Chapitre 13. Introduction aux Forwards et au Futuresfahmi.ba.free.fr/docs/Courses/Finance...

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Chapitre 13.Chapitre 13.Chapitre 13.Chapitre 13.Chapitre 13.Chapitre 13.

Introduction aux Introduction aux ForwardsForwards et au et au FuturesFutures

Le contrat à termeLe contrat à termeForwardsForwards Versus FuturesVersus FuturesLe risque de change et les Le risque de change et les ForwardsForwards

Chapitre 13.Chapitre 13.

Introduction aux Introduction aux ForwardsForwards et au et au FuturesFutures

Le contrat à termeLe contrat à termeForwardsForwards Versus FuturesVersus FuturesLe risque de change et les Le risque de change et les ForwardsForwards

Fahmi Ben Abdelkader ©

ESCP, Paris

Le risque de change et les Le risque de change et les ForwardsForwardsLe risque de prix et des les futures Le risque de prix et des les futures Le risque de change et les Le risque de change et les ForwardsForwardsLe risque de prix et des les futures Le risque de prix et des les futures

9/14/2014 8:20 PM 2

Qu’est ce qu’un contrat à terme?

Profitability and Liquidity Risk Analysis Le contrat à termeForwards Versus FuturesLe risque de change et les ForwardsLe risque de prix et des les futures

Définition

L'engagement ferme de réaliser dans l'avenir une transaction, achat ou vente,

à une date donnée,

Il peut porter sur : • un titre financier, • une marchandise ou matière première, • un taux de change,

à une date donnée,

à un prix donné,

et pour une quantité donnée,

Les trois variables étant fixées au départ, sur l’actif sous-jacent

Fahmi Ben Abdelkader © Fondements de Finance9/14/2014 8:20 PM 3

• un taux de change, • un taux d’intérêt, • un indice, • etc.

Les contrats ne donnent que très rarement lieu à une livraison physique

≠ contrat au comptant (spot) dans lequel la transaction est réalisée immédiatement

Marché à terme Versus marché au spot


Définition

C’est un marché avec livraison différée, mais le prix est fixé aujourd’hui. IlC’est un marché avec livraison différée, mais le prix est fixé aujourd’hui. Ilexiste pour tout actif.

Les prix des produits dérivés sur les marchés à terme résultent des anticipations des

Contrairement au marché spot : au comptant, livraison immédiate

Tous les intervenants n’ont pas le même prix car le marché est délocalisé


Les prix des produits dérivés sur les marchés à terme résultent des anticipations des agents pour chaque échéance

Deux types de contrats à terme + deux types de marc hés à terme


Forwards Futures(forwards améliorés)

Contrats négociés de gré à gré par deux parties

Contrats standardisé conclu par deux parties


Les marchés à terme de gré à gré(noté OTC : over the counter)

Les marchés à terme organisés

Propriétés du Forward


Les marchés à terme de gré à gré(noté OTC : over the counter)

forwards(noté OTC : over the counter)

Contrats négociés de gré à gré par téléphone ou par l'intermédiaire de réseaux informatiques entre deux institutions financières ou entre une institution et l'un de ses clients

Ces institutions jouent souvent le rôle de teneurs de marché, ou market-makers, pour les produits les plus courants,


produits les plus courants,

c'est-à-dire qu'elles cotent des prix auxquels elles sont prêtes à acheter (prix demandé ou bid) et des prix auxquels elles acceptent de vendre (prix offert ou ask).

Exemple de cotation du Forward : couverture contre le risque de change


La cotation donne le

EUR - USD Bid Ask

Spot 1,1531 1,1535

Forward 1 mois 1,1520 1,1525

Forward 3 mois 1,1498 1,1503

Forward 6 mois 1,1465 1,1471

Forward 1 an 1,1399 1,1405

Horizon du contrat

La cotation donne le nombre de $ pour 1€


Intérêts et limites du Forward


Faibles coûts de transaction

Du « sur mesure » : couverture adaptée aux besoins

Risque de contrepartie

Si un acheteur s’engage à acheter du pétrole en décembre 2012 au prix de 97$ le baril. Comment le vendeur est-il assuré que l’acheteur honorera son engagement ?


Les marchés organisés ont défini des règles de fonctionnement qui rendent ce risque pratiquement nul => les futures

Création de la chambre de compensation = institution financière qui prend l’engagement à l’égard des 2 parties au contrat. Si l’un fait défaut, elle reprendra l’engagement de ce dernier.

Propriétés du Future : « un Future est un Forward amélioré »


Futures (forwards améliorés)

Les marchés à terme organisés

Contrats standardisés (quantité, qualité et échéance) définis par les autorités de marché

La chambre de compensation exige des parties prenantes le dépôt d’un collatéral : dépôt de garantie ou appel de marge (margin calls)

Absence de risque de contrepartie

Négociés de manière anonyme à un prix de marché observable publiquement


Absence de risque de contrepartie

Bonne liquidité : Possibilité de clore la position à tout moment

Contraintes de trésorerie liées au dépôt de garantie



Fig. 30.2 (B&DM) : Prix des contrats futures sur le pétrole brut léger, cotés sur le NUMEX au 24 mars 2008

Chaque point représente, au 24 mars Chaque point représente, au 24 mars 2008, le prix par baril d’un contrat future pour une livraison du pétrole le mois indiqué sur l’abscisse


Par exemple : pour le contrat à échéance déc 2015, acheteurs et vendeurs concluent le 25 mars 2008 la promesse de s’échanger 1000 barils de pétrole en déc 2015 au prix de 97$ le baril (soit 97000$ par contrat).



Fig. 30.2 (B&DM) : Prix des contrats futures sur le pétrole brut léger, cotés sur le NUMEX en septembre 2012

Chaque point représente, en septembre Chaque point représente, en septembre 2012, le prix par baril d’un contrat future pour une livraison du pétrole le mois indiqué sur l’abscisse


Par exemple : pour le contrat à échéance Nov 2015, acheteurs et vendeurs concluent en septembre 2012 la promesse de s’échanger 1000 barils de pétrole en Nov 2015 au prix de 87$ le baril (soit 87000$ par contrat).

Comparaison Forwards vs Futures

Profitability and Liquidity Risk Analysis Le contrat à termeForwards Versus FuturesLe risque de change et les ForwardsLe risque de prix et des les Futures

Contrat à terme Contrat de Futures

Qui ? Accord entre 2 parties Accord indépendant de 2 parties avec un marché donné.

Contrat standard Non Oui: quantités et échéancesContrat standard Non Oui: quantités et échéances

Intermédiaire Rarement Oui, chambre de compensation chargée de compenser les positions longues et courtes sur le marché

Échéance Une date de livraison Une période de livraison

Possibilité de transfert à un tiers Non, car souvent ces contrats sont liés aux exigences des 2 parties initiales

Oui car les contrats diffèrent souvent seulement par leur date de livraison


Rupture de contrat Possible contre paiement de coûts de rupture

Dénouement position aisé

Garanties requises Dépôt de garantieAppel de marge

Réajustement de la garantie Ajustement quotidien grâce à une valorisation « mark to market » pour minimiser le risque de défaut. Prélèvement automatique du dépôt de garantie.

Le risque de change


Les entreprises multinationales sont confrontées en permanence au risque de change

Fig. 30.3 (B&DM) : taux de change euro/dollar (en $ pour 1€)


Le risque de change


Exemple 30.5 (B&DM) :

Fin décembre 1999, le taux de change (€/$) = 1$.

Alpescycle, fabricant français de vélo tout-terrain, a commandé ce jour là des pièces en aluminium à Treck, un Alpescycle, fabricant français de vélo tout-terrain, a commandé ce jour là des pièces en aluminium à Treck, un fournisseur américain.

Les deux entreprises s’accordent sur un prix total de 1 millions de $, à payer (en $) le 20 octobre 2000.

A cette date, le taux de change (€/$) = 0.80$.

Quel est le coût (en €) de la facture pour Alpescycle ?

Solution


Couverture contre le risque de change par un Forward de change


Exemple 30.6 (B&DM) : utilisation d’un forward pour fixer un taux de change

Fin décembre 1999, la BNP proposait un contrat forward échéance 20 octobre 2000 avec un taux de change à terme f(€/$) = 1.013$.

Alpescycle a commandé ce jour là pour 1 millions des pièces à Treck et a accepté le contrat proposé par la BNP.

Combien Alpescycle a-t-il dû payer le 20 octobre 2000 ?

Solution




Exemple 30.6 (B&DM) : résumé des résultats

1er cas : Achat de 1 millions $ sans couverture

Taux de change au comptant le 20 oct 2000 : 1$ = 1.25€

Taux forward échéance le 20 oct2000 : 1$ = 0.9871€

Coût total de la facture pour Alpescycle

1 250 000€ -

2nd cas : Achat de 1 millions $ via un forward

Taux de change au comptant le 20 oct 2000 : 1$ = 1.25€

Taux forward échéance le 20 oct2000 : 1$ = 0.9871€


le 20 oct 2000 : 1$ = 1.25€ 2000 : 1$ = 0.9871€

Coût total de la facture pour Alpescycle

- 987 000€

Grâce au forward et compte tenu du taux de change au 20 oct 2000, Alpescycle a réalisé une économie de 253 000€



Un forward permet de fixer définitivement le taux de change à l’échéance et réduit ou élimine le risque de variations défavorables du taux de change pour une entrepriseentreprise

Mais qui supporte le risque à la place de l’entrepr ise ?

Généralement, c’est la Banque qui prend le risque

Dans l’exemple précédent, BNP a vendu a Alpescycle 1 million de $ contre un paiement de 987 000€. On peut parler d’un manque à gagner pour la banque : si elle avait vendu les 1 millions de $ au prix du marché le 20 oct2000 (au lieu de les vendre à Alpescycle), elle aurait reçu 1 250 000€.


Pourquoi accepte-t-elle de prendre ce risque ?

Elle dispose de plus de capital qu’un petit importateur => faible risque de faillite

Elle peut se couvrir à son tour en trouvant une tierce personne souhaitant échanger des $ contre des €, on parle alors de compensation des risques

Dans l’exemple précédent, BNP ne perd pas d’argent si elle s’est couverte à son tour (voir schéma suivant)



Fig. 30.4 (B&DM) : forwards et risque de change


L’importateur et l’exportateur européens couvrent tous les deux leur exposition au risque de change grâce à des forwards

Le risque de prix des matières premières : l’exempl e des compagnies aériennes


Le deuxième poste de dépense d’une compagnie aérienne est l’achat de kérosène

Lorsque les prix du pétrole dépasse les 100$ le baril, comme en 2008, les compagnies aériennes doivent Lorsque les prix du pétrole dépasse les 100$ le baril, comme en 2008, les compagnies aériennes doivent lutter pour rester rentable

Les analystes estiment qu’une hausse de 1$ du baril de pétrole se traduit par 425 millions $ de dépenses supplémentaires en kérosène par an pour le secteur

Le risque lié aux prix du pétrole est l’un des risques majeurs que doivent gérer ces compagnies




Exemple : couverture contre le risque de variation du prix du pétrole via l’achat de Futures sur le pétrole brut léger

Afin de se prémunir d’une hausse des prix du carburant (un tiers de ses coûts), supposons que la compagnie aérienne EasyJetdécide de souscrire le 24 mars 2008 des futures pétrole brut léger sur le NYMEX (contrats de 1 000 barils)

Le prix au comptant du baril est de 90$Le prix au comptant du baril est de 90$

Les contrats « Décembre 2015 » cotent alors 97$ le baril

�La compagnie achète 100 contrats pour chacune des échéances et fige ainsi le prix d’achat de son carburantQuestion : Présentez le profil de gain et de perte de la compagnie sur sa couverture en fonction du prix au comptant du baril en

2009 et 2010

$ par baril

Gain si cours au comptant > au prix du

future

Gain si cours au comptant > au prix du

future


Prix du baril au comptant

Perte si cours au comptant < au prix

du future

Perte si cours au comptant < au prix

du future



Tableau 30.1 (B&DM) – Valorisation au prix du marché du future sur pétrole échéance décembre 2015 (en dollars par baril)

Mars 2008 Déc. 2015

Jour de négociation 0 1er 2ème 3ème … 99ème 100ème … 2005ème 2006ème 2007ème

Prix de marché du future 97$ 95$ 96$ 90$ 85$ 87$ 61$ 62$ 65$

Perte ou gain quotidien en valeur de marché

-2$ 1$ -6$ 2$ 1$ 3$

Cumul des gains et des pertes(enregistré sur le compte de marge de l’acheteur)

-2$ -1$ -7$ -12$ -10$ -36$ -35$ -32$

La valorisation quotidienne des positions en valeur de marché impose aux acheteurs et aux vendeurs de régler leurs pertes lorsqu’elles se produisent et non à l’échéance du contrat


Si la compagnie easyjet décide de solder sa position à l’échéance prévue (déc. 2015), elle subirait une perte de 32$ par baril

leurs pertes lorsqu’elles se produisent et non à l’échéance du contrat

Il est alors possible de faire disparaître le risque de défaut

Observant une tendance baissière des prix du pétrole, la compagnie easyjet décide de solder sa position au 100ème jour. Dans ce cas, elle subirait une perte de 10$ par baril => objectif : limiter se s pertes



L’appel de marge


Succès des futures comme instrument de couverture


L’achat d’un future permet aux parties prenantes de solder leurs positions à tout moment

Sur les marchés organisés, on trouve des futures sur : gaz naturel, charbon, argent, aluminium, maïs, blé, riz, cacao, sucre et même jus d’orange congelé !

Cet avantage explique le succès des futures pour la couverture contre le risque de variation des prix des matières premières


Succès des futures comme instrument de couverture


Le Contango n’est pas une danse


The Income Statement The Balance Sheet : An OverviewAssetsLiabilitiesShareholders’ EquityAnnexes


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