Act uEcoL’actualité économique et financière

Du 20 au 26 janvier 2020

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La BCE s’interroge sur sa cible d’inflation

L’essentiel – La réunion de la BCE cette semaine s’est soldée par un statu quo sans surprise sur

le niveau des taux directeurs et le programme d’achats d’actifs. Cette semaine, la Réserve fédérale américaine devrait faire de même. La BCE a surtout lancé officiellement sa revue stratégique avec une interrogation majeure : quelle doit-être la cible d’inflation visée ? La question est cruciale pour la conduite de la politique monétaire. En Italie, où la situation politique reste compliquée, l’économie est à l’arrêt. Un cercle vicieux est enclenché entre instabilité politique et dégradation économique. Sans que cela ne soit ouvertement évoqué, la fragilité de l’économie italienne, qui ne peut supporter des taux d’intérêt élevés compte tenu du niveau de l’endettement public, constitue un frein à la normalisation de la politique monétaire en zone euro. Les dernières enquêtes de conjoncture confirment heureusement une certaine stabilisation de l’activité industrielle dans la zone euro, voire un léger raffermissement. En France, les mouvements sociaux des dernières semaines auraient néanmoins pesé sur l’activité dans certains secteurs, notamment le commerce de détail. Face au développement de l’épidémie du coronavirus, les investisseurs deviennent plus prudents. Ils s’interrogent surtout sur l’impact qu’elle pourrait avoir sur l’économie chinoise, compte tenu notamment des mesures préventives mises en œuvre par les autorités. Le prix du pétrole s’est ainsi nettement replié. Les principales places boursières se sont inscrites en baisse, notamment l’indice de référence chinois. Face à cette poussée d’aversion pour le risque, les taux des emprunts d’Etat se sont repliés. Le rendement de l’OAT est repassé en territoire négatif. Enfin, dans un contexte de montée de l’incertitude, l’euro s’est déprécié face au dollar, pâtissant aussi de l’incertitude politique en Italie, tandis que le yen s’est renforcé.

Alain Henriot

Niveau le

24/01/2020

Taux refi BCE (%) 0,00 Stable

Taux des Fed Funds US (%) 1,5 - 1,75 Stable

Euribor 3 mois (%) -0,39 Stable

OAT 10 ans (%) -0,08 Baisse

CAC 40 (points) 6 024,3 Baisse

Euro (1 € = …$) 1,10 Baisse

Pétrole (baril de Brent en $) 60,5 Baisse

Variation sur

la semaine

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À RETENIR CETTE SEMAINE

FRANCE – Un climat des affaires en demi-teinte en début d’année

En janvier, le climat des affaires s’effrite légèrement par rapport au mois de décembre selon l’indice synthétique de l’Insee. Il reste néanmoins supérieur à sa moyenne de longue période, à un niveau compatible avec une croissance un peu supérieure à 1 % l’an.

L’effritement du début d’année s’explique surtout par un contrecoup dans le commerce de détail, secteur dans lequel le climat des affaires s’était nettement amélioré en décembre. Peut-être faut-il y voir les conséquences des perturbations dans les transports. A l’inverse, le climat des affaires dans l’industrie se redresse un peu, pour revenir tout juste à sa moyenne de longue période. Les industriels font preuve d’un certain optimisme quant à leurs perspectives de production. Cela tient notamment à un allègement des stocks, signe sans doute d’une demande un peu plus ferme. Pour que ce redressement attendu se confirme, il faudra toutefois que les carnets de commandes, toujours assez dégradés, se redressent plus franchement. Dans les services et le bâtiment le climat des affaires est stabilisé à un niveau très sensiblement supérieur à la moyenne de long terme. A noter toutefois que dans les services le climat de l’emploi (appréciation de l’évolution des effectifs découlant des réponses des chefs d’entreprise) s’est nettement dégradé en janvier. Il est possible que certains contrats de court terme n’aient pas été renouvelés suite aux conséquences des grèves dans le commerce ou la restauration par exemple.

Alain Henriot

ITALIE – Instabilité politique dans un environnement économique dégradé

La Ligue a perdu son pari de détrôner les partis de gauche lors d’une élection régionale en Emilie-Romagne. Si cette dernière l’avait emportée, la coalition au pouvoir (Parti démocrate et Mouvement 5 étoiles) aurait été en grande difficulté. Luigi Di Maio, le ministre des affaires étrangères, avait d’ailleurs démissionné quelques jours avant cette élection de son poste de président du Mouvement cinq étoiles. De fait le parti a subi une cuisante défaite ce weekend. La coalition actuelle reste donc fragile.

Or l’économie italienne est quasiment à l’arrêt : la croissance du PIB sur un an est infime (0,3 % sur un an). Le niveau du PIB est comparable à celui observé en 2005, 15 ans en arrière. La production manufacturière est inférieure de 20 % à son point haut de 2007. Certes, suite aux mesures prises par le gouvernement Renzi pour réformer le marché de travail (le Jobs Act, adopté en 2015), le taux de chômage a baissé, passant de 13 % fin 2014 à 9,7 % en novembre dernier. Mais la qualité des emplois a été critiquée par les équipes qui lui ont succédé, en mettant en avant notamment un important recours aux contrats à durée déterminée. Si les effectifs employés ont progressé ces dernières années, la productivité apparente du travail stagne. Il en résulte une intensification récente de la détérioration de la compétitivité-prix (illustrée ici par une hausse assez rapide des coûts salariaux unitaires) qui risque de peser sur les performances à l’exportation des entreprises italiennes. Ces dernières perdent d’ailleurs structurellement des parts de marché. Depuis l’année 2000, les exportations italiennes de biens et services en volume ont progressé de 30 % de moins que celles de l’ensemble de la zone euro.

Alain Henriot

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FOCUS

BCE – La revue stratégique est lancée

Le Conseil des gouverneurs s’est réuni le 23 janvier. Sans surprise, il a laissé inchangé ses taux directeurs et n’a pas revu son programme d’achats d’actifs.

Un diagnostic économique un peu plus serein

Le diagnostic sur la situation économique présenté par Christique Lagarde est que les données les plus récentes sont globalement en ligne avec un scénario de croissance continue mais modérée en zone euro.

La parution le lendemain du Conseil des indices PMI de janvier (enquêtes auprès des directeurs d’achats) est venue étayer ces propos. Très en deçà du seuil délimitant les phases d’expansion et de récession, l’indice pour l’industrie manufacturière s’est un peu redressé. L’amélioration est notamment sensible en Allemagne (4ème hausse mensuelle de cet indice à partir il est vrai d’un très bas niveau). Un point intéressant est que la BCE considère naturellement que l’accord commercial est une bonne chose car il atténue un facteur d’incertitude baissier. Cependant l’effet net pour la zone euro est peut-être moins favorable que ce que l’on pourrait croire, la Chine pouvant être tentée de limiter ses achats à la zone euro pour répondre à son engagement d’accroître les importations de produits américains.

La Présidente de la BCE note aussi un petit frémissement de l’inflation (pour une analyse détaillée de l’évolution de l’inflation voir ActuEco du 12 janvier). Au total, les exégètes des discours des banquiers centraux considèrent que le discours de la BCE est un peu plus favorable. Pour une illustration, voir le graphique ci-dessous.

Dans ce contexte, peu d’inflexions sont à attendre dans la politique monétaire dans les mois à venir. En lançant officiellement la revue stratégique, Christine Lagarde pousse cependant à avoir un regard de moyen-long terme sur l’orientation de l’institution.

Une revue stratégique pour quoi faire ?

Cette revue stratégique constituera le fil rouge de l’année 2020. Les conclusions devraient être livrées à la fin de l’année. Elle portera notamment sur « La formulation quantitative de la stabilité des prix ainsi que sur les approches et instruments grâce auxquels la stabilité des prix est assurée », ce qui constitue le cœur du réacteur de la politique monétaire de la BCE.

Bien que très complexe à mettre en œuvre, le mandat de la BCE est finalement très simple : conduire une politique monétaire qui permette de conserver une inflation un peu inférieure à 2 % l’an.

D’où vient ce chiffre ? En situation d’équilibre de l’économie, les salaires corrigés de l’inflation doivent évoluer comme la productivité apparente du travail. S’ils progressent plus vite, la situation financière des entreprises se dégrade (si elles compriment leurs marges) ou l’inflation accélère (si les entreprises augmentent leurs prix). Dans les secteurs exposés à la concurrence internationale, les salaires nominaux doivent très peu augmenter pour ne pas nuire à la compétitivité. Ces secteurs sont aussi ceux où la productivité est généralement la plus forte. Comme dans une économie les salariés peuvent évoluer d’un secteur à l’autre, les disparités de hausse de salaires ne peuvent être trop importantes. Dès lors, les salaires dans les secteurs moins exposés à la concurrence internationale peuvent augmenter presque au même rythme que le secteur exposé. Comme la productivité y progresse plus faiblement, il en résulte une hausse des prix. En zone euro, l’augmentation des prix dans l’industrie manufacturière est très limitée (de l’ordre de 0,5 % sur un an) alors que les prix des services sont actuellement sur un rythme de hausse supérieur proche de 2 % l’an. Il est donc normal que la banque centrale n’ait pas comme objectif une inflation nulle mais un peu positive. Mais le chiffre de 2 % est assez subjectif. Surtout que pour des raisons structurelles, les hausses de salaires paraissent un peu moins marquées que par le passé pour une situation donnée du marché du travail. La transmission des hausses de salaires aux prix paraît aussi plus difficile aujourd’hui du fait de l’intensification de la concurrence entre les acteurs économiques. Dès lors, il n’est pas étonnant que la BCE réfléchisse à la pertinence de sa cible d’inflation qu’elle a du mal à atteindre depuis plus de dix ans.

La question de la contribution de la BCE à la lutte contre le réchauffement climatique sera également abordée. Une réflexion qu’il faut resituer dans le débat sur un programme massif d’investissements en matière environnementale envisagé par la Commission européenne.

Alain Henriot

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L’ACTUALITÉ DES MARCHÉS

PETROLE – Baisse du cours

Le cours du baril de Brent de la mer du Nord a baissé d’un vendredi à l’autre (-4,8 $, à 60,5 $). L’épidémie de coronavirus, qui a déjà touché près de 3 000 personnes et provoqué plus de 80 décès, a entraîné des craintes quant à l’évolution de la demande de pétrole en provenance de Chine notamment. La pression à la baisse sur le prix de l’or noir a été accentuée par les projections de l’Agence Internationale de l’Energie qui prévoit une situation de surproduction sur le marché pétrolier en 2020. La baisse importante de la production libyenne liée au blocage des sites pétroliers n’a pas entraîné de mouvement à la hausse du cours du baril.

BOURSE – Recul des cours sur la plupart des places financières

La semaine a été marquée par la propagation d’un coronavirus en Chine, qui a entraîné un regain d’aversion pour le risque de la part des investisseurs. Aux Etats-Unis, le S&P 500 a reculé de 1,0 % d’un vendredi à l’autre. En Europe, l’Euro Stoxx 50 a perdu 0,8 %. Le CAC 40 s’est replié de 1,3 %, à 6 024 points. En Allemagne, le Dax fait exception et a gagné 0,4 %, soutenu en début de semaine par un rebond marquée de l’indice Zew (indice mesurant l’appréciation des investisseurs sur l’économie allemande). Les principaux indices asiatiques ont reculé cette semaine. Au Japon, le Nikkei a perdu 0,9 % d’un vendredi à l’autre et en Chine le Shanghai composite a baissé de 3,2 %.

TAUX A LONG TERME – Repli

Le regain d’aversion pour le risque des investisseurs a pesé sur les rendements des obligations d’Etat. Aux Etats-Unis, le rendement des T-notes a perdu 16 points de base (pb) d’un vendredi à l’autre, à 1,68 %. En Europe, la BCE a maintenu le statu quo sur les achats d’actifs et le niveau des taux directeurs lors de sa réunion de politique monétaire, n’entraînant pas de mouvement important sur le marché obligataire. Le rendement des obligations allemandes a reculé de 12pb et a terminé la semaine à -0,33 %. Le taux de l’OAT 10 ans a perdu 12pb et s’établissait vendredi à -0,08 %.

CHANGE – Dépréciation de l’euro

L’annonce de la poursuite de la politique monétaire accommodante de la BCE ainsi que les incertitudes politiques en Italie ont pesé sur la monnaie unique. L’euro s’est affaibli face au dollar (-0,6 %), à 1,10 $/€ vendredi. Dans un contexte de légère montée des incertitudes, le dollar a perdu du terrain face au yen, la monnaie nippone faisant office de valeur refuge (-0,8 %, à 109,3 yens/$). Le yuan s’est déprécié face à la monnaie américaine (-1,1 %, à 6,94 yuans/$). La livre sterling s’est renforcée face à l’euro, soutenue pour les bons chiffres du chômage. La monnaie britannique a terminé la semaine à 0,84 £/€, en hausse de 1,1 %.

Flore Deschard

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REPERES

BOURSE

Plus bas Plus haut 24/01/20 En Depuis le En Depuis le

ETATS-UNIS en 2019 en 2019 2019 1/1/2020 2019 1/1/2020

Dow Jones 22 686,22 28 645,26 28 989,73 22,3% 1,6% 25,2% 3,3%

S&P 500 2 447,89 3 240,02 3 295,47 28,9% 2,0% 31,9% 3,7%

Nasdaq Composite 6 463,50 9 022,39 9 314,91 35,2% 3,8% 38,3% 5,6%

JAPON

Nikkei 225 19 561,96 24 066,12 23 827,18 18,2% 0,7% 21,5% 1,8%

ZONE EURO

Euro Stoxx 50 2 954,67 3 782,27 3 779,16 24,8% 0,9%

France (CAC 40) 4 611,49 6 037,39 6 024,26 26,4% 0,8%

Allemagne (Dax 30) 10 416,66 13 407,66 13 576,68 25,5% 2,5%

Espagne (IBEX 35) 8 519,00 9 700,50 9 562,00 11,8% 0,1%

Italie (FTSE MIB) 18 218,40 24 003,64 23 969,13 28,3% 2,0%

EUROPE

FTSE 100 (RU) 6 692,66 7 686,61 7 585,98 12,1% 0,6% 19,3% 0,8%

Stoxx 333,92 419,74 423,64 23,2% 1,9%

MONDE

MSCI-Monde 1 853,18 2 364,90 2 395,31 25,2% 1,6% 28,1% 3,3%

MSCI-Emerging Markets 949,57 1 118,61 1 119,39 15,4% 0,4% 18,1% 2,1%

NIVEAUX PERFORMANCE

en monnaie locale en euros

TAUX À LONG TERME

Taux à 10 ans déc-18 déc-19 17-janv 24-janv

Allemagne 0,25 -0,27 -0,21 -0,33

France 0,70 0,04 0,04 -0,08

Italie 2,95 1,39 1,39 1,23

Espagne 1,43 0,45 0,46 0,35

Etats-Unis 2,83 1,86 1,84 1,68

Japon 0,04 -0,02 0,00 -0,02

Royaume-Uni 1,27 0,78 0,63 0,56

TAUX DE CHANGE

Taux de change déc-18 déc-19 17-janv 24-janv

1 euro = ... dollars 1,14 1,11 1,11 1,10

1 euro = ... yens 127,54 121,23 122,21 120,62

1 euro = ... sterling 0,90 0,85 0,85 0,84

1 dollar = ... yens 112,15 109,10 110,14 109,27

1 sterling = ... dollars 1,27 1,31 1,30 1,31

1 dollar = ... yuans 6,88 7,01 6,86 6,94

COURBE DES TAUX FRANÇAIS

déc-18 déc-19 17-janv 24-janv

Zone euro - taux

interbancairesdéc-14 janv-19 févr-19 févr-19

EONIA -0,36 -0,46 -0,45 -0,45

Euribor 3 mois -0,31 -0,40 -0,39 -0,39

France - taux des

emprunts d'Etat*déc-14 janv-19 févr-19 févr-19

3 mois -0,81 -0,64 -0,58 -0,55

6 mois -0,71 -0,64 -0,58 -0,55

1 an -0,61 -0,59 -0,57 -0,56

2 ans -0,45 -0,63 -0,58 -0,58

3 ans -0,29 -0,59 -0,54 -0,56

4 ans -0,13 -0,52 -0,48 -0,53

5 ans 0,03 -0,40 -0,38 -0,45

7 ans 0,26 -0,21 -0,21 -0,29

10 ans 0,70 0,04 0,04 -0,08

-1,2

-0,8

-0,4

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NOS PUBLICATIONS

Direction de la Stratégie et de l’Innovation – Études économiques :

Alain Henriot, Responsable des études économiques

Romain Sarron, Adjoint au responsable des études économiques

Flore Deschard, Économiste

Ranto Rabeantoandro, Chargé d’études statistiques sur les marchés de l’épargne, du crédit et de l’immobilier

Les analyses et prévisions qui figurent dans ce document sont celles du service des Etudes Economiques de La Banque Postale. Bien que ces informations soient établies à partir de sources considérées comme fiables, elles ne sont toutefois communiquées qu’à titre indicatif. La Banque Postale ne saurait donc encourir aucune responsabilité du fait de l’utilisation de ces informations ou des décisions qui pourraient être prises sur la base de celles-ci. Il vous appartient de vérifier la pertinence de ces informations et d’en faire un usage adéquat.

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