racheter leurs propres actions plutôt qued’investir en CAPEX ou en M&A ( graphique 1).La fin 2013 a marqué une inflexion. En effet,avec les premiers signes de la reprise économique dans les pays développés, lesentreprises ont ressorti des cartons leursprojets de croissance externe. Ainsi, sur les4 premiers mois de l’année 2014, l’activitéM&A connaît une croissance de 24 % enAmérique du Nord par rapport à la mêmepériode l’an dernier, 50 % en Europe et 80 %en Asie (graphique 2).

Outre cette croissance des volumes, il fautsouligner également deux faits marquantsen ce début d’année :• Le retour des transactions de taille signi-

ficative, les « mega-deals ». Aux états-Unis,on peut mentionner plusieurs opérationsdont la valeur dépasse 20 Md$ : Time Warner (68 Mds$), Forest Laboratories(21 Mds$) et Allergan (44 Mds$). Même enEurope, dans un contexte de reprise plustardive, on peut citer quelques opérationsd’envergure : Ziggo (8 Mds€), Scania (7 Mds€)ou Lafarge (27 Mds€).

• Le retour des batailles boursières avecdes améliorations de prix notables : OsiskoMining (+ 28 %), Chindex (+ 22 %), Jos ABank Clothier (+ 15 %) et Amcol (+ 12 %)

Nous interprétons ces deux événementscomme des signaux très prometteurs. Ils attestent en effet d’un retour de confiancechez les dirigeants d’entreprises, élément indispensable à la poursuite du cycle deM&A.En effet, les « mega deals » sont des opéra-tions structurantes mais également risquéespour les acquéreurs. De la même manière,pour rentabiliser une acquisition après unebataille boursière, l’acheteur doit pouvoirmettre en œuvre des synergies opération-nelles parfois complexes. Si les entreprisesse lancent aujourd’hui dans ces projets ambitieux, c’est qu’elles estiment être suffi-samment en confiance et avoir la visibiliténécessaire.

LE MARCHÉ M&A : UNE REPRISE PORTÉEPAR LA CONFIANCE

La crise économique, qui a succédé à la faillite de Lehman en 2008, a durablementaffaibli le marché des M&A. En effet, si laconfiance est depuis lors revenue sur lesmarchés de capitaux grâce aux actions nonconventionnelles des Banques Centrales,elle a fait défaut, jusqu’à récemment, aux dirigeants d’entreprises. Ceux-ci avaient préféréverser des dividendes à leurs actionnaires ou

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MAI 2014Achevé de rédiger le 13/05/14

OFI RISK ARB ABSOLU Regain de l’activité M&A aux États-Unis et en Europe. Plusieurs signaux encourageants nous laissent penser que cette reprise tant attendue ducycle des M&A est solide et devrait se poursuivre sur les trimestres à venir.

Sources : MAGMA (Bloomberg et OFI AM)

Nette reprise de l'activité M&A en Amérique du Nord et Europe sur le début 2014

250

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+50%

+24%

50

04 mois 2013 4 mois 2014

174

Europe (Mds€)

Amérique du Nord (Mds$)

215

41

62

Graphique 2

Source : Standard & Poor’s

Rachat d'actions des sociétés du S&P 500 : un niveau soutenu depuis 3 ans

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FLASHPRODUIT

LES ENTREPRISES ENTRENT DANS UNE NOUVELLE PHASE

Depuis 2009, dans un contexte économiquemondial atone (hormis dans les pays émer-gents), les entreprises ont utilisé différentsleviers pour faire croître leurs bénéfices paraction : économies de coûts, limitation desinvestissements (tant les CAPEX que lesM&A) et programmes de rachat d’actions.Ces mesures ont porté leurs fruits : les marchés actions entrent en 2014 dans leur6e année de hausse.Mais, aujourd’hui ces mesures ont atteintleurs limites : les marges opérationnelles des entreprises sont sur des points hautshistoriques, la croissance organique ralentiten raison de la faiblesse des investissementspassés et les rachats d’actions sont, depuis3 ans, proches des plus hauts de 2006-2007.Pour relever le défi à venir du ralentissementde la croissance des profits, les entreprisessont entrées dans une phase où les opéra-tions de haut de bilan vont devenir prédo-minantes dans leurs stratégies industrielles.Les opérations récemment annoncées parles grands groupes illustrent bien les princi-paux moteurs qui vont être à l’œuvre danscette nouvelle phase :• Réorganisation autour des zones de

croissance. La fusion Lafarge/Holcim vaconduire à un repositionnement du groupesur les marchés émergents au détrimentdes pays matures.

• Transformation du portefeuille d’activi-tés, à l’image de Novartis qui se sépare deses activités vaccin et santé animale pouracquérir les produits d’oncologie de GSK.

• Optimisation fiscale. Par exemple, unepartie des synergies dégagées de l’acqui-sition d’Allergan par Valeant proviendra du différentiel de taux d’imposition (26 %pour Allergan contre 4 % pour Valeant).Les entreprises peuvent également mettreà profit une fusion pour relocaliser le siègesocial du nouvel ensemble dans un pays oùla fiscalité est plus favorable.

• Utilisation par les sociétés américainesde la trésorerie localisée à l’étranger.Pour des raisons fiscales, les sociétés amé-ricaines préfèrent ne pas rapatrier les fluxde trésorerie dégagés par leurs filiales àl’étranger. Dès lors, une acquisition peuts’avérer une bonne utilisation de ce trésorde guerre. Ainsi, avec une trésorerie de90 Mds$ à l’étranger, GE est mesure defaire une offre sur la division Energie d’Alstom pour 17 Mds$.

• Opérations transfrontalières, en particu-lier des États-Unis vers l’Europe, favori-sées par le différentiel de valorisationentre les deux zones. Nous pouvons citer :la proposition d’offre de Pfizer sur l’anglaisAstrazeneca pour 104 Mds$, l’offre de Liberty Media sur le hollandais Ziggo pour8 Mds€ et le rachat de l’autrichien TelekomAustria par America Movil pour 7 Mds$.

UN POTENTIEL DE CROISSANCE QUI RESTE ÉLEVÉ

Les opérations de M&A font aujourd’hui laune des journaux et le buzz sur les réseauxsociaux, à tel point que l’on a l’impression derevivre la « M&A frenzy » des années 1998-2000 ou 2006-2007.Il faut toutefois remettre en perspective ces événements récents pour bien apprécierle potentiel futur du marché des M&A. On constate ainsi que le montant des trans-actions en Amérique du Nord en 2013 ne

représente que 2,6 % de la capitalisation duS&P 500 contre plus de 14 % en 1998 et plusde 8 % en 2007 (graphique 3).Au final, nous pensons que les fondamen-taux de la reprise des M&A sont désormaisbien ancrés et que le potentiel de croissancedu cycle des M&A est élevé.

OFI RISK ARB ABSOLU EST PORTÉ PAR CETTE REPRISE

Sur 1 an glissant, la performance du fondsest de 3,04 % (dont 1,28 % depuis début2014) avec une volatilité faible de 0,99 %, faisant ressortir un ratio de Sharpe de 3,1. Les batailles boursières ont été particulière-ment favorables au fonds, puisqu’à ellesseules, elles permettent de réaliser des gainsde 70 pb depuis le début de l’année.Par ailleurs, les opérations récentes en Europe ont permis de rééquilibrer le porte-feuille avec une pondération relativementégale entre Europe et états-Unis, respecti-vement 43,2 et 45,5 % du portefeuille contre26 et 55 % 1 an plus tôt. Aujourd’hui, l’activité M&A soutenue nouspermet d’investir le fonds à hauteur de prèsde 70 % tout en étant bien diversifié avec 39 positions en portefeuille au travers de 9 secteurs distincts.OFI Risk Arb Absolu offre donc un niveaud’investissement et de diversification satisfaisant laissant place aux opportunitésfutures créées par le cycle M&A en cours.

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Activité M&A en valeur (éch. G)

L'activité M&A en % de la capitalisation de marché reste sur des niveaux de bas de cycle

Graphique 3

Note : 2014e est égale au 4 premiers mois annualisés • Source : MAGMA