aura t une anne difficile pour lEurope. Quenous rserve 2010 ?

M. Belka : La crise qui a frapp lEurope la fin 2008 tait sans prcdent. Pour ce qui estde lavenir immdiat, la seule chose que nous puissions dire avec certitude est que 2010 neressemblera en rien 2009.

Nous nous trouvons en pleine reprise, une reprise qui nest certes pas trs robuste, maismanifestement la situation samliore. Curieusement les marchs se montrent beaucoupplus optimistes que nous face aux perspectives court terme de lEurope. Au FMI, nousnous intressons la structure de la reprise, et nous y voyons plusieurs forces luvre :

celles qui animeront la reprise et celles qui risquent de la freiner. Autrement dit, nousdevons nous attendre une anne intressante, dont lissue dpendra pour beaucoup deschoix de politique conomique.

Le dfi relever en 2010 consistera concilier le maintien dun accompagnement et leretrait progressif des mesures exceptionnelles. Par mesures exceptionnelles jentends nonpas tant la relance budgtaire que les initiatives adoptes sur le front financier et montaire.

La crise sest dabord propage par letruchement des changes et na pargnaucun pays (photo: Mihai Barbu/Reuters)


9/18

2

En Europe, ltat de sant du secteur bancaire laisse encore dsirer, mais le moment est venude mettre fin aux mesures extraordinaires mise en place pour viter leffondrement du secteur(comme par exemple les garanties gnralises) et de cibler les institutions en difficults. Noussavons que les problmes se concentrent dans un petit nombre dtablissements, lesgouvernements doivent donc focaliser leur attention en consquence. Ils doivent veiller ce que

les banques aient suffisamment de fonds propres pour ponger les pertes sur prts venir etaccorder des crdits. Les banques en difficults vont devoir soit mobiliser des fonds propres etoprer une restructuration, soit se soumettre un redressement.

Le Bulletin du FMI en ligne : Pour les nombreux travailleurs qui ont perdu leur emploi

quand la situation pourra-t-elle samliorer ?

M. Belka : Le chmage nous le savons tous est un indicateur retard. Le march delemploi ne se redressera que lorsque lactivit conomique aura repris. De manire trsgnrale, on peut probablement miser sur un dbut dembellie de lemploi vers la fin de 2010

ou le dbut de 2011.

Cela tant, la situation varie considrablement dun pays lautre, et je ne parle passimplement des diffrences entre lest et louest. Si vous regardez les pays avancs dEurope,le taux de chmage na pratiquement pas boug dans des pays comme lAllemagne ou lesPays-Bas, tandis quailleurs, par exemple en Espagne, en Irlande et dans plusieurs paysmergents, il est parti en hausse.

Autrement dit, les disparits sont considrables, en partie cause du type de riposte la crise,et en partie en raison de la structure de lconomie. Pour les pays les plus durement touchs,la situation se stabilisera, mais le redressement sera progressif partir de 2010. Dans les pays

o le chmage na pas fortement augment, nous assisterons probablement des gainsmarginaux.

Le Bulletin du FMI en ligne : quels conseils donner aux gouvernements alors quils

sapprtent dmanteler larsenal de mesures anticrise ?

M. Belka : Pour linstant il convient de maintenir le cap des mesures daccompagnement carnous ne savons pas si la reprise sera robuste. Ds que la situation le permettra, 2011 pourramarquer le dbut dun rquilibrage des finances publiques, et sur ce plan nous appuyonspleinement la dmarche de la Commission europenne. lvidence, certains pays devrontagir plus vite. La Grce, lIrlande et lEspagne, par exemple, ne peuvent pas se permettre detemporiser, mais la plupart dentre eux font dj ce qui est ncessaire. Plusieurs pays delest Serbie, Ukraine, Roumanie et Hongrie ont dj engag le processus derquilibrage.

Pour ce qui est du secteur financier, comme je le disais tantt le moment est venu de renonceraux mesures denvergure systmique et de cibler plutt les tablissements en difficults.


10/18

3

Sagissant de la politique montaire, la Banque centrale europenne (BCE), comme laccoutume, fait preuve de prudence. Elle ne laisse entrevoir aucun retrait delassouplissement montaire dans lavenir immdiat, et il convient de sen rjouir. Nousdevons toutefois nous attendre un certain retrait des mesures montaires exceptionnellesds que lconomie le permettra.

La rglementation peut apparatre comme contraignante, mais si elle nous aide prvenir une crise, la contrainte est salutaire

Toutes ces politiques sont cales sur un trs faible taux dinflation. Or linflation ne donneaucun signe de monte, voire de rapprochement de la barre des 2 %, qui selon la BCEcorrespond la stabilit des prix. notre avis, linflation restera proche de 1 % courtterme, ne serait-ce que parce que les anticipations sont bien ancres.

Rsumons : pour linstant il convient daccompagner lactivit conomique, de prvoir unestratgie de sortie prudente et de rserver un traitement plus nergique aux institutions en

difficults.

Le Bulletin du FMI en ligne : face la crise les pays mergents dEurope ont eu des

expriences trs contrastes, depuis votre propre pays, la Pologne, qui a toutsimplement chapp la rcession, jusqu lUkraine, les trois pays baltes, la Roumanie

et la Hongrie qui ont accus une grave contraction. Comment expliquer ces disparits ?

M. Belka : Je citerai quatre facteurs : la dimension structurelle de lconomie, la qualit despolitiques macroconomiques, la qualit des institutions et le rgime de change.

Par temps de crise, il est bon davoir une conomie relativement grande et diversifie. Jen

veux pour preuve la Pologne. Elle jouit non seulement dun march intrieur relativementvaste, mais galement dun secteur des exportations diversifi. En fait, elle reprsente elleseule 40 % du PIB de la rgion; si vous ajoutez la Rpublique tchque et la Slovaquie, deuxautres pays qui sont rests relativement stables, vous arrivez 65 %. Autrement dit,lexprience de la Pologne face la crise peut donner une meilleure ide de la riposte despays mergents dEurope, la diffrence, par exemple, de celle de la Lettonie.

Les pays dont la politique budgtaire ntait pas viable, comme la Hongrie et la Roumanie,ont t les premiers sombrer. Tandis que ceux qui avaient bien gr leur politique, commela Pologne mais surtout la Rpublique tchque, ont maintenu une stabilit relative. Mme siles retombes de la crise ont t particulirement dures, dans ces deux pays nous avons vu

trs vite des signes de rebond sans dstabilisation apparente du secteur bancaire.

La qualit des institutions a galement jou son rle. Parmi les institutions les plusimportantes je citerai celles charges de la supervision du secteur financier. Les pays dotsdun solide rgime de supervision, comme la Rpublique tchque, ont russi viter lesasymtries excessives de taux de change. Le faible niveau des taux dintrt a galement joucar il nincitait pas aux activits de portage. Ctait galement le cas de la Pologne, certesdans une moindre mesure.


11/18

4

Les rgimes de change fixes ont t un atout de stabilit conomique pour les trois paysbaltes et la Bulgarie, mais ils ont aussi encourag des entres excessives de capitaux.Aujourdhui, avec la crise, ces rgimes fixes ont considrablement restreint la marge demanuvre des quatre pays. Bien entendu, le rgime de change nest quun des facteurs.Certains des pays les plus durement touchs, dont lUkraine, la Hongrie et la Roumanie

avaient eux des rgimes de change flottants. Je ne dirai donc pas loin sen faut que lergime de change est le facteur qui a le plus contribu la crise. Les trois autres facteurs quejai mentionns ont sans doute jou un rle plus important.

Le Bulletin du FMI en ligne : Les pays avancs dEurope affichent aussi de grandes

disparits : lIrlande, la Grande-Bretagne et la Grce ont beaucoup de mal seremettre daplomb, tandis que dautres pays ont dj renou avec la croissance. Quels

enseignements peut-on en tirer ?

M. Belka : La crise sest dabord manifeste par le truchement des changes et elle napargn aucun pays. Cest ainsi que le PIB de lAllemagne a recul plus que celui dautres

pays parfois considrs comme de mauvais lves. Les chiffres ne donnent donc pas toute lamesure de la complexit de la situation. Lconomie allemande est un carrefour de lconomiemondiale, ce qui explique pourquoi elle a t touche la premire lorsque les changes se sonteffondrs. Le coup a t dur mais, dans le cas de lAllemagne, il est passager.

Il y a deux autres catgories de pays. Dabord ceux qui prsentent des dsquilibresendognes principalement sous forme de bulles spculatives de limmobilier et des prixdes actifs. Lorsque la crise est survenue, ces bulles ont clat soudainement et lconomie apti non seulement du repli des changes mais aussi de leffondrement des marchsimmobiliers. LIrlande et lEspagne en constituent deux bons exemples.

En fait ces deux pays ont commenc avec un niveau relativement faible dendettementpublic, aussi ont-ils pu ragir la crise en mettant profit la marge budgtaire quils staientconstitue en priode faste. Bien entendu, tous deux ont t contraints de commencer rquilibrer leurs finances. Dans une union montaire un pays ne peut pas combattre la crise coups de dprciations. Il doit reconstituer sa comptitivit par un ajustement des prixindustriels, ce qui, hlas, signifie souvent des baisses salariales. Cest ce que lon observeaujourdhui dans de nombreux pays.

La troisime catgorie est celle que la Grce incarne le plus clairement. Sa situationbudgtaire avant la crise tait difficile, mais elle na pas souffert outre mesure en termes decroissance. Tandis que lAllemagne accusait une perte de PIB de prs de 5 % en 2009, laGrce elle perdait peine 1,5 %, ce qui pouvait initialement lui donner une apparence dehavre de stabilit.

Inutile de dire que les chiffres ne disent pas tout. Aujourdhui la Grce doit subir unajustement budgtaire particulirement prouvant, mais non pas vraiment cause de la crise.La crise a juste fait office de rvlateur, mettant en vidence des problmes accumuls depuisdes dcennies. Nous risquons dailleurs de voir quelque chose de comparable dans dautrespays dEurope.


12/18

5

Le Bulletin du FMI en ligne : Pour ce qui est de la rglementation du secteur financier,comment veiller ce quelle prvienne dautres crises sans pour autant nuire la

concurrence ?

M. Belka : Il est frquent dentendre cette consigne : obissons la raison, mais pas tout de

suite ! Nous ne voulons pas nous immiscer par trop dans le fonctionnement du secteur financier;le march y joue un rle important. Mais en substance les banques doivent accrotre leurs fondspropres et elles ont intrt ne pas trop attendre car aujourdhui le loyer de largent est bas.Lavenir ne leur sera peut-tre pas aussi favorable.

Pour linstant il convient de maintenir le cap des mesures daccompagnementcar nous ne savons pas si la reprise sera robuste

Aujourdhui les banques mettent profit un assouplissement montaire sans prcdent,comme une sorte de subvention massive que leur accorde la socit. Ne nous voilons pas laface : cest le contribuable qui est en train de reconstruire le systme financier. Les fortes

rentabilits actuelles ne vont pas durer.

On me demande souvent si les nouvelles rglementations ne risquent pas dtouffer lesbanques et de ralentir la croissance de lconomie mondiale. cela je rponds que presquetoutes les crises entranent une perte permanente de richesse qui nest jamais rcupre : laproduction est perdue jamais. Les conomies peuvent renouer avec leur trajectoire decroissance davant la crise, mais elles parviennent trs rarement compenser les pertes derichesse subies.

Si une bonne rglementation et une supervision rigoureuse permettent de prvenir ou tout aumoins damortir les retombes des crises, ne pensez-vous pas qu long terme nos niveaux de

vie nen seront que plus levs ? Prvenir les crises est sans doute le meilleur moyen depromouvoir la croissance long terme. Jen conviens, la rglementation peut apparatrecomme contraignante mais si elle nous aide prvenir une crise, la contrainte est salutaire.Cela dit, nous ne prconisons pas une rglementation tous crins. Le nouveau dispositifdoit sattaquer aux vulnrabilits mises en vidence par la crise.

Le Bulletin du FMI en ligne : Maintenant que la panique est passe, quels sont les

principaux enseignements tirer de la crise ?

M. Belka : Les bonnes politiques naissent des bonnes conjonctures. Malheureusement latendance, tant chez les politiques que chez leurs lecteurs, consiste vouloir profiter des

priodes fastes tant quelles durent. Mais la crise finit par arriver et nous rappeler quelles nedurent pas indfiniment.

Autrement dit, les conjonctures favorables doivent aussi crer le rflexe de la prvoyance.Mais il ne sagit pas simplement daccumuler des rserves, il faut crer des institutionscapables de rsister aux assauts des crises, y compris dans le secteur financier.


13/18

6

Face aux carences et aux imperfections des marchs financiers nous avons tir de nombreuxenseignements. Il est tout fait lgitime de saisir loccasion pour renforcer le dispositifrglementaire et la supervision. Je craints toutefois que certaines leons ne soient pasretenues. Les gouvernements ont tellement bien russi prvenir une vritable catastropheque daucuns risquent doublier tout simplement la ralit des faits.

Les commentaires sur cet article sont envoyer [email protected]

Traduction dun article paru surwww.imf.org/imfsurvey
mailto:[email protected]:[email protected]://www.imf.org/imfsurveyhttp://www.imf.org/imfsurveyhttp://www.imf.org/imfsurveyhttp://www.imf.org/imfsurveymailto:[email protected]


14/18

Crise financire : l'erreur du G20

Alternatives Economiques - n283 - Septembre 2009

Entretien avec Andr Orlan : directeur de recherches au CNRS et directeur

d'tudes l'EHESS

La crise d'aujourd'hui est en fait des plus classiques: elle s'explique par l'inefficience des

mcanismes de march pour rguler la finance. L'analyse et les propositions d'Andr

Orlan, directeur de recherches au CNRS et directeur d'tudes l'EHESS.

La crise actuelle est spcifique par son ampleur, mais peut-on dire qu'elle est spcifiquedans ses causes?

Non. Ce qui me frappe, au contraire, c'est son caractre tout fait classique. Elle trouve son

origine dans une bulle immobilire associe une bulle du crdit: une configuration souvent

observe dans le pass et dont on sait qu'elle est trs perturbatrice. Les mcanismes de base

en sont bien connus: l'augmentation du prix de l'immobilier, parce qu'elle provoque une sous-

estimation du risque hypothcaire, favorise le crdit, ce qui stimule en retour la demande de

logement et nourrit puissamment la hausse des prix.

Comment expliquer le dveloppement de telles bulles?

Elles mettent en lumire un fait essentiel: l'inefficience de la concurrence en matire financire.

Sur les marchs de biens ordinaires, quand les prix s'cartent de la vraie valeur des biens, le jeu

de l'offre et de la demande provoque un retour automatique l'quilibre. Par exemple, lorsque le

prix drive la hausse, la demande s'affaiblit, ce qui pousse alors le prix la baisse. Tout le

problme est que, sur les marchs d'actifs, ce mcanisme ne fonctionne pas: quand les prix

augmentent, cela peut produire l'augmentation de la demande, et non sa baisse! C'est ce que

l'on a observ dans l'immobilier. Parce que la monte du prix permet de dgager des plus-

values et donc du rendement, elle attire de nouveaux investisseurs, qui nourrissent la demande

et stimulent nouveau la hausse des prix. Il s'ensuit la formation d'une croissance auto-

entretenue des prix, encore appele "bulle", qui vient contredire la thse selon laquelle la

concurrence financire serait stabilisante. L'inefficience de la concurrence est l'origine de

toutes les crises financires. Les marchs financiers ne savent pas s'autorguler.
http://www.alternatives-economiques.fr/l-economie-va-mieux-mais----la-crise-n-est-pas-finie_fr_pub_860.html#43846http://www.alternatives-economiques.fr/l-economie-va-mieux-mais----la-crise-n-est-pas-finie_fr_pub_860.html#43846


15/18


16/18

au mme choc. En l'occurrence, l'interconnexion gnralise des marchs et le jeu de la

concurrence ont cr une situation o tous les acteurs avaient en quelque sorte le mme

patrimoine gntique! Rsultat: quand la bulle des subprime a clat, elle n'est pas reste

cantonne quelques acteurs spcialiss sur le march du crdit immobilier tatsunien, mais

elle a touch toute la finance mondiale sans que quiconque n'ait dvelopp des stratgies

immunisantes. Tous sont morts ou presque.

Pour rsumer, la crise s'explique par l'inefficience des mcanismes de march pour rguler la

finance, inefficience dont les consquences sont aggraves par la mondialisation et la

libralisation financire de ces dernires dcennies...

Tout fait. Un diagnostic qui s'oppose radicalement au diagnostic dominant, et notamment

celui formul par le G20, qui voit la crise comme rsultant d'une srie de dysfonctionnements.

On nous explique par exemple que la titrisation tait opaque, que les produits structurs taient

difficilement valuables, que les agences de notation taient dficientes, que les systmes de

rmunrations poussaient prendre des risques excessifs, que les normes comptables taient

procycliques, que les autorits de rgulation n'assumaient pas leurs responsabilits ou encore

que les banques centrales n'ont pas vu la bulle. Toutes les institutions auraient faut sauf une,

trangement, le march lui-mme, qui se trouve exonr de toute responsabilit. S'il a mal

fonctionn, cela ne tient nullement des dficiences qui lui seraient intrinsques, mais au fait

qu'on lui a livr des produits mal dessins, trop opaques. En consquence, selon le G20, tout

doit tre transform l'exception de la concurrence financire, dont "l'intgrit" doit tre

prserve. Elle demeure, dans le projet du G20, comme le mcanisme central qui organise

l'allocation du capital l'chelle plantaire. On n'ose pas, ou on ne veut pas, remettre en cause

l'ide que le march disposerait de capacits rgulatrices intrinsques.

Mais tous ces dysfonctionnements ont tout de mme jou un rle...

Evidemment, mais ils sont eux-mmes un produit de la concurrence financire qui incite ces

agents, ces institutions adopter les comportements qu'on leur reproche aujourd'hui, des

comportements qui ne sont pas exognes au fonctionnement des marchs.

Pouvez-vous expliquer plus prcisment?

On peut donner deux exemples. Prenons tout d'abord le cas des agences de notation. Pourquoin'ont-elles pas bien not les produits structurs? La rponse donne aujourd'hui consiste dire

qu'il y aurait eu un conflit d'intrts: puisque les offreurs de produits structurs payaient la

notation, les agences taient incites minimiser les risques. Cela n'est pas faux, mais le

problme est bien plus profond! Le vritable enjeu tient la nature mme de l'valuation

financire. Dans le cas de la bulle immobilire, par exemple, la question est de savoir quelles


17/18

conditions pouvait-elle tre identifie a priori. C'est l un point tout fait essentiel pour qui veut

viter que la crise actuelle se renouvelle.

L'analyse en termes de dysfonctionnement des institutions retient l'ide que l'on pourrait faire en

sorte que les erreurs passes soient vites l'avenir (sans que l'on nous dise d'ailleurs

pourquoi il en serait ainsi). Ma conviction est, au contraire, qu'il n'y a aucune raison de penser

que les agences de notation ne referont pas les mmes erreurs demain du fait mme de la

difficult de leur mtier: la valorisation de tout actif financier suppose une certaine reprsentation

de ce que sera l'volution conomique future. Or, en cette matire, nos connaissances sont

insuffisantes. Comme le soulignait John Maynard Keynes, le futur est radicalement incertain. Si

l'on considre la conjecture d'avant 2007, il apparat que les raisons qui ont conduit la majeure

partie des acteurs financiers repousser l'hypothse d'une bulle immobilire taient solidement

fondes. Je ne suis pas sr qu'on puisse faire beaucoup mieux, mme une fois que seront

rsolus les conflits d'intrts que connaissent les agences de notation. On peut montrer que

c'est l'ensemble de l'opinion financire qui tait favorable ce laxisme des notations.

Un autre exemple: on nous dit aujourd'hui "il faut de nouvelles rgulations", comme s'il y avait eu

une erreur dans la rgulation, voire pas de rgulation du tout. En ralit, il y avait bien une

rgulation, et la bonne question, l encore, est de comprendre pourquoi elle n'a pas fonctionn.

Car le problme majeur n'tait pas que les banques avaient dvelopp des "vhicules"

d'investissement chappant au contrle des rgulateurs, qui leur permettaient d'abriter hors

bilan des produits structurs risque. Il tenait plutt au fait que les rgulateurs croyaient dans

les vertus de la liquidit financire, de la libralisation des marchs et estimaient que les risques

lis aux produits abrits par ces vhicules d'investissement taient finalement pris en charge de

manire efficiente par les marchs grce leur interconnexion. L o je vois la cause de la

crise, eux estimaient avoir la solution permettant de l'viter. Et comme ils ne semblent pas avoir

chang d'avis, on ne voit pas pourquoi ils rguleraient mieux l'avenir.

A vous entendre, on peut imaginer que vous ne croyez gure la possibilit d'introduire une

surveillance macroconomique prudentielle permettant d'identifier les bulles en cours de

formation?

Aussi longtemps que l'on restera dans le cadre d'une finance mondialise, non. Sauf vouloir

imposer des rgles extrmement rigides du type limitation 10% du volume annuel de crdits

distribus, des rgles qui seraient ncessairement fortement contestes au nom de la

croissance et de l'emploi...

Que peut-on donc faire?

Ds lors qu'on admet que les marchs financiers sont intrinsquement instables, la seule

solution qui peut mettre un terme l'instabilit financire serait de les supprimer! Mais les


18/18

marchs ont aussi une utilit: ils assurent la circulation du capital entre secteurs et entre

rgions. Si le capital tait totalement immobilis, l'investissement et la croissance en seraient

freins. Il faut donc faire un compromis entre les cots et les avantages de la liquidit, ce que

Keynes appelait le "dilemme de la liquidit". Ma proposition, puisque les bulles sont

consubstantielles la finance, est de les cantonner afin d'en limiter les effets. Et pour y parvenir,

de rtablir du cloisonnement dans les activits financires.

Diffrentes solutions sont possibles. Dans les annes 1930, le Glass Steagall Act avait spar

les activits des banques de dpt et des banques de financement et d'investissement, afin que

les errements des secondes ne se rpercutent pas sur les premires. Pour ma part, je serais

favorable un cloisonnement des activits financires par mtiers, en distinguant par exemple

l'immobilier, le crdit la consommation, le financement des entreprises... Une telle rforme

localiserait les difficults. Elle aurait aussi un autre effet, de nature socio-conomique: elle

rintroduirait de la logique professionnelle, de la logique de mtier, dans le comportement des

acteurs. De nouvelles finalits seraient ainsi mises en avant qui viendraient concurrencer latoute puissance du rendement financier.

Les consquences pourraient en tre importantes, car cette exclusivit de la valeur abstraite a

encourag la dmesure des comportements financiers. Il faut casser cette abstraction et

contraindre les acteurs intgrer d'autres critres d'valuation, d'autres visions du monde.

Enfin, dans la mesure o la puissance de la finance est proportionnelle la liquidit, le

cloisonnement aurait pour effet de l'affaiblir notablement, rendant ainsi plus difficiles ses

stratgies de contournement. Cela contribuerait rtablir l'autorit du rgulateur sur le rgul,

alors qu'aujourd'hui c'est ce dernier qui fait la loi. Segmenter la finance est la seule manire d'en

reprendre le contrle en en limitant la toute puissance.

Cet entretien est issu de l'intervention ralise par Andr Orlan lors du rcent Forum de

la Rpubliques des ides, organis Grenoble du 8 au 10 mai 2009, sur le thme

"Rinventer la dmocratie" ( http://www.repid.com/ ). Alternatives Economiques tait

partenaire de cette manifestation.

Un entretien approfondi avec Andr Orlan est paru dans le n 43 de L'Economie

politique,juillet 2009 (http://www.leconomiepolitique.fr/).

Propos recueillis par Philippe Frmeaux

Notes

(R1)

* Dernier ouvrage publi: De l'euphorie la panique: penser la crise financire, d. Rue d'Ulm, 2009 (voir

notre note de lecture dans Alternatives Economiques n 282, disponible dans nos archives en ligne
http://www.repid.com/http://www.leconomiepolitique.fr/http://www.leconomiepolitique.fr/http://www.repid.com/

Introduction Generale a l’economie

Documents

Transcript of Introduction Generale a l’economie