RECHERCHE ET EXPERTISE SUR L’ECONOMIE MONDIALE

« Reprise contrastée,

croissance fragile mais en

mutation »

L’économie mondiale 2015

Présentation de :

Natacha Valla

Directrice-adjointe, CEPII

Mercredi 24 septembre 2014, 15h00-17h45

2

Introduction :

Les grands traits de l’environnement économique

mondial en quelques graphiques

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Perspectives de croissance mondiale : Un lent redémarrage

(croissance du PIB réel, % annuel)

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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Monde Avancés Emergents

Source: IMF WEO.

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Les contrastes entre les pays émergents (PE) et développés (PD) se recomposent

Source: IMF WEO.

(croissance du PIB réel, % annuel)

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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Pays avancés

Etats-Unis Japon Royaume-Uni Zone euro

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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Pays émergents

Brésil Russie Inde Chine

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Inflation dans les pays développés : basse, certes, mais un message à nuancer

Source: NSOs.

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Inflation "headline"

Zone euroJaponRoyaume-UniEtats-UnisCanada

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Inflation "core"

Zone euroJaponRoyaume-UniEtats-UnisCanada

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Inflation dans les pays émergents : plus soutenue, en ligne avec la conjoncture

Source: NSOs.

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Russie Chili Chine Mexique Corée du Sud

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Brazil Afrique du Sud Indonesie Inde Turquie

(Inflation « headline », croissance annuelle, %)

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Des taux d’intérêt et une volatilité historiquement bas: un sentiment de déjà vu?

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Source: CBOE.

CBOE SPX VOLATILITY VIX new (indice de volatilité)

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25 UnitedStates China India Brazil Russia

Taux d’intérêt réel de court terme (CPI deflated discount rate)

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Monde émergent: redéfinition de la croissance

• Une croissance durablement moins forte

• Vulnérabilités visibles dès 2010-2011 – « Cinq Fragiles » Croissance, solde courant (Turquie, Inde, Brésil)

• Aléas du secteur industriel Vulnérabilité-coût, dépendance de l’extérieur

• Ralentissement du commerce mondial

• Risques financiers en Chine

…mais…

9

Monde émergent: redéfinition de la croissance

…mais…

• Chine : plus résiliente à long-terme « Plan » Salaires Productivité « inland » Classes moyennes

• Des finances publiques plus saines

• Des réserves de changes souvent abondantes

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Les tensions financières ont pesé sur les taux de changes des pays émergents

Source: Datastream.

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Brésil Afrique du sud Indonésie

Inde Turquie

Taux de change nominal effectif

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Cependant, un affaiblissement économique des émergents était déjà visible depuis 2010-2011

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T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T42010 2011 2012 2013

Croissance du PIB

Chine Inde Russie Brésil Af. Sud Turquie Indonésie

%, g.a

Source: nationales et DIDerniers points: T3 ou T4 2013

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Solde courant (% PIB)

Chine Inde Russie Brésil Afrique du Sud Turquie Indonésie

Source: FMI

Derniers points: 2013

Source: National Statistical Institutes, IMF, French Treasury.

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Malgré une croissance tendancielle plus dynamique, ce ne sont donc pas les émergents qui tirent la reprise

mondiale

Source: IMF.

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…et le commerce mondial perd de son dynamisme

Source: IMF.

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Emergents: des ajustements majeurs en Chine

Source: NBS, BBVA Research, IMF, World Bank, UN

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25% yoy

Real GDP Real total wage growh

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2022

2024

Affluent High Middle Class Medium Middle Class

Low Middle Class Poor and Low Income

Chine : croissance du PIB réel et croissance des salaires

Chine : Structure de la population en 2025

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Chine : le rééquilibrage interne ralentit la croissance, mais c’est un facteur de soutenabilité

Source: CEPII, PRC Statistical Bureau.

Chine : PIB par habitant (% de la moyenne nationale) – côte vs inland

Chine “Inland” : productivité du secteur manufacturier (% de la

moyenne côtière)

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Etats-Unis

• Une reprise confirmée, le berceau de la reprise mondiale

• Et pourtant, pas d’exubérance

• Evolutions favorables sur le marché du travail

• Retour de la confiance des consommateurs

• Bilans des ménages plus sains (richesse, endettement)

• Bilans des banques plus sains

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Etats-Unis

• Un couple croissance / inflation plus confortable

• Policy mix pro-croissance • Le « Fiscal drag » passe de ≈ 2% à ≈ 0.5% du PIB

• La Réserve Fédérale: Janet Yellen and the Labour Markets

• …mais attention : « Plan de normalisation » de la politique monétaire

de septembre 2014

• Dollar : amélioration macroéconomique, retournement de la politique monétaire (quand?)

• Taux d’intérêts à long terme : les risques

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Etats-Unis : des évolutions favorables sur le marché du travail, chez le consommateur

Source: BEA, University of Michigan

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Taux de chômage (éch. G) Taux d'emploi (éch. D)

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Total Situation actuelle Anticipation sur 6 mois

Moyenne depuis janv. 1978

US : marché du travail (chômage, emploi)

US confiance des ménages

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Etats-Unis : le couple croissance/inflation est favorable

Source: BEA, University of Michigan

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Total Hors énergie et alimentation

US : Production industrielle US : Inflation

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(données supplémentaires sur les ménages US)

Source: IMF.

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Le policy-mix US est favorable à la croissance

Source: IMF.

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Les conséquences des politiques américaines sur le reste du monde sont importantes

• L’amélioration macroéconomique US devrait être favorable au dollar

• Quid des taux d’intérêt longs : objet de controverse ?

• Le « Tapering » de la Fed est une phénomène complexe (remontée des taux, reverse repos, forward guidance, inversion du QE – dans cet ordre)

• Yellen et le « Plan de normalisation » annoncé en 09/2014

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Epilogue sur les Etats-Unis : une divergence frappante avec la zone euro

Source: IMF, CEPII (Brand-Tripier (2014)).

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Bilan des risques principaux sur le scénario macroéconomique des émergents et des US

• Ralentissement Chine plus marqué que prévu (moindre demande extérieure des développés, effet sur les exportateurs de matières

premières) – peu probable

• Déséquilibres financiers en Chine (bulle de crédit) – potentiellement

« disorderly »

• Tensions géopolitiques (effets déjà visibles avec l’Ukraine)

• Un retour généralisé d’une aversion au risque plus élevée

• Risques haussiers sur les taux longs US

• La « stagnation séculaire » de Larry Summers ?

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Seconde Partie La zone euro

• Une reprise qui s’émousse, parfois de façon marquée, au « cœur » de la zone

• Inflation : plus faible qu’anticipé, proche de zéro

• Re-fragmentation financière durable (cf ci-dessous)

…mais…

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Zone euro …mais…

• Recomposition des priorités européennes encore en cours – Juncker

2014

• Investissement : le temps des initiative européennes (Italie, Pologne, et autres)

• Flux nets migratoires : limités, mais dans le bon sens

• BCE : un pas de plus vers le véritable QE « souverain » (mais nous n’y sommes pas encore) – Draghi post Jackson Hole

• Euro: reprise faible et contrastée, BCE…mais… excédent accru de la balance commerciale

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Points-clé sur les politiques économiques en zone euro

• La BCE face au risque de déflation et au dilemme souverain

• La recomposition Européenne et les priorités de la Commission Junker

• La dynamique franco-allemande

• Les risques politiques

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La performance industrielle des pays de la zone euro est devenue très contrastée – mais croissance en-deçà

du potentiel

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janv.-12 avr.-12 juil.-12 oct.-12 janv.-13 avr.-13 juil.-13 oct.-13 janv.-14 avr.-14

France Italie Espagne Grèce Irlande Portugal

Source: Eurostat.

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Retour dans une zone de normalité sur les marchés (ici, souverains)

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France Italie EspagneIrlande Portugal Grèce (éch. D)

Source: Datastream.

Zone euro : spreads souverains (10 ans s/ Allemagne)

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Variation of bank interest rates (EA households): segmentation to stay

(a variation of 0,1 means that retail bank interest rates can vary by 10% across countries)

Rates on household loans (var. coeff.)

Rates on corporate loans (var. coeff.)

Source: ECB, CEPII.

La re-fragmentation financière persiste (ici, différences entre taux d’intérêt de détail)

Coefficient de dispersion des taux d’intérêt de détail (ménages et

entreprises)

Taux d’intérêt bancaires aux entreprises

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Source: Eurostat, GS.

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Italy France Spain Germany EMU4

201220132014201520162017

% of GDP

Le débat sur l’austérité fait rage, mais le pire de la consolidation budgétaire est derrière nous

Impact de la consolidation budgétaire sur la croissance du PIB réel

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Source: Eurostat.

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1989 1994 1999 2004 2009 2014

(%G

DP)

Allemagne France Italie Espagne

Des ajustements en cours au sein de la zone euro

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unit labour costs, index2000Q1=100

GermanyFranceItalySpain

Coût du travail Balance courante

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Les migrations pourront-elles contribuer au rééquilibrage de la zone euro?

Net migrations to Germany by nationality

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Italie Grèce Portugal Espagne Pays-Bas

Source: Destatis, CEPII.

Migrations nettes vers l’Allemagne par nationalité

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Les actions composées de la BCE (efficacité et limites des TLTROs et achats d’ABS)

ECB and other central banks: balance sheet size (in % of the country’s GDP))

Source: Central Banks.

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assets % of GDP FEDECBBoEBoJ

TLTROs, ABS programme

Taille du bilan des principales banques centrales (% du PIB)

Premieres pages« 2015 : le retour �des bulles immobilières ? »« Interrogations sur le régime de croissance »« Reprise contrastée, �croissance fragile mais en mutation »

Valla_EM2015.pdf�L’économie mondiale en 2015 :��Reprise contrastée, �croissance fragile mais en mutation��Introduction :��Les grands traits de l’environnement économique mondial en quelques graphiques�Perspectives de croissance mondiale : �Un lent redémarrage �(croissance du PIB réel, % annuel)Les contrastes entre les pays émergents (PE) et développés (PD) se recomposentInflation dans les pays développés : basse, certes, mais un message à nuancerInflation dans les pays émergents : plus soutenue, en ligne avec la conjonctureDes taux d’intérêt et une volatilité historiquement bas: un sentiment de déjà vu?Monde émergent: redéfinition de la croissanceMonde émergent: redéfinition de la croissanceLes tensions financières ont pesé sur les taux de changes des pays émergentsCependant, un affaiblissement économique des émergents était déjà visible depuis 2010-2011Malgré une croissance tendancielle plus dynamique, ce ne sont donc pas les émergents qui tirent la reprise mondiale…et le commerce mondial perd de son dynamismeEmergents: des ajustements majeurs en ChineChine : le rééquilibrage interne ralentit la croissance, mais c’est un facteur de soutenabilitéEtats-UnisEtats-UnisEtats-Unis : des évolutions favorables sur le marché du travail, chez le consommateurEtats-Unis : le couple croissance/inflation est favorable(données supplémentaires sur les ménages US)Le policy-mix US est favorable à la croissanceLes conséquences des politiques américaines sur le reste du monde sont importantesEpilogue sur les Etats-Unis : une divergence frappante avec la zone euroBilan des risques principaux sur le scénario macroéconomique des émergents et des USSeconde Partie�La zone euroZone euroPoints-clé sur les politiques économiques en zone euroLa performance industrielle des pays de la zone euro est devenue très contrastée – mais croissance en-deçà du potentielRetour dans une zone de normalité sur les marchés (ici, souverains)La re-fragmentation financière persiste�(ici, différences entre taux d’intérêt de détail)Le débat sur l’austérité fait rage, mais le pire de la consolidation budgétaire est derrière nousDes ajustements en cours au sein de la zone euroDiapositive numéro 33Les actions composées de la BCE�(efficacité et limites des TLTROs et achats d’ABS)